時間：2023-08-10 09:22:29
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任何投資都是有風險的,風險不僅存在于價格變化之中,也可能存在于信用之中。因此正確評估債券投資風險,明確未來可能遭受的損失,是投資者在投資決策之前必須的工作。當然,在同樣的債券市場,不同投資者的收益是不盡相同的,這其中存在著投資技巧的問題。對于不同類型的投資者,投資的技巧是不相同的。因此在對債券進行分析之前,有必要首先來關(guān)心一下投資債券的風險何在。投資債券,可能會面臨哪幾方面的風險。債券投資是投資者通過購買各種債券進行的對外投資,它是證券投資的一個重要組成部分。一般來說,債券按其發(fā)行主體的不同,分為政府債券、金融債券和公司債券。債券投資的風險是指債券預(yù)期收益變動的可能性及變動幅度,債券投資的風險是普遍存在的。與債券投資相關(guān)的所有風險稱為總風險。
1.違約風險
違約風險,是指發(fā)行債券的借款人不能按時支付債券利息或償還本金,而給債券投資者帶來損失的風險。在所有債券之中,財政部發(fā)行的國債,由于有政府作擔保,往往被市場認為是金邊債券,所以沒有違約風險。但除中央政府以外的地方政府和公司發(fā)行的債券則或多或少地有違約風險。因此,信用評級機構(gòu)要對債券進行評價,以反映其違約風險。一般來說,如果市場認為一種債券的違約風險相對較高,那么就會要求債券的收益率要較高,從而彌補可能承受的損失。
2.利率風險
債券的利率風險,是指由于利率變動而使投資者遭受損失的風險。毫無疑問,利率是影響債券價格的重要因素之一:當利率提高時,債券的價格就降低;當利率降低時,債券的價格就會上升。由于債券價格會隨利率變動,所以即便是沒有違約風險的國債也會存在利率風險。
3.購買力風險
購買力風險,是指由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的風險。通貨膨脹期間,投資者實際利率應(yīng)該是票面利率扣除通貨膨脹率。若債券利率為10%,通貨膨脹率為8%,則實際的收益率只有2%,購買力風險是債券投資中最常出現(xiàn)的一種風險。實際上,在20世紀80年代末到90年代初,由于國民經(jīng)濟一直處于高通貨膨脹的狀態(tài),我國發(fā)行的國債銷路并不好。
4.變現(xiàn)能力風險
變現(xiàn)能力風險,是指投資者在短期內(nèi)無法以合理的價格賣掉債券的風險。如果投資者遇到一個更好的投資機會,他想出售現(xiàn)有債券,但短期內(nèi)找不到愿意出合理價格的買主,要把價格降到很低或者很長時間才能找到買主,那么,他不是遭受降低損失,就是喪失新的投資機會。
5.經(jīng)營風險
經(jīng)營風險,是指發(fā)行債券的單位管理與決策人員在其經(jīng)營管理過程中發(fā)生失誤,導致資產(chǎn)減少而使債券投資者遭受損失。
二、我國債券投資的風險防范措施
1.選擇多樣化的債券投資方式
所謂債券投資方式多樣化,一是指投資者將自己的資金分別投資于不同種類的債券,如國債、金融債券、公司債券等。各種債券的收益和風險是各不相同的,如果將資金集中投資于某一種債券可能會產(chǎn)生種種不利后果,如把所有資金全部用來購買國債,這種投資行為盡管非常安全、風險很低,但由于國債利率相對較低,這樣做使得投資者失去投資公司債券所能得到的高收益;如果全部資金用來投資于高收益的低等級公司債券,收益可能會很高,但缺乏安全性,也很可能會遇到經(jīng)營風險和違約風險,最終連同高收益的承諾也可能變?yōu)橐粓隹?。而投資種類分散化的做法可以達到分散風險、穩(wěn)定收益的目的。二是指投資者將自己的資金分散投資在不同期限的債券上,債券的期限本身就孕育著風險,期限越長,風險越大,而收益也相對較高,反之債券期限短,風險小,收益也少。如果把全部投資都投在期限長的債券上,一旦發(fā)生風險,就會猝不及防,其損失就難以避免。因此,在購買債券時,有必要多選擇一些期限不同的債券,以防不測。投資者手中經(jīng)常保持短期、中期、長期的債券,不論什么時候,總有一部分即將到期的債券,當它到期后,又把資金投資到最長期的證券中去。
2.把握合適的債券投資時機
所謂把握合適的債券投資時機是指投資者在進行投資時,一方面要結(jié)合自身的實際情況,即自己單位或個人能夠支配的長期資金數(shù)量,一般而言,我國大部分單位能夠支配的長期資金十分有限,能用于債券投資的僅僅是一些暫時閑置的資金。采取期限短期化既能使債券具有高度的流動性,又能取得高于銀行存款的收益。由于所投資的債券期限短,投資者一旦需要資金時,能夠迅速轉(zhuǎn)讓,滿足生產(chǎn)經(jīng)營的需要。采取這種投資方式能保持資金的流動性和靈活性。另一方面需要密切注意利率的變化,利率提高時,債券的價格就降低,此時便存在風險,但若是進行短期投資,就可以迅速的找到高收益投資機會,反之,若利率下降,長期債券卻能保持高收益。
3.必須注意不健康的投資心理
要防范風險還必須注意一些不健康的投資心理,如盲目跟風往往容易上當,受暗中興風作浪、操縱市場人的欺騙;貪得無厭,往往容易錯過有利的買賣時機;賭博心理,孤注一擲的結(jié)果往往會導致血本無歸;嫌貴貪低,過分貪圖便宜,容易持有一堆蝕本貨,最終不得不拋棄而一無所獲。
總之,債券投資是一種風險投資,那么,投資者在進行投資時,必須對各類風險有比較全面的認識,并對其加以測算和衡量,同時,采取多種方式規(guī)避風險,力求在一定的風險水平下使投資收益最高。
參考文獻:
[1]詹姆斯•C•范霍恩.現(xiàn)代財務(wù)管理(第十版)[M].北京:經(jīng)濟科學出版社,1999.
做一名真正的投資者
格雷厄姆認為，雖然投機行為在證券市場上有它一定的定位，但由于投機者僅僅為了尋求利潤而不注重對股票內(nèi)在價值的分析，往往容易受到“市場先生”的左右，陷入盲目投資的誤區(qū)，股市一旦發(fā)生大的波動常常使他們陷于血本無歸的境地。而謹慎的投資者只在充分研究的基礎(chǔ)上才做出投資決策，所冒風險要少得多，而且可以獲得穩(wěn)定的收益。
注意規(guī)避風險
一般人認為在股市中利潤與風險始終是成正比的，而在格雷厄姆看來，這是一種誤解。
格雷厄姆認為，通過最大限度的降低風險而獲得利潤，甚至是無風險而獲利，這在實質(zhì)上是高利潤；在低風險的策略下獲取高利潤也并非沒有可能；高風險與高利潤并沒有直接的聯(lián)系，往往是投資者冒了很大的風險，而收獲的卻只是風險本身，即慘遭虧損，甚至血本無歸。投資者不能靠莽撞投資，而應(yīng)學會理智投資，時刻注意對投資風險的規(guī)避。
以懷疑的態(tài)度去了解企業(yè)
一家公司的股價在其未來業(yè)績的帶動下不斷向上攀升，投資者切忌盲目追漲，而應(yīng)以懷疑的態(tài)度去了解這家公司的真實狀況。因為即使是采取最嚴格的會計準則，近期內(nèi)的盈余也可能是會計師所偽造的。而且公司采用不同的會計政策對公司核算出來的業(yè)績也會造成很大差異。投資者應(yīng)注意仔細分析這些新產(chǎn)生的業(yè)績增長是真正意義上的增長，還是由于所采用的會計政策帶來的，特別是對會計報告的附注內(nèi)容更要多加留意。任何不正確的預(yù)期都會歪曲企業(yè)的面貌，投資者必須盡可能準確地做出評估，并且密切注意其后續(xù)發(fā)展。
當懷疑產(chǎn)生時，想想品質(zhì)方面的問題
如果一家公司營運不錯，負債率低，資本收益率高，而且股利已連續(xù)發(fā)放了一些年，那么，這家公司應(yīng)該是投資者理想的投資對象。只要投資者以合理的價格購買該類公司股票，投資者就不會犯錯。格雷厄姆同時提請投資者，不要因所持有的股票暫時表現(xiàn)不佳就急于拋棄它，而應(yīng)對其保持足夠的耐心，最終將會獲得豐厚的回報。
規(guī)劃良好的投資組合
其二，債券評級年年調(diào)整、年年向上調(diào)級，自2008年以來，大量債券持續(xù)發(fā)行，評級機構(gòu)每年會調(diào)整發(fā)債個體的信用等級，奇怪的是絕大多數(shù)是向上調(diào)整的，開始幾年還是零星的、少量的幾只債券調(diào)整，后來發(fā)展到大批的，持續(xù)的調(diào)級，最終結(jié)果就是出現(xiàn)大量的AAA債券。企業(yè)想降低融資成本，評級公司想增加自身對于企業(yè)的吸引力，在沒有實質(zhì)違約的情況下，也不能說這樣的評級不合理。為了區(qū)分真正良好評級債和非良好評級債，市場上出現(xiàn)了超AAA、一般AAA以及偽AAA等新名詞，在收益率曲線設(shè)定方面也出現(xiàn)了AAA+、AAA和AAA一，甚至出現(xiàn)AAA一等。
二、債券投資的賬務(wù)快速處理技巧及應(yīng)用
初始計量。已到付息期但尚未領(lǐng)取的利息，三種投資都在“應(yīng)收利息”核算。債券面值都入成本，根據(jù)借貸平衡的原理，差額交易性金融資產(chǎn)計入“投資收益”，可供出售金融資產(chǎn)和持有至到期投資計利息調(diào)整。
［例］2007年1月1日ABC公司支付價款1028.244購入某公司3年期公司債券。票面金額1000元，票面利率4%，利息每年末支付。
（1） “交易性金融資產(chǎn)”核算，賬務(wù)處理為：
借：交易性金融資產(chǎn)――成本 1000
投資收益（發(fā)生的交易費用） 28.244
貸：銀行存款等 1028.244
（2） “持有至到期投資”核算，賬務(wù)處理為：
借：持有至到期投資――成本 1000
持有至到期投資――利息調(diào)整 28.244
貸：銀行存款等 1028.244
（3） “可供出售金融資產(chǎn)”核算，賬務(wù)處理為：
借：可供出售金融資產(chǎn)――成本 1000
可供出售金融資產(chǎn)――利息調(diào)整 28.244
貸：銀行存款 1028.244
后續(xù)計量。繼續(xù)“交易性金融資產(chǎn)”核算，那就必須知曉資產(chǎn)負債表日公允價值，公允價值變動計入當期損益。假設(shè)07年12月31日債券市場價格為1003.094元。債券公允價值變動和投資收益賬務(wù)處理為：
借：交易性金融資產(chǎn)――公允價值變動
（1003.94-1000） 3.094
貸：公允價值變動損益 3.094
借：應(yīng)收利息 （1000×4%）40
貸：投資收益 40
繼續(xù)“持有至到期投資”核算，那就必須知曉債券的實際利率，按攤余成本計量. 就持有至到期投資來說，攤余成本即為其賬面價值?！俺钟兄恋狡谕顿Y――利息調(diào)整”根據(jù)借貸平衡倒擠出來。最后一年不通過這種平衡原理計算。而是讓賬面清零，因此最后一年“投資收益”通過平衡原理倒擠出來，不是通過攤余成本計算。假設(shè)實際利率3%。2007年12月31日實際利息收入賬務(wù)處理為：實際利息=1028.244×3%=30.84732≈30.85（元）。
借：應(yīng)收利息（面值×票面利率） 40
貸：投資收益（攤余成本×實際利率）30.85
持有至到期投資――利息調(diào)整 9.15
“可供出售金融資產(chǎn)”核算，除要明確資產(chǎn)負債表日公允價值外，還必須具備其它兩種核算方法的條件。確認債券公允價值變動與“交易性金融資產(chǎn)”不同。確認債券2007年12月31日實際利息收入與“持有至到期投資”類似。可供出售金融資產(chǎn)的攤余成本即為其賬面價值剔除確認的公允價值的變動。 債券2007年12月31日實際利息收入和公允價值變動賬務(wù)處理為：
借：應(yīng)收利息（面值×票面利率） 40
貸：投資收益（攤余成本×實際利率） 30.85
可供出售金融資產(chǎn)――利息調(diào)整 9.15
年末攤余成本=1028.244-9.15=1019.094（元）
借：資本公積――其他資本公積（攤余成本-公允價值）
1019.094-1003.094=16（元）
貸：可供出售金融資產(chǎn)――公允價值變動 16
減值。交易性金融資產(chǎn)不存在減值核算，繼續(xù)“可供出售金融資產(chǎn)”核算。2008年12月31日，債券未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值為980.664元。2008年12月31日債券的攤余成本為其賬面價值剔除確認的公允價值的變動。即1019.094元。確認債券2008年12月31日實際利息收入：
借：應(yīng)收利息（面值×票面利率） 40
貸：投資收益（攤余成本×實際利率） 1019.094×3%=30.57
可供出售金融資產(chǎn)――利息調(diào)整 9.43
可供出售金融資產(chǎn)期末調(diào)整前的賬面價值為=1003.094-9.43
=993.664元，應(yīng)確認公允價值變動=993.664-980.664=13（元）。 原直接計入所有者權(quán)益的因公允價值下降形成的累計損失16元也應(yīng)當予以轉(zhuǎn)出。
借：資產(chǎn)減值損失 39
貸：資本公積――其他資本公積 16
可供出售金融資產(chǎn)――公允價值變動 13
對于已確認減值損失的可供出售債務(wù)工具，在隨后的會計期間公允價值已上升且客觀上與原減值損失確認后發(fā)生的事項有關(guān)的，原確認的減值損失應(yīng)當予以轉(zhuǎn)回，計入當期損益（資產(chǎn)減值損失）。跟持有至到期投資一樣屬于非永久性減值。因為可供出售金融資產(chǎn)有公允價值變動的處理，所以減值的核算才比持有至到期投資繁瑣。
繼續(xù)“持有至到期投資”的核算。2008年12月31日，債券未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值為1000元。2008年12月31日債券的攤余成本的計算與債券2008年12月31日實際利息收入核算與可供出售金融資產(chǎn)相同。減值核算較之簡單。2008年12月31日持有至到期投資賬面價值 1019.094-9.43=1009.664（元）。資產(chǎn)減值損失=1009.664-1000=9.664
（元）
借：資產(chǎn)減值損失 9.664
貸：持有至到期投資減值準備 9.664
如有客觀證據(jù)表明該金融資產(chǎn)價值已恢復，原確認的減值損失應(yīng)當予以轉(zhuǎn)回，計入當期損益。但是，該轉(zhuǎn)回后的賬面價值不應(yīng)當超過假定不計提減值準備情況下該金融資產(chǎn)在轉(zhuǎn)回日的攤余成本。
處置三種投資都是售價與賬面價值的差額計入投資收益。交易性金融資產(chǎn)期間公允價值變動損益轉(zhuǎn)入“投資收益”?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)期間產(chǎn)生的“資本公積――其他資本公積”轉(zhuǎn)入“投資收益”。
參考文獻：
質(zhì)押式回購是交易雙方以債券為權(quán)利質(zhì)押所進行的短期資金融通業(yè)務(wù)。在質(zhì)押式回購交易中，資金融入方（正回購方）將債券出質(zhì)給資金融出方（逆回購方）融入資金的同時，雙方約定在將來某一日期由正回購方向逆回購方返還本金和按約定回購利率計算的利息，逆回購方向正回購方返還原出質(zhì)債券。目前上海證券交易所和深圳證券交易所都開設(shè)有債券質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)。以上海市場為例，質(zhì)押式回購分為1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天九個品種。
債券質(zhì)押式回購交易風險低、流動性強、收益較高。從安全性看，債券質(zhì)押式回購交易的風險幾乎可以忽略不計，根據(jù)《上海證券交易所債券交易實施細則》第十條規(guī)定，債券回購交易實行質(zhì)押庫制度，融資方應(yīng)在回購申報前，通過本所交易系統(tǒng)申報提交相應(yīng)的債券作質(zhì)押。用于質(zhì)押的債券，按照證券登記結(jié)算機構(gòu)的相關(guān)規(guī)定，轉(zhuǎn)移至專用的質(zhì)押賬戶。這就是說，一旦融資方發(fā)生違約，其質(zhì)押的債券將被強制拍賣并用來償還借款。而且，融資方必須將所持有的債券按照規(guī)定的比例折算成標準券后進行質(zhì)押。在這一規(guī)定下，即使出現(xiàn)了違約，所質(zhì)押的債券也能夠足額償還回購業(yè)務(wù)的本息。據(jù)筆者了解，自債券質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)開展以來，從未發(fā)生過一筆違約事件。
從流動性看，質(zhì)押式回購有九個品種，從1天到半年都有，其中1天、7天和28天品種的交投一般較為活躍，為投資者提供了多種選擇，投資者可以根據(jù)自身資金的運作情況合理投資。例如，一位以打新股為主的投資者，在兩次新股認購中有1天間隔時間，他可以選擇1天品種以增加收益。在新股頻頻破發(fā)的月份，投資者可以進行28天品種的操作，獲得穩(wěn)健收益。
從收益率看，交易所債券質(zhì)押式回購品種的報價和市場資金面緊密相關(guān)，近階段各品種利率普遍走高，一天品種一般在5%――8%，高于銀行隔夜理財產(chǎn)品的收益率，七天品種的收益率也在5%――6%，高于相應(yīng)期限檔次銀行理財產(chǎn)品的收益率。在市場資金偏緊的時期（比如，存款準備金繳款日），其收益率還要高。與目前CPI相比，回購利率似可跑贏通脹，使資金在通脹時期不貶值。
影響債券質(zhì)押式回購品種收益率的主要因素是市場資金面狀況。目前市場資金面較前期緊，這促使回購利率大幅走高。央行今年6次上調(diào)存款準備金率的滯后效應(yīng)將在下半年釋放，資金面很難顯現(xiàn)寬松，這將使回購利率在未來一段時間內(nèi)仍然保持高位運行。另外，在月末、季末市場資金面也較緊，回購利率會有所上升。投資者只要抓住機會，債券質(zhì)押式回購市場是有較高的投資價值的。
一般情況下，在滬深證券交易所開戶的投資者就能進行債券質(zhì)押式回購交易，部分券商可能需要另行開通后才能進行交易。交易前，建議投資者先弄清相應(yīng)的交易規(guī)則。以滬市為例，逆回購方按“賣出”予以申報，申報單位為手，1000元標準券為1手，申報數(shù)量為100手或其整數(shù)倍，單筆申報最大數(shù)量不超過1萬手。即最小交易金額為10萬元，最大交易金額為1000萬元。傭金各期限品種是不同的，其中1天品種為成交金額的0.001%，28天品種為成交金額的0.020%，可以說期限越長手續(xù)費越優(yōu)惠。
羅伯特?萊文表示，垃圾債券之所以叫做“垃圾”債是因為它的債券利率在主要評級機構(gòu)的投資級別之下。例如，標準普爾的垃圾債券評級為BB+及以下，穆迪的垃圾債券評級為BA1及以下。美國垃圾債券的市場規(guī)模約為1.5萬億美元，擁有約1400個以美元計價的債券發(fā)行機構(gòu)。“大多數(shù)垃圾債券與私募股權(quán)交易有關(guān)，包括融資或再融資。公司通常會遇到麻煩，并從投資級下調(diào)至垃圾狀態(tài)，這些公司可稱之為‘墮落的天使’?！绷_伯特表示，垃圾債券基于風險調(diào)整和絕對收益的回報率是很有說服力的。在低收益的環(huán)境下，這一資產(chǎn)類別將有非常多的市場需求。
垃圾債也可以理解為一種“優(yōu)先股”，它本身享受相對穩(wěn)定的利息收入，債權(quán)人的利潤分配和破產(chǎn)清算的有限級都排在股東前面，當垃圾債的持有者相應(yīng)的權(quán)益得到落實之后，股東們才能分到錢。甚至，當發(fā)債公司出現(xiàn)經(jīng)營困難時，還會出現(xiàn)債權(quán)人逼公司破產(chǎn)清算的可能。
垃圾債重在信用分析
垃圾債最根本的風險是違約風險。一個普通企業(yè)債券的利息不會高，因為其代表的公司往往具有較強的現(xiàn)金流和盈利能力，并不需要為可能發(fā)生的違約風險支付更高的利息。垃圾債則不然，高收益?zhèn)澈蟮墓净蚨嗷蛏偈橇钊瞬环判牡模@樣一來對公司的信用分析變得尤為重要。
“信用分析并不難，但它需要關(guān)注細節(jié)，關(guān)鍵的要點在于對一個公司財務(wù)狀況的仔細觀察。”羅伯特在他的書中這樣寫道。“當研究公司時，我習慣深入分析其面臨的關(guān)鍵風險因素。這些關(guān)鍵的風險因素有可能是一場訴訟，也有可能是新競爭者的加入，又或是新技術(shù)的出現(xiàn)致使公司的拳頭產(chǎn)品過時了?！笔聦嵣?，羅伯特把需要注意的風險歸為三大類：經(jīng)營風險、財務(wù)風險和契約風險，債券到期時的融資能力也同樣重要，這些幾乎涵蓋了一個公司所有的重要信息。
羅伯特認為，在高收益?zhèn)袌鲋兴坪蹩倳霈F(xiàn)危機――復蘇的循環(huán)。一般情況下，在違約率較高時期隨后的幾年，違約率都極低，信用利差不斷收窄，此時高收益?zhèn)袌龃嬖诰薮髾C會?！拔C時期是投資于‘悍馬’類型公司的絕佳時機。例如在2008年年底全球金融危機最艱難的時候，BB級的債券以70多美元的價格成交，而很多CCC級債券的交易價格僅為10～20美元。這正是以低廉的價格投資優(yōu)質(zhì)公司的大好時機?！?/p>
“一個地區(qū)的垃圾債是否值得投入的前提是，必須要有一個統(tǒng)一的破產(chǎn)法或者系統(tǒng)讓投資者明白該怎么對待投資失敗。此外，二級市場交易活躍的透明度是非常重要的?！绷_伯特表示。
由于中國的個人投資者直接投資垃圾債的門檻較高，需要渠道和大量的資金支持，其中不同證券公司對投資者有不同的要求。羅伯特表示，個人投資者可以通過共同基金或交易型開放式指數(shù)基金（ETF）對垃圾債進行投資。
Q：對話羅伯特?萊文：
當下的收益率水平處于歷史低位
A：《錢經(jīng)》：在什么樣的經(jīng)濟大背景下更適合投資垃圾債市場？
羅伯特?萊文：違約風險是這種資產(chǎn)類別最大的風險。對垃圾債來說最好的環(huán)境，是在經(jīng)濟前進時，垃圾債可以被信用評級機構(gòu)升級。評級機構(gòu)在發(fā)債公司的利潤和現(xiàn)金流改善時，會將垃圾債券升級，從而導致債券價格上升；而當現(xiàn)金流下降，違約概率增加則導致債券價格下降。僅次于違約風險，但很重要的一方面是利差水平和絕對收益率水平，例如，當下的收益率水平就處于歷史低位。
《錢經(jīng)》：垃圾債市場的投資方式與股票市場有什么異同點？
羅伯特?萊文：擁有的股票意味著一個人分享他所投資公司未來的利潤。而當擁有債券時，你可以期望得到利息和本金。另一方面，公司的管理層受托與股東，但不受托于債券持有人。股票的分析重點在于其公司的成長性，債券的分析則偏重于債券違約的概率以及契約的安全性。這兩種類型的分析方式之間有一定的相似性，但它們是不同的。
《錢經(jīng)》：垃圾債市場的收益率和風險有多大？和股票市場相比呢？
羅伯特?萊文：垃圾債券收益率處于歷史低點，我猜投資者將損失他們在債券上投資的錢。目前的收益率并沒有反映未來利率的增長或未來的違約情況。令人驚訝的是，股息收益率和債券息票一樣具有競爭力。
《錢經(jīng)》：是否需要基本面分析和技術(shù)分析來交易？在垃圾債市場中投資是否有特別的技巧？
羅伯特?萊文：分析垃圾債需要有一個特殊的技能，和股票的分析方式不一樣?；久娣治鰝?cè)重于評估違約概率與契約，技術(shù)分析在這個資產(chǎn)類別中是獨一無二的。
《錢經(jīng)》：您能簡單介紹一下您的“悍馬投資法”嗎？
一、提出的背景
隨著體制改革的不斷深化，我國原有的固定利率制度已受到?jīng)_擊。利率市場化的進程擴大了金融資產(chǎn)價格波動的幅度。關(guān)注債券市場的人士都知道，2003年9月21日央行上調(diào)商業(yè)銀行的存款準備金率一個百分點，引起債券二級市場上各國債和債的市值三天被蒸發(fā)掉40多億元。
另外，的債券市場呈現(xiàn)出兩個特點：首先，中長期國債的發(fā)行量越來越多，10年、20年、30年期的國債與政策性金融債券已經(jīng)出現(xiàn)，這些固定低利率長期債券的未來利率風險是任何一家持有機構(gòu)所不容忽視的，因為誰也不能確定今后30年、20年甚至10年內(nèi)的形勢與利率走向。其次，機構(gòu)投資者的比例不斷增加，他們交易債券的數(shù)額都比較大，利率調(diào)整引起的債券價格的變化對這些機構(gòu)投資者來說更不容忽視。由此可見利率風險是債券投資管理中所要解決的一個重要問題。
二、債券投資的利率風險
債券是一種典型的利率產(chǎn)品，可以說利率是債券的靈魂。債券價格對利率的變化很敏感，利率變化越大，債券投資者潛在的損失或收益也越大。當利率上升或下降時，債券價格便會下跌或上漲。洛倫茲·格利茨曾指出：“風險是指結(jié)果的任何變化?！?/p>
利率變動對投資收益的主要反映在兩個方面：價格效應(yīng)（價格風險）和再投資效應(yīng)（再投資風險）。購買零息債券沒有再投資風險。
1.價格效應(yīng)分析。債券的價格就是所有現(xiàn)金流的現(xiàn)值。債券現(xiàn)金流的構(gòu)成由直至到期日為止的息票利息的支付再加面值的最終支付，即債券價格=息票利息值的現(xiàn)值+票面值的現(xiàn)值。債券的價格的變化方向與收益率的變化方向相反。收益率越高，現(xiàn)值越小，即債券價格越低。
當預(yù)期收益率（市場利率）調(diào)整時，債券價格會對利率波動作出反映。因為在一個競爭性的市場中，提供給投資者的所有證券的收益率應(yīng)該是相當?shù)?。這就是說當債券的預(yù)期收益率等于其息票率時，投資者資金的時間價值通過利息收入得到補償。而當債券的預(yù)期收益率低于其息票率時，利息支付不足以補償資金的時間價值，投資者就需從債券價格的升值中獲得資本收益。債券的預(yù)期收益率在流通中會被市場力量不斷修正。
對一個計劃持有某種債券直至到期的投資者來說，到期前那種債券價格的變化與否沒有多大關(guān)系；然而，對一個在期前不得不出售債券的投資者來說，在購買債券后利率的上升，將意味著遭遇一次資本損失。這種現(xiàn)象被稱為價格效應(yīng)。目前，我國債券二級市場的參與者已從單一的居民轉(zhuǎn)向居民與機構(gòu)投資者共存的局面。對于普通居民，大部分是持有債券到期，一般無需關(guān)注持有期內(nèi)的市價變動。然而利率的波動引起的利息部分再投資的風險，對于機構(gòu)投資者來說可能非常巨大，應(yīng)引起高度的關(guān)注。
2.再投資效應(yīng)分析。通常情況下，債券的本金是到期一次性償還的，但利息一般是按年支付的。債券投資者收到利息后存在著再投資的可能，否則債券投資者最終獲得的實際收益率將小于預(yù)期收益率。
債券的到期收益率的中是假定所收到的現(xiàn)金流要進行再投資的，再投資獲得的收益也被稱為利息的利息，即利滾利。這一收益取決于再投資時的利率水平和再投資策略。因市場利率變化而引起給定投資策略下再投資率的不確定性就是再投資風險。這就是說，分期收到的利息作再投資時的利率下降了。債券的持有期越長，再投資風險越大；高息票利率債券， 由于其現(xiàn)金流量大，再投資的風險也較大。
三、構(gòu)建免疫資產(chǎn)，規(guī)避利率風險
以上的分析表明：如果市場利率上升，債券的價格將下降，而債券的再投資收益則將上升；相反，市場利率下降將造成債券價格上升而再投資收益下降?？傊?，價格效應(yīng)和再投資效應(yīng)有此消彼長的關(guān)系，運用這種此消彼長的效果所制定的投資策略被稱為免疫策略，這種策略的核心就是構(gòu)建免疫資產(chǎn)。也就是說，若我們能找到這樣一種債券或債券組合，無論市場利率如何變化，它的價格變動幅度與再投資收益變動幅度恰好抵消，這樣就規(guī)避了利率風險，保證了投資的安全性。
存續(xù)期就是使利率風險的價格效應(yīng)和再投資效應(yīng)達到平衡時的持有期。所謂存續(xù)期，就是按照現(xiàn)值計算，債券投資者能夠收回本金的平均時間。它是債券期限的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)重等于各期現(xiàn)金流的現(xiàn)值占債券總現(xiàn)金流現(xiàn)值的比例。
一般情況下，債券的到期期限總是大于它的存續(xù)期，只有零息債券的到期期限和其存續(xù)期相等，因為零息債券只有到期時的一次現(xiàn)金流，即歸還本金。
當投資者持有多種債券即所謂債券組合時，該組合的存續(xù)期就等于各債券的存續(xù)期的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)就是每種債券的價值在組合價值中所占的比重。
免疫資產(chǎn)可以用這樣的簡單來構(gòu)造：先確定事先承諾的現(xiàn)金流的存續(xù)期，然后投資于一個債券資產(chǎn)組合，使得該組合的存續(xù)期和承諾的現(xiàn)金流的存續(xù)期相等。下面通過一個具體例子來說明。
例如某保險公司向公眾發(fā)行了10000元的零息票債券，到期收益率是8%，期限是5年，那么5年后該公司要支付10000×1.085=14693.28元。為了未來的支付，保險公司可用10000元購買償還期限是6年，息票率是8%，每年支付一次利息的債券。若到期收益率也是8%，可出該債券的存續(xù)期約是5年。
現(xiàn)考慮兩種可能的利率變動情況：利率或者降到7%，或者升到9%.在每種情況下，均設(shè)第一次利息支付之前利率發(fā)生了變化，所有債券利息以新的利率再投資，并在第五年出售債券以滿足免疫條件。當利率降至7%時，5年后的總收益是14694.05元；當利率升至9%時，5年后的總收益是14696.02元。由此可以知道，只要選擇債券的投資期和它的存續(xù)期相等，就能保證最后的累計投資收益價值比較穩(wěn)定，從而達到預(yù)期的支付目標。
四、結(jié)束語
需要注意的是免疫策略也存在著它不能完滿地發(fā)揮作用的可能性，這主要是由于免疫資產(chǎn)的構(gòu)建基于以下的假設(shè)：所投資的債券不存在違約風險；收益率曲線是水平的，曲線的移動也是水平的，并且移動只發(fā)生在獲得所購買的債券規(guī)定的任何支付之前；沒有交易成本和稅收。這幾個假設(shè)與現(xiàn)實都是不完全相符的。使用免疫資產(chǎn)還要注意的一個就是隨著時間的流逝和收益率的變化，所持有債券的持續(xù)期和約定現(xiàn)金流出的平均期限會按不同的速度改變。如在上例中，一年之后，剩余的投資期為4年，因此債券組合就應(yīng)該調(diào)整，這意味著債券組合需要時常地再平衡。
債券利率風險的規(guī)避是個非常復雜的問題，還不存在可以完全免除利率風險的投資手段，但有一點是毫無疑問的，即構(gòu)建免疫資產(chǎn)進行投資決策，規(guī)避利率風險的效果必然優(yōu)于僅依照到期期限進行投資。我國的債券市場還不發(fā)達，債券品種較少、債券的投資組合相當有限，這些都限制了利率風險規(guī)避的技術(shù)操作。但隨著利率市場化進程的加快和債券市場的快速，我們應(yīng)該發(fā)揮主動性、創(chuàng)造性，有意識地通過推出新的市場品種，構(gòu)造新型債券市場，積極探索各種規(guī)避利率風險的方法，保證我國的債券市場乃至體系的穩(wěn)健運行。
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1.[美]弗蘭克·J·法博茲著。袁東譯。債券市場和策略[M].上海：百家出版社，2002
2.[美]漢姆列維著。任淮秀等譯。投資學[M].北京：北京大學出版社，2000
3.[美]威廉·F·夏普。戈頓·J·亞歷山大。杰弗里·V·貝利著。趙錫軍等譯。投資學[M].北京：人民大學出版社，1998
4.[美]滋維·博迪等著。朱寶憲等譯。投資學[M].北京：機械出版社，2002
理財培訓第1步
培訓應(yīng)先知自己
近日，《投資與理財》記者通過網(wǎng)絡(luò)檢索與市場走訪發(fā)現(xiàn)，各類投資理財培訓課程令投資理財者應(yīng)接不暇，高級酒店授課、網(wǎng)絡(luò)授課，各種形式的教學應(yīng)有盡有。這令不少初學理財?shù)娜塑S躍欲試，仿佛抓住了一把開啟財富大門的金鑰匙。其實不然，在接受相應(yīng)的理財培訓之前，一定要先從了解自己開始。
天使投資人、北京極速南瓜品牌管理顧問機構(gòu)首席戰(zhàn)略官徐燁是一名理財達人，她在學習理財之初，并沒有參加各類培訓。徐燁認為，理財?shù)牡谝徽n應(yīng)是充分了解自己。
首先是分析分析自己的財務(wù)狀況，做好收支預(yù)算，同時改變自己不正確的理財觀，督促自己養(yǎng)成先儲蓄后消費的習慣。其次是根據(jù)自己感興趣的投資方式，適當?shù)挠袀?cè)重點的培訓學習。常見的理財方式包括投資貨幣基金、基金定投、銀行理財產(chǎn)品、股票、黃金等。
今日英才理財網(wǎng)校理財規(guī)劃師隋軍告訴記者，市面上的理財課程花樣繁多，讓人眼花繚亂，每一名投資理財者在選擇課程之前，自己首先應(yīng)學習基礎(chǔ)的理財知識和方法，然后根據(jù)自身情況，進行理財規(guī)劃。如月收入一萬元，應(yīng)該儲蓄多少、買多少基金、買多少保險、買多少債券，合理配置投資比例。
理財培訓第2步
培訓與投資理財應(yīng)循序漸進
“發(fā)了工資，‘月月光’怎么辦？”“結(jié)婚后攢錢的速度趕不上花錢的速度怎么辦？”“怎么給孩子盡快攢足教育金？”理財培訓機構(gòu)的宣傳語總會激起理財者們快速理財?shù)挠?/p>
人人均知道“你不理財，財不理你”，卻不知道如何理。一些理財者總是認為，即便自己是零基礎(chǔ)，但參加了理財系列培訓，掌握了金融產(chǎn)品的購買竅門，就會理財了。
殊不知，理財?shù)睦碚搶W習與實際操作是存在差別的，這就需要不斷的循序漸進的學習和實際操作。在隋軍看來，培訓的時候，有實戰(zhàn)講師做相關(guān)指導，理財會少走彎路，而純理論派的講師或許講解得都非常深入，但實際理財操作過程中并不是按部就班的。
徐燁以自己的經(jīng)驗，也談了對理論與實際操作的看法。徐燁表示，參加培訓的時候，往往會讓人們?nèi)呵榧ぐ海枷胭嵖戾X、大錢，可市場是殘酷的。首先不要抱著僥幸心理去投資，保本是第一位的，要使資產(chǎn)在保值的基礎(chǔ)上穩(wěn)步增值。 在慢慢學習的過程中，也可多學習運用多種投資工具，比如股票、債券、基金等。如果短期獲得意外的高收益，要知道見好就收，懂得“一分耕耘，一分收獲”，不能急于求成，更不能“以小博大”。
理財培訓課程知多少？
按授課方式分
面授課程
互動性強，認識與結(jié)交朋友，組成小范圍理財圈子，學費較昂貴。現(xiàn)場氛圍好，授課老師可以根據(jù)現(xiàn)場學員反映調(diào)整講課方式，互動性強，學員參與度高，不過時間靈活度不夠。
網(wǎng)絡(luò)課程
可隨時隨地學習，不受時間和地域限制，學費便宜，與學員之間互動性較差。
按課程內(nèi)容分
銀行體系
專業(yè)介紹銀行各類投資理財產(chǎn)品，如貨幣基金、債券等。專業(yè)介紹貨幣基金，股票型基金，債券型基金，國債，外匯，黃金，貴金屬等理財產(chǎn)品。課程會根據(jù)不同產(chǎn)品介紹具體理論與實戰(zhàn)經(jīng)驗。
按人群分
女性理財 兒童財商教育 老年人理財
綜合實戰(zhàn)類
通過多年成功理財經(jīng)驗積累，如信用卡理財、股票理財、基金理財、P2P理財?shù)?，理論與實際充分結(jié)合，普通人學習上手較快。：在經(jīng)濟形勢不好的情形下如何選擇投資，規(guī)避風險，在火熱的P2P市場中選擇最安排的投資方式，讓普通人活學活用，學了就會，通俗易懂的方法。
理財培訓風險提示
看資質(zhì)
鑒別機構(gòu)首先應(yīng)查詢相關(guān)資質(zhì)、是否有相關(guān)部門審批手續(xù)
看師資
看講師相關(guān)從業(yè)經(jīng)歷，是否為真才實學，是否有實戰(zhàn)經(jīng)驗
看承諾
任何投資均有風險，培訓機構(gòu)往往承諾通過培訓，百分之百賺大錢，并講述成功個案，但個案是無法通過學習投資技巧而復制的。
票據(jù)，在國際金融市場中，是指期限在1—10年間的中期債券或固定收益融資工具；而股票聯(lián)系票據(jù)是“利息或本金與一定的股票價格或股票指數(shù)相聯(lián)系的一類固定收益證券”。它是利用組合投資技術(shù)所構(gòu)造出的一種能夠增進收益的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品（StructuredProducts）。它允許投資者在不必交易基礎(chǔ)證券的情況下，擁有選擇獲得固定收益或者享有單一股票、一個股票組合或股票指數(shù)的漲跌收益的權(quán)利。與任何結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品一樣，股票聯(lián)系票據(jù)可以分解為兩種基本證券：固定收益證券（債券）和股票（或股票指數(shù)）衍生物（買入或賣出期權(quán)）。
一、股票聯(lián)系票據(jù)的概念
1880年出現(xiàn)了世界上第一份復合結(jié)構(gòu)的投資工具，結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品進入了人們的視野，股票聯(lián)系票據(jù)是其中重要的一類。
股票聯(lián)系票據(jù)可以看作是一個債券及一個期權(quán)的組合，期權(quán)的標的物是特定的股票或股價指數(shù)。雖然通過兩種因素的不同組合，可以構(gòu)造出具有不同風險收益的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，但總體上股票聯(lián)系票據(jù)的風險收益介于股票和債券之間。
本質(zhì)上，可將股票、普通公司債視為股票聯(lián)系票據(jù)處于兩個極端的特例。在不考慮股利的前提下，股票可視為票面利率為零、參與比率100％、無到期日、無上限收益又不保本的股票聯(lián)系票據(jù)；另一方面，則可將普通公司債視為參與比率為零（票據(jù)不包含期權(quán)因素）的本金保護股票聯(lián)系票據(jù)。根據(jù)市場的需要股票聯(lián)系票據(jù)可以有很多不同的設(shè)計。
股票聯(lián)系票據(jù)通常包含以下一些基本要素：發(fā)行價與結(jié)算價（結(jié)算指數(shù)）、行使價或初始指數(shù)、參與比率等。由于是固定收益證券，它還約定票面利率、票面收益率與票據(jù)期限等基本條款，以及為了控制票據(jù)所連接的證券波幅過大所引發(fā)的風險，票據(jù)發(fā)行人有時在票據(jù)條款中增加的贖回條款。
股票聯(lián)系票據(jù)雖然含有期權(quán)成份，但與在交易所交易的期貨、期權(quán)比較還有很多差異。首先，交易所交易的期貨或期權(quán)在場內(nèi)發(fā)行，而股票聯(lián)系票據(jù)通常在場外發(fā)行。其次，期貨或期權(quán)合約必須在買賣雙方對價格合意時才產(chǎn)生。股票聯(lián)系票據(jù)則遵循預(yù)先約定的發(fā)行程序，并符合一般對有價證券發(fā)行的規(guī)定，事先決定發(fā)行數(shù)量、價格等。再次，投資者可以根據(jù)自己的需要開設(shè)期權(quán)或期貨倉位，理論上，期貨或期權(quán)的未平倉合約數(shù)量可以是無限的；但股票聯(lián)系票據(jù)每次發(fā)行數(shù)量是一個定數(shù)，流通在外籌碼更有限。最后，期貨及期權(quán)可以買空賣空；股票聯(lián)系票據(jù)則被禁止做空交易。
二、股票聯(lián)系票據(jù)的幾個創(chuàng)新階段
廣義地講，我們熟知的可轉(zhuǎn)換公司債券是傳統(tǒng)的與股票相聯(lián)系的固定收益證券。目前，國外金融市場存在大約三類與股票相聯(lián)系的固定收益證券：第一類是傳統(tǒng)的可轉(zhuǎn)換債券和帶認股權(quán)證的債券，第二類是在傳統(tǒng)的可轉(zhuǎn)換債券和帶認股權(quán)證的債券基礎(chǔ)上經(jīng)創(chuàng)新衍生出的結(jié)構(gòu)化票據(jù)產(chǎn)品，以上兩類都是與單一股票掛鉤的票據(jù)產(chǎn)品；第三類是股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)。
第一類是可轉(zhuǎn)換債券及附認股權(quán)證債券。它們是最為傳統(tǒng)的與股票相聯(lián)系的固定收益證券。這些傳統(tǒng)形式的與股票相聯(lián)系的固定收益證券之所以能夠發(fā)展成為一類投資工具，是因為它們不僅可以為投資者提供標的物為單個公司股票收益的投資機會，而以債務(wù)的形式出現(xiàn)更可以減少股票波動對投資收益的影響。它們與現(xiàn)代股票聯(lián)系票據(jù)的共同點是均隱含著期權(quán)成份；不同的地方在于：（1）可轉(zhuǎn)換公司債及附認股權(quán)證公司債所隱含的期權(quán)系單一的看漲期權(quán)（longcall），而現(xiàn)代股票聯(lián)系票據(jù)所隱含的期權(quán)既包括了看漲期權(quán)（股票聯(lián)系票據(jù)的報酬與股價的正向連動）又包括看跌期權(quán)（股票聯(lián)系票據(jù)的報酬與股價的反向連動）。（2）可轉(zhuǎn)換公司債及附認股權(quán)證公司債隱含期權(quán)的標的資產(chǎn)多系發(fā)行公司的普通股股票，現(xiàn)代股票聯(lián)系票據(jù)則傾向于將標的物設(shè)定為股票指數(shù)，或者說投資組合；在現(xiàn)代種類繁多的股票聯(lián)系票據(jù)產(chǎn)品中，股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)最受投資者的歡迎，它是各大票據(jù)發(fā)行人發(fā)行的主力品種，在證券交易所掛牌交易的股票聯(lián)系票據(jù)中，它也占大部分份額。（3）從公司治理結(jié)構(gòu)的角度來看，可轉(zhuǎn)換公司債及附認股權(quán)證公司債的持有者在要求轉(zhuǎn)換或行使認購標的股票時，會增加發(fā)行公司的股本總量，從而可能導致公司治理結(jié)構(gòu)的變化。但現(xiàn)代股票聯(lián)系票據(jù)到期時，期權(quán)‘的行使不會引致所掛鉤股票的上市公司股本的變動。
第二類是在傳統(tǒng)的可轉(zhuǎn)換債券及附認股權(quán)證債券基礎(chǔ)上經(jīng)創(chuàng)新衍生出的結(jié)構(gòu)化票據(jù)。這類產(chǎn)品是近年來比較流行的債券發(fā)行方式，也很受投資市場的歡迎。創(chuàng)新領(lǐng)域涵蓋與股票掛鉤的固定收益證券的所有基本結(jié)構(gòu)因素，包括：將基本證券由債券轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)先股；將票息收益轉(zhuǎn)化為股票溢價收益，即降低票面利率，甚至票面利率為零，但轉(zhuǎn)股比例較高和轉(zhuǎn)股價格較低；轉(zhuǎn)股的折價率設(shè)置為可變的，使之與股票價格的表現(xiàn)掛鉤；強制性要求投資者在票據(jù)到期日將票據(jù)轉(zhuǎn)換為股票；所掛鉤股票由單一的發(fā)行票據(jù)的公司股票轉(zhuǎn)向其他公司股票、首次公開發(fā)行股票甚至股票組合；可換股債券的基礎(chǔ)證券可以是第三者上市公司股票，這類債券也稱為“可交換債券（ExchangeableDebt）；投資銀行作為中介人在債券發(fā)行人與投資者之間設(shè)立一個新的投資工具，利用這個中間工具來協(xié)調(diào)債券發(fā)行人與投資者之間的利益需求，這類票據(jù)稱為”綜合性股票聯(lián)系票據(jù)“。等等。
第三類股票聯(lián)系票據(jù)的創(chuàng)新品種是股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)。股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)與單一股票掛鉤票據(jù)的主要區(qū)別在于：（1）股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)的期權(quán)部分與某種市場指數(shù)相聯(lián)系；（2）股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)面向票據(jù)投資者，應(yīng)投資者的需求而進行結(jié)構(gòu)設(shè)計，傳統(tǒng)單一股票掛鉤票據(jù)則面向票據(jù)發(fā)行者，應(yīng)票據(jù)發(fā)行人的需求而進行結(jié)構(gòu)設(shè)計；（3）股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)對發(fā)行者而言是純粹發(fā)債融資，而傳統(tǒng)單一股票掛鉤票據(jù)涉及發(fā)行公司的股本結(jié)構(gòu)，目的是提高股本金。股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)由兩種基本因素構(gòu)成：固定收益證券和股票指數(shù)衍生產(chǎn)品；前者通常是零利息債券，后者則包括與股票指數(shù)掛鉤的期權(quán)。股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)的結(jié)構(gòu)可以分為兩類：一類是收益增強型（yield-enhancementstructures），一類是本金保護型（principal-protectedstructures）。
股票聯(lián)系票據(jù)在國外的發(fā)展
國際金融市場上現(xiàn)代股票聯(lián)系票據(jù)的發(fā)展大約經(jīng)歷了兩個時期。
一、初始發(fā)展時期（1985—1990）
進入20世紀下半期，隨著市場投資主體的變化，機構(gòu)投資者大量出現(xiàn)，對風險產(chǎn)品的需求也大大增加，形成了較具規(guī)模的股票聯(lián)系票據(jù)場外市場。在美國，推動股票聯(lián)系票據(jù)市場發(fā)展的主要是大投資銀行和商業(yè)銀行。
例如，美林公司最早于1985年發(fā)行了不定收益期權(quán)票據(jù)“LYON”（LiquidYieldOptionNotes），這是一種包含多種與股票掛鉤的選擇權(quán)的無利息票據(jù)，是對傳統(tǒng)可換股債券的創(chuàng)新。1986年所羅門兄弟公司發(fā)行了S&P500指數(shù)化票據(jù)和日經(jīng)指數(shù)化票據(jù)?？梢?，第二類與第三類與股票聯(lián)系票據(jù)的創(chuàng)新產(chǎn)品基本同時發(fā)展起來。1987年3月，美國大通銀行推出了市場指數(shù)投資票據(jù)（ChaseManhattanMarketIndexInvestment），揭開了商業(yè)銀行進入這一領(lǐng)域的序幕。這一產(chǎn)品在推出時備受爭議，市場人士對此一產(chǎn)品是否違反有關(guān)分業(yè)經(jīng)營的Glass-Steagall法案爭議不休。但最后，銀行主管機關(guān)還是準許推出此一產(chǎn)品；聯(lián)邦存款公司（FederalDepositoryInsuranceCompany，F(xiàn)DIC）亦同意將其納入存款保險。這些定期存款的條款設(shè)計非常有吸引力，為大通銀行爭取到很多的存款。
1987年10月19日美國股票市場發(fā)生崩盤，以期權(quán)規(guī)避股票聯(lián)系票據(jù)風險的公司多數(shù)蒙受了極大的損失，投資者對新發(fā)行的股票聯(lián)系產(chǎn)品的需求也急速下降，股票聯(lián)系票據(jù)的發(fā)展陷入停頓。
二、迅速發(fā)展時期（1991～迄今）。
1991年1月，由高盛證券公司設(shè)計、奧地利共和國政府發(fā)行的1億美元“股價指數(shù)成長票據(jù)（SIGN）”取得成功。它標志著股票聯(lián)系票據(jù)的發(fā)展進入了一個新的階段。SIGN是一保本型票據(jù)，在為期5年半的存續(xù)期內(nèi)不支付任何利息；到期時的或有利益（contingentInterest是S&P500指數(shù)在債券存續(xù)期內(nèi)變動的100%.票據(jù)發(fā)行后在紐約證交所掛牌交易。
1992年以來，各大銀行重新推出各種股票聯(lián)系定期存款。如花旗銀行推出了股票指數(shù)保險賬戶（SrockIndexInsuredAccount），它是一種利息與S&P500指數(shù)掛鉤、但不保證最低利息的5年期的定期存款。在此之后，其他銀行也相繼推出了類似的產(chǎn)品。
證券商的新產(chǎn)品亦不斷推陳出新，如美林證券推出的使用不同掛鉤指數(shù)的系列產(chǎn)品，所掛鉤的基礎(chǔ)證券包括為客戶特別定制的國際市場一攬子股票。這些產(chǎn)品一般所使用的指數(shù)都有很高的知名度，且被廣泛使用、傳播。在股票市場好的時候，證券商為了滿足投資者的需要，也采用窄基指數(shù)（narrow-basedindex），或公司自行編制的指數(shù)。
根據(jù)不同的到期日、參與比率以及所掛鉤的相關(guān)指數(shù)，這些票據(jù)產(chǎn)品有很大的結(jié)構(gòu)差異；股票聯(lián)系票據(jù)市場也隨產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新而有了爆炸性的成長。
三、股票聯(lián)系票據(jù)在證券交易所掛牌情況
1991年第一個股票聯(lián)系票據(jù)在證券交易所掛牌。目前，美國證券交易所的掛牌票據(jù)市值已經(jīng)超過100億美元。芝加哥期權(quán)交易所的股票聯(lián)系票據(jù)業(yè)務(wù)則剛剛起步，現(xiàn)有交易品種15個，市值約6億美元。
香港的股票聯(lián)系票據(jù)有兩類：一類稱作“高息票據(jù)（Equity-LinkedNotes，ELN），是一種大額股票聯(lián)系票據(jù)，只能被機構(gòu)投資者或有相當資金實力的個人投資者購買，該類票據(jù)一直在場外市場交易；一類是”上市股票掛鉤票據(jù)（Equity—Linkedinstruments，ELI），香港證券及期貨聯(lián)合交易所于2002年8月在交易所場內(nèi)推出該種股票聯(lián)系票據(jù)產(chǎn)品，可由小額投資者購買。到現(xiàn)在為止，聯(lián)交所有3個主要的票據(jù)發(fā)行人，現(xiàn)有掛牌品種11個，發(fā)行金額4.78億港元。至今，香港聯(lián)交所的股票聯(lián)系票據(jù)仍然保持著較好的流動性，說明票據(jù)業(yè)務(wù)還是有一定的市場需求。
股票聯(lián)系票據(jù)的功能
投資工具的創(chuàng)新無非是構(gòu)建不同市場環(huán)境下適合不同風險、取得不同回報的資產(chǎn)組合。股票聯(lián)系票據(jù)在國外的飛速發(fā)展，主要也是因為它能夠適應(yīng)新環(huán)境下投資者對不同風險一收益組合的金融產(chǎn)品的需求。股票聯(lián)系票據(jù)本質(zhì)上是通過金融工程的方法對股票、固定收益證券（債券、存款、優(yōu)先股等）和期權(quán)進行組合設(shè)計，因應(yīng)投資者的不同需求，將投資者的收益和風險固定在期權(quán)和債券之間的恰當水平上。股票聯(lián)系票據(jù)特點明顯，結(jié)構(gòu)設(shè)計靈活，可提供針對單個客戶的特殊產(chǎn)品設(shè)計；具有避險的功能；在公司財務(wù)處理上可避免涉及股權(quán)的復雜問題，財務(wù)處理簡便。
從整個證券市場來看，股票聯(lián)系票據(jù)產(chǎn)品的發(fā)展可以增加證券市場投資品種，分散市場的投資風險，增加市場的流動性，為發(fā)展衍生產(chǎn)品市場打下基礎(chǔ)。此外，股票指數(shù)聯(lián)系票據(jù)的大量出現(xiàn)與投資市場流行被動式資產(chǎn)管理模式有很大關(guān)系，它便于機構(gòu)投資者進行投資收益的比較。
具體來說，股票聯(lián)系票據(jù)具有以下幾方面的功能：
一、可轉(zhuǎn)換債券的優(yōu)勢
（一）從融資者角度分析
相對于配股、增發(fā)等融資方式，可轉(zhuǎn)債是延期漸次轉(zhuǎn)入總股本，因而可轉(zhuǎn)債可認為是一種“推遲的股本融資”，對上市公司來說，發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的優(yōu)點十分明顯：
1、融資成本較低
按照規(guī)定轉(zhuǎn)債的票面利率不得高于銀行同期存款利率，若未被轉(zhuǎn)換，則相當于發(fā)行了低利率的長期債券。從實際操作的幾個案例中看，債券利率則往往只有1%上下，近期擬發(fā)行的可轉(zhuǎn)債最高票面利率為2%.
2、融資規(guī)模大
由于可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股價格一般高于發(fā)行前一段時期的股票平均價格，如果可轉(zhuǎn)換債券被轉(zhuǎn)換了，相當于發(fā)行了比市價高的股票，在同等股本擴張條件下，與增發(fā)和配股相比，可為發(fā)行人籌得更多的資金。
3、業(yè)績壓力較輕
一個投資項目的周期往往需要3—5年，短期內(nèi)效益可能很小甚至沒有，如果采用增發(fā)或配股融資，當時全額計入總股本、募集資金全部計入凈資產(chǎn)，每股收益及凈資產(chǎn)收益率這兩項關(guān)鍵指標當即被攤薄，公司將面臨很大的業(yè)績壓力。發(fā)行可轉(zhuǎn)債則不同，可轉(zhuǎn)債至少半年之后方可轉(zhuǎn)為股票，因此股本的增加至少有半年的緩沖期。即使進入可轉(zhuǎn)換期后，為避免股權(quán)稀釋得過快，上市公司還可以在發(fā)行公告中，安排轉(zhuǎn)股的頻率。股權(quán)擴張可以隨著項目收益的逐漸體現(xiàn)而進行，不會很快攤薄股本，因而避免了公司股本在短期內(nèi)的急劇擴張，并且隨著投資者的債轉(zhuǎn)股，企業(yè)還債壓力也會逐漸下降，因而比增發(fā)和配股更具技巧性和靈活性。
（二）從投資者角度分析
作為證券市場的重要投資品種，可轉(zhuǎn)債已經(jīng)越來越受到穩(wěn)健型投資者的青睞。
1、收益保障性
可轉(zhuǎn)換債券的吸引力在于可以充分利用該債券的特殊性，取得更高的投資收益。只要持有人持有該債券，就可以獲得固定收益；如果該公司業(yè)績增長良好，持有人可以將其轉(zhuǎn)換成股票從公司業(yè)績增長中獲利；如果股票價格上升致使轉(zhuǎn)債價格相應(yīng)上升，轉(zhuǎn)債持有人也可以通過直接賣出轉(zhuǎn)債獲取收益。另一方面。如果股票價格大幅下跌，轉(zhuǎn)債價格只會跌到具有相應(yīng)利息的普通債券的價格水平。轉(zhuǎn)債價格沒有上限，但下跌風險卻被限制在普通債券的價值上。其次，由于企業(yè)支付利息優(yōu)先于派發(fā)紅利，因此轉(zhuǎn)債的收益比股票更有保障。另外，在企業(yè)破產(chǎn)清算時，相對于普通股，轉(zhuǎn)債也具有一定的優(yōu)先權(quán)。
2、可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計具有較高的吸引力
目前大部分可轉(zhuǎn)債都設(shè)計了回售保護條款，進一步保證了本金和利息的安全。而且，有的可轉(zhuǎn)債還規(guī)定持有到期進行一定的利息補償，以提高投資者持有轉(zhuǎn)債到期的積極性。
此外，可轉(zhuǎn)債還設(shè)計了轉(zhuǎn)股價格修正條款，規(guī)定當股票價格跌到轉(zhuǎn)股價的80%—95%時，公司必須或者有權(quán)修正轉(zhuǎn)股價格，以此來保證可轉(zhuǎn)債投資者的利益。可轉(zhuǎn)債這些條款的設(shè)計使得其是“上不封頂，下卻保底”、不可多得的投資品種，這非常適合堅持本金安全、長期投資理念的資金進行投資。
3、規(guī)避一些政策限制
由于轉(zhuǎn)債一般來說仍歸類為債券，因此對于股票投資比例有所限制的機構(gòu)投資者，通過投資轉(zhuǎn)債擴展其投資組合范圍，不失為一種間接擴大股票投資比例的良策。
二、我國可轉(zhuǎn)換債券市場的缺陷
1、發(fā)行公司數(shù)量少，整體規(guī)模偏小
到為止，我國的可轉(zhuǎn)債市場不論從絕對規(guī)?；蛘哒f相對規(guī)模都比較小，據(jù)2003年3月7日有關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，深滬兩市共有A股上市公司1208家，市場總值為41531.24億元人民幣。而上市可轉(zhuǎn)債僅十幾只，市價總值僅為100多億元人民幣。如果將可轉(zhuǎn)債市價總值與A股市價總值的比例作為相對規(guī)模的衡量標準，我國的這一比例為0.24%，而美國的這一比例為1.15%，日本為8.15%，印尼為2.59%.無論與發(fā)達國家相比，還是與周邊國家的證券市場相比，我國的可轉(zhuǎn)債市場規(guī)模都較小。
2、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券受到嚴格限制，制約市場規(guī)模的擴大
根據(jù)《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》以及相關(guān)的配套文件的規(guī)定，我國企業(yè)可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行原則上以上市公司為主，并且要求發(fā)行企業(yè)“最近三年連續(xù)贏利，三年凈資產(chǎn)利潤率平均達到10%（能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施類7%）等。這些要求表明，國家只鼓勵優(yōu)秀企業(yè)發(fā)可轉(zhuǎn)換債券，對于非上市或非贏利企業(yè)則進行了限制。其實，很多企業(yè)只有在陷入困境時才急需要資金，而投資者也正是在寄希望于企業(yè)恢復成長、同時進行風險回避時才會購買可轉(zhuǎn)換債券。我國對可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行企業(yè)過于嚴格的要求在很大程度上抑制了我國可轉(zhuǎn)換債券市場的和交易規(guī)模的擴大。
3、過多傾向融資者利益
從國內(nèi)部分上市公司可轉(zhuǎn)換債券的試點來看，我國的可轉(zhuǎn)換債券在發(fā)行條款的設(shè)計上，更多的偏向了融資者的利益。這主要體現(xiàn)在兩個方面：一是票面利率極低，如南化轉(zhuǎn)債和絲綢轉(zhuǎn)債的息票利率均只有1%，比當期同質(zhì)的企業(yè)債券要低3-4個百分點，而國外一般僅低1-2個百分點，企業(yè)幾乎是無成本融資；二是回售條件苛刻，除了后來的機場轉(zhuǎn)債外，其它的轉(zhuǎn)債均需在符合一定的條件下才能回售給公司，否則就只有轉(zhuǎn)股的選擇，從而減小了發(fā)行企業(yè)現(xiàn)金還本付息的壓力。這些發(fā)行條件的設(shè)置在幫助國有企業(yè)融資、支持國有企業(yè)改革起到了很大的作用，而投資者的利益卻在一定程度上遭到了侵害。
4.套期保值功能尚無法實現(xiàn)
由于我國資本市場實行的是一種單向做多的運行機制，不允許進行買空和賣空的行為，這就使得可轉(zhuǎn)換債券雖然包含了一個看漲的期權(quán)，卻無法實現(xiàn)套期保值的功能，空有一身本領(lǐng)而無施展的余地。我國A股市場上第一只上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券寶安轉(zhuǎn)債就是一個典型的例子，明知轉(zhuǎn)股已無利可圖，卻又無法在股票市場上做空，最后余下的轉(zhuǎn)債悉數(shù)償本付息，不僅投資者在轉(zhuǎn)債的投資上損失慘重，發(fā)行企業(yè)在資金的周轉(zhuǎn)上也出現(xiàn)了比較嚴重的危機。缺乏套期保值功能的可轉(zhuǎn)換債券使投資和融資的雙方都咽下了苦果。
三、構(gòu)建和完善我國可轉(zhuǎn)換債券市場體系的若干建議
1、增加可轉(zhuǎn)換證券的投資品種，促進可轉(zhuǎn)換債券市場工具的創(chuàng)新和金融產(chǎn)品的多樣化。在海外，可轉(zhuǎn)換債券市場是一個多種可轉(zhuǎn)換證券類產(chǎn)品共同交易的市場。培育中國的可轉(zhuǎn)換債券市場體系，應(yīng)進一步鼓勵融資企業(yè)開發(fā)一些新的可轉(zhuǎn)換證券類金融產(chǎn)品（如可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、零息可轉(zhuǎn)換債券等），以豐富市場的交易品種，完善可轉(zhuǎn)換證券的產(chǎn)品體系。
2、放寬可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件，豐富可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行主體?？赊D(zhuǎn)換債券市場發(fā)展的初期，出于市場保護和風險防范的考慮，對可轉(zhuǎn)換債券融資企業(yè)的資格進行嚴格審核是可以理解的。今后，隨著可轉(zhuǎn)換債券市場的發(fā)展和規(guī)模的擴大，監(jiān)管部門可以適當放寬可轉(zhuǎn)換債券的融資條件，不僅上市公司可以發(fā)，非上市公司只要有較好的擔保條件，也應(yīng)積極鼓勵。不僅國有企業(yè)可以發(fā)，民營企業(yè)也應(yīng)該享受同等待遇，特別是一些高風險產(chǎn)業(yè)的民營企業(yè)，可轉(zhuǎn)換債券市場更應(yīng)積極支持。國有企業(yè)如果要實現(xiàn)國有資本的部分或全部退出，也可以在可轉(zhuǎn)換債券市場上進行創(chuàng)新和試點。
如果在2009年，你更愿意追求“本金為上”，打算穩(wěn)穩(wěn)當當?shù)刭嶞c小錢，那么一定要把握住固定收益產(chǎn)品中的投資機會。對于個人投資者而言，就是要特別重視債券和儲蓄這兩個投資理財?shù)钠贩N。
存款：靈活運用就能多得利
投資工具：各類存款
安全生財指數(shù)：
理財師孫小姐在2008年初的時候就把股市里的錢全拿出來存了定期，那個時候，她的一年期存單上顯示的年利率為4.14％。她的這個決定，后來被證明還真有些“先見之明”。
“儲蓄和國債，作為最老牌的平民理財業(yè)務(wù)，在2008年再次顯示了它在中國不可替代的作用。雖然2008年下半年央行連續(xù)發(fā)出五道降息令，降息幅度之大，利率水平之低，是前所未有的。但儲蓄，或者說是定期儲蓄，仍然是個人理財?shù)闹髁鞣绞街?，如果能夠把握其中的一些小技巧，仍然可以獲得非常安全的收益?！睂O小姐說。
孫小姐提出，在個人理財過程中，首先要有“本金意識”。不僅在利率比較高的環(huán)境下，個人投資者可以選擇定期儲蓄來獲利，即便在宏觀經(jīng)濟下調(diào)之際，銀行存款因為其利息收益穩(wěn)定，而且有多個品種可以選擇和組合運用，靈活性較好，也可以作為家庭資產(chǎn)配置的一部分。
不論在高利率時期，還是低利率環(huán)境下，到銀行存款都不要盯住單一期限的品種，而要選擇合理的期限。比如，目前利率下調(diào)后，1年期儲蓄存款年利率為2.25％，兩年期年利率為2.79％，3年期年利率為3.33％，5年期利率為3.60％，具體可以參看目前的人民幣存款利率表。我們通過比較可以看出，1年期存款利率和2年期存款利率相差不大，但由于定期存款提前取出后都只能按照活期利率計算，因此流動性(變現(xiàn)后的損失)差別還比較大。由此也可以看出，在目前這樣的低利率環(huán)境下，定期儲蓄選擇存款期限較短的品種比較合適反過來說，在前期存款利率較高的環(huán)境下(如2008年年初到年中)，則可以根據(jù)資金所對應(yīng)的理財目標選擇合適的期限
同時，在銀行不斷降低存款利率的背景下，不要輕易取出自己以前在高利率環(huán)境下存入的定期存款。如急用，且原款利率比現(xiàn)行貸款利率高，可憑存單向開戶銀行申請質(zhì)押貸款來融資；如果原存款利率低于現(xiàn)行短期貸款利率，則只能取出存款了。
對于短期內(nèi)可能要用的5萬元以上大額資金，盡量不要選擇活期儲蓄形式，而不如采用通知存款的模式。因為不論在高利率時期還是低利率時期，銀行通知存款的利率總是要高于活期存款利率。比如，目前人民幣活期存款利率為0.36％，但1天通知存款利率有0.81％，七大通知存款達到了1.35％。
不論在什么利率環(huán)境下，如果為了省去利息稅且匹配家庭教育金積累計劃，那么都可以選擇特別的儲蓄品種，如教育儲蓄，可免征利息稅，有小孩讀書的家庭可選擇辦理。到期后憑非義務(wù)教育(高中以上)的錄取通知書、在校證明，可享受免稅利率優(yōu)惠政策。
當然，在低利率時期，如果覺得銀行儲蓄利率實在太低，那么也可以用貨幣市場基金來代替家庭的活期和定期儲蓄。因為貨幣市場基金除了投資現(xiàn)金貨幣市場，還可以投資各類債券、銀行間拆借市場等，收益率可以比活期儲蓄高一些，變現(xiàn)性又比定期儲蓄好一些。
債券：持有高息券放棄低息券
投資工具：各類國債、企業(yè)債
安全生財指數(shù)：
“債”，在經(jīng)歷美國次級債風波后，一說到這個字，不少人可能就會有些害怕。
但此債非彼債，債券特別是我國的國債，因為以其強大的政府信用作為擔保，對于穩(wěn)健型和保守型投資者而言，可能是首選的固定收益類產(chǎn)品。
在資本市場行情低迷的時候，國債因為內(nèi)含穩(wěn)定的收益，對于投資者的吸引力加強，特別是深受投資較為保守的中老年人歡迎。2008年銀行賣國債賣到“斷貨”，可見其魅力之大。
但不管是到銀行柜臺買的憑證式國債，還是這兩年新開發(fā)的電子式儲蓄國債，或是購買新發(fā)行的各類企業(yè)債準備持有到期的，投資者最先要考量的，就是它們的票面利息率，這也就是債券投資者能夠穩(wěn)定拿到手的收益率。
如果這些債券的票面利率較高，特別是高出銀行儲蓄一大截，那么投資者可以選擇購買和持有。比如2008年財政部發(fā)行的第三期電子式儲蓄國債，期限3年，票面年利率為5.17％，利率水平不錯，就比較適合投資者購買。
如果上述債券的票面利率不高甚至比較低，特別在已經(jīng)是低利率的市場環(huán)境下，與同期限的銀行利率差不多，那么最好不要持有。
