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中圖分類號：F8 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3791（2013）03（a）-0225-01
短期投資是指企業(yè)購入能夠隨時變現(xiàn)，并且持有時間不超過一年（含一年）的有價證券以及不超過一年（含一年）的其他投資，包括各種股票、債券、基金等。下面將短期投資取得的股利和利息等分析匯報如下。
1 短期投資取得的核算
短期投資在取得時應以初始投資成本計價，即按取得投資的實際成本計價。
短期股票投資的實際成本由買價、傭金和印花稅等組成；短期債券投資的實際成本由買價和傭金組成。企業(yè)為進行投資而將款項存入證券公司時，借記“其他貨幣資金”賬戶；貸記“銀行存款”賬戶。企業(yè)進行短期投資時，借記“短期投資”賬戶；貸記“其他貨幣資金”賬戶。
（1）如短期股票投資所支付的款項中，包含已宣告而尚未發(fā)放的現(xiàn)金股利，應從成本中予以扣除，將其作為應收股利處理。為此，購入的股票應以買價減去應收股利，再加上購買股票時所發(fā)生的傭金和印花稅人賬。
例1華嘉化工國際貿(mào)易公司6月15日購入東風公司股票8000股，每股面值1元。購入市價每股為6.50元，價款52000元。另以交易金額的2‰支付傭金，2‰支付印花稅，款項一并以證券公司存款付訖。東風公司已于6月10日公布分派現(xiàn)金股利，每股0.20元，定于6月20日起按6月19日的股東名冊支付，作分錄如下：
借：短期投資一股票投資50608
借：應收股利—— 東風公司1600
貸：其他貨幣資金—— 存出投資款52 208
俟收到東風公司分派現(xiàn)金股利時，再借記“其他貨幣資金”賬戶；貸記“應收股利”賬戶。
“短期投資”是資產(chǎn)類賬戶，用以核算企業(yè)購入時能隨時變現(xiàn)并準備在短期內(nèi)變現(xiàn)的有價證券。它包括各種股票和債券等。在取得各種有價證券時記入借方；處置各種有價證券時，記入貸方；余額在借方，表示企業(yè)可隨時變現(xiàn)的各種有價證券的實有數(shù)額。
2 短期投資股利和利息的核算
短期股票投資在收到被投資公司分派的現(xiàn)金股利時，應作為投資成本的收回，屆時借記“其他貨幣資金”賬戶；貸記“短期投資”賬戶。
例1華嘉化工國際貿(mào)易公司持有新亞公司股票10000股，4月2日收到新亞公司發(fā)放的現(xiàn)金股利，每股現(xiàn)金股利0.15元。作分錄如下：
借：其他貨幣資金—— 存出投資款1500
貸：短期投資—— 股票投資1500
被投資公司宣告分派股票股利時，投資企業(yè)不需作賬務處理。俟被投資公司分派股票股利時，投資企業(yè)應做好備查記錄，增加被投資公司股票的股數(shù)。
短期債券投資收到利息時，除了轉(zhuǎn)銷取得時已記入“應收利息”賬戶的數(shù)額外，其余部分應作為投資成本的收回，沖減“短期投資”賬戶。
3 短期投資的期末計價
短期投資的期末計價是指期末短期投資在資產(chǎn)負債表上反映的金額。
由短期投資而取得的股票和債券在取得時是按實際成本計價的，然而在證券交易市場上股票和債券的價格會不斷地發(fā)生變化，企業(yè)在期末應對短期投資進行全面檢查，并根據(jù)謹慎性原則的要求采用成本與市價孰低法進行計價，合理地預計各項短期投資可能發(fā)生的損失。
成本與市價孰低法是指在期末將短期投資的成本與市價進行比較，選擇低者作為短期投資的計價標準。市價是指在證券市場上掛牌的交易價格。在具體計算時，應按期末證券市場上的收盤價作為市價。
采用成本與市價孰低法計價時，通常按單項投資計算，即采取按每一短期投資的成本與市價孰低計算提取跌價準備的方法。
倘若當期短期投資市價低于成本的金額大于“短期投資跌價準備”賬戶的貸方余額，應按其差額提取跌價準備；倘若當期短期投資市價低于成本的金額小于“短期投資跌價準備”賬戶的貸方余額，應按其差額沖減已計提的跌價準備；倘若當期短期投資市價高于成本，應在已計提的跌價準備的范圍內(nèi)沖回。
【例】開端服裝進出口公司“短期投資跌價準備”賬戶余額為零，現(xiàn)持有飛龍公司股票15000股，太陽神公司股票10000股，每股賬面價值分別為5.60元和6元。
（1）2003年6月30日，飛龍公司股票每股市價為5.50元，太陽神公司股票每股市價為5.80元，計提短期投資跌價準備，作分錄如下：
借：投資收益—— 股權(quán)投資收益3500
貸：短期投資跌價準備3500
（2）2003年9月30日，飛龍公司股票市價為5.65元，太陽神公司股票市價為5.75元，本公司持有的股票數(shù)量不變，沖減已計提的跌價準備。作分錄如下：
借：短期投資跌價準備1000
貸：投資收益—— 股權(quán)投資收益1000
“短期投資跌價準備”是資產(chǎn)類賬戶，它是“短期投資”的抵減賬戶，用以核算企業(yè)提取的短期投資跌價準備。提取時，記入貸方；短期投資市價回升或出售時，記入借方；余額在貸方，表示短期投資跌價準備的實有數(shù)額。
4 短期投資處置的核算
當股票和債券市價上揚時，企業(yè)為獲得收益，或因現(xiàn)金不足，可以通過出售短期投資收回現(xiàn)金。出售時，可能因市價上漲而獲利，也可能因市價下跌而遭受損失。企業(yè)出售股票時，也要按一定比例支付傭金和印花稅，出售債券時要按一定比例支付傭金，從而發(fā)生出售費用。出售股票、債券的價格減去其出售費用是出售股票、債券的凈收入。若出售股票、債券的凈收入大于股票、債券的賬面價值即為投資收益；反之，若出售股票、債券的凈收入小于股票、債券的賬面價值，則為投資損失。無論是投資收益，還是投資損失，均通過“投資收益”賬戶核算。
已提取短期投資跌價準備的股票和債券，在出售時，按取得的出售凈收入借記“其他貨幣資金”賬戶；按已提取的跌價準備借記“短期投資跌價準備”賬戶；按其成本貸記“短期投資”賬戶；將短期投資出售凈收入和計提的跌價準備之和與短期投資成本的差額記入“投資收益”賬戶。
“投資收益”是損益類賬戶，用以核算企業(yè)對外投資取得的收入或發(fā)生的損失。企業(yè)取得投資收益或?qū)⑼顿Y凈損失結(jié)轉(zhuǎn)“本年利潤”賬戶時，記入貸方；發(fā)生投資損失或?qū)⑼顿Y凈收益結(jié)轉(zhuǎn)“本年利潤”賬戶時，記入借方。
5 結(jié)論
外貿(mào)企業(yè)在經(jīng)營過程中，經(jīng)常會出現(xiàn)暫時的閑置現(xiàn)金，為了充分發(fā)揮現(xiàn)金的運用效率，可以在證券交易市場上購買其他企業(yè)發(fā)行的股票、債券進行短期投資，以得到高于銀行存款利息的股利收入、利息收入或價差收入。由于股票、債券的流動性強，一旦企業(yè)需要使用現(xiàn)金時，可以隨時將這些股票、債券在證券交易市場上出售，收回現(xiàn)金。
因此短期投資具有投資收回快，風險小，變現(xiàn)能力強，機動而靈活的特點。
一聲“包賺”騙得人好苦
2010年，反商業(yè)欺詐維權(quán)網(wǎng)針對北京投融資領域，進行了初步調(diào)查分析。根據(jù)大量創(chuàng)業(yè)公司和融資個人的投訴和法律咨詢，北京已經(jīng)成為投融資詐騙高發(fā)區(qū)，90%投資公司是騙子，受騙企業(yè)和個人的資金損失累計達百億人民幣。
同時，還有投資者統(tǒng)計了200多家涉嫌投融資詐騙機構(gòu)名單，其中有一大部分是帶有洋背景的投資公司，比如美國富吉投資公司、美國史坦富資本公司等。據(jù)了解，近些年來，一些國際資本以洽談合資項目，吸引缺錢的中國企業(yè)，與中介機構(gòu)合作設局，詐騙融資企業(yè)的資料費、差旅費、律師費等，融資企業(yè)輕則損失幾萬元，重則損失幾十萬元。
投資公司是如何榨取錢財，積少成多的？
朝蓬投資公司是大小錢都賺，幫人投資的方式是收取會員費，薦股賺錢。老板是重慶市長壽縣一名高中生，曾在某股票投資公司干過接線員工作，辭職時偷走了公司的一本簡介，回到老家就依葫蘆畫瓢，成立了并無正規(guī)手續(xù)的朝蓬股票投資公司。
朝蓬公司招聘了幾十個20歲左右的年輕人，買來了外地股民的電話號碼，每天上網(wǎng)隨便找?guī)字簧蠞q的股票，打電話向股民薦股，并稱想不賺都難。
很多股票投資公司都和朝蓬投資公司一樣，先是與會員保持聯(lián)系，免費薦股，并經(jīng)常傾聽股民大倒炒股的苦水。幾番聯(lián)系，取得股民信任之后，就積極鼓動股民成為會員。如果當日推薦的股票第二天上漲了，就會在次日打電話極力鼓吹；如果當日推薦的股票次日跌了，就會把責任推給市場，并承諾繼續(xù)薦股。但不管結(jié)果如何，就是耍無賴，不退費。
還沒投資就遇“地雷”
“快速貸款”、“無抵押貸款”的消息遍地都是，同時，也像是埋下的地雷。
記者近日看到一位afi08248c0網(wǎng)友發(fā)了這樣一個帖子：我是重慶人，現(xiàn)在在江蘇昆山，因為想開店創(chuàng)業(yè)，在網(wǎng)上找了一家公司貸款8萬。簽了合約之后，讓我到郵局辦一張綠卡，還讓我開通95580電話銀行指定賬號轉(zhuǎn)賬，我都辦了。然后又讓我打24000元到我剛開的卡里面，說什么要看我有沒有還款能力，兩天后老爸東湊西湊的湊了5000塊。我打進去5分鐘后，再去查，非但沒有多，連我5000塊都不見了。不知道密碼，居然能把我的錢取走。
事實上， 這是投資公司詐騙的另一種伎倆。他們在放款前，就以需要利息和保證金、或者看對方的還款能力為由，把能撈到的錢都撈進自己的口袋。初步撈到錢之后，還會以資金不夠為由，繼續(xù)騙取更多的資金。對此，律師們都給出了盡快報警的建議。
投資要看是否合法
如何保證資金安全？ 《投資與理財》雜志記者以投資者身份，撥通了幾家擔保公司的電話，看看對方都是怎么介紹的。
北京六行萬通擔保公司業(yè)務員：“我們有完善的程序，會簽合同，還有在公證處做兩份公證證明。在這一行，我們做了這么多年，肯定不會欺騙您。盈利方面的風險，大家共同承擔，手續(xù)方面我們肯定會做得很完善。您的款放出去之后，有碰見騙錢的，我們也會走法律程序?！?/p>
北京房易貸業(yè)務員：“我們做這行已經(jīng)有六七年的時間了，把資金放在我們這兒非常的方便。我們會跟您簽定有法律效力的合同，保證您的資金安全。投資者可隨時到公司了解詳情。”
“保障資金安全，并不是簽了合同就萬無一失了。”陳先生說起了自己的經(jīng)歷。陳先生跟一家投資公司簽了投資合同，內(nèi)容是出資30萬元做投資，由該公司操作；該公司保證年利潤為15%，如果虧損，該公司將負責賠償本金和足夠的利潤。誰知合同實行到半年時，該公司關(guān)門大吉。
對此，廣州吳勇波律師說：“合同有效無效，要看具體內(nèi)容，要看投資內(nèi)容是否合法。在簽定合同前，要弄清投資方式是否合法。目前有兩種情況，一種是假借高利返息的借款形式，進行非法集資，侵吞投資者投資款。另一種是投資公司以高回報為誘餌，誘騙投資者進行現(xiàn)貨黃金、外匯等項目的投資，并資者操盤，侵占投資者的投資款。很多投資公司來頭很大，會很專業(yè)的規(guī)避法律，投資者要尤為謹慎。如果被騙，要立刻報警，最好是聯(lián)合被騙的投資者一起報警，并找律師提起上訴，維護自己的合法權(quán)益。”
* 鏈接
通過投資公司進行投資，如何保障資金安全？
1 .要選擇操作規(guī)范的公司，看是否有《融資性經(jīng)營許可證》等（原件）。這是政府的一道過濾和門檻。
2 .交易過程中的整個操作流程應該是透明的，應是直接和銀行合作，通過銀行轉(zhuǎn)賬，手續(xù)全面。
3 .看公司的實力。一個公司的實力決定了它的代償能力。 看它注冊資金的多少，并且法人老板旗下是否有實體公司，是怎樣的實體?？此欠袷亲再彽霓k公場地。這都決定了它的實力。
4. 看公司規(guī)模。盡量選擇規(guī)模大，員工精神狀態(tài)好，有一個完善的高素質(zhì)團隊的公司。
（一）預防和安全的作用
財務報表分析作為重要的投資工具，財務報表的信息反映的是企業(yè)某一時點的財務狀況，作為必要的投資工具必須不能以過去的績效去推斷未來的股票價值。如果從上市公司的財務報表公布的時間來看的話，財務數(shù)據(jù)有很大的時滯性；如果從股票價格的跌漲幅度與財務報表的好壞的關(guān)聯(lián)度上看的話，投資者可以根據(jù)上市公司財務報表的歷史信息對公司的經(jīng)營狀況做出預測盒飯西，從而判斷現(xiàn)在的股票價格和股票的價值知否相互匹配。從財務報表分析的角度出發(fā)，投資者利用財務報表對某一公司的股票價格做出合理有效的預測，從而做到安全有效的投資。
（二）判斷最佳股票投資時間
投資者在進入股票市場之前，應當對股票市場處于多頭還是空頭市場進行認真地分析，要想做到多股票市場準確無誤的把握，就應當從財務報表分析入手，去判斷最佳的股票投資時機。
雖然財務報表不能對所有的股票投資問題進行確切的回答，但是它可以為投資者提供有關(guān)公司的財務狀況和經(jīng)營成果的真實狀況，幫助投資進行風險評估，防止投資者在錯誤的時間進行投資。投資者通過分析財務報表的基本數(shù)據(jù)，再結(jié)合相關(guān)的宏觀經(jīng)濟政策以及股票市場成交量的大小來確定最佳的股票投資時間。
二、基于財務報表分析的股票價值評估
公司股票價值評估的目的是分析比較股票價值和股票價格存在的差異，并提供有關(guān)投資的信息，從而幫助投資者根據(jù)財務報表和市場狀況估算出企業(yè)的股票價值，并與股票的市場價格作比較，判斷出是否有高估或低估現(xiàn)象。基于這種價值投資理念，股票投資決策成功與否的關(guān)鍵是股票價值評估的準確性。同時，財務指標也是股票投資中不可小覷的因素。以下介紹相關(guān)財務指標和股票價值評估重要性。
（一）財務指標分析
財務指標是企業(yè)對該公司的財務狀況及經(jīng)營成果進行總結(jié)和評價的一種相對的指標。對于一般的企業(yè)來說，財務指標包括償債能力指標、營運能力指標和盈利能力指標等。但是，對于投資者來說的話，市倍率和市盈率等指標是非常重要的投資指標，下面就是對市倍率、市盈率及市盈率相對增長比率的介紹。
1.市倍率。市倍率是比較重要的篩選股票的工具之一。在一般的股票的投資的活動中，市倍率可以衡量一支股票的價值是否是被高估了還是被低估了，是非常重要的股票價值衡量的指標。如果一支股票的市倍率非常高，那么投資者會認為這只股票的價格很有可能比該只股票的價值高，因而未來的投資回報率是很差的；如果一支股票的市倍率非常低，那么投資者會認為這只股票的價格很有可能是比這只股票的價值低，未來的投資回報率將是比較高的。從以前的經(jīng)驗可以看到，如果股票市場的平均市倍率很高，這很有可能是因為股票市場處于一個泡沫的時期，這個時候，投資者應當格外加倍的小心。通常情況下，市倍率高表示該公司成長的能力和該公司發(fā)展的能力是非常大的，也可以說明該公司的價值在未來的一段時間內(nèi)是可以得到體現(xiàn)的。
2.市盈率。市盈率是決定買賣股票的最佳時機的重要指標。對于一個投資者來說，在選擇好了某一只股票的時候，還應當注意買入和賣出的時機，因為只有把握好了買入和賣出的時機，才可以獲得最大的利潤。在價值投資的角度看，市盈率能夠幫助投資者找到買入或者賣出股票的最佳的時機。一般情況下，在證券市場上有這樣的盈利率水平的標準，當市盈率為1至13倍的時候股票價值被低估；13至15倍的時候股票的價值是回歸的；16至20倍的時候股票的價值被高估；21倍以上的時候就意味著股票市場存在著泡沫現(xiàn)象。但是，但是并不是所有股票的買賣有是依據(jù)這樣的標準的。作為一個合格的投資者則必須要注重該公司的以前的經(jīng)營狀況和未來的經(jīng)濟走勢，如果只是孤立的按照這樣的盈利率標準去衡量是不是買入或者賣出的最佳時機的話，那么投資者很可能會對最佳投資時機判斷失誤，機械地運用市盈率不是股票投資方法的合理運用，這樣只會導致錯誤的投資而不能獲取很好的收益，甚至只有虧損的可能。
（二）基于財務分析的價值評估
基于價值投資的理念，股票投資決策的關(guān)鍵是首先進行股票價值評估，將股票價值和股票價格進行比較，判斷是否存在高估和低估。在價值評估中，財務分析占重要地位。
1.賬面價值法。首先分析該企業(yè)的資產(chǎn)負債表，運用該企業(yè)的大量原始信息，再根據(jù)股票價值=公司賬面價值+溢價的公式計算出該公司的股票價值。
這種方法簡單明了，只要是懂得會計知識的人基本上都能熟練掌握，當然這種方法用的多了就會導致股市上股票價值低于賬面價值的股票數(shù)量減少。從價值的角度考慮，雖然股票的價值低于了賬面價值，不會有什么投資風險，但是股票價值低也說明了該公司的經(jīng)營不景氣，正所謂便宜沒好貨，如果將來該公司的經(jīng)營業(yè)績上升，股票價格自然會上升，如果將來業(yè)績加劇惡化，股票會一文不值?？傊?，這種估值方法只適合短期初學者使用。
2.現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。結(jié)合現(xiàn)金流量表中的數(shù)據(jù)并依附現(xiàn)在的折現(xiàn)率，利用公司未來的現(xiàn)金流量能夠準確的預測到企業(yè)的盈利能力，從而來估計公司的股票價值。這種方法能夠避免像資產(chǎn)負債表和利潤表可以造假的可能性，因為現(xiàn)金流量表提供的現(xiàn)金流需要真金白銀做保障，不容易出現(xiàn)造假的情形。會計學者都知道，單純用現(xiàn)金流量表預測公司未來的現(xiàn)金流量比較困難。但是由于在實務中，人們通常使用扣除了折舊、利息和稅前盈余當做公司的現(xiàn)金流量近似值。但是，用現(xiàn)金流的近似價值來估算公司股票的價值很有可能會偏離股票的實際價值，因為企業(yè)的現(xiàn)金流本身是估算出來的，用未來的現(xiàn)金流去估算股票價值又是一個估算的過程，雙重估算導致偏差是在所難免的事情。用這種方法計算，雖然能夠大致估算到公司的當前價值，但是想盡可能準確的估計到公司的價值還的結(jié)合其他的方法才可以。
三、基于財務報表分析的股票投資策略
財務報表分析是進行股票投資的基礎，股票投資的策略是建立在對某些上市公司的財務報表和其他相關(guān)事件的分析之上的，下面介紹有關(guān)投資策略的方法和步驟。
（一）宏觀經(jīng)濟分析
根據(jù)世界經(jīng)濟形勢和國內(nèi)經(jīng)濟形勢確定經(jīng)濟所處的階段宏觀分析是進行股票投資之前必須要做的事情，只有對經(jīng)濟的宏觀分析把握準確了才有可能在未來的投資中處于不敗之地。因為不同的經(jīng)濟環(huán)境對資本市場和貨幣市場的影響是不一樣的，同樣不同的經(jīng)濟環(huán)境對某一行業(yè)和某一公司的影響也不是一樣的。公司的盈利能力和公司的發(fā)展前景都要受到行業(yè)的影響，并且公司未來的盈利能力以及公司未來的發(fā)展前景都要受到公司所處的行業(yè)的影響，所以投資者應當通過宏觀分析和行業(yè)分析選擇具有投資潛力的行業(yè)進行適當?shù)耐顿Y。
（二）選擇投資公司
1.公司的基本面分析。具體的情況需要從以下方面進行詳細分析：一是公司所處于的行業(yè)，并且需要確定該公司的發(fā)展處于此類行業(yè)的哪個階段，一般情況下，該公司如果是屬于這個行業(yè)的成長階段，那么該公司的發(fā)展?jié)摿€是比較大的，未來的股票價格很有可能會升高；如果該公司是處在行業(yè)行業(yè)的衰退期，那么該公司的股票價格很有可能在未來一點是時間內(nèi)下跌。二是該公司處于該行業(yè)的什么位置，一些處于領先的或者是壟斷的地位的公司，一般而言他們的股票價格會有走高的趨勢。三是公司的經(jīng)營和管理情況是如何的，一個公司的管理人員在一定程度上決定著公司未來的發(fā)展狀況，因為一些發(fā)展不好的公司可能由于聘請了好的領導而走去事業(yè)的低谷。四是應當考慮公司在過去一段時間的經(jīng)營和發(fā)展狀況，雖然過去的經(jīng)營狀況無法說明該公司未來的發(fā)展和經(jīng)營狀況，但是投資者可以從過去的經(jīng)營狀況分析預測未來的經(jīng)營狀況，比較好的公司他們的發(fā)展狀況一般情況下是比較穩(wěn)定的，不會出現(xiàn)大起大落的現(xiàn)象。
2.基本的財務指標分析。投資者首先可以利用財務指標和其他的有關(guān)的材料，對該公司的經(jīng)營成果和財務狀況進行比較分析，通過這些分析比較可以幫助投資者進行正確合理的決策。投資者可以將同一行業(yè)內(nèi)公司的基本財務比率進行橫的比較，再將某一公司的歷年財務數(shù)據(jù)進行縱向的比較，從而得到該公司償債的能力、營運的能力、盈利的能力以及發(fā)展的能力，再將這些能力在行業(yè)中所處的位置進行分析比較，從而得出該公司的投資價值。
鑒于壽險投資穩(wěn)健發(fā)展的重要性和收益的實利性，對于壽險投資現(xiàn)狀的分析是探究其存在風險，進而研究出其存在弊端的基礎。加強對壽險投資現(xiàn)狀的分析，提上日程。
一、基于資產(chǎn)負債管理的壽險投資現(xiàn)狀分析
我國的壽險投資分為銀行存款的壽險投資、債券的壽險投資和證券投資基金的壽險投資三大類。下面，我們就這三類壽險投資的現(xiàn)狀分別加以探析：
銀行存款的壽險投資。銀行存款的壽險投資是一種低風險、低收益的投資方式，適用于經(jīng)營時間短、經(jīng)營管理經(jīng)驗不足和經(jīng)營管理規(guī)模偏小的壽險公司決策投資。它具有安全系數(shù)高和投資靈活的優(yōu)點，可以為壽險公司帶來所投資金的基本利息收入，在股票市場和債券市場處于停滯不前甚至倒退的情況下，可維持壽險公司基本業(yè)務的開展。但由于市場通貨膨脹時價格上漲導致所存資金相對貶值的窘?jīng)r；由于利息率過低的窘?jīng)r；由于國家調(diào)整貨幣政策導致所存資金相對貶值的窘?jīng)r等，銀行存款作為壽險投資方式的選擇，需仔細斟酌。
債券的壽險投資。債券的壽險投資分為政府債券的投資和企業(yè)債券的投資兩大類，具有高利率、低風險的優(yōu)勢。首先，政府債券是由政府憑借政府信用發(fā)放并保障實施的，具有風險低、收益高的好處，此外，國債收入免除稅費，這又大大惠及了投資的壽險公司。其次，企業(yè)債券的發(fā)行受國家《保險法》的嚴格限制督察，壽險投資收益具有嚴格保護措施，加之兩者的高流動性，降低了壽險投資公司的變現(xiàn)壓力。盡管債券的壽險投資存在收益相對較低和壽險公司負債結(jié)構(gòu)無法與國債發(fā)行相匹配等問題，但債券的壽險投資仍是我國重要的投資方式。
證券投資基金的壽險投資。證券投資基金的壽險投資是近年來發(fā)展起來的一種新型投資方式，類屬于股票投資，具有比股票投資收益低、風險低的優(yōu)點，與股票投資一道，是我國壽險投資的一種投資方式，在選用時，需細密考慮，謹慎選擇。
二、基于資產(chǎn)負債管理的壽險投資存在的風險
基于資產(chǎn)負債管理下的壽險投資大體存在以下幾種風險，下面我們就其存在風險加以詳細分析，以針對其存在的各方面風險，進而找出相應的規(guī)避措施，促進壽險投資市場的穩(wěn)健發(fā)展。
利率存在風險與市場存在風險。利率存在的風險是說由于市場利率的不穩(wěn)定性給所投資的壽險公司造成損失的風險。它存在兩方面的風險：第一，壽險公司制定業(yè)務，當利率降低時，將導致責任準備金提高，造成壽險公司資金損失；其次，當利率上升時，人們又會要求退保，造成壽險投資公司保金流失，進而影響其健康運營。第二，市場的變動也會影響證券的價格，制約壽險投資公司的發(fā)展壯大。
信用存在風險與流動性存在風險。信用風險是制約壽險投資公司平穩(wěn)運營的又一重要因素。由于壽險投資公司的部分資金存入銀行以獲取利息和本金，因而銀行及其他金融機構(gòu)的資信狀況將直接影響壽險投資公司的本息回收，使壽險投資公司面臨著因其信用不足而造成資產(chǎn)損失的風險。此外，由于金融產(chǎn)品和市場的流動性等原因，嚴重影響壽險投資公司的健康運營。
操作存在風險與資產(chǎn)負債不相匹配存在風險。由于技術(shù)不足導致壽險投資公司的信息搜集和信息處理弊端、由于必要監(jiān)督的缺乏導致的信息泄露和腐敗滋生的弊端，是壽險投資公司存在的操作性風險。由于投資時間的長短不一和所投險種期限的長短不一，造成資產(chǎn)和負債無法準確匹配的弊端，是壽險投資公司存在的資產(chǎn)負債不相匹配風險。
三、基于資產(chǎn)負債管理存在風險的應對策略
通過上述內(nèi)容對壽險投資風險的探析，為促進壽險投資公司的健康運營，我們要基于資產(chǎn)負債管理中存在的風險，找出相應的應對策略。下面，我們就從促進壽險投資管理和促進資產(chǎn)負債管理相匹配兩方面著手，構(gòu)建體系，切實運行，促進資產(chǎn)負債管理下壽險投資的健康發(fā)展。
構(gòu)建切實高效的風險管控體系。所謂構(gòu)建切實高效的風險管控體系就是要提高壽險投資公司對投資風險的敏感度和控制度。這就要求我們提高透析風險的敏感度和準確性，建立風險預警系統(tǒng)以合理預算風險，進而合理匹配投資時間和投資險種的期限，綜合考慮所投資金機構(gòu)的綜合信用度，低風險、高收益的投資，以爭取最大限額的投資利潤。
促進風險管控體系的實際運行。為保障風險管控體系的高效運行，我們就需要從企業(yè)管理、部門設置和操作監(jiān)管三個層面著手實施。首先，壽險投資公司要制定公司發(fā)展的方向、目標和原則，以指導公司的發(fā)展前景，規(guī)范公司的發(fā)展行為。其次，壽險投資公司要從風險的預算著手，綜合考慮投資機構(gòu)的信譽度進行投資，然后設置不同的部門各司其職、相互監(jiān)督、綜合評述。最后，按公司要求，結(jié)合部門設置綜合實施操作管理，以促進壽險投資的健康發(fā)展。
四、總結(jié)
本文通過對資產(chǎn)負債管理下壽險投資現(xiàn)狀的分析，探討出其存在的各類投資風險，并針對其具體風險進而找出相應的管控策略，以促進壽險投資公司的平穩(wěn)發(fā)展。在以后的投資發(fā)展過程中，我們要不斷分析其發(fā)展狀況，提高發(fā)現(xiàn)投資風險的敏銳性，找出切實高效的應對策略，促進低風險、高收益壽險投資的健康運行。
參考文獻：
[1]田君. 基于資產(chǎn)負債管理的壽險投資問題研究.[J].申請同濟大學管理學博士學位論文，2006，（05）.
價值投資理論又稱基礎性投資理論，從本質(zhì)上而言，價值投資是投資者的一種投資行為，在此過程中需要研究與分析證券投資公司的債務狀況、經(jīng)濟實力水平、經(jīng)營狀況等多方面的具體情況，并完成相應的股票價值與市場的比對，最后投資者可結(jié)合分析的具體情況自主選擇所要投資的股票。從理論角度而言，上市公司或企業(yè)的內(nèi)在價值與其股票價格并不是完全等值的，而是其股票價格隨內(nèi)在價值上下波動，而最終則回歸到上市公司或企業(yè)的內(nèi)在價值。然而，公司或企業(yè)的內(nèi)在價值主要會受到經(jīng)營管理的影響，而股票的價格也會受到資金鏈的影響。因此，內(nèi)在價值與股票價值之間的價差可視為一種安全邊際，投資者可在這一價差違范圍內(nèi)進行證券投資。
二、價值投資策略在中國證券投資市場中的應用研究
（一）缺乏穩(wěn)定且有效的投資市場
就目前中國證券投資市場的發(fā)展而言，很多證券市場的參照物投資利率在不斷地變化，而產(chǎn)生通貨膨脹的現(xiàn)象也是越來越多。在此情況之下，眾多的投資者未能準確、有效地進行投資效益比對，進而無法針對性地運用價值投資策略，導致投資收益降低。隨著我國股票投資市場的建立與發(fā)展，人民幣價格就處于時刻波動的狀態(tài)。就市場有效性的角度而言，目前我國股票投資市場普遍存在股權(quán)分割的現(xiàn)象。在這樣的大環(huán)境之下，中國股票交易的整個行情就處于相對矛盾的氣氛之下，進而造成不同股票的價格出現(xiàn)較大的差異。而股票價格的差異又直接導致了價值投資收益的差異，同時也影響了價值投資策略的準確應用。除此之外，我國的股票投資市場缺乏必要的收入分配功能。在過去很長的一段時間里，我國政府對證券投資市場進行過多的宏觀調(diào)控，繼而導致了證券市場未能發(fā)揮收入分配的作用與功能，一定程度上也影響了投資者對價值投資策略的運用。
（二）缺乏必要的參考數(shù)據(jù)
相對于國外投資市場而言，目前，我國股票投資交易市場數(shù)量較少，而且股票交易產(chǎn)品品種也相對較少。由此可見，中國股票投資市場尚未形成寬領域、多層次的交易體系，很難給予眾多的投資者更多的投資選擇。在這些有限的投資選擇中，每一類的股票交易條件是不盡相同的，而投資收益率也是較為模糊不清的，這就意味著投資者容易受到主觀情緒的影響而盲目地進行投資。
（三）投資者缺乏理性地思考
現(xiàn)階段，我國證券投資市場經(jīng)常會出現(xiàn)投資價值大起大落的不良現(xiàn)象，導致這一現(xiàn)象的主要原因在于巨大的投機者數(shù)量與有限的投資市場之間的矛盾。在當前我國證券投資市場中，中小型投資者與一些投資機構(gòu)有著全然不同的獲利方法。其中，中小型投資者由于缺乏足夠的資金和時間，所以具備較強的流動性，因而不能建立較大的投資群體。然而，絕大部分的投資機構(gòu)具備較強的專業(yè)性，擁有專門的投資團隊，還可以獲取上司公司或企業(yè)的經(jīng)營管理資料，從而避免獲得一些虛假信息。因此，在我國證券投資市場存在較多投機者的情況之下，股票投資參與者會選擇在股票市場大漲后買入，進而使股市承擔巨大的投資風險，而在股市恢復到正常運作時，他們又將手上的股票賣出，從而導致股票市場的波動。由此可見，價值投資策略在股市投機者較多的情況下并不能有效地應用。
三、加強價值投資策略在中國證券投資市場中的應用
伊森(以下簡稱伊)：請允許我簡單解釋一下指數(shù)的概念。股票市場指數(shù)是對市場上交易的股票的價格進行加權(quán)平均，再除以歷史上某一天的加權(quán)平均值而計算出來的。當然，在計算時還要考慮許多因素如股票分紅、拆分、新股上市等。
指數(shù)反映的是股票市場整體價格水平的波動，而不是單個股票的價格波動。指數(shù)本身只是一個觀測值，市場上是沒有人買賣這個觀測值的。有些投資公司創(chuàng)建了一個特殊的投資組合包含了指數(shù)里的所有股票，而且每只股票的數(shù)量也與這只股票在指數(shù)中所占的份額相同，所以，這個投資組合的市場表現(xiàn)與指數(shù)一樣。指數(shù)上漲，這個投資組合也會上漲，指數(shù)跌，它也跌。投資公司再將這個投資組合變成一個基金在市場上出售，這個基金就稱為指數(shù)基金。如果投資公司將這個投資組合拆成股份，并在市場上銷售，那么，它就是所謂ETF(Exchange Traded Funds)金融產(chǎn)品。由于ETF是在股票市場上交易，買賣指數(shù)就像買賣單個股票一樣簡單。而這只特殊股票的價格與市場指數(shù)同漲跌。
琳：原來人們談論買賣指數(shù)，是指買賣指數(shù)基金或買賣一種特殊的與指數(shù)掛鉤的股票。那么投資這種基金或股票與其他投資相比有什么好處?
伊：總體來說，基金可以區(qū)分成兩大類：主動類基金與被動類基金。主動類基金經(jīng)理不斷調(diào)整自己的投資組合，買進賣出股票，試圖把握有利的投資機會。被動類基金經(jīng)理認為股票市場是隨機波動的，任何人也沒有辦法預測股票市場未來的變動，想獲得低買高賣的投資機會幾乎是不可能的，所以干脆就模仿股票市場上各種股票所占的市場份額來構(gòu)造自己的投資組合，他不需要花時間做市場分析與研究，可以節(jié)省很多費用。與主動基金相比，被動基金的管理費很低。指數(shù)基金就是這種被動類基金。
琳：主動類基金與被動類基金誰更有道理呢?
伊：問題的關(guān)鍵在于股票市場是不是隨機波動的。如果是隨機波動的，那么，股票市場上升或者下降就像拋一枚硬幣一樣，哪面朝上無人能預測。如果不是隨機波動的，就有預測的可能。
這一問題引起了眾多學術(shù)界精英和業(yè)界大腕們的長期探索。學術(shù)界普遍接受的觀點是，在一個信息充分流通的、規(guī)范的市場上，股票市場是隨機波動的，這就是著名的市場有效性假設。在一個有效的市場中，任何人無論多么聰明也無法長期獲得超過市場回報之上的超額回報。這一觀點長期以來，并沒有為個人投資者所認識。
上述觀點觸及到基金經(jīng)理們的生存之本，他們總是有意無意地試圖隱藏這一“黑色秘密”?；鸾?jīng)理們總是宣稱可以打敗市場，把錢交給他們，將獲得超過市場之上的超額回報。
琳：既然股票市場是隨機波動的，看來被動類基金似乎更有道理，還有沒有其他理由支持被動類基金?
伊：第一，被動類基金的管理費用普遍低于主動類基金。根據(jù)Morningstar Canada的統(tǒng)計，2007年7月份，加拿大股票類基金管理費用的最大值是5.11%，中間值是2.6%。而Barclays環(huán)球投資公司管理的ETF指數(shù)基金iShares CDN S&P/TSX 60 Index(多倫多股票市場代號XIU)，它的管理費用只有0.17%，比中間值少2.43%。假如中間值基金與指數(shù)基金XIU取得相同的年回報率，比如10%，兩只基金分別投入1萬元，10年后中間值基金增長到2.04萬元，指數(shù)基金是2.55萬元。由于管理費不同，后者資產(chǎn)價值比前者多出25%。
第二，被動類基金摒除了人們情緒化投資決策的干擾。投資大師格林厄姆在《證券分析》一書中曾說過一句著名的話：“投資者的主要問題，甚至也是他的最大敵人，可能正是他自己本身?！边@句話反映了大師對人性弱點的洞察――貪婪和恐懼。股市上升，貪婪讓人們賺了還想賺更多，會不斷地投入資金。新資金的涌入又會推動股市上升，形成股市泡沫。當公司的贏利不足以支撐高企的股價時，泡沫破碎，股價迅速下跌。于是，人們會拼命地想在下跌之前逃出股市，導致股市下跌的速度更快。
貪婪與恐懼指導人們買高賣低。主動類基金經(jīng)理即使受過很好的專業(yè)訓練，在做投資決策時也難免不受這兩大弱點的影響。而被動類基金經(jīng)理，他不需要做判斷與投資決策，他的任務就是保持基金的投資組合與指數(shù)的投資組合一致。因此，被動類基金完全摒除人們情緒化投資決策的干擾，從而比主動類基金更具優(yōu)勢。對于投資者來說，投資變得簡單了，只要買入并且持有即可。
一例到底教學法是案例教學法在中學課堂教學中的延伸，也是情境教學法的一種特殊形式，根據(jù)課堂教學需要，合理運用一例到底教學法，可以使課堂教學更具有整體性，實現(xiàn)有效教學。
在教學過程中，老師會用到大量的事例。很多教師在具體教學實施中往往是一個知識點一例，甚至一個知識點用幾個例子來說明，材料看起來豐富多了，課也上起來很熱鬧，可是一節(jié)課過去，學生被眼花繚亂的材料淹沒，反而不能形成對一節(jié)課知識體系的整體認識。因此，教學中采用一例到底教學法，用一個事例貫穿課堂教學始終，使整節(jié)課思路清晰，邏輯嚴密，一氣呵成，使學生隨著一個完整的故事情境，步步深化，環(huán)環(huán)相扣，實現(xiàn)對知識點的理解掌握和各項能力的生成。
正因為只有一個主案例，這個一例的編選尤為重要。這個一例，可以是一件真實的事件，一個熱點話題，或者一個揉合很多材料的小故事，只要情節(jié)為教學目標服務，都可以采用。本人在上經(jīng)濟生活第六課《股票債券和保險》時，采用的一例，就是根據(jù)教學目的需要，編寫一個融合多個材料的小故事。
實行一例到底教學，需要注意一下幾個問題：
第一，所舉一例應生動有趣。教育家赫爾巴特說：“教育應當貫穿在學生的興趣之中，使學生的興趣在教學的每個階段都能連貫的表現(xiàn)為注意、等待、探索和行動。興趣是教學手段又是教學目的?！奔ぐl(fā)學生的學習興趣具有重要的意義。興趣是最好的老師，有了興趣，才能激發(fā)學生強烈的求知欲，使學生鍥而不舍，孜孜以求。一例到底教學法，所舉一例應生動有趣，生活化、通俗化，適應學生的接受水平。只有這樣，才能引發(fā)學生興趣，幫助學生輕松掌握知識。在上第六課《股票債券和保險》時，采用學生喜聞樂見某春晚小品人物——白云大媽和黑土大爺作為故事主角，幽默的形象一下子引起學生濃厚的興趣。
第二，以正面教育為主，反面教育為輔。高一學生判斷是非，分析問題的能力尚有欠缺，如果教師上課時大談特談社會的陰暗面和消極腐敗現(xiàn)象，不利于愛國主義精神的培養(yǎng)，更不利于學生的健康成長，因此，要注意事例的正面導向。
第三，應符合教學目標的要求，盡可能多地涵蓋教材中的重要概念和原理，使學生在探究案例的過程中盡可能多地掌握知識。案例應該為教學目標服務，因此在編寫這一課一例時，要緊緊圍繞本課的教育教學目標：知識目標：了解股票、債券、商業(yè)保險的含義、種類、特點，比較它們的異同。能力目標：使學生能概括出不同投資方式的特點及其作用；能分析如何投資更加有利，初步為家庭或企業(yè)投資提出建議。情感態(tài)度價值觀目標：培養(yǎng)學生為社會主義國家經(jīng)濟建設服務的觀念，認識投資的意義。培養(yǎng)學生積極進取的意識和精神。本課通過一個小故事：白云大媽和黑土大爺手頭有一筆多余資金，可以進行投資理財，圍繞這個話題，讓學生們?yōu)樗麄兝戏蚱蕹鲋\劃策，從而盡可能多地蘊涵了教學目標的內(nèi)容，在探究中實現(xiàn)能力目標和情感態(tài)度價值觀目標的提升。
第四，引用的事例應關(guān)注熱點問題，把握社會現(xiàn)實。當前投資理財是居民熱點問題，故事中穿插一個情節(jié)：今天，老兩口在家里看電視…….視頻新聞：美國總統(tǒng)奧巴馬家庭投資虧損25萬美元。引發(fā)對幾種理財方式的思考。
第五，注重合作探究活動的設計，充分發(fā)揮學生的主動性。一例到底教學法也要以案例為基本教學材料，將學習者引入教學情境中，通過師生之間、生生之間的多向互動、平等對話和積極研究等形式，提高學習效率。本課設計了以下幾個活動：
合作探究一：假如你是……….？
同學分為三組（某股票投資公司、某債券投資公司和某保險公司）展示，分別給白云大媽介紹一下自己公司投資方式的特點吧！活動步驟：一：課前準備資料，完成表格。二：各小組委派代表上來展示。.
合作探究二：請你幫白云黑土老倆口制定一個理財方案吧？要說出理由哦。
合作探究三：你認為投資理財要注意哪些？
第六，注重問題的設計，關(guān)注細節(jié)，具有開放性。
問題要細化，生活化，使學生感到有話可說，有話想說，讓他們積極主動思考，同時也充分涵蓋知識點細節(jié)。如在股票投資公司的小組介紹本組收集的資料時，教師可以提問細化：白云大媽購買股票有什么好處？白云大媽買了股票以后能不能退股？炒股肯定能夠賺錢嗎？在保險公司代表發(fā)言時，教師提問細化：白云大媽村里不是有農(nóng)村醫(yī)療養(yǎng)老保險嗎？從而導出：不一樣，這里要買的是區(qū)別于社會保險的商業(yè)保險。
問題的設計和討論還要有開放性。在設計問題時，要保留開放的狀態(tài)，以學生的知識經(jīng)驗為基礎，給學生以充分發(fā)揮的余地，使學生在討論和分析問題時，盡可能實現(xiàn)答案的多樣性，引導學生比較各種想法的特點，選擇適合自己的想法。教師應尊重學生的想法，不抹殺學生思維的火花，不追求答案的唯一性和全面性，只要能激發(fā)學生的思維，讓學生談出自己的觀點與見解， 就達到了有效教學的目的。
最后，一例到底教學還要注重實踐性，盡可能貼近社會現(xiàn)實和學生的生活實際，從課堂走向生活實踐，學有所用。本節(jié)課最后布置學生課后作業(yè)：為你的家庭制定一份投資計劃。學以致用，實現(xiàn)本課的能力目標之一：能分析如何投資更加有利，初步為家庭或企業(yè)投資提出建議。
［中圖分類號］F832 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2011）13-0069-02
伴隨著中國經(jīng)濟的高速增長,中國已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權(quán)投資市場之一。新《公司法》和《合伙企業(yè)法》的重新修訂,對私募股權(quán)投資基金的法律地位提供了更為清晰的舞臺。無論是上市公司還是非上市公司股權(quán)投資領域,私募基金開始浮出水面并占據(jù)越來越重要的地位。本文主要是思考探討合伙制私募基金的一些發(fā)展戰(zhàn)略方面的問題。
1 合伙制私募基金與其他形式私募基金的比較
(1)什么是有限合伙企業(yè)。根據(jù)《合伙企業(yè)法》,合伙制企業(yè)分為普通合伙企業(yè)和有限合伙企業(yè)。其中,有限合伙企業(yè)由普通合伙人和有限合伙人組成,普通合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任,有限合伙人以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔責任,合伙企業(yè)的合伙人可以包括自然人、法人和其他組織。
《合伙企業(yè)法》為私募基金的規(guī)范化運作提供了一個新的選擇,客戶作為有限合伙人投入資金,而管理人以少量資金參與成為普通合伙人,具體負責投入資金的運作,并按照合伙協(xié)議的約定收取管理費。
(2)私募基金的組織形式。主要有三類：非上市公司型、契約型和合伙型。
非上市公司型私募基金：依照國內(nèi)公司法,又包括有限責任公司型和非上市的股份有限公司型兩種,按照英美公司法則通稱為非公眾公司(Private company)。
契約型私募基金：其基礎法律關(guān)系是信托,受《信托法》約束。信托公司發(fā)行的資金信托計劃,還應遵守中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員頒布的《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》。
合伙型私募基金：可以分為普通合伙型和有限合伙型,以有限合伙型為主,目前主要受《合伙企業(yè)法》調(diào)整。
2 合伙制私募基金投資方向的戰(zhàn)略性思考
合伙制私募基金的合伙期限一般在20年以上,因此需要站在長期投資的角度上來考慮投資方向的選擇。
西格爾在《股市長線法寶》一書里,用一張金融資產(chǎn)名義總回報率指數(shù)圖(1802―2006年12月)講述了關(guān)于一美元的故事。1802年,三個美國人手里各有一美元,但是他們各自作出了不同的投資決定：一個人害怕風險,買了黃金作為一種保障；一個人愿意冒一定風險,買了有風險但又不太大的債券；一個人敢于冒險,買了風險較大的股票,希望獲得較高的收益。斗轉(zhuǎn)星移,滄海桑田。2006年(即204年之后)三份原始票據(jù)和實物被發(fā)現(xiàn),三位投資者的后裔成了這些財產(chǎn)的合法繼承人。但是,收益結(jié)果卻有天壤之別：1美元的黃金現(xiàn)在價值32.84美元；1美元的債券現(xiàn)在價值18.235美元；1美元的股票現(xiàn)在價值1270萬美元。股票顯然是那些追求長期收益的投資者的最佳選擇,股票投資是長期內(nèi)積累財富的最佳方式。
長期來看,股票的回報率不僅大大超過了其他所有金融資產(chǎn)的回報率,而且當我們把通貨膨脹考慮在內(nèi)時,股票甚至比債券更安全,也更具有可預測性。
過去兩個世紀,黃金的價格走勢與通貨膨脹大體一致,長期而言可以起到保護投資者免受通貨膨脹沖擊的作用,但黃金的實際回報率僅為年均0.3%,回報之低也是超乎人們想象的,這個歷史數(shù)據(jù)應該引起因為近期黃金大漲而對黃金抱有過高期望的發(fā)燒友們的足夠重視。黃金還有一個致命的缺陷是,黃金不是生息資產(chǎn),持有期間沒有現(xiàn)金流入,而且還要支付保管費,和股票相比明顯處于劣勢,只有在意想不到的非常時期,才能贏上一兩局。
股票的本質(zhì)不是一張被人們炒得上下翻飛的紙,而是企業(yè)的所有權(quán),是生意的一部分。股票持有者就是股東,股東價值的來源是未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn),而未來現(xiàn)金流的來源就是企業(yè)贏利。
3 合伙制私募基金投資理念的戰(zhàn)略性思考
(1)視股票為生意的一部分。應該抱著準備買下整家企業(yè)的態(tài)度來買一支股票,假設次日股市關(guān)閉十年仍然樂意擁有該支股票。投資的命運主要取決于所選擇的企業(yè)經(jīng)營的命運,而不是取決于把握市場趨勢的能力。正如巴菲特所言：在價值投資中間,你買的不再是一個股份,而是生意的一部分,你買的公司的意義,不是為了在下個星期,下一個月或者下一年賣掉它們,而是你要成為它們的擁有者,利用這個好的商業(yè)模式將來幫你掙錢。
(2)“市場先生”是在那里服務你,而不是指導你。市場的主要作用是為你提供報價服務,你可隨意忽略或利用他的報價,但他不能告訴你,你的投資決定是對的還是錯的。格雷厄姆說：“從根本上講,價格波動對真正的投資者只有一個重要的意義：當價格大幅下跌時,向他提供了明智購買的機會；當價格大幅上漲時,向他提供了明智賣出的機會。在其他時間里,如果他忘記股票市場的存在而把注意力放在他的股息回報和他的公司經(jīng)營業(yè)績上,他將會做得更好?！币虼?正確的做法是不預測、不在意股市短期波動,把主要精力放在閱讀、思考、公司調(diào)研和價值評估上,并耐心等待適當?shù)馁I賣機會。
(3)安全邊際是穩(wěn)健投資的核心。巴菲特說：“架設橋梁時,你堅持載重量為3萬磅,但你只準許1萬磅的卡車穿梭其間。相同的原則也適用于投資領域?！边@個原則就是安全邊際。安全邊際是價值與價格相比被低估的程度。打個比方就是“五毛錢買一塊錢人民幣”,要堅持“打折購買”。
安全邊際對投資操作有兩個重要作用：一是當你的評估發(fā)生錯誤,或者你的運氣差于平均水平時,提供一個緩沖帶,保護你的本金免于虧損；二是它在減少風險的同時,增加你的投資回報。
4 結(jié) 論
中國合伙制私募基金有著廣闊的發(fā)展前景,在投資方向和投資標的的選擇上,股票是長期投資的最優(yōu)選擇,在投資理念中,巴菲特風格的價值投資理念經(jīng)實踐檢驗,是合伙制私募基金的重要的可借鑒思想。
參考文獻:
［1］西格爾.股市長線法寶［M］.范齊瑤,譯.北京:機械工業(yè)出版社,2009.
從允許保險公司通過證券投資基金間接投資股市，到放開保險公司直接入市，權(quán)益類投資在保險公司整體資產(chǎn)配置中的重要性日益提高?，F(xiàn)在權(quán)益類投資占保險公司整體資產(chǎn)配置的比重不是很高，但卻是可以提高整體收益率的一個重要手段，值得深入研究。
一、投資目標
通過股票或基金的組合投資，直接或間接投資于中國的股票市場，在控制風險的前提下，實現(xiàn)投資凈值的穩(wěn)定增長和資產(chǎn)的長期增值，分享中國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定高速增長的成果。
二、投資理念
（一）積極管理
1.中國的證券市場還不是非常有效的市場，價值被低估和高估的情況經(jīng)常出現(xiàn)，市場充滿投資機會
2.消極管理指導思想下的指數(shù)化分散投資還不能有效降低風險
投資的基本原理之一是分散化投資，也就是諺語常說的“不要把雞蛋放在一個籃子里”。我們說，“雞蛋”可以放在不同的“籃子”里，但前提是“籃子”必須結(jié)實，而在中國市場，結(jié)實的“籃子”太少，不結(jié)實的“籃子”太多。因此，過于分散化的投資還不能很有效地降低風險。
3.機構(gòu)投資者的信息與人才優(yōu)勢使積極管理成為可能
當前中國的機構(gòu)投資者隊伍在不斷壯大，境內(nèi)的投資者包括基金管理公司、保險公司、財務公司、證券公司、信托投資公司等，境外的機構(gòu)投資者則以QFII為主。機構(gòu)投資者擁有資金、人才、信息等多方面優(yōu)勢，通過全球視角下的宏觀、中觀和微觀分析，能更有效地發(fā)掘超額收益，使積極管理成為可能。
（二）價值投資
1.價值規(guī)律同樣在證券市場發(fā)揮作用
價值規(guī)律告訴我們，在商品市場上，價格圍繞價值波動。在證券市場上，價值規(guī)律同樣發(fā)揮作用，即上市公司的股票價格也是圍繞其內(nèi)在價值進行波動的，當價格低于其內(nèi)在價值時，應該大膽買入；當價格高于內(nèi)在價值時，應該果斷賣出。
2.在市場規(guī)模不斷擴大及機構(gòu)化、國際化的背景下，價值投資將逐步成為未來中國證券市場主流的投資理念
（1）中國證券市場規(guī)模不斷擴大，少數(shù)機構(gòu)操縱市場與股價的難度越來越大。
從1996年到2005年，股市流通市值增加了243％，而 2005年下半年啟動的“股改”，更是中國股市的重大制度性變革，“股改”之后，非流通股將逐步轉(zhuǎn)為可流通股，中國股市的流通市值將在現(xiàn)有的基礎上翻一番還多，這使得操縱市場的難度進一步加大（見圖1）。
（2）機構(gòu)化。我國證券市場機構(gòu)投資者比重迅速上升，機構(gòu)與散戶的博弈變?yōu)闄C構(gòu)之間的博弈。
（3）國際化。對外開放步伐逐步加快，發(fā)達國家成熟的投資理念對我國的影響逐步加深。從2003年QFII進入中國證券市場以來，截至2005年底，共有34家機構(gòu)獲批QFII資格，累計批準額度56.5億美元，此外，還有很多境外投資機構(gòu)以合資等方式進入中國證券市場。這些境外投資機構(gòu)應用發(fā)達市場成熟的投資理念和投資方法，在全球視角內(nèi)進行價值判斷和投資決策，在取得良好的投資收益的同時，也深深影響了境內(nèi)投資者的投資理念。
3.新興市場下的相對價值投資
（1）中國公司治理結(jié)構(gòu)不完善的情況較為普遍，具有絕對投資價值的品種較少。
（2）“常青樹”較少。在國外成熟證券市場上，曾出現(xiàn)過一些令人艷羨的“百年老店”，使得長期價值投資成為可能。而在中國，大多數(shù)公司受體制機制的局限及經(jīng)濟周期和國家產(chǎn)業(yè)政策的影響較深，業(yè)績起伏較大，往往是“各領一兩年”，常青樹型的上市公司較少。
（3）價值投資理念的確立需要一個不斷反復和確認的過程。需要人們在經(jīng)歷市場風風雨雨的磨練和“教育”之后逐步認識和確立。
4.價值分析為主，技術(shù)分析為輔
股票價格的中長期走勢取決于公司的基本面，但其中短期走勢卻時時受到市場偏好和供求關(guān)系的影響，因此技術(shù)分析具有短期指導作用。任何事物都是波浪式前進的規(guī)律，同樣告訴我們：股票投資的“波浪理論”及在其指導下的波段操作，與價值投資可以并行不悖。
（三）組合優(yōu)化
在優(yōu)中選優(yōu)的基礎上，通過適當分散組合投資，可以降低投資的非系統(tǒng)性風險，獲取風險調(diào)整后的最優(yōu)收益。
三、股票投資策略
（一）價值投資理念下的兩類投資風格
價值低估與業(yè)績成長是股價上漲的根本動力。在價值投資理念的大旗下，又可以分為兩類主要的投資風格：價值投資型與價值增長型或者兩者的完美結(jié)合。
1.價值投資型
價值投資型股票往往具有以下四方面特征：
（1）較低的價格／收益（PE）比率，即低市盈率。
（2）以低于面值的價格出售。
（3）隱藏資產(chǎn)，“公司也許擁有曼哈頓，這是它從印第安人那里買來的，不過遵循良好的會計慣例，把這項購買以成本24美元人賬?！?/p>
（4）長期穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅比率。如果一家上市公司能長期穩(wěn)定地現(xiàn)金分紅，這本身就意味著該公司有穩(wěn)定的經(jīng)營模式、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這也構(gòu)成長期投資價值的一部分。
2.價值增長型
價值投資的另一種風格是價值增長型，這里強調(diào)其內(nèi)在價值隨著業(yè)績的增長而增長。如果說長期價值投資型風格是一種防御型風格的話，價值增長型就是一種進攻型風格。價值增長型股票具有以下四點特征：
（1）處于增長型行業(yè)。
（2）高收益率和高銷售額增長率。
（3）合理的價格收益比。對于高成長的股票而言，其市盈率往往會隨著股價的上升而上升，這是增長預期在價格中的體現(xiàn)，是合理的，但是市盈率不能比增長率高出太多，最好是（P／E）／G小于或等于1.
（4）強大的管理層。
（二）前瞻性是選出好股票的關(guān)鍵
1.對歷史的理解是股票投資的基本功
要做好股票投資，首先要對歷史具有充分的了解和理解，以史為鑒，有助于指導我們現(xiàn)實的投資。
2.買股票就是買企業(yè)的未來
股票價格說到底是對未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，可以說，買股票就是買企業(yè)的未來。這就要求投資者具有前瞻性的眼光，能夠見別人所未見。
3.任何超額利潤都來自于獨到的眼光
從眾心理是投資的大敵，從眾最多讓投資者獲得平均利潤，而不可能獲得超額利潤，更多的時候從眾心理會帶來虧損；獲取超額利潤，必須要有獨到的眼光。要能做到人棄我取，在市場低迷時敢于介入；也要能做到人取我棄，在市場過度樂觀時果斷賣出。
4.在前瞻性基礎上優(yōu)中選優(yōu)
在前瞻性基礎上，還要做到優(yōu)中選優(yōu)，保證投資的成功率。
四、基金投資策略
基金投資與股票投資既有相似之處，也有差異之處，相似之處是指對基金的投資同樣要遵從價值投資理念，選擇投資價值高的品種；不同之處在于基金的估值指標體系與股票有較大差異。在對基金進行投資價值分析時，可以從以下四方面入手：
（一）看過去
看過去是指考察基金公司和基金過去的業(yè)績表現(xiàn)，大致包括三方面內(nèi)容：
1.對既往業(yè)績與風險進行評估
對既往業(yè)績和風險進行評估等于績效評估和歸因分析。收益分析包括對凈值增長率和風險調(diào)整后收益指標的分析 （詹森比率、夏普比率、特雷諾比率等）。經(jīng)過風險調(diào)整后的收益率指標，能更全面地反映基金經(jīng)理對收益和風險的平衡能力。另外，還要對包括主動投資風險度、股票倉位調(diào)整、行業(yè)集中度、股票集中度、基金重倉股特征等指標進行分析。
其中對基金重倉股（前五大市值或者前十大市值）要進行重點研究，重倉股是基金經(jīng)理自上而下和自下而上投資分析的綜合結(jié)果，對判斷基金經(jīng)理的擇股能力有著重要參考意義，因此要對基金重倉股進行認真的對比分析。
2.基金經(jīng)理的素質(zhì)與能力
如果說買股票是買企業(yè)的未來，買企業(yè)的管理層，那么買基金就是買基金公司，具體而言就是買基金經(jīng)理?；饦I(yè)是個智力密集型行業(yè)，其投資業(yè)績主要是依靠管理團隊和基金經(jīng)理的投資管理能力。因此，基金經(jīng)理的投資理念、投資經(jīng)驗、市場感覺、擇股擇時能力，對基金的業(yè)績都有巨大的影響，在選擇基金時，必須對基金經(jīng)理的素質(zhì)和能力進行全面的考察。
3.管理團隊
管理團隊是基金公司經(jīng)營的核心，其對個體基金投資業(yè)績的影響不容忽視，特別是對不突出明星基金經(jīng)理，而更注重整體管理的基金管理公司而言，其意義更為重要。因此，管理團隊也是選擇基金的重要指標。
（二）看現(xiàn)在
看現(xiàn)在包括三方面內(nèi)容，首先是當前股市的估值水平，即市場點位，其次是備選基金在當前市場估值水平下的應對措施，這主要體現(xiàn)在股票倉位上，最后是基金公司的人員有無變動。
1.市場點位
市場點位代表市場的估值水平，如果當前點位較低，進一步上升空間較大，則作為投資者可以加大對基金的投資力度，或者選擇股票倉位較高的基金；如果當前點位已經(jīng)比較高，估值水平已經(jīng)較為充分，市場下跌的風險較大，則可以減少對墓金的投資力度，或者選擇股票倉位較低的基金。
2.股票倉位
對股票倉位的選擇需要結(jié)合投資者對市場點位和估值水平的判斷進行。如果投資者認為當前市場點位較低，可以選擇股票倉位較高的基金，反之則選擇股票倉位較低的基金。但問題在于目前我國基金信息披露是按季度進行，投資者只能了解上季度末的倉位情況，信息有些滯后，要想實時了解基金倉位，只能通過基金凈值變動進行估算，但這種估算的準確度不是很高。
3.人員變動
考察人員變動主要是看管理團隊、投資團隊、研究團隊等投資核心人員有無大的變動，如果一些重要的人員如總經(jīng)理、投資總監(jiān)、明星基金經(jīng)理等離職，則對于未來基金的業(yè)績會帶來一定的不確定性。
（三）看未來
“看未來”主要是對基金組合未來的收益和風險狀況進行預測分析，包括四方面內(nèi)容：
1.股票組合分析
對備選基金組合中個股尤其是重倉股的基本面進行分析，進行收益預測和估值分析。
2.規(guī)避風險
對股票組合的行業(yè)集中度、個股集中度、歷史波動率等風險指標進行分析，對基金組合的風險進行評估。同時對其組合中的個股進行認真研究，避免踩到“地雷”。
3.評估增長潛力
通過對組合中個股的收益和估值情況的預測，可以對基金凈值的增長情況進行預測，來衡量備選基金的增長潛力。
4.基金的“期限結(jié)構(gòu)”
在選擇封閉式基金時，要考慮基金的剩余期限，根據(jù)市場走勢和基金凈值變動預測進行基金剩余期限的合理搭配。
（四）看價格
“看價格”主要是指對封閉式基金的折價率進行分析，在其他條件相同的情況下，選擇折價率相對較高的基金。
五、投資流程與方法
好的投資結(jié)果是建立在好的投資流程和投資方法基礎上的，將投資決策的各個步驟進行合理地安排和整合，可以有效地將基本面與技術(shù)面研究、定性與定量分析、時機選擇以及風險控制等結(jié)合起來，實現(xiàn)投資研究一體化、風險控制與投資交易并重。投資流程應該包括以下幾個步驟：
研究先行—實地考察—價值評估—比較分析—技術(shù)分析—決策選擇—買賣交易。
1.研究先行。進行自上而下的宏觀研究與自下而上的微觀分析，對行業(yè)以及股票的基本面進行了解。
2.實地考察。對企業(yè)進行實地調(diào)研，一方面了解企業(yè)未來經(jīng)營發(fā)展情況，一方面也是對企業(yè)公開的報告和報表中的信息進行核實。
3.價值評估。在研究和實地考察的基礎上，從上市公司基本面角度進行數(shù)量化分析，對股票價值進行評估。
4.比較分析。將股票的估值指標與同類企業(yè)以及大盤進行比較，確認其估值高低。
良好的公司背景
根據(jù)中國銀河證券股份公司基金研究中心《中國證券投資基金2007年行業(yè)統(tǒng)計報告》，截止2007年末，南方基金管理公司共管理有14只基金，份額總規(guī)模為1233.8億份，資產(chǎn)總規(guī)模為1929.54億元，市場占比5.89％，在全部58家基金公司中排名第4位。
南方基金管理公司的股票投資管理能力排名一直處在全市場里中等且有時略微較為靠前的位置?；饘I(yè)理財講究的是“在長跑中取勝”，正是由于這種連續(xù)的、穩(wěn)定的市場排名，最終促成了該公司的股票投資管理能力多年度連續(xù)排名能夠處于市場中更為靠前的位置，通過對于該公司“過去3年”、“過去4年”、“過去5年”連續(xù)排名的匯總統(tǒng)計，可以發(fā)現(xiàn)，該公司均處于全市場前三分之一的位置，穩(wěn)定領先的優(yōu)勢十分明顯。
作為一家老公司，南方基金管理公司旗下的基金產(chǎn)品線結(jié)構(gòu)特點鮮明：基金數(shù)量較多，基金種類較少。該公司的產(chǎn)品發(fā)展戰(zhàn)略較為簡潔、實用，便于投資者在簡潔高效的市場層面上做好資產(chǎn)配置。該公司的基金產(chǎn)品僅集中在產(chǎn)品線上的兩個端點，即一邊是高風險、高收益類的股票型基金，另一邊是低風險、低收益型的債券型基金、貨幣市場基金。
經(jīng)典的產(chǎn)品設計
針對全流通時代新的市場估值體系的建立，南方基金管理有限公司適時推出南方優(yōu)選價值基金，以實業(yè)投資的眼光和選擇標準出發(fā)，把投資基礎建立在公司內(nèi)在資產(chǎn)價值之上。按照傳統(tǒng)的、經(jīng)典的投資理論，南方優(yōu)選價值股票基金就是一只價值型基金。該基金認為價值型股票有這樣兩個特征：（1）上市公司現(xiàn)有的賬面資產(chǎn)價值能夠為股票投資提供價值保障；（2）上市公司盈利能力持續(xù)穩(wěn)定或處于經(jīng)營反轉(zhuǎn)狀態(tài)，能夠在未來釋放價值。為此，該基金將根據(jù)證監(jiān)會的行業(yè)分類標準，以各行業(yè)統(tǒng)一適用的會計原則與會計標準對上市公司的凈資產(chǎn)進行統(tǒng)一調(diào)整，按各行業(yè)上市公司的調(diào)整后凈資產(chǎn)計算P/B指標，按調(diào)整后的P/B指標由低到高進行排序，初步選取各行業(yè)排名前50％的股票；在此基礎上，進一步選取ROE不低于8％的股票；在符合以上條件的上市公司中，選擇未來兩年預期盈利增長高于GDP增長的個股，構(gòu)造“優(yōu)選價值股票備選庫”。
對于“優(yōu)選價值股票備選庫”中的股票，該基金將以定性和定量分析相結(jié)合的方法，同時注重對上市公司的現(xiàn)有資產(chǎn)價值與未來價值釋放能力兩方面的分析，優(yōu)選個股，構(gòu)建組合。對于上市公司的現(xiàn)有資產(chǎn)價值分析，該基金將側(cè)重于分析公司的凈資產(chǎn)構(gòu)成、調(diào)整后凈資產(chǎn)、資產(chǎn)的重置價值；對于未來價值釋放能力分析，該基金將側(cè)重于分析公司的行業(yè)增長空間、行業(yè)結(jié)構(gòu)、上下游地位、競爭優(yōu)勢、管理能力。在分析過程中，該基金將重點關(guān)注以下六個方面的指標：資產(chǎn)質(zhì)量、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、盈利能力、盈利質(zhì)量、成長能力、運營能力，并根據(jù)上市公司過去3年凈資產(chǎn)收益率和毛利率變化趨勢的情況，結(jié)合目標公司未來基本面可能發(fā)生的變化，確定符合優(yōu)選價值股票特征的品種進行重點投資。
另外，該基金在確定投票投資的時候還會結(jié)合“自上而下”的行業(yè)分析，根據(jù)宏觀經(jīng)濟運行狀況、上下游行業(yè)運行態(tài)勢與利益分配的觀察來確定優(yōu)勢或景氣行業(yè)，以發(fā)現(xiàn)能夠改變個股未來價值釋放能力的系統(tǒng)性條件，從而以最低的組合風險優(yōu)選并確定優(yōu)質(zhì)的股票組合。在具體的投資運作策略方面，該基金將會以中長期持有優(yōu)選的價值股為主，并輔以積極主動的波段操作。
股票型基金適合當前市場
選擇在當前這樣的時機發(fā)行股票型基金，是因為南方基金管理公司對于基礎市場行情的未來發(fā)展趨勢有著自己的看法。他們認為，2006年、2007年A股市場那種單邊上揚的牛市行情在2008年將暫告一個段落，股票市場行情將會進入牛市休整期，行情走勢將會呈現(xiàn)出反復震蕩的格局。在前期的大調(diào)整過程中，一些主流上市公司的估值已進入可投資的合理范圍，同時大小非減持年內(nèi)高峰暫告一個段落，奧運臨近將活躍國內(nèi)政經(jīng)氣氛，使得階段性反彈機會并不乏見。
中國銀河證券研究所認為，前期市場下跌的諸多因素都已經(jīng)得到了很大程度的緩解，各種因素都在朝有利于市場發(fā)展的積極方向轉(zhuǎn)變，盡管投資者信心的轉(zhuǎn)變需要一個過程，多空雙方的交鋒還比較激烈，但股票市場行情的后市發(fā)展趨勢已經(jīng)不再看淡。具體來說有理由：（1）經(jīng)濟恢復常態(tài)增長，扭轉(zhuǎn)了市場的悲觀預期；（2）宏觀調(diào)控壓力減輕；（3）上市公司2008年一季度業(yè)績繼續(xù)高增長；（4）A股市場的高估值風險得到了釋放，目前A股市場無論從動態(tài)估值還是靜態(tài)估值看都已經(jīng)被嚴重低估；（5）二季度市場資金供求壓力顯著減輕；（6）市場回暖，對A股的負面影響基本消除；（7）近期政策利好頻頻出臺，未來還可能繼續(xù)出臺有利于市場發(fā)展的政策措施；（8）二季度工業(yè)生產(chǎn)旺季來臨，企業(yè)效益提高有助于股市上漲。
從另外一個角度來看，目前的開放式基金營銷局面很不樂觀，大量基金滯銷。但過往經(jīng)驗顯示：當基金營銷出現(xiàn)異?；鸨闆r的時候，往往會是市場大幅單邊上升累積到相當程度后，調(diào)動了大眾的獲利幻覺和喧囂的投資情緒所致，剛剛過去的2007年就曾經(jīng)有過很多次這種情況，其實那往往是投資者需要謹慎面對基礎市場風險的時候；而基金營銷出現(xiàn)當前這種情況的時候，通常是在股票市場行情大幅連續(xù)下跌后，巨大的虧損極度壓抑了投資者的情緒所致。因此說，當前的基礎市場行情情況可能恰好是一個較好的投資機會。
基金經(jīng)理能力較強
盡管信托產(chǎn)品的清償風險得到了化解，但由此引出的一系列問題值得深思，如何認識這次潛在的信托清償風險的性質(zhì)？未來是否有更制度化的安排來解決這類問題？本文擬對此進行討論和分析。
一、法人股投資信托――曾經(jīng)產(chǎn)品創(chuàng)新的典范
法人股投資信托的產(chǎn)生，依賴于我國A股市場長期存在流通股和非流通股之分的制度背景。作為非流通股不能通過證券交易所公開交易，只能在法律許可的范圍，由特定的機構(gòu)和部門持有，個人投資者是無法直接投資非流通股的。盡管非流通股不能流通，但是投資非流通股卻能獲得較高的收益。因為非流通股的流通限制使得其價格只能依據(jù)上市公司的凈資產(chǎn)為基準來確定，通常只有相對應的流通股股價的1/3或者更低，而根據(jù)“同股同權(quán)”的原則，非流通股可以享受與流通股相同的分紅權(quán)，這樣在收益一定的前提下，不同的投資成本，非流通股的股本回報率通常是流通股股東的3倍以上。
較高的股本回報率吸引了大量的投資人，當然也包括一些個人投資者，由于非流通股有國有股和法人股之分，國有股包括國家股和國有法人股，法人股主要指社會法人股。非流通股的股權(quán)性質(zhì)決定了個人是不能持有非流通股的，在制度的硬性約束與市場的潛在需求之間，信托投資公司發(fā)掘了其中蘊藏的市場機會，適時推出了法人股投資信托這一創(chuàng)新的信托產(chǎn)品，滿足了市場的需求。
所謂法人股投資信托是指由信托投資公司通過信托計劃集合個人投資者的資金，并代表個人投資人以機構(gòu)投資者的身份進行法人股投資，獲取的收益根據(jù)信托合約的規(guī)定，在信托投資公司與個人投資人之間進行分配。通過這種方式個人投資者借助信托投資公司的幫助，獲得了一條合法的投資渠道。
從2003年中融信托推出首例“強生控股法人股投資資金信托計劃”以來，市場陸續(xù)推出了多個法人股投資信托，如下表所示：
應該說，從已推出的法人股投資信托來看，市場的反應是不錯的，因為個人投資者對法人股投資信托的收益率充滿了憧憬：
首先發(fā)行信托計劃的法人股所對應的上市公司的質(zhì)地較好，其每年的股權(quán)回報穩(wěn)定，成為了投資者獲取收益的基本來源。
其次法人股投資信托通常安排了法人股股權(quán)到期按照凈資產(chǎn)的一定溢價向第三方轉(zhuǎn)讓的機制。在信托存續(xù)期內(nèi)，由于業(yè)績優(yōu)良的上市公司會因為快速成長為股東帶來股東權(quán)益的增加，或者可以通過配股、增發(fā)等再融資方式為股東帶來資本的增值，從而增加法人股對應的凈資產(chǎn)，為個人投資者帶來收益。
最后也是最吸引個人投資者的收益來源于不可流通的法人股權(quán)實現(xiàn)了流通后，帶來的巨大收益。由于流通股與非流通股之間存在的巨大價差，盡管不明確最終法人股流通的方式，但是其中的想象空間成為了個人投資者預期投資法人股投資信托最大的潛在收益來源。
但是2005年股改的正式推出，使得法人股投資信托預期的美好盈利前景受到了極大的影響。
二、股權(quán)分置改革對法人股投資信托的沖擊
2005年4月29日證監(jiān)會了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，宣布了股權(quán)分置改革試點工作的啟動，而股改的推出不可避免使法人股投資信托面臨如下四個問題：1、法人股投資信托受讓的法人股是否參與股改，通過支付對價從而實現(xiàn)上市流通？2、如果參與股改支付對價，則對價標準應如何確定？3、該對價標準應由誰來主張和確定？4、如果股改方案不利于信托法人股的受益人，則信托收益該如何保證？
這些問題的產(chǎn)生與信托法人股自身的特殊性密切相關(guān)。與通常理解的市場上的法人股相比，信托法人股特殊性表現(xiàn)為：1、信托法人股的定價通常是以受讓時上市公司每股凈資產(chǎn)為參照標準，比如長電科技法人股投資信托的轉(zhuǎn)讓價為2.21，盡管低于2004年3季度每股2.38元的凈資產(chǎn)，但是遠遠高于原始法人股股東1元的成本價，這導致了在股改過程中，由于非流通股東在獲取股權(quán)的成本不一致，能夠支付的對價存在顯著的差異；2、在法人股投資信托計劃中通常規(guī)定了2-3年的信托存續(xù)期，這意味著信托委托人通常都是短期投資人，信托計劃到期后變現(xiàn)獲利出局。但是隨著股改，法人股作為非流通股即使獲得了流通權(quán)，但是通常存在一個禁售期的限制，這意味著獲得了流通權(quán)的法人股在信托到期后并不能通過變現(xiàn)的方式直接進行清償。
基于這些特殊性，解決法人股投資信托面臨的這些問題的關(guān)鍵就是計算參與股改的信托法人股的真實價值，只有知道了其中的成本收益，才能采取措施維護法人股投資信托受益人的利益。
為了清楚地說明這一點，我們通過構(gòu)建基于股票扣減率（haircut）的非流通股定價模型來計算信托法人股股東面臨的風險。所謂股票扣減率（haircut），原意是剪發(fā)的意思，在這里借喻將股票價值中反映風險的部分剔除掉，比如股票質(zhì)押貸款中市價100萬的股票可能只能獲得80萬的貸款，其中的20萬就是剔除掉的股票風險價值。
對于獲得流通權(quán)的非流通股股東而言，支付對價后形成的流通股票的自然除權(quán)價并不是其真正能夠?qū)崿F(xiàn)的價值，因為考慮到禁售期內(nèi)股價的變化以及自身到期變現(xiàn)活動可能對股價產(chǎn)生的影響，最終非流通股股東的變現(xiàn)價格低于自然除權(quán)時的市場價格，這一差額稱之為股票扣減率。
形成股票扣減率的風險主要來源兩個部分：價格風險和流動性風險。借助VaR的概念，價格風險可以定義為：在一定的持有期，一定的置信水平下因股價變動可能承擔的最大損失，表示為：
該指標的設計考慮到兩個影響股票流動性的因素，即股票換手率和流通市值。換手率體現(xiàn)了股票交易的活躍程度，而流通市值則反映了可交易股票的市場容量。在這兩個變量構(gòu)造的流動性指標中，換手率的倒數(shù)反映了一只股票在外流通的所有股份全部換手一次所需要的平均時間，而非流通股與總股本的商反映了需要變現(xiàn)的股票占所有流通股股份的比例，兩者的乘積可以看成是變現(xiàn)所持有的股票需要的平均時間，即變現(xiàn)時間，用于度量股票的流動性風險。
根據(jù)VaR的思想，在前面計算的個股日風險值和變現(xiàn)時間的基礎上，利用下式可以計算出股票的風險綜合度量指標――股票扣減率（haircut）：
該指標實際上就是股票持有期為變現(xiàn)時間的風險值，即在變現(xiàn)期間內(nèi)，股票的價值在置信度水平下可能下跌的最大幅度。
在明確了信托法人股真實價值計算的方法后，我們選擇中融國投推出的“強生控股法人股投資信托”和華寶信托推出的“長電科技法人股投資信托”為例，具體計算法人股投資信托持有人在股改中的收益和成本。
“強生控股法人股投資信托”以每股4.15元受讓2595.78萬股強生控股法人股，共籌集資金10772.5萬元。截至目前，該法人股獲得上市公司的兩次股息分紅，分別是2003年末的10送3.5股和2004年末的10送2股轉(zhuǎn)增3股，信托法人股股數(shù)總計為5256.45萬股。根據(jù)信托計劃中對信托收益的約定，投資人將獲得5%―15%的投資收益，在這里我們不考慮投資者獲得的收益（否則投資者的虧損更嚴重），只考慮其收回本金條件下的盈虧平衡點。據(jù)此計算，則信托期滿法人股的每股轉(zhuǎn)讓價格應不低于2595.78×4.15÷5256.45=2.05元。假設現(xiàn)有股本保持到信托期滿（2006年10月）不再變動，按10送3.2的方案實行股改（參照長電科技的股改方案），則信托法人股的每股上市流通價格應不低于2.05×10÷(10-3.2)=3.014 元。
考慮到信托法人股支付對價后的禁售期，需要對股權(quán)的真實價值進行一定的扣減。在天相股票分析系統(tǒng)中，選取強生控股2005年4月30至2005年10月28日每日的收盤價和成交量，計算該股每日的波動率δ和日均還手率t，分別為2.89%和1.45%。再選取該股10月28日前20日收盤價的均價4.06元作為股價。根據(jù)股改前非流通股總數(shù)為29092.1萬股，按照10送3.2股的方案，可得非流通股股東預期減持的總股數(shù)N非流通為29092.1×(1×(1-0.32)=19782.63 萬股，按照95%的置信區(qū)間（置信系數(shù)為1.65），將以上參數(shù)帶入股票扣減率公式，可得強生控股非流通股的股票扣減率為0.58元。按照流通股股東每10股獲得3.2股的方案計算，以4.06元作為股改前強生控股的收盤價，送股后自然除權(quán)，這個價格變?yōu)?.06÷(1+0.32)=3.08元，在此基礎上考慮股票扣減率，實際上非流通股股東獲得的股票真實價值為3.08-0.58=2.5元，與信托法人股3.01元的成本價相比，虧損0.52元，虧損比例為17.32%。
同理可計算出長電科技的股票扣減率為2.12元，獲得流通權(quán)的信托法人股的股票真實價值為 4.8-2.12=2.68元，而長電科技法人股投資信托的受讓價為2.21元，2004年末每10股派0.4元（稅后），則除權(quán)后價格為2.21-0.04=2.17元，考慮到10送3.2的對價方案，則信托法人股的每股上市流通價格應不低于2.17×10÷(1-3.2)=3.19元，法人股投資信托持有人的虧損額為0.51元，虧損比例為16.1%。具體計算結(jié)果如下表所示：
通過以上計算，可以清楚地發(fā)現(xiàn)信托投資公司曾經(jīng)開發(fā)的，被市場賦予厚望的創(chuàng)新產(chǎn)品法人股投資信托，在全流通的實施真正來臨時，卻由于股改的執(zhí)行政策與預期的巨大差異，處于一個非常尷尬的處境中。作為受托人的信托投資公司，不得不為曾經(jīng)產(chǎn)品設計中的不周延而品嘗苦果。截至目前，盡管強生控股的股改方案仍然沒有推出。
三、信托產(chǎn)品清償風險――一個不得不面對的挑戰(zhàn)
由法人股投資信托面臨的問題引出了信托產(chǎn)品清償風險，是整個信托行業(yè)不得不面臨的巨大挑戰(zhàn)，而且隨著前期推出的大量信托產(chǎn)品陸續(xù)到期，這一問題日益凸現(xiàn)。據(jù)估計，2005-2006年期間，整個信托行業(yè)面臨的兌付總金額將突破500億元的規(guī)模，在這一過程中，不可避免會出現(xiàn)個別產(chǎn)品不能到期清償?shù)娘L險。根據(jù)銀監(jiān)會的統(tǒng)計，截至2005年5月末，已有部分信托項目到期未能按時清算，其中股票投資業(yè)務占比11%，房地產(chǎn)類業(yè)務占比61%，有些信托投資公司對無法按時清算的信托項目采取展期，固有資金墊付、關(guān)聯(lián)交易購買、發(fā)新的信托計劃置換等方式將風險后置。這只會導致風險的進一步積累，從而引發(fā)信托投資公司，甚至整個行業(yè)風險的發(fā)生。金信信托在2005年末被勒令停業(yè)整頓造成的負面影響充分說明了這一點。
造成信托產(chǎn)品到期不能清償?shù)脑蚝芏?，除了個別是因為信托投資公司惡意欺詐侵害委托人利益的行為以外，絕大部分是因為項目本身的風險造成的，以此次法人股投資信托而言，政策環(huán)境的變化以及產(chǎn)品設計過程中對風險認識不足是導致此次產(chǎn)品面臨清償風險的重要原因。在這一過程中，信托投資公司作為受托人，按照信托契約忠實地履行了相應的管理義務，而信托產(chǎn)品受益人在購買該產(chǎn)品時并沒有受到明顯的誤導或欺詐，在正常情況下，相應的投資風險應該由信托產(chǎn)品投資人自身承擔，信托投資公司作為受托人并不因此而面臨投資人追償?shù)娘L險。
從理論上來說這是對的，但從現(xiàn)實的情況來看，無論是監(jiān)管層還是信托投資公司本身對于清償風險的出現(xiàn)如臨大敵，采取各種方式予以化解，期望實現(xiàn)清償零風險。對于二者的反差，值得深思。
信托就其本意而言就是委托方基于對受托方的信任，以財產(chǎn)為紐帶，由受托方進行管理和處分的方式，信任是整個信托行為的基礎。在原先的民事信托中，這種信任是建立在對個人的品格熟悉基礎上的，是基于人與人之間特定關(guān)系的信任。而在當前的商事信托中，由于受托方通常是法人機構(gòu)，委托方與受托方之間的關(guān)系也不如民事信托中人與人之間特定關(guān)系那么緊密，所以信托行為涉及的關(guān)系更加復雜，需要一整套強制性的制度來保證這種信任關(guān)系得以維持，這些制度包括：受托機構(gòu)的資本充足率要求、受托機構(gòu)的法人治理結(jié)構(gòu)要求、受托機構(gòu)的信息披露要求等等，這些制度維系了委托人對受托機構(gòu)的信任：受托機構(gòu)會采取各種措施提高財產(chǎn)管理的效率，但是投資過程中風險是客觀存在的，受托機構(gòu)只能降低或分散風險，卻不能消除風險，只要受托機構(gòu)基于誠信和謹慎原則，即使出現(xiàn)投資損失，委托人也愿意以財產(chǎn)承擔相應的損失，這構(gòu)成了整個信托行為的邏輯主線。
現(xiàn)在的問題是制度的缺位，使得這種信任關(guān)系受到嚴重破壞。首先從已披露的違規(guī)案例來看，信托公司法人治理結(jié)構(gòu)混亂，控股股東利用關(guān)聯(lián)交易侵占委托人利益，導致嚴重的利益沖突。其次當信托公司由于以上欺詐行為需要以固有財產(chǎn)承擔賠償責任時，委托人發(fā)現(xiàn)信托公司資本充足率要求如同虛設，虛假出資、資本充足率不足使得委托人的損失不能得到有效彌補，第三信托行業(yè)信息披露制度不夠完善，信托公司不透明的經(jīng)營管理在“慶泰”、“金新”、“金信”事件中引起了社會的重視，隨著問題信托公司的曝光，公眾在缺乏必要的信息的情況下對其他合規(guī)經(jīng)營的信托公司也產(chǎn)生了懷疑，從而導致了整個信托行業(yè)面臨著信任危機。
在這種情況下，盡管監(jiān)管層以“嚴防死守”的態(tài)度對待信托產(chǎn)品的清償風險，如果不能從制度缺位上予以彌補，僅僅突出對出現(xiàn)風險信托投資公司的“一票否決”，盡管初衷是好的，但效果卻可能適得其反。在這樣的政策取向下，一旦信托投資公司出現(xiàn)投資失敗，從監(jiān)管者的角度，由于信息的不對稱，根本不能區(qū)分原因是市場、政策等不可控因素還是內(nèi)部管理或道德風險因素造成，最簡單的辦法就是采取誰出事誰退出的方式。但這種結(jié)果卻會導致這樣的現(xiàn)象：穩(wěn)健經(jīng)營的信托公司因為不愿意承擔這種“突然死亡”式的高風險而退出該領域，而激進型的信托公司抱著“博一把”的想法進入這一領域，其最終出現(xiàn)的結(jié)果可能類似經(jīng)濟學所稱的“逆向選擇”，進入這個領域的都是風險偏好的經(jīng)營者，這一結(jié)果顯然是監(jiān)管者最不愿意見到的。
這一問題解決的關(guān)鍵不在于誰應該為最終的風險“買單”，而在于“買單者”對風險的預期與風險的承擔能力是否匹配。因為信托公司在整個信托過程中處于受人之托，代人理財?shù)慕巧?，只要自身基于誠信和謹慎的原則處理信托事務，最終的結(jié)果所帶來的風險和收益都是由委托人來承擔，所以委托人才是真正的風險“買單者”。
對于委托人而言，其心甘情愿“買單”的理由只能來源于他對信托這一游戲規(guī)則的認可和理解，就像股民炒股一樣，“入市有風險，損益自己擔”。所以現(xiàn)階段監(jiān)管的重點應該放在信托投資公司在產(chǎn)品銷售和運作中是否如實向委托人披露了相關(guān)信息，信托投資公司是否有完善的內(nèi)控制度，防止項目運作過程中可能出現(xiàn)的道德風險和利益沖突，委托人是否滿足私募的條件，是否有足夠的風險識別能力和承受能力。
只有解決了這些問題，籠統(tǒng)的風險才能細分，各個參與主體才會根據(jù)自身的預期和能力獨立承擔或回避這些風險，最終監(jiān)管者也就不會為出現(xiàn)清償風險而犯愁了。
四、完善相關(guān)監(jiān)管制度，構(gòu)建信托行業(yè)發(fā)展的長效機制
創(chuàng)新是整個信托行業(yè)發(fā)展的原動力，但是信托產(chǎn)品創(chuàng)新可能存在的潛在風險以及由此引發(fā)的巨大負面影響使得信托投資公司處于進退兩難的窘境。在這一背景下，完善相關(guān)制度，培育符合信托行業(yè)特征的風險分擔機制，以此形成信托行業(yè)發(fā)展的長效機制成為了各方的共識。在這方面，結(jié)合目前出臺的監(jiān)管政策，我們可以看出梳理出未來信托監(jiān)管的總體思路，如下表所示：
總體來看，這些監(jiān)管政策與措施大致可以分為兩個類型：
一是短期直接的措施，主要目的是督促信托投資公司提高風險意識，強化內(nèi)部管理，避免在具體業(yè)務開展過程中的不規(guī)范行為可能導致的清償風險。作為針對當前制度缺位背景下的權(quán)宜之計，盡管對具體政策中的某些規(guī)定和可能的監(jiān)管效果有一定的爭議，但這一做法本身是必要和及時。
二是長期和間接的措施，主要是從制度層面，彌補原有的制度缺位。這些措施具有基礎性的作用，其核心就是恢復信托的本質(zhì)，構(gòu)建新的信托市場風險承擔機制，促進信托產(chǎn)品創(chuàng)新的持續(xù)長效。
在這類政策措施中，基石就是構(gòu)建信托投資公司完善的公司治理結(jié)構(gòu)和健全的內(nèi)控制度，這是信托投資公司作為受托人贏得委托人信任的制度基礎。這一要求直接體現(xiàn)在《信托投資公司治理指引》（草案）和《關(guān)于進一步加強信托投資公司內(nèi)部控制管理有關(guān)問題的通知》所體現(xiàn)出來的明確的政策導向。在此基礎上，信托投資公司信息披露制度作為其中關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，配合擬推出的信托投資公司的評級制度，將直接促使行業(yè)的分化。這些政策的核心是向市場提供了受托人能力的識別信號，有利于市場據(jù)此建立自身的風險評價標準，并根據(jù)這一信號調(diào)整自身的行為，從而通過市場眾多投資者的行為形成了對信托投資公司的外部約束，促使其規(guī)范經(jīng)營，而這一結(jié)果反過來也保護了信托投資公司，實現(xiàn)了投資風險由投資者承擔的結(jié)果，理順了目前信托市場失衡的風險承擔模式。
