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一、宏觀分析
股票市場是國民經(jīng)濟(jì)的晴雨表,國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的任何變化都會在股市上得到相應(yīng)的反應(yīng)。作為金融活動重要組成部分的證券投資活動,其效果的好壞、效率的高低,不僅要受到國民經(jīng)濟(jì)各基本單位的影響,更要受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的直接制約。銀行業(yè)與經(jīng)濟(jì)走勢密切相關(guān),經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的利好將逐漸滲透到銀行業(yè)。國家對國民經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控以及其它產(chǎn)業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r都會對銀行業(yè)產(chǎn)生重要影響。
1.宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行
“十五”期間我國國內(nèi)生產(chǎn)總值平均增長9.48%,2006全年國內(nèi)生產(chǎn)總值209407億元,比上年增長10.7%,2007年為全年國內(nèi)生產(chǎn)總值246619億元,比上年增長11.4%,2008年為全年國內(nèi)生產(chǎn)總值300670億元,比上年增長9.0%,2009年為全年國內(nèi)生產(chǎn)總值335353億元,比上年增長8.7%。根據(jù)國家統(tǒng)計局最近公布的數(shù)據(jù),2010年第一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值增長11.9%。(國家統(tǒng)計局網(wǎng)站)我國宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)平穩(wěn)的增長態(tài)勢是我國銀行業(yè)股票的重要基礎(chǔ)。
2.居民收入水平
根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示,2009年全年農(nóng)村居民人均純收入5153元,剔除價格因素,比上年實(shí)際增長8.5%;城鎮(zhèn)居民人均可支配收入17175元,實(shí)際增長9.8%。農(nóng)村居民家庭食品消費(fèi)支出占消費(fèi)總支出的比重為41.0%,城鎮(zhèn)為36.5。居民收入提高,從而有充足的資金進(jìn)入股市。這對于整個股市來說也是個利好的消息。
3.宏觀經(jīng)濟(jì)政策
政府對經(jīng)濟(jì)的影響主要是通過經(jīng)濟(jì)政策來實(shí)現(xiàn)的。與股市主要相關(guān)的是兩個政策,一是宏觀經(jīng)濟(jì)總體政策,對股市的發(fā)展是間接的;另一個就是有關(guān)股市規(guī)范與發(fā)展的具體政策,對股市的發(fā)展就是直接的。松動的財政政策和貨幣政策有利于股市上漲。降低稅率,減少稅種,擴(kuò)大減免稅范圍是松動財政政策的主要內(nèi)容。我國現(xiàn)階段和未來一階段都將實(shí)行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。適當(dāng)寬松的貨幣政策意在增加貨幣供給,在繼續(xù)穩(wěn)定價格總水平的同時,要在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方面發(fā)揮更加積極的作用.因?yàn)殂y根松動可使企業(yè)的發(fā)展有充足的資金,企業(yè)可分配的利潤應(yīng)會相應(yīng)增加,這是股價上揚(yáng)有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
二、行業(yè)分析
銀行業(yè)在一個國家的經(jīng)濟(jì)中起著至關(guān)重要的金融中介作用。在過去幾年里,由于經(jīng)濟(jì)的高速增長以及寬松的貨幣政策,中國銀行業(yè)維持了高速擴(kuò)張的勢頭。但是在資產(chǎn)質(zhì)量、管理和風(fēng)險控制等方面還存在許多問題,許多銀行面臨沉重的歷史包袱,如果處理不當(dāng),銀行系統(tǒng)可能成為中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的障礙,甚至影響整個經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。本文對中國銀行業(yè)的現(xiàn)狀作一些分析,并在此基礎(chǔ)上對今后幾年的發(fā)展軌跡作幾點(diǎn)推斷和建議。
1.我國銀行業(yè)現(xiàn)狀
目前中國銀行業(yè)包括四大國有商業(yè)銀行、11家股份制商業(yè)銀行、眾多的城市商業(yè)銀行和信用合作社,以及已經(jīng)進(jìn)入或準(zhǔn)備進(jìn)入中國的外資金融機(jī)構(gòu)。此外,還有政策性銀行在特定的領(lǐng)域內(nèi)發(fā)揮其職能。
在這些銀行中,四大國有商業(yè)銀行在規(guī)模和品牌等方面明顯處于領(lǐng)先地位。到2003 年6 月底,四大國有商業(yè)銀行吸收了65%的居民儲蓄,承擔(dān)著全社會80%的支付結(jié)算服務(wù),貸款則占全部金融機(jī)構(gòu)貸款的56%。另一方面,股份制商業(yè)銀行的市場份額則在過去幾年里大幅度增長,到2003年6月底,已占中國各類金融機(jī)構(gòu) 總資產(chǎn)的13.6%。四大國有商業(yè)銀行另一個重要優(yōu)勢是隱含的政府擔(dān)保。隨著銀行業(yè)競爭加劇和儲戶風(fēng)險意識的提高,銀行的資信水平將日益重要。經(jīng)過近年來的努力,中國銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量已有很大的改進(jìn),經(jīng)營管理和內(nèi)部控制也有顯著的提高,不少銀行已初步完成管理決策、IT 信息系統(tǒng)上的總行集中化控制。
2.中國銀行業(yè)的市場前景
隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展,中國銀行業(yè)的高速擴(kuò)張可望持續(xù)相當(dāng)一段時期。大量的居民儲蓄和人民幣資本賬戶不可兌換將在一段時間內(nèi)為我國銀行消化歷史問題提供良性的外部環(huán)境。但另一方面,隨著WTO時間表的推進(jìn),中國銀行業(yè)將逐步放開,競爭將日益激烈。所以,我國銀行面臨著一個與時間賽跑的任務(wù),需要在銀行業(yè)完全放開、外資銀行全面進(jìn)入之前,打下基礎(chǔ),消化歷史包袱。筆者認(rèn)為,中國銀行業(yè)在今后幾年的發(fā)展中會有以下幾個特點(diǎn):
(1)對公業(yè)務(wù)、尤其是針對優(yōu)質(zhì)大客戶的業(yè)務(wù)競爭會日趨激烈。由于其規(guī)模、網(wǎng)絡(luò)和品牌等方面的優(yōu)勢,四大國有銀行在對公業(yè)務(wù)中占據(jù)有利的地位。產(chǎn)品創(chuàng)新的能力離不開銀行內(nèi)部機(jī)制的靈活性,也對銀行管理信息系統(tǒng)的整體水平(包括準(zhǔn)確、實(shí)時衡量資金成本和風(fēng)險水平的能力)提出了更高的要求。與四大國有銀行相比,一些較優(yōu)秀的股份制商業(yè)銀行在這方面占有一定優(yōu)勢。
(2)相比之下,個人業(yè)務(wù),尤其是住房按揭、信用卡業(yè)務(wù)將會成為我國銀行利潤的重要增長點(diǎn)。如上所述,住房按揭業(yè)務(wù)和信用卡業(yè)務(wù)在中國都尚處于發(fā)展初期,將面臨一個十年左右的高速發(fā)展階段。按揭和信用卡業(yè)務(wù)的發(fā)展,還會促進(jìn)我國銀行管理信息系統(tǒng)的建設(shè)和完善。
(3)混業(yè)經(jīng)營將在中國銀行業(yè)逐漸起步,保險和基金產(chǎn)品的銷售、理財服務(wù)等方面的中間業(yè)務(wù)收入將會增加。
三、從微觀角度判斷企業(yè)的成長能力
上市公司的財務(wù)狀況,是股票未來收益的直接反應(yīng),因此本文重點(diǎn)考察上市公司的財務(wù)狀況的量化指標(biāo)。從整體上來看要能體現(xiàn)上市公司的業(yè)績,盡力做到系統(tǒng),全面的描述上市公司的盈利能力,償債能力,成長能力,營運(yùn)能力等幾個方面等幾個基本方面能力的大小,其次要求可量化,本文選取投資者在研究業(yè)績時關(guān)注最多的指標(biāo)。
凈資產(chǎn)收益率,凈資產(chǎn)收益率又稱股東權(quán)益收益率,是凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比,該指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平,用以衡量公司運(yùn)用自有資本的效率。指標(biāo)值越高,說明投資帶來的收益越高。能夠綜合地反映出樣本公司的公司的經(jīng)營業(yè)績。每股收益,又稱每股稅后利潤、每股盈余,指稅后利潤與股本總數(shù)的比率。它是測定股票投資價值的重要指標(biāo)之一,是分析每股價值的一個基礎(chǔ)性指標(biāo),是綜合反映公司獲利能力的重要指標(biāo)。本文選取這兩個指標(biāo)來反映公司的盈利能力。因?yàn)榭疾鞂ο鬄?4家銀行,所以償債能力認(rèn)為普遍高于其他公司。
凈利潤增長率:同時考慮從收入和支出兩個方面來綜合反映公司的成長空間。根據(jù)股票價格是未來股利折現(xiàn)的假設(shè),股票價格由未來股利和折現(xiàn)率決定,而股利會受到企業(yè)利潤的影響。如果假設(shè)企業(yè)每年的股利分配率保持同樣的水平,那么利潤的增加可以有效的增加股票的價格,而增加率就會有效的體現(xiàn)在股票的資本收益中。
市盈率:市盈率指在一個考察期(通常為12個月的時間)內(nèi),股票的價格和每股收益的比例。投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價值,或者用該指標(biāo)在不同公司的股票之間進(jìn)行比較。市盈率越低,代表投資者能夠以較低價格購入股票以取得回報。
市盈率倒數(shù)效應(yīng)
Basu(1997,1983) 以1962-1978年在紐約交易所上市的股票為研究對象,使用E/P 作為指標(biāo),研究結(jié)果,股票的E/p較高(市盈率較低)時,其投資效益明顯高于股票的E/p低的公司。
Blerberg (1989)對1938-1987S&P500為指數(shù)為研究對象,實(shí)證結(jié)果顯示高E/Pde 組合比低的E/p 組合有更高的未來報酬,且這種現(xiàn)象隨著操作期的增長而更加明顯。
國有銀行中除中國銀行盈利能力稍差外,建行、工行都表現(xiàn)出較強(qiáng)的盈利能力。從資產(chǎn)收益率來看,這三家國有銀行的資產(chǎn)收益率在所有銀行中屬于中上水平,表明國有銀行在沖銷壞賬、引進(jìn)戰(zhàn)略機(jī)構(gòu)投資者后取得了較好的經(jīng)營績效。股份制銀行中深發(fā)展A、浦發(fā)、興業(yè)、招商銀行的凈資本收益率高于國有銀行的資本收益率,表明這些銀行具有較高的權(quán)益乘數(shù)。股份制銀行的權(quán)益乘數(shù)明顯大于國有銀行的權(quán)益乘數(shù),表明股份制銀行資本杠桿較高,隱含著較高的風(fēng)險,而國有銀行適度的權(quán)益資本乘數(shù)令其在經(jīng)營中更為穩(wěn)健。從凈資產(chǎn)收益率和每股收益綜合角度上來看,股份制銀行中深發(fā)展A、浦發(fā)銀行、招商銀行、興業(yè)銀行為第一陣營;交通銀行、民生銀行、中國銀行為第二陣營;寧波銀行、中信銀行、南京銀行與華夏銀行為第三陣營。
成長能力看,深發(fā)展表現(xiàn)尤為突出,營業(yè)利潤翻了近7倍。國有銀行中中國銀行表現(xiàn)最出色,工商與建設(shè)表現(xiàn)也不錯,都有15%-16%的增長率。國有銀行仍居14家銀行的中上水平。股份制銀行中深發(fā)展、民生、興業(yè)、華夏很不錯,招商、中信、北京、交通、南京則稍遜一籌。
市盈率角度來看根據(jù)市盈率倒數(shù)效應(yīng),14家銀行水平接近,在整個A股板塊中處于低水平。三家國有銀行都沒有超過12,寧波、招商、南京偏高。
綜合各方面考慮,三家國有銀行中建設(shè)銀行最為優(yōu)秀,其次是工商銀行,最后為中國銀行股份制銀行中首推深發(fā)展A和興業(yè),其次就是交通銀行和浦發(fā)銀行。
四、總結(jié)及建議
我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長,為我國證券市場提供了一個良好穩(wěn)定的外部發(fā)展環(huán)境。國民經(jīng)濟(jì)各部門的快速且多元化的發(fā)展,為銀行業(yè)的發(fā)展打下了穩(wěn)定的基礎(chǔ)也提供了快速前進(jìn)的動力。使銀行業(yè)股票的發(fā)展?jié)摿Σ粩嘣龃?上市公司股票具有很好的投資價值。
針對以上分析,可給出以下結(jié)論及投資建議:
第一,由宏觀分析及行業(yè)投資價值分析來看,銀行板塊長期具有發(fā)展的潛力,銀行業(yè)的股票具有不錯的投資價值。
第二,中國銀行業(yè)的繼續(xù)增長主要反映在規(guī)模的擴(kuò)大,資產(chǎn)收益率在一段時間內(nèi)會保持平穩(wěn)的提高。02年三大國有銀行的平均資產(chǎn)收益率約為0.18%,而根據(jù)五家上市的股份制商業(yè)銀行公開的信息,其資產(chǎn)收益率大約在0.3%到0.7%之間。02年三大國有銀行的平均資產(chǎn)收益率約為0.18%,而根據(jù)五家上市的股份制商業(yè)銀行公開的信息,其資產(chǎn)收益率大約在16%到21%之間,11家股份制銀行也在13%-28%,相比過去幾年已有較大突破。
第三,銀行股的低市盈率和低市凈率使它成為現(xiàn)在比較安全的投資板塊,也將是后市帶動大盤企穩(wěn)的主要因素。在管理層為農(nóng)行上市、銀行再融資保駕護(hù)航的情況下一輪的大盤啟動最先受益的應(yīng)該是銀行股,先期領(lǐng)漲大盤的也將是銀行股。銀行股短期可以避險、中長期可以增持,是投資者選擇成本比較低的品種。
參考文獻(xiàn):
[1]葛正良:證券投資學(xué).立信會計出版社,2008
[2]劉俊昌 金 笙:計量經(jīng)濟(jì)學(xué).中國林業(yè)出版社,2002
[3]買建國:商業(yè)銀行管理.百家出版社,2004
[4]張根明 任福君:我國證券市場行業(yè)板塊的波動分析.統(tǒng)計觀察, 2006;(01)
一、引言
自2004年6月25日深交所推出中小企業(yè)板以來，其基本面及市場表現(xiàn)都受到了市場各參與方的極大關(guān)注，為中小企業(yè)融資提供了重要渠道。但對中小板的研究大多停留在定性判斷和個股分析上，缺少對整個板塊整體態(tài)勢的宏觀把握。筆者首先利用聚類分析對123只股票進(jìn)行初步聚類，再運(yùn)用判別分析對初步分類情況進(jìn)行檢驗(yàn)，得到一組判別函數(shù)，從而達(dá)到量化分析的目的。
二、指標(biāo)選擇與樣本處理
上市公司基本面的盈利能力、成長能力和擴(kuò)張能力是支持股價的長期因素，也是判斷公司是否具備投資價值的關(guān)鍵層面，故選取反映上述能力的六項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)(見表1）。以中小板123家公司為樣本，利用其2005年財務(wù)報告六項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證研究。為消除數(shù)據(jù)量綱差異,先對各指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。
三、聚類分析
聚類分析立足于對股票基本面的量化分析，彌補(bǔ)了定性分析的不足。作為理性的長期投資的參考依據(jù)，其目的在于從股票基本特征決定的內(nèi)在價值中發(fā)掘股票真正的投資價值。
首先運(yùn)用SPSS11.5軟件中的層次聚類法的“Q型聚類”對標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)進(jìn)行聚類，聚類方法選擇“類間平均鏈鎖法”，測量尺度選用“歐式距離平方”，得出聚類譜系圖：123個樣本大體聚為四類：第1類：1～23，26，27，29～67，70，71，72，74，75，76，77，79～87，89～105，107～112，114～121，共112個樣本；第2類：24，25，73，88，106，122，123共7個樣本；第3類：28，共1個樣本;第4類:68，78，113，共3個樣本。
由于聚類分析僅是初步分類，還需運(yùn)用判別分析較驗(yàn)。
四、判別分析
1.確定判別分析數(shù)據(jù)
分別以1，2，3，4代表第1到4類，進(jìn)行判別分析，定義分組變量取值范圍為[1,4]，分組標(biāo)志即為上述分類結(jié)果；判別函數(shù)自變量取原標(biāo)準(zhǔn)化6個變量，得到判別分析標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)表，對其應(yīng)用SPSS11.5進(jìn)行判別分析。判別方式選擇“enter independent together”,即預(yù)測變量全部進(jìn)入判別方程，“function coefficients”選擇“fisher’s”，即“費(fèi)氏線性判別函數(shù)系數(shù)”。
2.判別分析結(jié)果
(1)分類結(jié)果
通過判別分析，對聚類結(jié)果進(jìn)行修正，得到最終分類結(jié)果:第1類：1～23，26，27，29～40，42～64，66，67，70，71，72，74，75，76，77，79～87，89～105，107～112，114～122，共110個樣本;第2類：24，25，41,65,73,88,106,23共9個樣本;第3類:28,共1個樣本;第4類:68,78,113,共3個樣本。
(2)判別函數(shù)
本文預(yù)測變量為6個，類別數(shù)為4，因此取較小者，即判別函數(shù)個數(shù)為3個(見表2）。
(3)顯著性檢驗(yàn)
顯著性檢驗(yàn)結(jié)果見表3，相伴概率都為0.000，表明3個判別函數(shù)都達(dá)到了顯著性水平。
(4)費(fèi)氏線性判別函數(shù)
由費(fèi)氏線性判別函數(shù)系數(shù)表得到以下判別函數(shù)：
Function1=-0.700a+0.116b+0.365c-0.109d-0.285e-0.084f-1.466
Function2=7.505a-0.540b-1.705c-1.684d+1.623e+1.011f-10.642
Function3=8.617a-2.653b-9.732c+3.182d+10.233e+2.644f-40.409
Function4=2.997a-1.950b-5.722c+7.463d+2.812e-0.483f-15.884
運(yùn)用費(fèi)氏判別函數(shù)時,只要將各指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化值代入上述4個判別函數(shù),將各樣本對應(yīng)的4個函數(shù)值進(jìn)行比較,哪個函數(shù)值最大,就屬于哪一類。
五、實(shí)證總結(jié)
1.實(shí)證結(jié)果分析
在分析各類樣本時,采用指標(biāo)均值,即:
χ1表示第i類樣本均值，i取1，2，3，4，j表示第i類某一樣本，n表示該類樣本個數(shù)，計算結(jié)果見表5。
由表5分析可知:
第一類屬于低收益、低成長性的“績差股”。六個指標(biāo)都相對最低，特別是每股現(xiàn)金流很小，與其他3類有明顯差異。一般而言，經(jīng)營性現(xiàn)金流多，表明公司銷售渠道暢通，資金周轉(zhuǎn)快，反之反是。由此說明第一類公司經(jīng)營穩(wěn)定性差，發(fā)展不順。而較低的主營收入增長率和凈利潤增長率說明公司幾乎已不具備成長性，幾乎無投資價值。
第二類屬于高盈利、強(qiáng)擴(kuò)張力的“績優(yōu)藍(lán)籌股”，是基金和機(jī)構(gòu)投資者持有比重較高的品種，但這類公司數(shù)目較少。如樣本點(diǎn)24的蘇寧電器全面均衡發(fā)展，在生產(chǎn)管理各方面均表現(xiàn)出較強(qiáng)能力，綜合績效水平也較高。該類股票是投資者的最佳選擇。
第三類屬于成長性非常快的“潛力股”，但較低的凈資產(chǎn)收益率和每股收益,說明其盈利能力相對較弱,但主營收入增長率和凈利潤增長率都很高,說明該類股票正處于高速發(fā)展期，未來成長性看好。該類股票適合長期投資。
第四類盈利能力良好,股本擴(kuò)張空間也較大,但在高的主營收入增長率下，凈利潤增長卻很緩慢，說明公司經(jīng)營成本居高不下，抵消了業(yè)務(wù)的擴(kuò)張，給企業(yè)的成長帶來隱憂。所以投資該類股票要謹(jǐn)慎。
2.應(yīng)用價值
(1)基于基本面的定量分析，研究整體板塊股票的內(nèi)在價值分布態(tài)勢。
(2)有利于投資者縮小投資范圍,確定投資價值,降低投資風(fēng)險。
農(nóng)業(yè)板塊的走強(qiáng)主要緣于國內(nèi)外農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨和期貨價格大幅上漲的基本面背景。由于供給持續(xù)吃緊,在明尼阿波利斯谷物交易所春小麥的帶動下,美國三大谷物交易所小麥期貨合約近期掀起漲?？癯?而大豆、玉米期貨則連續(xù)創(chuàng)出歷史新高。受到國際市場農(nóng)產(chǎn)品集體飆升的刺激,國內(nèi)商品交易所的農(nóng)產(chǎn)品期貨紛紛大幅上揚(yáng),創(chuàng)出歷史新高,其中白糖和菜籽油漲勢最為迅猛,周二創(chuàng)出歷史新高后才出現(xiàn)回調(diào)。目前看,農(nóng)業(yè)的高景氣度尚無發(fā)生拐點(diǎn)的跡象,有望得以維持。
今年以來漲幅在50%以上的股票有10支,依次分別為敦煌種業(yè)、豐樂種業(yè)、冠農(nóng)股份、通威股份、新賽股份、新農(nóng)開發(fā)、禾嘉股份、登海種業(yè)、中糧屯河、北大荒。
敦煌種業(yè)、豐樂種業(yè)、登海種業(yè)在子行業(yè)分類中均屬于種子生產(chǎn)類,累計漲幅分別為138.98%、128.80%、73.75%。在農(nóng)產(chǎn)品價格維持高位的大背景下,隨著天氣的轉(zhuǎn)暖,大面積的春耕播種,顯然市場普遍預(yù)期對種子的需求量會大幅增長,而使其成為龍頭品種。不過,這三支股票已經(jīng)累計了較大的升幅,且均創(chuàng)出歷史新高,敦煌種業(yè)、豐樂種業(yè)的日均換手率更高達(dá)12%以上,顯示有資金大規(guī)模進(jìn)出,二級市場存在一定的風(fēng)險。
盡管還有屬于農(nóng)業(yè)板塊的10支股票今年以來處于下跌狀態(tài),但累計跌幅都小于大盤,跌幅最大的是正邦科技,為13.10%。其中,7家上市公司處于長江以南的受雨雪冰凍災(zāi)害嚴(yán)重的省份。不過,農(nóng)林牧漁的個股走勢均強(qiáng)于大盤。
產(chǎn)品價格推高化工股身價
在今年以來漲幅較大的股票中,化工行業(yè)個股成為僅次于農(nóng)業(yè)股的又一亮點(diǎn),其中多家公司受益于產(chǎn)品價格的提升。
渝三峽主營業(yè)務(wù)是油漆等合成材料,2007年12月19日,該公司了一則澄清公告,公司“天然氣制5萬噸/年甘氨酸項(xiàng)目工程”項(xiàng)目處于試車調(diào)試階段,公司無法準(zhǔn)確判斷草甘膦價格上漲對甘氨酸價格影響程度。在這之后,渝三峽股價從24.1元飚升至3月4日的53元,漲幅達(dá)到了119.92%。
甘氨酸為何有如此大的魅力呢?究其原因,還是源于價格的變化。近幾個月,甘氨酸產(chǎn)品價格一路猛漲。07年7月份甘氨酸價格為15000-16000元/噸,而07年12月底至今,價格已經(jīng)升至38000-42000元/噸。而作為甘氨酸的下游產(chǎn)品,草甘膦目前的價格已經(jīng)達(dá)到了80000元/噸。
因價格提升受益的上市公司不在少數(shù)。華星化工年報顯示,公司2007年凈利潤同比增長超過1.5倍,凈利潤增幅較大的主要原因是公司主導(dǎo)產(chǎn)品之一的草甘膦原藥受國際市場供需關(guān)系變化影響,售價年度內(nèi)出現(xiàn)了大幅度的增長,該產(chǎn)品毛利率穩(wěn)步上升,提升了公司的整體業(yè)績。該公司股價也從2007年末的32.3元上漲至44.68元,漲幅38.33%。對于草甘膦這樣的搖錢樹,華星化工在年報中表示,2008年還將繼續(xù)擴(kuò)建自己的草甘膦產(chǎn)能。
另一家化工類上市公司――揚(yáng)農(nóng)化工3月4日公告,公司計劃增發(fā)不超過2600萬股,募資將用于對控股子公司江蘇優(yōu)士化學(xué)有限公司增資,實(shí)施3萬噸/年草甘膦原藥項(xiàng)目。公司預(yù)計募資項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,每年將新增銷售收入4億元以上。自今年以來,揚(yáng)農(nóng)化工股價的漲幅也達(dá)到了40.07%。
此外,值得一提的是冠農(nóng)股份,該公司股價去年年末僅為42.96元,而目前已經(jīng)達(dá)到了84.64元,漲幅達(dá)到了97%。冠農(nóng)股份股價暴漲主要是由于,公司作為第二大股東參股的國投新疆羅布泊鉀鹽公司年產(chǎn)120萬噸鉀肥項(xiàng)目已實(shí)施建設(shè),09年底建成后,將成為全世界最大的硫酸鉀生產(chǎn)基地,年銷售收入可望達(dá)30億元,而硫酸鉀的價格也在近期不斷的上漲。
通脹將延續(xù) 價格難回落
有人認(rèn)為,目前農(nóng)業(yè)股的上漲已將超出了價值投資的范圍,理由是以2007年前三季度業(yè)績和3月4日的收盤價計算,農(nóng)業(yè)板塊的動態(tài)市盈率已經(jīng)高達(dá)173倍。不過,無論是農(nóng)業(yè)股,還是部分化工股的大幅上漲,主要原因都是產(chǎn)品價格的上升,簡單的用市盈率的標(biāo)準(zhǔn)來衡量它們的投資價值并不準(zhǔn)確,對于這些股票的走勢影響更多的是它們產(chǎn)品價格是否能夠延續(xù)目前的上漲趨勢。
從2007年情況看,全國居民消費(fèi)價格上漲了4.8%,其中食品價格上漲了12.3%,拉動價格總體水平上漲4.0個百分點(diǎn)。而進(jìn)入2008年之后,今年1月CPI同比上漲7.1%,月度漲幅創(chuàng)11年新高。從數(shù)據(jù)來看,以食品為代表的消費(fèi)價格上漲趨勢很難在短期內(nèi)得到改變。
當(dāng)我們把眼光放在全球的角度上,中國的通脹,無疑是全球通脹的一部分。2007年全球食品價格都出現(xiàn)了不同程度的上漲,這既不是簡單的食品價格上漲,也不能僅由能源短缺、發(fā)展替代能源來解釋。它實(shí)際上是全球經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了21世紀(jì)初期的黃金增長期后,需求過度膨脹帶來的必然結(jié)果。
一、引言
股票市場是國家經(jīng)濟(jì)的晴雨表，它不僅能反映整體經(jīng)濟(jì)的波動，還能通過細(xì)分企業(yè)反映各個類型公司的特點(diǎn)與發(fā)展，通過研究不同行業(yè)的共性特征更好地為資本市場服務(wù)。因此，對公司進(jìn)行分類研究就顯得尤為重要。當(dāng)前大多數(shù)的學(xué)者普遍采用彼得林奇的分類方法，依據(jù)收益增長率的不同進(jìn)行分類，將可行的標(biāo)的劃分為六種類型:緩慢增長型、穩(wěn)定增長型、快速增長型、周期型、隱蔽增長型、困境反轉(zhuǎn)型。已有不少學(xué)者對其他類型的企業(yè)進(jìn)行了深入的研究，然而還很少有人研究緩慢增長型的企業(yè)，它往往指規(guī)模通常巨大且歷史悠久、收益增長速度要比國民生產(chǎn)總值稍快一些，并且會定期慷慨地支付股息的企業(yè)，最具有代表性的就是電力公用事業(yè)上市公司。在A股市場，長江電力股份有限公司與上述特點(diǎn)比較契合，其近三年凈利潤的年復(fù)合增長率為2.85%，且近三年的股息收益率為4.36%，屬于典型的緩慢增長型企業(yè)。因此，本文選取長江電力為標(biāo)的，基于股票估值的基本方法對其進(jìn)行投資價值分析，以闡述價值投資策略在股票市場中的適用性。
二、長江電力簡介及行業(yè)分析
(一)公司簡介中國長江電力股份有限公司(以下簡稱“長江電力”)是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)由中國長江三峽集團(tuán)有限公司(以下簡稱“中國三峽集團(tuán)”)作為主發(fā)起人設(shè)立的股份有限公司。公司創(chuàng)立于2002年，2003年11月在上交所IPO掛牌上市。長江電力主要從事水力發(fā)電業(yè)務(wù)，現(xiàn)擁有三峽壩、葛洲壩、溪洛渡和向家壩四座水電站，是國內(nèi)外大型的水電上市公司。
(二)行業(yè)分析水電站企業(yè)屬于典型的固定資產(chǎn)集中投入、逐年回收成本的重資產(chǎn)企業(yè)。該類企業(yè)的優(yōu)勢在于基本無需考慮市場需求情況，產(chǎn)品的流通環(huán)節(jié)完全由電網(wǎng)企業(yè)負(fù)責(zé)，無需對流通環(huán)節(jié)的資本投入。其次也無需面對終端客戶，更不存在產(chǎn)品質(zhì)量問題。故水電企業(yè)的銷售費(fèi)用較低，主要支出是財務(wù)費(fèi)用和折舊費(fèi)用，而財務(wù)費(fèi)用又主要集中于建設(shè)期。因此，其費(fèi)用支出往往呈現(xiàn)先逐步增加到峰值后再逐步降低的特征。水電站企業(yè)的原材料是水，成本無限接近于0。只要上游來水比較平穩(wěn)，在機(jī)組正常運(yùn)行的情況下，穩(wěn)定的上游來水等同于穩(wěn)定的發(fā)電量，也就意味著穩(wěn)定的現(xiàn)金流。
三、財務(wù)指標(biāo)分析
2016年，長江電力的控股股東中國三峽集團(tuán)最終完成向上市公司注入資產(chǎn)。因此本文以長江電力2016－2018年的財務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，分別從償債能力、營運(yùn)能力及盈利能力三個方面進(jìn)行分析，對企業(yè)財務(wù)狀況和經(jīng)營成果進(jìn)行直觀、形象的綜合分析與評價。
(一)償債能力分析償債能力是指一定期限內(nèi)企業(yè)償還所欠債務(wù)的能力，是企業(yè)抗風(fēng)險能力的最好體現(xiàn)。如表1所示，長江電力近三年的資產(chǎn)負(fù)債率每年呈下降趨勢并逐漸接近50%，說明企業(yè)的償債能力和抗風(fēng)險能力在有效提升。企業(yè)的流動比率和速動比率每年都比較穩(wěn)定，表明企業(yè)存貨的庫存量基本接近于0。這也證實(shí)了水電站企業(yè)產(chǎn)銷比基本相同，無需考慮市場需求情況，產(chǎn)品的流通環(huán)節(jié)完全由電網(wǎng)企業(yè)負(fù)責(zé)這一行業(yè)屬性。
(二)營運(yùn)能力分析本文選取存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率三個指標(biāo)對長江電力的營運(yùn)能力作出評價。如表2所示，企業(yè)的回款速度較快，壞賬損失較少。在營業(yè)成本穩(wěn)定的前提下，存貨周轉(zhuǎn)率逐年提高表明企業(yè)的年平均存貨逐年下降。企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有待提高，建議管理層進(jìn)行科學(xué)合理的決策，加強(qiáng)對資產(chǎn)的管理，進(jìn)一步增強(qiáng)其營運(yùn)能力。
(三)盈利能力分析企業(yè)的盈利能力是投資者衡量該企業(yè)是否值得投資的重要指標(biāo)，如表3所示，長江電力近三年的凈利潤穩(wěn)步上升，銷售凈利率基本維持在44%左右，表明其盈利能力十分穩(wěn)定?？傎Y產(chǎn)凈利率相對較低，管理層需在營業(yè)收入穩(wěn)步增加的同時考慮節(jié)約資金使用。
四、長江電力的股票估值
股票的價格總是圍繞著它的內(nèi)在價值波動，在股票價值被低估時即股價格低于其內(nèi)在價值時買入，反之賣出，從而獲得一定的利潤。對于股票估值，常見的相對估值法包括市盈率、市凈率、市銷率和市盈增長比率等。本文選用市盈率指標(biāo)來考量長江電力估值的合理性與業(yè)績的真實(shí)性，從而估算出長江電力股價的合理區(qū)間。
(一)估值的合理性由于長江電力在2015年發(fā)生了重大的資產(chǎn)重組，必然會導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)在價值的重估。價值重估通常分為周期性重估和交易性重估。周期性重估指的是當(dāng)行業(yè)處于下行周期時，企業(yè)整體估值會下降。當(dāng)行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇階段，產(chǎn)品進(jìn)入新一輪上漲周期時，企業(yè)整體價值又會獲得重估。交易性重估主要是指企業(yè)以市場價格收購或賣出某一資產(chǎn)后，使得企業(yè)的原有價值獲得重新定價。長江電力的資產(chǎn)重組就類似于交易性重估，在2015年通過定增方式以797.04億元(以12.08元/股的價格發(fā)行股份35億股及支付現(xiàn)金374.24億元)的交易對價購買川云水電公司100%股權(quán)，進(jìn)而全資持有溪洛渡、向家壩兩座巨型水電站。本文對此次重組估值的合理性進(jìn)行檢驗(yàn)。從表4可以看到長江電力在重組前市盈率接近20倍，作為一家緩慢增長型公司，20倍的市盈率是非常有泡沫的。但是長江電力收購的標(biāo)的川云水電的市盈率為8倍，說明其重組標(biāo)的的估值具有一定的合理性。彼得林奇認(rèn)為對于一家緩慢增長型公司市盈率合理的區(qū)間在8－12倍左右，故重組之后13倍左右的市盈率相對比較合理，重組的價格12.08元也具有一定的業(yè)績支撐。由此可以認(rèn)為，重組后的長江電力獲得了明顯的價值重估，且估值也相對比較合理。
(二)業(yè)績的真實(shí)性長江電力銷售的產(chǎn)品是電力，由于我國特殊的國情，電價是由發(fā)展改革委來確定，故產(chǎn)品單價非常穩(wěn)定且?guī)缀醪淮嬖谠旒俚目赡苄?。投資者只需要關(guān)注長江電力自身發(fā)電量的真實(shí)性和穩(wěn)定性。如表5所示，近三年的電價都維持在0.238元，息稅折舊攤銷前利潤/收入都維持在90%左右，表明長江電力經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定性。且近三年的財務(wù)費(fèi)用和折舊費(fèi)用都維持在一個合理區(qū)間。根據(jù)公式:稅前利潤=息稅折舊攤銷前利潤－財務(wù)費(fèi)用－折舊，可以推算出長江電力各年的稅前利潤。可以看到的是推算的稅前利潤與實(shí)際的稅前利潤相差不大，說明長江電力披露的業(yè)績具有一定的真實(shí)性。
(三)業(yè)績預(yù)測長江電力價值重估的合理性和自身業(yè)績的真實(shí)性得到驗(yàn)證后，本文對其2019年的凈利潤做出預(yù)測。首先估算長江電力2019年的發(fā)電量，如表6所示，根據(jù)其披露前三季度的發(fā)電量以及近三年第四季度的平均發(fā)電量，可估算出全年發(fā)電量大約在2154.80億千瓦時。如表7所示，估算出2019年的營業(yè)收入為512.84億元，息稅折舊攤銷前利潤為461.56億元，根據(jù)2019年半年報估算全年的折舊費(fèi)用和財務(wù)費(fèi)用分別為121億元、53.13億元。最終估算出2019年的凈利潤為240.14億元。
回到投資界，就像賴以生存的地衣長期被忽視，對股息收益和利潤增長視而不見者也是大有人在。但事實(shí)上一份數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，從1871年至1997年，美國企業(yè)的股息和年利潤率，剔除通脹因素，平均達(dá)到6.7％，接近股市所給予的7％的真實(shí)收益率，其他因素長期影響其實(shí)很微不足道，你會驚奇地發(fā)現(xiàn)，原來股票跟地衣一樣，也是活體，它也會在不知不覺中自己生長。
在日常投資中，短線客總是希望通過交易來獲取股票增值收益，但頻繁的波段操作、趨勢投機(jī)往往只會換來事倍功半的效果。既然如此，那何不讓股票自己生長?對此，投資大師巴菲特也有異曲同工的比喻：“我的人生就像滾雪球一樣，這么多年來都努力讓自己的雪球在一條正確的雪地上越滾越大，最好是一邊前進(jìn)一邊選擇積雪皚皚的地方，因?yàn)槲覀儾粫氐缴巾斨匦麻_始滾雪球?！?/p>
那些伴隨巴菲特一生的優(yōu)秀股票其實(shí)也就是一個活體，它能夠自己成長，并不需要我們的投資者做什么，除了長期持有。“這就像滾雪球，雪球會自己向下滾，并在這個過程中不斷成長壯大，但關(guān)鍵是要有‘很濕的雪’和‘很長的坡’，這也是活體成長的必要環(huán)境?！卑头铺匾徽Z道破了投資的真諦。
在巴菲特的字典里，“濕雪”就是指那些被低估的股票，相比“干雪”，“濕雪”內(nèi)部幾乎沒有空氣，放在手心上會感到沉甸甸的，就像沒有泡沫的股票一樣。巴菲特幾乎每一筆投資都用了安全邊際來進(jìn)行衡量。按照他的投資思路，他認(rèn)為付出的是價格，得到的是價值，當(dāng)?shù)玫降谋雀冻龅亩嗄蔷褪莾r值投資。
中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-7217（2013）03-0053-06
一、引言
Miller（1977）指出，在異質(zhì)信念和賣空限制的前提下，樂觀預(yù)期投資者能夠買入和持有股票，悲觀預(yù)期投資者卻因無法進(jìn)行賣空交易而不能表達(dá)意見[1]。股票價格因主要反映樂觀者的預(yù)期而被高估，且高估程度與異質(zhì)預(yù)期程度成正比。Harris and Raviv（1993）最早從先驗(yàn)異質(zhì)性角度解釋了交易量的產(chǎn)生是由于兩組風(fēng)險中性的投資者對信息的好壞有一致判斷，但對好壞程度卻存在分歧，結(jié)果是股票始終被樂觀者持有[2]。Hong and Stein（2003）從有限注意的角度解釋了悲觀信息一旦被樂觀者發(fā)覺，并將這種隱藏的悲觀信息全部釋放出來就有可能造成市場崩潰[3]。Hong et al（2006），研究表明：投資者意見分歧越大的股票，再售期權(quán)價值（投機(jī)性泡沫）部分也越大，股票收益波動性也就越大[4]。Chemmanur et al.（2010）采用實(shí)證研究考察了投資者異質(zhì)信念對公司股票發(fā)行價格的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)投資者異質(zhì)信念越大，股票發(fā)行的負(fù)向價格效應(yīng)越顯著[5]。Beyar et al（2011）認(rèn)為當(dāng)外部投資者存在異質(zhì)信念時，公司股票發(fā)行會使得外部投資者獲得該公司業(yè)績信息更多，對公司前景的信念離差會減小得更多，意味著新信息到達(dá)后邊際投資者的信念低于證券發(fā)行時的信念，從長期看來會帶來股票價格的下跌[6]。此外，Chen et al（2002）[7]、Garfinkel（2009）、Shyu（2012）等許多實(shí)證研究的結(jié)論與Miller的預(yù)測一致。
張維和張永杰（2006）證明資產(chǎn)價格的高估程度依賴于樂觀者和悲觀者的比例[8]。陳國進(jìn)、胡超凡和王景（2008）在賣空限制條件下，驗(yàn)證了異質(zhì)信念直接導(dǎo)致當(dāng)期股價高估與股票未來收益負(fù)相關(guān)[9]。陳國進(jìn)和張貽軍（2009）研究發(fā)現(xiàn)，我國投資者的異質(zhì)信念程度越大，市場（個股）發(fā)生暴跌的可能性越大[10]。陳國進(jìn)、張貽軍和王景（2009）發(fā)現(xiàn)以異質(zhì)信念為標(biāo)的再售期權(quán)和通脹幻覺都是影響我國股市泡沫的重要因素[11]。孟衛(wèi)東、江成山和陸靜（2010）以市場超額收益率正負(fù)作為信號的近似值來判斷利好和利空消息，對異質(zhì)后驗(yàn)信念資產(chǎn)定價問題進(jìn)行了初步探討[12]。此外，李鐵群（2010）認(rèn)為過度自信是投資者產(chǎn)生異質(zhì)信念最主要的心理因素[13]。
綜上所述，國內(nèi)外關(guān)于投資者異質(zhì)信念的研究主要從異質(zhì)先驗(yàn)信念的角度來實(shí)證解釋金融異象和從有限注意角度分析異質(zhì)信念傳導(dǎo)機(jī)制。然而，從異質(zhì)信念產(chǎn)生的內(nèi)在因素角度研究其對資產(chǎn)定價影響的文獻(xiàn)極為少見。因此，以過度自信程度不同的投資者為切入點(diǎn)，剖析基于對信息獲得及其處理引起的異質(zhì)后驗(yàn)信念的傳導(dǎo)機(jī)制以及對股票價格的影響，研究發(fā)現(xiàn)異質(zhì)后驗(yàn)信念可以導(dǎo)致股價高估或者低估。該結(jié)論與Miller（1977）“異質(zhì)信念只會高估股價”的觀點(diǎn)不盡相同。
二、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)
張圣平（2002）[14]認(rèn)為，狹義的信念具體化為人們對事件發(fā)生的主觀概率，包括先驗(yàn)信念和后驗(yàn)信念，這是相對于個體得到信息前和擁有信息后而言的。先驗(yàn)信念可以看成是對人性的描述，即個體的“世界觀”。信息是個體掌握的關(guān)于自然狀態(tài)的“客觀知識”。理性的個體在擁有某一信息后，根據(jù)先驗(yàn)信念并通常按照貝葉斯法則更新信念進(jìn)而形成后驗(yàn)信念。在既定的后驗(yàn)信念和風(fēng)險偏好下，理性個體形成自己的期望效用，然后在財富預(yù)算約束下追求期望效用最大化得到個體的需求函數(shù)。眾多的個體需求按一定的交易制度匯總為證券市場的供求關(guān)系，決定證券的市場均衡價格。而任何外生和內(nèi)生的信念、偏好、信息等的改變，都可能引起新一輪的信念改變和價格更新。
現(xiàn)實(shí)中的人是有限理性的，在信息獲取或?qū)ζ溥M(jìn)行處理時容易受到認(rèn)知心理因素的影響，與理性預(yù)期產(chǎn)生一定偏差（Kahneman and Tversky，1974）。因此，投資者在信息處理時并不是根據(jù)貝葉斯法則來更新自己的后驗(yàn)信念，而是根據(jù)自身認(rèn)知心理因素來更新信念。然而，投資者在信息處理時受到眾多認(rèn)知心理因素的影響，若將全部心理因素納入研究范圍會極其復(fù)雜，為了簡化分析，我們僅考慮投資者在信息處理時只會受到某個認(rèn)知心理因素的影響。學(xué)術(shù)界多數(shù)認(rèn)為過度自信在股市上是一種普遍存在的心理現(xiàn)象，會使投資者對已有信息過于自信[15-17]。此外，Yates et al.（1989）根據(jù)美國和中國大陸的實(shí)驗(yàn)比較，發(fā)現(xiàn)中國人比美國人的過度自信程度更高。由此可見，過度自信是我國投資者至關(guān)重要的認(rèn)知心理因素?；诖耍疚难芯慨愘|(zhì)信念對股價影響時可以再放松一個假設(shè)條件，即市場中只存在不同程度的過度自信投資者，這既符合我國國情，又可以進(jìn)一步研究過度自信投資者在信息獲取或?qū)ζ溥M(jìn)行處理時產(chǎn)生異質(zhì)后驗(yàn)信念，以此考察對資產(chǎn)定價的影響。
一般而言，金融模型中過度自信通常被理論描述為投資者高估信息精確度，有時甚至更具體地表述如下：對于關(guān)注度高的信息，投資者高估該信息的精確度；對于關(guān)注度低的信息，投資者會低估該信息的精確度。一方面，投資者會過分依賴自己關(guān)注度高的信息而忽視公司的基本面或者其他投資者的信息；另一方面，投資者在分析信息時，會更為注意那些增強(qiáng)信心的信息，較為忽視那些明顯傷害自己信心的信息（Gervais and Odean，2001）。因此，可以判斷不同程度過度自信投資者對信息處理方式不同會產(chǎn)生異質(zhì)后驗(yàn)信念。為了進(jìn)一步研究異質(zhì)后驗(yàn)信念對股價的影響，將盈余信息作為關(guān)注度高的信息，將股市背景即牛熊市作為關(guān)注度低的信息①。此外，為了簡化分析，將盈余信息好壞劃分為利好（空）消息，且假定盈余信息公布之前股票價格處于均衡狀態(tài)。
由于嚴(yán)格賣空限制，悲觀者被排除在市場之外，在熊市背景下，股票市場上是以少數(shù)樂觀預(yù)期者為主，也就是說，在盈余公告之前，股價反映的是樂觀預(yù)期者的態(tài)度。當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利好消息時，投資者會快速掌握這種利好信息，過度自信水平高的投資者會更相信自己關(guān)注度高的信息，忽視關(guān)注度低的信息，高估該利好信息的精度，導(dǎo)致投資者不同程度購買或者繼續(xù)持有股票，使得股價被高估。悲觀預(yù)期者的過度自信水平越高，其轉(zhuǎn)變?yōu)闃酚^預(yù)期者的速度就越快，對該信息精度高估程度越顯著，產(chǎn)生意見分歧越大，即產(chǎn)生異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，最終使得股價被高估程度越顯著。此外，多數(shù)樂觀預(yù)期者是由悲觀預(yù)期者轉(zhuǎn)變而來的，他們產(chǎn)生意見分歧程度要比牛市環(huán)境下大，股價被高估程度也就越大。當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利空消息時，過度自信水平越高的投資者會進(jìn)一步高估這種利空信息精度，同時受到熊市環(huán)境的影響，這種隱藏的利空消息會快速在市場中暴露出來，使投資者紛紛退出市場，導(dǎo)致股價被低估。少數(shù)樂觀預(yù)期者的過度自信水平越高，也就是說稟賦這種利空消息越強(qiáng)，退出市場機(jī)會就越大，產(chǎn)生意見分歧越大，使得形成異質(zhì)后驗(yàn)信念程度就越高，股價被低估程度也就越顯著。此外，在熊市環(huán)境下，股市中只有少數(shù)樂觀者轉(zhuǎn)變?yōu)楸^預(yù)期者，產(chǎn)生意見分歧程度相對牛市環(huán)境下小，導(dǎo)致股價被低估程度也比較小。綜上所述，不管在牛市還是在熊市環(huán)境下，異質(zhì)后驗(yàn)信念對股價都會產(chǎn)生一致結(jié)果。因此，提出如下假設(shè)：
假設(shè)1：當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利好消息時，在嚴(yán)格賣空限制條件下，異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，當(dāng)期股價被高估的程度越高，則當(dāng)期收益率越高。
假設(shè)2：當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利空消息時，在嚴(yán)格賣空限制條件下，異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，當(dāng)期股價被低估的程度越高，則當(dāng)期收益率越低。
三、研究設(shè)計
（一）研究方法與思路
首先，運(yùn)用投資組合分析方法研究異質(zhì)后驗(yàn)信念對股價的影響。根據(jù)意外盈余大小把UE>0作為利好消息組合和UE
其次，在控制其他因素的前提下，運(yùn)用多元回歸分析方法，考察盈余公告后1個交易日、5個交易日和7個交易日的異質(zhì)后驗(yàn)信念是否對累計超額收益具有解釋作用。
（二）指標(biāo)選取和計算方法
1.意外盈余（UE）的計算。
從表3利好子樣本可以看出，上市公司盈余公告后一周內(nèi)，無論在牛市還是在熊市環(huán)境下，異質(zhì)后驗(yàn)信念（TO1、TO5、TO7）的回歸系數(shù)都為正，P值為0，在1%水平上顯著，與預(yù)期一致，即異質(zhì)后驗(yàn)信念與累計超額回報率顯著正相關(guān)。這表明：其一，異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，當(dāng)期股價被高估的程度越高，則當(dāng)期收益率越高；其二，股價對異質(zhì)后驗(yàn)信念作出的反應(yīng)具有一定持續(xù)性。這與理論分析的結(jié)論相吻合。從橫向上來看，熊市的TO1、TO5、TO7各自的系數(shù)都明顯要比牛市大，且都在高水平通過顯著性檢驗(yàn)。從縱向上來看，無論在牛市還是在熊市環(huán)境下，TO系數(shù)隨著交易時間延長而增大，異質(zhì)后驗(yàn)信念對股票收益的作用力越來越強(qiáng)。這主要是因?yàn)楣墒型顿Y者以賺取價差或紅利為目的，一旦他們掌握的利好消息在股價上得以反應(yīng)時，他們會受到過度自信心理影響，對自己稟賦信息更加自信，認(rèn)為存在更多樂觀自信投資者以更高價格購買該股票，以致在一段時期內(nèi)異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，股價被高估程度也就越高。
從表4利空子樣本可以看出，在牛市環(huán)境下，TO1的回歸系數(shù)為負(fù)，P值為0，在1%水平上顯著；TO5、TO7的回歸系數(shù)都為正，P值分別為0.185和0.001，只有TO7在1%水平上顯著。在熊市環(huán)境下，TO1的回歸系數(shù)為負(fù)，P值為0，在1%水平上顯著；TO5、TO7的回歸系數(shù)分別為負(fù)和正，TO5的F值不顯著，TO7在1%水平上顯著。說明在盈余信息后，在短期內(nèi)隨著異質(zhì)后驗(yàn)信念程度增強(qiáng)，當(dāng)期收益會不斷減小。這是因?yàn)槭艿轿覈h(huán)境制度因素的約束，證監(jiān)會要求上市公司提前業(yè)績快報，投資者會對利空信息提前作出反應(yīng)，使得悲觀預(yù)期者提早退出市場，導(dǎo)致股價對利空消息的反應(yīng)非常短暫。此外，由于隱藏的利空消息很快在股市中釋放出來，以致更多投資者開始關(guān)注和預(yù)測未來股市發(fā)展趨勢。因此，表4中牛市TO7顯著為正，熊市TO7顯著為負(fù)。
從表3和表4可以看出，利好子樣本的TO1、TO5和TO7顯著相關(guān)性要比利空子樣本高，說明投資者對好消息與壞消息作出的反應(yīng)是不對稱的，即投資者對好消息作出的反應(yīng)要強(qiáng)于壞消息。這是由于我國股票市場受賣空限制約束，悲觀預(yù)期者不能賣空而被排除在市場之外，股價反映樂觀預(yù)期者的態(tài)度。當(dāng)出現(xiàn)好消息時，投資者會受過度自信心理因素的影響，認(rèn)為在未來可能存在將股票以更高的價格再次轉(zhuǎn)售給更樂觀自信的投資者的機(jī)會，從而使股價進(jìn)一步抬高。當(dāng)出現(xiàn)壞消息時，股市上投資者會受過度自信的影響快速把悲觀者隱藏信息釋放出來，股價會出現(xiàn)明顯下降，但是這種釋放因制度環(huán)境約束而變得短暫。
從表5可以看出，當(dāng)UE>0時，CAR1的F值顯著，且TO1系數(shù)顯著為正，CAR5、CAR7的F值均不顯著；當(dāng)UE
在我國股票市場中，國家明確規(guī)定上市公司應(yīng)提前盈余公告的日期，并預(yù)測有關(guān)信息，同時我國資本市場不夠完善，內(nèi)部信息有提露的現(xiàn)象。因此，以盈余公告第1個交易日為時間窗口計算意外盈余可能不太準(zhǔn)確，故我們還研究了以盈余公告日前2個交易日、前7個交易日作為時間窗口計算意外盈余，數(shù)據(jù)結(jié)果表明，以盈余公告日前7個交易日為時間窗口的異質(zhì)后驗(yàn)信念與累計超額收益相關(guān)性不是很顯著，而以盈余公告日前2個交易日為時間窗口的相關(guān)性卻比之前分析要顯著得多，說明我國盈余信息對股價已在正式公告之前作出了反應(yīng)，這符合我國的國情。
（四）穩(wěn)健性分析
為了增強(qiáng)實(shí)證分析的可靠性，采用兩種方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。（1）異質(zhì)后驗(yàn)信念的估計窗口由[-66，-7]依次變成[-96，-7]、[-126，-7]進(jìn)行類似的實(shí)證分析，其基本結(jié)論不變。（2）2006～2010年樣本數(shù)據(jù)不以牛熊市為背景，單獨(dú)分年度（2006，2007，2008，2009，2010）進(jìn)行類似的分析，結(jié)論仍成立③。
五、結(jié)論
以盈余公告信息作為投資者關(guān)注度高的信息，以調(diào)整后換手率作為異質(zhì)后驗(yàn)信念的替代變量，運(yùn)用多元回歸方法，直接驗(yàn)證了在中國股票市場上投資者異質(zhì)后驗(yàn)信念對股票價格的影響。研究表明：當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利好消息時，異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，當(dāng)期股價被高估的程度越顯著；當(dāng)盈余公告出現(xiàn)利空消息時，異質(zhì)后驗(yàn)信念程度越高，當(dāng)期股價被低估的程度越顯著；在盈余公告前投資者就對盈余信息作出了反應(yīng)，但對好消息與壞消息的反映程度不同。
注釋：
①之所以這樣界定是由于上市公司準(zhǔn)備公布盈余信息時，投資者會極易關(guān)注此信息而進(jìn)行投資決策。選擇牛熊市作為股市背景，是因?yàn)樵摫尘跋峦顿Y者都會關(guān)注到牛市是一種經(jīng)濟(jì)繁榮階段，對股市有一致高估預(yù)期，熊市則相反。但相對盈余信息而言，投資者對其關(guān)注度會低很多。
②這種計算方法能夠剔除信息披露前投資者異質(zhì)后驗(yàn)信念的影響，而只反映盈余信息引起的投資者異質(zhì)后驗(yàn)信念變動。
③鑒于文章篇幅，樣本數(shù)據(jù)結(jié)果不再報告。
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中圖分類號：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）16-0075-05
2009年10月30日，我國創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場的快速發(fā)展為國內(nèi)中小公司，尤其是高成長、高風(fēng)險、高收益、高創(chuàng)新的計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場體系的逐步完善拓寬了個人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長和高收益性正在逐漸獲得個人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價值評估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識別出具有投資價值的股票，成為專家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財務(wù)報表為例，運(yùn)用兩種方法評估企業(yè)股票投資價值，第一種是先估計實(shí)體價值，然后減去凈債務(wù)價值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價值評估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價模型可以確定企業(yè)股票投資價值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動率的確定容易產(chǎn)生偏差、計算過程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價值是一種相對價值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價值評估模型，借助相對內(nèi)在價值與股價動態(tài)變化趨勢之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢等都是影響企業(yè)股票投資價值的重要因素，國內(nèi)金融市場日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價值評估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。
通過以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對股票價值進(jìn)行全面、科學(xué)的評估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營，也是投資者進(jìn)行投資的必要過程。多數(shù)學(xué)者對股票投資價值評估研究范圍比較廣泛，缺乏針對性，并不完全適用于高成長、高風(fēng)險的計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備等創(chuàng)新性指標(biāo)。
一、股票投資價值評估指標(biāo)體系的建立
（一）建立指標(biāo)體系
本文采用模糊層次分析法來構(gòu)建股票投資價值評估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡稱AHP法），由美國運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問題，分解問題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識對客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個元素的相對重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。
依據(jù)《中華人民共和國證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險、技術(shù)獨(dú)占性、高成長性等特點(diǎn)，參考國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備、知識產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長指數(shù)（B2）、風(fēng)險指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個一級指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率等10個定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備知識產(chǎn)權(quán)等5個定性指標(biāo)。
（二）構(gòu)造判斷矩陣
本文采用模糊層次分析法來確立各級指標(biāo)的權(quán)重值，邀請多位股票投資專家和資深股民對指標(biāo)間相對重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見表1）。
根據(jù)上述專家對指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：
（三）計算各級權(quán)重并檢驗(yàn)一致性
根據(jù)計算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，
0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時，一致性越差，為消除階數(shù)對一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計算得到CR值小于或等于0.1時，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。
下面計算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁表3所示）。
二、實(shí)證研究
（一）數(shù)據(jù)樣本的來源與選取
應(yīng)用模糊層次分析法對創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價值進(jìn)行評估的過程是：首先，根據(jù)上述專家學(xué)者給出的相對重要性矩陣計算出各指標(biāo)相對于綜合評價目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計算結(jié)果（見下頁表3）；然后以各公司重要財務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對重要性，重要性程度用分值的高低來表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評價指標(biāo)的對應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評價分值。
本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對其投資價值進(jìn)行評估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來代表它們。為了提高評價結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評價指標(biāo)的財務(wù)數(shù)據(jù)。
根據(jù)表4中財務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對每家公司的評價指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁表5、表6所示）。假定每個指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評價指標(biāo)的分值與其對應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個指標(biāo)的分值乘以對應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評分。下面以銀信科技為例計算其盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價值綜合評分。
盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=
17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長指數(shù)=
20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=
25.58，風(fēng)險指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+
13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×
0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。
投資價值綜合評分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價值綜合評分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。
同理，4家公司股票的投資價值綜合評分結(jié)果匯總為表7。
（二）投資價值評估排序
對創(chuàng)業(yè)板這4家計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對投資價值最大的。
（三）檢驗(yàn)
為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢圖（如下圖所示）?？梢钥吹?，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢與上文模型預(yù)測的結(jié)果一致。
結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢更為穩(wěn)定，波動較小，抗風(fēng)險能力高，成長性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對投資價值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報告顯示，報告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入89 619.77萬元，較去年同期增長18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤為7 838.75萬元，較去年同期增長36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國家知識產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價值位于第二位，與銀信科技的股票投資價值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢平緩，幾乎維持在正增長狀態(tài)，風(fēng)險比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)收入增長率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營狀況有待改善，成長性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。
三、結(jié)論
運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對其投資價值進(jìn)行綜合評價和分級，從而制定出利潤最大化、成長最優(yōu)化和風(fēng)險最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價值評估模型，對投資者的投資決策具有較高的參考價值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場中，影響股票投資價值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會存在較大的差異性。總而言之，運(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估的優(yōu)勢在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評價。同時，由于股票市場十分復(fù)雜，瞬息萬變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測的可信度。
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關(guān)鍵詞： 股票投資；投資決策；層次分析法；逼近理想解方法
Key words: stock investment；investment decision；AHP；TOPSIS
中圖分類號：C645 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2012）21-0175-02
0 引言
企業(yè)投資決策，是企業(yè)決策者根據(jù)企業(yè)自身的發(fā)展規(guī)劃以及國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)的相關(guān)方針和政策，綜合考慮與投資項(xiàng)目有關(guān)的各類信息，采用科學(xué)分析的方法，對投資項(xiàng)目進(jìn)行技術(shù)經(jīng)濟(jì)分析和綜合評價，選擇項(xiàng)目最優(yōu)投資方案的過程。股票投資是指投資者(法人或自然人)購買股票以獲取紅利及資本利得的投資行為和投資過程，隨著我國證券市場的不斷發(fā)展和相關(guān)配套法律政策的不斷完善，股票投資已經(jīng)成為企業(yè)直接投資的重要渠道之一。本文的研究，以企業(yè)股票長期投資決策問題為研究對象，通過對股票長期投資問題的特點(diǎn)分析，構(gòu)建基于層次分析法的指標(biāo)賦權(quán)模型和基于TOPSIS的綜合評價模型，進(jìn)而通過示例說明了方法的具體應(yīng)用過程。
1 股票投資特點(diǎn)分析
股票投資的特點(diǎn)主要包括收益性、長期性和風(fēng)險性：①收益性。進(jìn)行股票投資的目的，在于獲取包括股票升值、股息和紅利等在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)收益；②長期性。股票投資的長期性指的是，購入某項(xiàng)股票的同時意味著認(rèn)可該企業(yè)的經(jīng)營管理水平，認(rèn)為反映該企業(yè)價值的股票價格在未來的某個時點(diǎn)會有較大的上升空間；③風(fēng)險性。股票投資的風(fēng)險來源主要來自于企業(yè)經(jīng)營和收益的變化，同時，股票投資的風(fēng)險也受到股票市場本身波動性的影響，即使企業(yè)本身經(jīng)營狀況良好，國家宏觀政策的調(diào)整也會給股票市場帶來巨大沖擊。
2 股票投資決策影響因素分析
股票投資決策需要考慮的因素很多，概括起來可以歸納為以下方面：
2.1 宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境 國家的經(jīng)濟(jì)周期、財政政策、貨幣政策、法律政策等對股票價格走勢影響很大，例如，當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于繁榮期的時候，市場總體需求量大，有助于促進(jìn)股票市場的繁榮，反之，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于蕭條期或衰退期的時候，整個市場需求降低，企業(yè)利潤減少，股票市場也會隨之萎靡；又如，當(dāng)國家實(shí)施寬松的貨幣政策時，有助于促進(jìn)股票價格的上升，反之，當(dāng)國家實(shí)施緊縮的貨幣政策時，會抑制股票價格的上升。由于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對整個股票市場產(chǎn)生影響，因此，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析屬于股票投資決策的外部因素。
2.2 行業(yè)狀況分析 行業(yè)狀況主要包括行業(yè)的政策、行業(yè)生命周期和行業(yè)競爭。行業(yè)政策是政府對該行業(yè)發(fā)展的一系列政策的總和，對行業(yè)的發(fā)展、行業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和行業(yè)的組織等產(chǎn)生影響；如同經(jīng)濟(jì)周期理論一樣，任何行業(yè)或產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都會經(jīng)歷一個從初創(chuàng)期、成長期、成熟期到衰退期的全生命周期。一般而言，處于成長期和成熟期的行業(yè)，盈利能力較強(qiáng)，而處于初創(chuàng)期和衰退期的企業(yè)盈利能力則比較弱；另外，行業(yè)內(nèi)的競爭強(qiáng)度也是影響行業(yè)業(yè)績的一個重要因素，在完全壟斷的市場環(huán)境中，壟斷者容易獲得超額利潤，而在完全競爭的市場環(huán)境中，各參與主體只能獲得平均利潤率，因此，行業(yè)競爭強(qiáng)度越高，該行業(yè)內(nèi)企業(yè)股票價格相對較低，反之，行業(yè)競爭強(qiáng)度越低，企業(yè)股票價格相對較高。
2.3 公司經(jīng)營狀況分析 就影響股票價格的決定因素而言，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)狀況只是外部因素，而公司的經(jīng)營狀況才是股票價格的決定因素，盡管短期內(nèi)股票價格可能由于投資者預(yù)期等因素背離由公司經(jīng)營狀況決定的股票價值，但是從長期來看，股票價格必然是其價值的具體體現(xiàn)。公司的經(jīng)營狀況可以由一系列財務(wù)指標(biāo)反應(yīng)，主要指標(biāo)包括：
經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐不斷加快，人們手中的閑置資金也逐漸增多，如果將這些閑置資金存在銀行，就必須面對通貨膨脹造成的貨幣貶值的問題，銀行支付給我們的利息已經(jīng)無法滿足人們對于資產(chǎn)保值或者增值的需求。所以個人投資者紛紛把目光投向了股票市場，但是股票市場的個人投資者大多逃不開“七賠二平一賺”的魔咒。巴菲特說：“投資的第一條原則是控制風(fēng)險；第二條原則是永遠(yuǎn)記住第一條?！笨梢姡善蓖顿Y中的風(fēng)險管理是非常重要的。
一、個人股票投資的風(fēng)險來源
股票投資市場的風(fēng)險來源有很多，包括系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性的風(fēng)險。系統(tǒng)性的風(fēng)險是個人無法控制的，但是每位投資者都可以通過學(xué)習(xí)知識來規(guī)避非系統(tǒng)性的風(fēng)險。在《窮爸爸富爸爸》一書中，富爸爸曾經(jīng)說過，股票投資本身是沒有風(fēng)險的，只要你對它有足夠的了解，真正有風(fēng)險的是投資者，是投資者做出的投資決定導(dǎo)致了高風(fēng)險的產(chǎn)生。而中國股票市場的個人投資者對股票的基礎(chǔ)知識知之甚少，甚至連自己投資的公司是做什么的都不知道，往往都是道聽途說，打聽“內(nèi)部消息”，追漲殺跌，想要在短期的投機(jī)行為中獲取高額收益，最終不僅沒有獲利，反而將本金也賠了進(jìn)去。所以控制風(fēng)險必須排在首位，下面我們來看看具體的風(fēng)險來源都有哪些。
（一）國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的風(fēng)險
我國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的變化與國際市場接軌。比如美國的次貸危機(jī)，以及希拉里和特朗普進(jìn)行的美國大選，都會影響我國股票市場的波動，再加上中國作為美國最大的債權(quán)國，美國經(jīng)濟(jì)的一舉一動都會對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。而我國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對我國股票市場的影響更為直接，股市是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，股市和一國經(jīng)濟(jì)直接掛鉤。
（二）政府政策以及貨幣政策的干預(yù)
雖然我國證券投資市場發(fā)展日益完善，但是我國一向有“政策市、消息市”之稱，政府的政策消息對于股市有很大的影響，投資者會根據(jù)政府的利好消息進(jìn)行投資，比如政府下調(diào)印花稅的利好消息，就會讓更多投資者將錢投入股票市場，當(dāng)然這種根據(jù)消息進(jìn)行短期投機(jī)獲取收益的行為在很大程度上造成了投資風(fēng)險。貨幣政策也是如此，如果央行頒布降息加息的政策，也會導(dǎo)致資金流入或者流出股票市場。
（三）機(jī)構(gòu)投資者的資金博弈行為
機(jī)構(gòu)投資者作為專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，有專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)，對于消息的獲取也非常敏感，所以機(jī)構(gòu)投資者往往先于個人投資者進(jìn)行投資操作，大部分個人投資者為了追隨機(jī)構(gòu)的步伐從而獲取收益，但是往往在高位買入，成了主力的接盤手，主力在個人投資者接盤以后往往已經(jīng)獲利走人，機(jī)構(gòu)投資者的這種Y金博弈行為在一定程度上給個人投資者帶來了風(fēng)險。
（四）投資者個人對于股票市場了解的欠缺
外界的系統(tǒng)性風(fēng)險是個人投資者無法控制的，但是在股票市場中做出投資行為的是投資者自己，所以最大的風(fēng)險來自于個人投資者本身。投資者可以通過對市場和上市公司的了解決定買入一只價值被低估的成長股，也可以打聽小道消息，人云亦云，買入一只垃圾股。所以最終的主動權(quán)在投資者自己的手上。
二、個人股票投資的風(fēng)險管理對策
在中國股票市場上似乎很難做到價值投資，但是縱觀那些通過短期投機(jī)行為獲利的投資者，真正做到賺錢的又有幾人？大多進(jìn)行短線投機(jī)的投資者哪個不是今天獲利以后明天又被市場連本帶利的要回去。巴菲特曾說，持有股票的風(fēng)險和股票持有的風(fēng)險是呈負(fù)相關(guān)的。股票持有時間越長投資者面臨的風(fēng)險就越小。所以價值投資才是取勝的關(guān)鍵。那么具體有哪些規(guī)避風(fēng)險的對策呢？
（一）豐富自身知識儲備，提升投資素養(yǎng)
大多數(shù)個人投資者在股票市場的失敗都是由于對股票市場的無知導(dǎo)致的。那些在股市上賺到錢的人都是把投資股票當(dāng)做生意來做，他們不斷學(xué)習(xí)，充實(shí)自己的知識庫。所以通過學(xué)習(xí)我們可以對一個領(lǐng)域有更深入的了解，可以有自己的判斷能力，而不是聽專家的推薦和所謂的內(nèi)部消息，惶惶不可終日，最終血本無歸。
（二）價值投資，選股是金
選對股票是在股票市場取勝的關(guān)鍵。選到一只價值被低估的優(yōu)秀的成長股等于已經(jīng)成功了百分之五十，至于如何選擇好的有潛力的股票就需要在買入之前大量查詢上市公司的信息，證券公司的研報和公告等，同時閱讀上市公司至少五到十年的財務(wù)報表，看公司的盈利能力和成長能力是否值得投資。
（三）養(yǎng)成獨(dú)立思考的習(xí)慣
不光是在股票投資市場，獨(dú)立思考的能力在任何時候都是非常重要的。巴菲特就是這樣一個人，他從來不會被外界散布的消息所影響，始終保持自己獨(dú)立思考，因此取得了不菲的收益。巴菲特說：“別人貪婪時我們恐懼，別人恐懼時我們貪婪?！痹绞窃诖蠹乙粨矶系臅r候越要保持獨(dú)立思考，畢竟自己的錢都是實(shí)實(shí)在在的。
（四）設(shè)置止損位和止盈位，并且嚴(yán)格遵守
在股票市場上，有兩個詞一直揮之不去，即貪婪和恐懼。當(dāng)投資者獲利的時候總是對所持有股票抱有更高的期待，覺得還能漲，所以是貪婪導(dǎo)致了最終的失敗，取而代之的是股價的不斷下跌。還有些投資者不設(shè)置止損位，在股票下跌時抱有僥幸心理，以為物極必反，總有一天股價會反彈，最后股價卻一瀉千里，導(dǎo)致了巨額的虧損。
三、政策建議
我國證券投資市場發(fā)展起步較晚，所以有些市場制度還不夠規(guī)范，證券市場的發(fā)展不完全也使投資者面臨很大的風(fēng)險。因此國家要規(guī)范證券市場的法律法規(guī)建設(shè)，加強(qiáng)政府監(jiān)管，避免嚴(yán)重的股市投機(jī)行為導(dǎo)致的市場泡沫。盡量讓市場這只無形的手去調(diào)控供給和需求，減少政府的干預(yù)。
四、結(jié)束語
具有股票投資的想法是進(jìn)入投資市場的好開端。但是作為個人投資者，千萬不要做思想的巨人，行動的矮子，股票投資也是需要學(xué)習(xí)的，甚至要比其他領(lǐng)域投入更多的時間和資本，如果真的對股票投資感興趣，一定要學(xué)好股票投資的知識，盡量做到心中有數(shù)，做到能對自己的錢負(fù)責(zé)，而不是聽推薦和消息。還要做到持股有耐心。只有做到這些，才能保證個人投資者至少不會在股票市場吃大虧。
股利分配政策具體而言，包括股利支付與否、股利支付方式、股利支付水平、股利支付的連續(xù)性四個維度?；诠衫叩睦碚摲治龊推髽I(yè)價值的評估方法，本文將從這四個方面分別探討股利政策對企業(yè)價值的影響。
一、是否支付股利對企業(yè)價值的影響
“一鳥在手”理論盡管不夠完善，但是這個理論和大多數(shù)股票投資者更傾向于獲得股息收入的現(xiàn)實(shí)情況相吻合。股票投資者購買股票是為了獲得股息，企業(yè)支付股利就會減少投資該公司股票的風(fēng)險，收益穩(wěn)定、風(fēng)險小股票價格就會上升，企業(yè)就能籌集到更多的資金，那么企業(yè)價值就會得到提升。
另外根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)的股利支付會影響投資者對企業(yè)未來的預(yù)期，從而影響企業(yè)股票價格，進(jìn)而對企業(yè)的價值造成影響?？v觀國內(nèi)外證券價格在股利宣告日的變化，可以發(fā)現(xiàn)，股利的宣告發(fā)放通常會引起股票價格的波動。
由此可見，股利的支付使投資者獲得更加穩(wěn)定的收益，降低投資該公司股票的風(fēng)險，并能夠向股票投資者傳遞公司經(jīng)營狀況良好的積極信號。但是是否支付股利還要看公司的盈利狀況，如果公司本身經(jīng)營狀況不好但依然支付股利，就有可能造成公司資金緊張，影響公司的繼續(xù)運(yùn)營甚至導(dǎo)致公司破產(chǎn)。所以股利支付對企業(yè)價值的影響是綜合的。
二、股利支付方式對企業(yè)價值的影響
股利支付能夠給投資者傳遞積極的信號，但是股利支付方式的不同形式對企業(yè)價值產(chǎn)生影響的作用機(jī)理是不同的。股利支付方式主要有現(xiàn)金股利、股票股利兩種。股票投資者進(jìn)行投資的目的是要獲得收益，包括獲得當(dāng)期收益和獲得未來收益的預(yù)期。發(fā)放現(xiàn)金股利使投資者獲得當(dāng)期收益，降低了投資的風(fēng)險，從而獲得投資者的青睞，引起股票價格和企業(yè)價值的上升，但現(xiàn)金股利的支付只能反映企業(yè)過去的經(jīng)營成果，卻較少反映企業(yè)未來的成長性，而發(fā)放股票股利股票投資者雖然不能獲得當(dāng)期收益，但卻能反映企業(yè)具有良好的成長性，股票投資者可以獲得未來收益的預(yù)期。如果股票投資者更加青睞于獲得未來的預(yù)期收益那么就會投資于發(fā)放股票股利的企業(yè)，從而引起該企業(yè)股價上漲，進(jìn)而引起企業(yè)價值的上升。
三、股利支付水平對企業(yè)價值的影響
企業(yè)向股票投資者支付股利，可以在一定程度上緩解投資者和管理層的利益沖突。一方面企業(yè)股利的支付會降低留存資金，即管理層所能夠控制的資金減少，從而可以防止管理層對職權(quán)的濫用。另一方面企業(yè)要實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步的發(fā)展就必須從企業(yè)外部籌集資金，那么相關(guān)的監(jiān)管部門、新的債權(quán)人和投資者便成為了新的企業(yè)監(jiān)管者，更多的監(jiān)督使企業(yè)的成本降低，管理層對投資者利益的損害將被降低，企業(yè)價值得到提升。股利支付信息發(fā)出的信號具有“低噪音”的特點(diǎn)，企業(yè)股利支付水平越高，支付信息向股票投資者所傳遞的信號越利好，越能說明企業(yè)的經(jīng)營狀況良好。同時股利支付水平越高股票投資者所承受的風(fēng)險越小，越能獲得投資者的青睞，從而使股價上漲、企業(yè)價值上升。
企業(yè)支付股利會使企業(yè)價值得到提升，但是是否股利支付越多企業(yè)價值提升越大？股利支付過多會導(dǎo)致企業(yè)留存資金的不足，那么企業(yè)繼續(xù)運(yùn)營所需資金就要從外部籌集，而無論是債務(wù)融資還是權(quán)益融資都是需要付出融資成本的，不能及時獲得所需融資或者過高的融資成本將會影響企業(yè)的經(jīng)營，從而給企業(yè)帶來危機(jī)。
由此可見，股利支付水平高有助于企業(yè)價值的提升，但股利支付水平并非越高越好，進(jìn)行股利支付的前提是要保證企業(yè)未來的發(fā)展擁有充足的資金，要避免由于股利的支付給企業(yè)造成經(jīng)營困難起到適得其反的效果。
四、連續(xù)支付股利對企業(yè)價值的影響
基于信號傳遞理論，支付股利的信息作為一種有效傳遞企業(yè)經(jīng)營管理水平的信號，可以反映企業(yè)的經(jīng)營成果和盈利能力。如果股利支付水平呈現(xiàn)大幅波動，會給投資者傳遞出企業(yè)經(jīng)營狀況不確定性的信息，由于投資者是厭惡風(fēng)險的，同樣的，投資者也會對企業(yè)的未來發(fā)展持懷疑態(tài)度，此時投資者覺得該企業(yè)面臨較高的經(jīng)營風(fēng)險，那么投資者將選擇拋售該企業(yè)的股票，導(dǎo)致上市公司融資困難，影響企業(yè)的未來發(fā)展；如果企業(yè)選擇連續(xù)支付的股利政策，則表明企業(yè)所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境穩(wěn)定、經(jīng)營狀況健康良好、所面臨的風(fēng)險也都是可控的，另一方面穩(wěn)定的股利支付也意味著投資者會得到源源不斷的股息收益或是紅利，該公司的股票受到更多投資者的追捧，企業(yè)價值上升。
由于大多數(shù)的投資者都屬于風(fēng)險厭惡類型，股利的大幅度波動通常會使投資者認(rèn)為企業(yè)經(jīng)營狀況不穩(wěn)定，投資風(fēng)險較大，從而造成投資者謹(jǐn)慎投資，股價下跌，企業(yè)融資困難，影響企業(yè)經(jīng)營發(fā)展，進(jìn)而使企業(yè)價值降低。由此可見企業(yè)保持穩(wěn)定的股利政策將有助于企業(yè)價值的提升。
通過前文的分析，上市公司進(jìn)行股利支付，能夠促進(jìn)企業(yè)價值的提升；同時現(xiàn)金股利與股票股利同時支付對企業(yè)價值的影響大于只支付現(xiàn)金股利對企業(yè)價值的影響；股利支付水平越高企業(yè)價值越高，但前提是要保證企業(yè)正常經(jīng)營所需的資金；企業(yè)保持股利支付的連續(xù)性有助于提升企業(yè)的價值。上市公司在制定股利政策的時候要綜合考慮上述四個方面對企業(yè)價值的影響。
基金所持有交易性金融資產(chǎn)，應(yīng)按照交易性金融資產(chǎn)的類別和品種，分別“成本”、“公允價值變動”進(jìn)行明細(xì)核算，在初始和后續(xù)計量時均采用公允價值計量，公允價值的變動計入當(dāng)期損益。所持有交易性金融資產(chǎn)的公允價值，適用《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》，即存在活躍市場的，按活躍市場中的報價確定其公允價值，不存在活躍市場的，按估值技術(shù)確定其公允價值。
（1）基金投資管理機(jī)構(gòu)取得交易性金融資產(chǎn)時，按交易性金融資產(chǎn)的公允價值，借記“交易性金融資產(chǎn)（成本）”，按發(fā)生的交易費(fèi)用，借記“投資收益”科目，按實(shí)際支付的金額，貸記“銀行存款”等科目。
[例1]20×7年4月1日，A企業(yè)委托投資管理人用企業(yè)年金以交易為目的購買B公司股票10萬股，每股3元，手續(xù)費(fèi)千分之1.5；以交易為目的購買D股票投資基金10萬份，每份5元，手續(xù)費(fèi)千分之1.5；以交易為目的按面值購入信用等級在投資級以上，20×7年1月1日發(fā)行的3年期按年付息E企業(yè)債券，面值為100元，5000張，共計50萬元，利率4%，手續(xù)費(fèi)千分之1.5。賬務(wù)處理如下：
購入B公司股票時，
借：交易性金融資產(chǎn)——股票投資
——B公司（成本）300000
投資收益——交易費(fèi)用450
貸：銀行存款300450
購入D股票投資基金時，
借：交易性金融資產(chǎn)——基金投資
——D股票投資基金（成本）500000
投資收益——交易費(fèi)用750
貸：銀行存款500750
購入E企業(yè)債券時，
借：交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（成本）500000
投資收益——交易費(fèi)用750
貸：銀行存款500750
（2）對于收到的屬于取得交易性金融資產(chǎn)支付價款中包含的已宣告發(fā)放的現(xiàn)金股利或債券利息，借記“銀行存款”科目，貸記“交易性金融資產(chǎn)（成本）”。
[例2]20×7年4月30日，收到B公司已宣告分派的20×6年現(xiàn)金股利，每股分配現(xiàn)金股利為0.3元，該股利到達(dá)托管賬戶。
實(shí)際收到現(xiàn)金股利時，
借：銀行存款30000
貸：交易性金融資產(chǎn)——股票投資
——B公司（成本）30000
（3）估值日，交易性金融資產(chǎn)的公允價值高于其賬面余額的差額，借記“交易性金融資產(chǎn)（公允價值變動）”，貸記“公允價值變動損益”科目；公允價值低于其賬面余額的差額，做相反的會計分錄。
[例3]20×7年6月1日為估值日，B公司平均每股價格為3.2元，D股票投資基金每份平均價格為5.1元，E企業(yè)債券市場平均交易價格為98元。賬務(wù)處理如下：
借：交易性金融資產(chǎn)——股票投資
——B公司（公允價值變動）20000
貸：公允價值變動損益——股票價值變動損益20000
借：交易性金融資產(chǎn)——基金投資
——D股票投資基金（公允價值變動）10000
貸：公允價值變動損益——基金價值變動損益10000
借：公允價值變動損益——債券價值變動損益10000
貸：交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（公允價值變動）10000
（4）在持有交易性金融資產(chǎn)期間收到被投資單位宣告發(fā)放的現(xiàn)金股利或債券利息，借記“銀行存款”科目，貸記“交易性金融資產(chǎn)（公允價值變動）”。
[例4]20×7年12月30日，確認(rèn)E企業(yè)債利息收入，并到達(dá)托管賬戶，金額為20000元。
確認(rèn)E企業(yè)債利息收入時，計入公允價值變動的金額為15000元（500000×4％×9÷12），計入收回成本金額為5000元（500000×4％×3÷12）。
借：銀行存款20000
貸：交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（公允價值變動）15000
交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（成本）5000
[例5]20×7年12月30日，B公司宣告分派20×7年現(xiàn)金股利，每股分配現(xiàn)金股利0.1元（所分配股利假設(shè)均為20×7年經(jīng)營所得），并到達(dá)托管賬戶。
收到分派現(xiàn)金股利時，
借：銀行存款10000
貸：交易性金融資產(chǎn)——股票投資
——B公司（公允價值變動）10000
（5）出售交易性金融資產(chǎn)時，應(yīng)按實(shí)際收到的金額，借記“銀行存款”等科目，按該項(xiàng)交易性金融資產(chǎn)的成本，貸記“交易性金融資產(chǎn)（成本）”，按該項(xiàng)交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動，貸記或借記“交易性金融資產(chǎn)（公允價值變動）”，按其差額，貸記或借記“投資收益”科目。同時，按該項(xiàng)交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動，借記或貸記“公允價值變動損益”科目，貸記或借記“投資收益”科目。
[例6]20×7年12月31日，投資管理人以3.5元/股的價格在證券市場上賣出所持有的B公司股票，以每張105元的價格售出E企業(yè)債券，實(shí)際利率與票面利率相同，不考慮相關(guān)稅費(fèi)。
賣出B公司股票時，
借：銀行存款350000
貸：交易性金融資產(chǎn)——股票投資
——B公司（成本）270000
——B公司（公允價值變動）10000
投資收益——股票差價收入70000
同時，
借：公允價值變動損益——股票價值變動損益20000
貸：投資收益——股票公允價值變動收益20000
賣出E企業(yè)債券時，
借：銀行存款525000
交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（公允價值變動）25000
貸：交易性金融資產(chǎn)——債券投資
——E企業(yè)（成本）495000
投資收益——債券差價收入55000
同時，
借：投資收益——債券公允價值變動收益10000
貸：公允價值變動損益——債券價值變動損益10000
20×7年12月31日，將各項(xiàng)收入、費(fèi)用同時轉(zhuǎn)入企業(yè)年金基金凈資產(chǎn)賬戶。
借：投資收益——股票差價收入70000
——債券差價收入55000
——股票公允價值變動收益20000
貸：企業(yè)年金基金133050
