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一般而言，企業(yè)海外并購融資風(fēng)險主要來源于以下幾個方面：(1)并購企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)。(2)企業(yè)負(fù)債經(jīng)營過度，財務(wù)籌資風(fēng)險惡化。(3)匯率波動風(fēng)險。(4)國際稅收風(fēng)險。第五，目標(biāo)企業(yè)所在國的政治風(fēng)險。在一個政治不穩(wěn)定的國家，并購一家企業(yè)的融資風(fēng)險要比在政治穩(wěn)定的國家高得多。銀行等金融機(jī)構(gòu)要求的利率和風(fēng)險回報相對要高得多，他們也害怕自己的投資無法收回。
而影響并購企業(yè)的融資財務(wù)風(fēng)險的因素主要可以概括為外部和內(nèi)部兩個方面。從外部來看，(1)是市場環(huán)境因素。資本市場是企業(yè)并購中迅速獲得大量資金的重要外部平臺，融資方式的多樣化以及融資成本的降低都有賴于資本市場的發(fā)展與成熟。與西方國家相比。我國資本市場不發(fā)達(dá)，企業(yè)融資方式有限，企業(yè)融資大多以銀行貸款為主，融資成本不容易通過多種融資槊道降低。而且我國資本市場發(fā)展不成熟，投資銀行等中介機(jī)構(gòu)沒有充分發(fā)揮作用，導(dǎo)致融資程序比較復(fù)雜。這也在一定程度上增加了融資的成本與風(fēng)險。(2)是政策因素。在海外并購活動中，政府扮演了重要角色，對海外并購給與政策或資金上的支持。我國政府積極參與海外并購融資政策的改革，在政府的支持下，銀行貸款成為我國企業(yè)海外并購融資的重要來源，因此，政府貸款利率政策將直接影響企業(yè)融資成本的高低。
從內(nèi)部來看，首先是融資能力。融資能力包括內(nèi)源融資、外源融資兩方面。內(nèi)源融資能力主要取決于該企業(yè)可以獲得的自有資金水平及有關(guān)的稅收折舊政策等，一般內(nèi)源融資資金成本較低。但受企業(yè)自身盈利水平的限制，而且過多的運(yùn)用內(nèi)源融資，往往會給企業(yè)帶來較大的流動性風(fēng)險。外源融資能力主要指債務(wù)融資和權(quán)益融資等融資方式，取決于外部融資渠道的多寡、企業(yè)的獲利能力、資本結(jié)構(gòu)及市場對企業(yè)的態(tài)度等。其次是融資結(jié)構(gòu)。包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。債務(wù)資本中包括短期債務(wù)與長期債務(wù)結(jié)構(gòu)等，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)是否合理。是影響融資風(fēng)險的一個主要因素。當(dāng)并購后的實際效果達(dá)不到預(yù)期時，實際經(jīng)營利潤率小于負(fù)債利息率時，就可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險和按期還本風(fēng)險。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，對外發(fā)行新股意味著將企業(yè)的部分控制權(quán)轉(zhuǎn)移給了新股東，如果普通股發(fā)行過多，原股東可能喪失控制權(quán)，并購企業(yè)反而面臨被收購的危險，而且當(dāng)并購后的實際效果達(dá)不到預(yù)期時，會使股東利益受損。
2海外并購的融資風(fēng)險控制
合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循資本成本和風(fēng)險最小化原則。并購融資結(jié)構(gòu)中的自有資本、債務(wù)資本和權(quán)益資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤谶x擇融資方式時，企業(yè)在綜合考慮融資成本、企業(yè)風(fēng)險以及資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，應(yīng)該以先內(nèi)后外。先簡后繁、先快后慢為融資原則。當(dāng)前，我國企業(yè)的海外并購融資還面臨著重重障礙，企業(yè)在積極開拓國內(nèi)外多種渠道融資的同時，可以通過融資方式的創(chuàng)新，順利完成海外并購。
(1)與國外企業(yè)結(jié)為聯(lián)盟，尋找適合的跨國戰(zhàn)略投資者，共同完成收購。目前，我國企業(yè)的海外并購多是獨(dú)立完成，這對企業(yè)的融資能力提出了巨大挑戰(zhàn)，并使企業(yè)承擔(dān)很大的財務(wù)風(fēng)險。我國企業(yè)可以與海外企業(yè)合作，在利益上共享。這樣既可以解決部分甚至全部的融資問題，也是企業(yè)戰(zhàn)略管理的需要。這種合作是雙贏的，我國企業(yè)從中可以積累與海外公司合作的經(jīng)驗，通過結(jié)為戰(zhàn)略聯(lián)盟來共同完成并購，實現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略性發(fā)展。中國化工集團(tuán)旗下的藍(lán)星集團(tuán)便于2007年成功引入美國百仕通集團(tuán)(Black-Stone)作為其戰(zhàn)略投資者，同時百仕通出資6億美元購入藍(lán)星集團(tuán)20％的股份。百仕通對化工領(lǐng)域非常熟悉，了解這一行業(yè)的收購與合資機(jī)會，成為在藍(lán)星集團(tuán)的國際化道路上一個重要的支援力量，在今后的海外并購中將發(fā)揮舉足輕重的作用。而且，在引入百仕通后，藍(lán)星成為具有一家國際背景的公司，一定程度上還可避免政治風(fēng)險。(2)利用有形資產(chǎn)進(jìn)行產(chǎn)權(quán)嫁接融資。利用有形資產(chǎn)進(jìn)行產(chǎn)權(quán)嫁接融資是并購企業(yè)將自己擁有的機(jī)器設(shè)備、廠房、生產(chǎn)線、部門等嫁接于目標(biāo)企業(yè)，成為目標(biāo)企業(yè)的一部分，從而獲得相應(yīng)的股權(quán)以實現(xiàn)對目標(biāo)企業(yè)的控制。2000年5月，法國雷諾汽車公司將其麾下的雷諾工業(yè)車輛公司的所有權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給瑞典沃爾沃公司，沃爾沃公司則將其15％的股份增發(fā)轉(zhuǎn)讓給雷諾汽車公司。此外，雷諾汽車公司還在股市上收購沃爾沃公司5％的股份，使之成為沃爾沃公司第一人股東。雷諾汽車公司的產(chǎn)權(quán)嫁接融資利用有形資產(chǎn)作為并購支付手段實現(xiàn)并購，為大型并購融資尤其以小并大的融資提供了成功范例，對我國企業(yè)的海外并購尤其具有借鑒意義。
(3)融資方式的多樣化選擇。銀行貸款是我國企業(yè)融資的重要來源，在企業(yè)的海外并購中，銀行貸款也成為企業(yè)獲得海外并購資金的主要渠道。同時，由于海外并購所需的資金數(shù)額巨大，只進(jìn)行國內(nèi)銀行貸款往往不能足額籌集到所需資金，我國企業(yè)在進(jìn)行海外并購融資時，多利用銀團(tuán)貸款。銀團(tuán)貸款又稱為辛迪加貸款，是由獲準(zhǔn)經(jīng)營貸款業(yè)務(wù)的一家或數(shù)家銀行牽頭，多家銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)參加而組成的銀行集團(tuán)采用同一貸款協(xié)議，按商定的期限和條件向同一借款人提供融資的貸款方式。國際銀團(tuán)是由不同國家的多家銀行組成的銀行集團(tuán)。對于貸款銀行來說，銀團(tuán)貸款的優(yōu)點(diǎn)是分散貸款風(fēng)險，減少同業(yè)之間的競爭；對于借款人來說，其優(yōu)點(diǎn)是可以籌到獨(dú)家銀行所無法提供的數(shù)額大、期限長的資金。即一般來說，銀團(tuán)貸款金額大、期限長，貸款條件較優(yōu)惠，既能保障項目資金的及時到位又能降低建設(shè)單位的融資成本，是重大基礎(chǔ)設(shè)施或大型工業(yè)項目建設(shè)融資的主要方式。
另一種運(yùn)用比較多的是平行貸款。在不同國家的兩個母公司分別在國內(nèi)向?qū)Ψ焦驹诒緡硟?nèi)的子公司提供金額相當(dāng)?shù)谋編刨J款，并承諾在指定到期日，各自歸還所借貨幣。平行貸款是兩個獨(dú)立的貸款協(xié)議，分別有法律效力，是分別由一母公司貸款給另一國母公司的子公司，這兩筆貸款分別由其母公司提供保證，效果相同。平行貸款的期限一般為5至10年，大多采用固定利率方式計息，按期每半年或一年互付利息，到期各償還借款金額。如果一方違約，另一方仍須依照合同執(zhí)行，不得自行抵消。因此，為了降低違約風(fēng)險，另一種與平行貸款非常相似的背對背貸款就產(chǎn)生了。背對背貸款是處在不同國家的兩個企業(yè)之間簽訂的直接貸款協(xié)議。盡管有兩筆貸款，卻只簽訂一個貸款協(xié)議，這樣就解決了平行貸款中的信用風(fēng)險問題。
構(gòu)建完善海外并購貸款業(yè)務(wù)流程和組織體
(一)規(guī)范業(yè)務(wù)流程
目前,國有商業(yè)銀行應(yīng)加快提升并購貸款的風(fēng)險管理能力和水平。為企業(yè)海外并購提供貸款之前,首先應(yīng)對自身并購貸款風(fēng)險管理能力進(jìn)行評估,建立健全并購貸款風(fēng)險管理制度,完善風(fēng)險管理流程,從并購貸款業(yè)務(wù)的受理、風(fēng)險評估、貸款方法、貸后管理等方面建立一套完善的機(jī)制(見圖1)。
在建立健全并購貸款風(fēng)險管理制度中,銀行應(yīng)在并購方案和融資方式上提出預(yù)警方案,并實施重點(diǎn)跟蹤監(jiān)管;還應(yīng)建立完善的評估系統(tǒng),選擇好貸款品種;并嚴(yán)格執(zhí)行貸款審批制度,強(qiáng)化經(jīng)營風(fēng)險責(zé)任,規(guī)范審批程序。同時,必須把風(fēng)險的補(bǔ)償原則落到實處,貫徹風(fēng)險與收益成正比的原則,使信貸產(chǎn)品的目標(biāo)收益能夠適當(dāng)?shù)胤从澈偷盅a(bǔ)銀行所承擔(dān)的風(fēng)險程度;要有效防范貸款定價中隱含的市場風(fēng)險和道德風(fēng)險,確定合理的貸款定價水平和定價方式。因此,參與企業(yè)并購貸款的國有商業(yè)銀行應(yīng)加強(qiáng)信用等級評定工作,使信貸風(fēng)險量化,并進(jìn)一步做好對并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的盡職調(diào)查,重點(diǎn)分析和評估并購后企業(yè)的未來收益及現(xiàn)金流變化,避免向風(fēng)險過大的項目提供貸款。
同時,銀行應(yīng)增強(qiáng)在海外并購貸款法律結(jié)構(gòu)設(shè)計和談判的話語權(quán),加強(qiáng)與國外律師事務(wù)所和會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的合作,實現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ),擴(kuò)大信息來源,提高信息質(zhì)量和判斷分析能力;改變銀行僅作為資金提供方的被動角色,積極參與交易法律結(jié)構(gòu)的設(shè)計和談判,并根據(jù)交易結(jié)構(gòu)提出并購貸款結(jié)構(gòu)和擔(dān)保法律結(jié)構(gòu)的安排意見;還應(yīng)關(guān)注并研究并購方提出的并購方案或結(jié)構(gòu)以及擔(dān)保建議,并從貸款風(fēng)險控制角度積極提出自己的意見或建議,而不應(yīng)僅僅關(guān)注貸款安排本身。
(二)培育專業(yè)團(tuán)隊
按照中國銀監(jiān)會的《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》(以下簡稱《指引》)的要求,商業(yè)銀行對于并購貸款在業(yè)務(wù)受理、盡職調(diào)查、風(fēng)險評估、合同簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理等主要業(yè)務(wù)環(huán)節(jié),以及內(nèi)控體系中加強(qiáng)專業(yè)化的管理與控制。海外并購貸款是一項高度包含投資銀行業(yè)務(wù)的資金融通活動,需要國有商業(yè)銀行自己擁有一個很強(qiáng)的投資銀行團(tuán)隊。我國國有商業(yè)銀行開展海外并購貸款業(yè)務(wù)少,沒有規(guī)范的模式和規(guī)則,銀行自身缺乏能夠進(jìn)行融資并購貸款業(yè)務(wù)的專業(yè)性人員,因此,應(yīng)盡快組織并購貸款盡職調(diào)查和風(fēng)險評估的專門團(tuán)隊,積極培養(yǎng)具有與其并購貸款業(yè)務(wù)規(guī)模和復(fù)雜程度相適應(yīng)的足夠數(shù)量的熟悉海外并購相關(guān)法律、財務(wù)、行業(yè)等知識的專業(yè)人員,他們要對并購企業(yè)的財務(wù)報表有著清醒的預(yù)期,還要對商業(yè)模式有清醒的判斷,有足夠的前瞻性分析。同時,由于并購成敗很大程度上取決于并購后的整合,銀行應(yīng)當(dāng)優(yōu)先選擇有能力從事長遠(yuǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的企業(yè)與企業(yè)家,并與其建立長期緊密的合作關(guān)系。另外,充分利用金融風(fēng)險管理師資格認(rèn)證制度,加大對金融風(fēng)險管理人才的培養(yǎng)力度。
海外并購業(yè)務(wù)受理與風(fēng)險評估
(一)對并購項目的評估
并購貸款通常以所并購的股權(quán)或資產(chǎn)作為抵押,以收購項目的利潤作為還本付息的資金來源,因此,國有商業(yè)銀行在受理企業(yè)海外并購貸款業(yè)務(wù)的過程中,不僅要考慮并購企業(yè)的信用水平和償債能力,還要對海外被收購企業(yè)的財務(wù)狀況進(jìn)行高層次的分析和把握,了解被并購對象的盈利能力。并購方與目標(biāo)企業(yè)之間的行業(yè)關(guān)聯(lián)問題,直接影響到被并購對象的盈利能力,因此,銀行需要對并購貸款的投向進(jìn)行行業(yè)干預(yù)。
并購貸款應(yīng)優(yōu)先鼓勵同業(yè)并購行為,這是出于專業(yè)化發(fā)展優(yōu)于多元化發(fā)展的戰(zhàn)略考慮。鑒于我國絕大多數(shù)企業(yè)還沒有達(dá)到管理大型多元化企業(yè)集團(tuán)的能力,且世界上也很少有無關(guān)多元化的成功并購案例,在確定并購貸款的優(yōu)先支持對象時,要求并購雙方具有一定的行業(yè)關(guān)聯(lián)度,即同業(yè)并購或行業(yè)上、下游企業(yè)之間的并購均可。在企業(yè)海外并購的過程中,不必完全局限于同業(yè)的狹窄領(lǐng)域,否則無助于實現(xiàn)企業(yè)的完整產(chǎn)業(yè)鏈,不利于企業(yè)做大做強(qiáng)。同時,國有商業(yè)銀行在受理并購貸款時,應(yīng)結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實際,確定優(yōu)先支持的行業(yè)領(lǐng)域。根據(jù)對國民經(jīng)濟(jì)的拉動力、相關(guān)產(chǎn)業(yè)的關(guān)聯(lián)度、對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級的推動等幾方面因素,優(yōu)先支持能源與基礎(chǔ)設(shè)施等戰(zhàn)略行業(yè)中的企業(yè)并購行為。并購方通過并購能夠獲得研發(fā)能力、關(guān)鍵技術(shù)與工藝、商標(biāo)、特許權(quán)、供應(yīng)及分銷網(wǎng)絡(luò)等戰(zhàn)略性資源以提高其核心競爭能力,國有商業(yè)銀行不去支持財務(wù)性的并購活動。
(二)對防范、化解國家風(fēng)險措施的評估
近幾年的海外擴(kuò)張中,我國企業(yè)遭遇多次因社會敵意、政權(quán)變化、經(jīng)濟(jì)利益和法律沖突等因素導(dǎo)致的國家風(fēng)險。這既有他國對我國社會制度的不理解、對市場經(jīng)濟(jì)不承認(rèn)的原因,也有我國企業(yè)對國際慣例、規(guī)則和他國情況缺乏相應(yīng)的了解等自身原因,國有商業(yè)銀行應(yīng)該對并購企業(yè)防范、化解國家風(fēng)險措施進(jìn)行評估。同時,國有商業(yè)銀行應(yīng)積極與政府有關(guān)部門合作,借鑒1950年和1970年代美國和日本企業(yè)向外擴(kuò)張,實施國際化戰(zhàn)略過程中政府設(shè)立專門保障體系給本國企業(yè)服務(wù)的做法,建立為企業(yè)國際化服務(wù)的政府保障體系,為我國企業(yè)的海外并購和海外投資提供信息、市場協(xié)調(diào)、投資擔(dān)保、信貸協(xié)調(diào)乃至外交協(xié)助等一系列措施,有力支持本國企業(yè)的全球化運(yùn)作;此外,應(yīng)為并購企業(yè)提供國際經(jīng)營管理的經(jīng)驗和建議,防止因冒犯當(dāng)?shù)匚幕贫群徒?jīng)濟(jì)利益而遭到抵制和報復(fù)。
貸款決策和指導(dǎo)參與
由于海外并購貸款比傳統(tǒng)的貸款品種風(fēng)險要高,結(jié)構(gòu)復(fù)雜。因此,并購貸款都應(yīng)根據(jù)其特點(diǎn),設(shè)計不同的貸款保證體系,如選擇收購資產(chǎn)的抵押、各主要子公司的股權(quán)的抵押、母公司的擔(dān)保和安慰函、股東貸款和次級貸款的后償、最低財務(wù)比率限制、賬戶的抵押和管理等等條款。在實際操作中,國外商業(yè)銀行決定發(fā)放并購貸款時的做法值得借鑒:一是將并購項目與同行業(yè)的其他并購項目作比較,看該項目的并購定價是否合理,若并購方企業(yè)出價明顯高于行業(yè)平均水平,則銀行對發(fā)放并購貸款應(yīng)相當(dāng)謹(jǐn)慎;二是對被并購企業(yè)的歷史經(jīng)營狀況進(jìn)行詳盡的審查,并對并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)的收益狀況、企業(yè)是否能夠產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流進(jìn)行全面的評估,以測算并購貸款發(fā)放的風(fēng)險大小;三是看并購方企業(yè)自有資金比例,即并購杠桿的大小(杠桿收購除外),若并購方企業(yè)并購杠桿比較大,商業(yè)銀行則對發(fā)放并購貸款應(yīng)慎重。
當(dāng)然,在貸款決策過程中,必須最大限度的規(guī)避風(fēng)險,但也要注意保持企業(yè)經(jīng)營的相對穩(wěn)定和自由,給企業(yè)適當(dāng)空間發(fā)展業(yè)務(wù)。否則,如果貸款條款將企業(yè)的自主性完全剝奪,表面上看保證了貸款資產(chǎn)的安全性,但往往適得其反,在此情況下,即便給予并購企業(yè)多種選擇申請豁免,但如果是銀團(tuán)貸款,得到多數(shù)銀行同意會花費(fèi)很多時間,從而導(dǎo)致并購企業(yè)失去最佳市場機(jī)會,最終危害貸款的安全。
現(xiàn)金支付是我國企業(yè)海外并購中最常見的支付方式和較為穩(wěn)定的支付工具,其并購資金主要來自自有資金、國內(nèi)銀行貸款、國際銀團(tuán)貸款,少數(shù)企業(yè)通過到國際市場發(fā)行債券融資。單一的融資手段加重了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān),形成高負(fù)債率,企業(yè)再融資成本加大,再加上還本付息,企業(yè)面臨較大的財務(wù)壓力。國有商業(yè)銀行在提供貸款支持企業(yè)海外并購的過程中,可以指導(dǎo)并購企業(yè)創(chuàng)新融資支付方式以減緩融資壓力:一是指導(dǎo)并購企業(yè)與國外企業(yè)結(jié)為聯(lián)盟,共同收購。目前,我國企業(yè)的海外并購大多是獨(dú)立完成的,這對企業(yè)的融資能力提出了巨大考驗,并要承擔(dān)很大的財務(wù)風(fēng)險。我國企業(yè)可以與海外企業(yè)在業(yè)務(wù)上合作,積累與海外公司從資本到業(yè)務(wù)合作方面的經(jīng)驗,通過結(jié)為戰(zhàn)略聯(lián)盟來共同收購。這種聯(lián)盟方式可以分散了并購資金壓力、減少風(fēng)險。二是利用有形資產(chǎn)進(jìn)行產(chǎn)權(quán)嫁接融資。利用有形資產(chǎn)進(jìn)行產(chǎn)權(quán)嫁接融資是并購公司將自己擁有的機(jī)器設(shè)備、廠房、生產(chǎn)線、部門等嫁接于(投入)目標(biāo)公司,成為目標(biāo)公司的一部分,獲得相應(yīng)的股權(quán)以實現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制。產(chǎn)權(quán)嫁接融資利用有形資產(chǎn)作為并購支付手段實現(xiàn)并購,為大型并購融資尤其以小并大的融資提供了新模式,對我國企業(yè)的海外并購尤其具有借鑒意義。
貸后管理與風(fēng)險控制
(一)通過股權(quán)參與加強(qiáng)項目監(jiān)管
在企業(yè)海外并購中,國有商業(yè)銀行在提供大量資金的同時,應(yīng)當(dāng)對信貸資產(chǎn)保持控制影響力,對企業(yè)的運(yùn)作履行一定的監(jiān)管職能,監(jiān)督與指導(dǎo)企業(yè)的貸款運(yùn)用和資產(chǎn)運(yùn)作,以防范風(fēng)險。為了保障債務(wù)安全,銀行還可能通過股權(quán)參與的形式,對并購后公司日常經(jīng)營管理進(jìn)行監(jiān)督,對并購實施持續(xù)的影響。
(二)企業(yè)并購后的整合
兩種企業(yè)文化的融合尚且不易,海外并購中兩種國家民族理念和傳統(tǒng)文化的整合更為困難。企業(yè)文化能否成功融合是我國企業(yè)海外并購成敗與否的關(guān)鍵因素之一,如果沒有企業(yè)內(nèi)部兩種不同文化碰撞和融合的積極應(yīng)對之策,并購就很難擺脫失敗的命運(yùn),這大大提高了銀行提供海外并購貸款的成本和風(fēng)險。因此,并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)文化差異化的解決方案和風(fēng)險化解措施是國有商業(yè)銀行貸后管理的應(yīng)有之義。
同時,銀行應(yīng)建議企業(yè)重視提升管理層的經(jīng)營理念和能力。一個企業(yè)從國內(nèi)企業(yè)發(fā)展為國際性企業(yè),對管理層的素質(zhì)和能力要求必然提高,實現(xiàn)海外并購的我國企業(yè),往往會“水土不服”。因此,管理者如果不能適應(yīng)國際競爭環(huán)境并適時調(diào)整戰(zhàn)略,挖掘企業(yè)自身優(yōu)勢,必然導(dǎo)致經(jīng)營失敗。同時,海外并購?fù)敲襟w的焦點(diǎn),并購中的問題很可能被媒體評論曝光乃至放大,企業(yè)管理層也常常需要面臨媒體或資本市場的疑問。因此,國有商業(yè)銀行應(yīng)促進(jìn)管理層提升經(jīng)營管理能力和素質(zhì),適應(yīng)國際慣例和法律市場環(huán)境的變化,提高市場應(yīng)變能力和危機(jī)攻關(guān)能力。
(三)風(fēng)險分散、抑制和規(guī)避
在貸款出現(xiàn)風(fēng)險征兆至風(fēng)險損失實際發(fā)生之前,可根據(jù)預(yù)先獲得的警報信號,采取有力措施抑制和規(guī)避風(fēng)險的惡化。根據(jù)貸后跟蹤調(diào)查制度,銀行應(yīng)定期了解并購后企業(yè)經(jīng)營情況,掌握還款計劃執(zhí)行情況,當(dāng)出現(xiàn)風(fēng)險征兆時,提前收回或部分收回貸款,追加擔(dān)保方、追加資產(chǎn)抵押。同時,銀行還可以與并購企業(yè)協(xié)商,將有相當(dāng)風(fēng)險的貸款轉(zhuǎn)移或置換給與原并購企業(yè)相關(guān)的新借款方,起到降低貸款風(fēng)險的目的,但轉(zhuǎn)移風(fēng)險的同時,要關(guān)注和防范新的借款方可能產(chǎn)生的貸款風(fēng)險。針對并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)不能履行還款協(xié)議的任何情況,銀行應(yīng)立即找出原因。在確定貸款本息不能收回時,應(yīng)立即判明原因,制定催收計劃,堅決、策略地進(jìn)行清收;當(dāng)催收均無效時,在有效追索期內(nèi)立即采取法律行動,適時接管、占有抵押物,并通過拍賣抵押物,以此收益彌補(bǔ)銀行呆、壞賬損失,但海外并購的特殊性會直接影響抵押物的有效性及變現(xiàn)能力。
參考文獻(xiàn):
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處于成長期的企業(yè)具有較強(qiáng)的活力，但是其自身的整體實力存在一定的不足，難以與國際成熟期企業(yè)相抗衡。隨著國際市場的不斷開放，我國很多企業(yè)紛紛在國際市場中進(jìn)行各種并購行為，以此實現(xiàn)企業(yè)更好地發(fā)展。但是，成長期企業(yè)在實施并購的過程中面臨著諸多誤區(qū)，企業(yè)自身實力有限，在并購過程中存在著盲目性，同時還缺乏對國際資本市場的深入了解，難以有效化解并購帶來的風(fēng)險，因此面臨著較大的并購風(fēng)險，所以必須要從現(xiàn)階段我國成長期企業(yè)海外并購誤區(qū)著手，對其風(fēng)險進(jìn)行深入研究，以便于企業(yè)實施更有效的海外并購，實現(xiàn)企業(yè)的健康長期發(fā)展。
1.我國成長期企業(yè)海外并購的主要誤區(qū)
1.1 企業(yè)實力有限，存在并購盲目性
我國成長期企業(yè)一般規(guī)模較小，其資金來源相對有限，在國際市場中實施并購的過程中顯得實力不足，同時由于成長期企業(yè)的主要目的是擴(kuò)大自身規(guī)模，賺取更多的利潤，因此其在海外并購的過程中存在一定的盲目性，這使得成長期企業(yè)在國際市場發(fā)展過程中難免會遇到很多挫折，這是其重要的誤區(qū)之一。事實表明，成長期實施的海外并購遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及成熟期企業(yè)成功的概率大，企業(yè)自身實力有限，在并購之后的各項管理過程中必然會面臨很大的挑戰(zhàn)，不僅使得并購失敗還會降低自身的發(fā)展實力，最終不利于成長期企業(yè)自身的發(fā)展。
1.2 缺乏對國際資本的深入了解
人民幣匯率升值等一系列事件表明，國際資本市場的變動對成長期企業(yè)海外并購的影響較大，國際資本市場受到諸多因素的影響，其具有多邊性和不可預(yù)測性，因此成長期企業(yè)在實施海外并購之前必須要對國際資本市場有著清晰的認(rèn)識和了解，但是目前我國成長期企業(yè)在海外并購的過程中很難做到對國際資本市場的深入了解和分析，因此其實施的海外并購行為往往因為資本市場的變動而走向失敗，還使得自身面臨很大的風(fēng)險損失。
1.3 難以有效預(yù)測和化解并購風(fēng)險
任何企業(yè)在實施并購的過程中都會面臨一定的風(fēng)險，對成長期企業(yè)而言，其發(fā)展勢頭較猛，更容易忽視潛在的風(fēng)險因素，如國外相關(guān)法律、法規(guī)及并購后企業(yè)的整合等都是不容忽視的重大問題。但是，通過分析和研究之后，企業(yè)并購風(fēng)險能夠被較為有效的預(yù)測。我國成長期企業(yè)由于過于重視自身的發(fā)展，難以對其目前的并購行為進(jìn)行有效的風(fēng)險防范和管理，使其在實施并購的過程中難以有效預(yù)測潛在的各種風(fēng)險因素，因此使得企業(yè)并購風(fēng)險有不斷加大的趨勢，這將在很大程度上影響著我國成長期企業(yè)海外并購的成功率，也對其自身的發(fā)展帶來諸多的不利影響。
2.成長期企業(yè)海外并購應(yīng)采取的風(fēng)險管理措施
2.1 增強(qiáng)企業(yè)自身實力，謹(jǐn)慎實施并購行為
對成長期企業(yè)而言，增強(qiáng)自身發(fā)展實力，實施謹(jǐn)慎性的海外并購是其必然之路。一方面，要增強(qiáng)自身的品牌、文化、人力資源管理等方面的建設(shè)，確保企業(yè)可用資本的流動性，保證企業(yè)能夠順利實現(xiàn)健康發(fā)展，為其發(fā)展掃除障礙，以此增強(qiáng)企業(yè)的競爭實力。另一方面，要在國際市場中對所在的行業(yè)進(jìn)行有效的分析，對并購目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的分析，對未來的預(yù)期收入進(jìn)行分析，同時有效評估未來可能面臨的風(fēng)險，以此來決定是否實施并購行為。因此，增強(qiáng)企業(yè)自身實力并實施謹(jǐn)慎性的并購行為是我國成長期企業(yè)海外并購應(yīng)該采取的重要措施之一。
2.2 強(qiáng)化對國際資本市場的認(rèn)識和了解
國際資本市場瞬息萬變，如果能對其有清晰的認(rèn)識和了解，也能夠有效把握國際資本市場的變動規(guī)律，因此我國成長期企業(yè)必須要在并購的過程中注意國際資本市場的變動，及時獲取國際資本市場的相關(guān)信息，根據(jù)國際資本市場的變動來實施相關(guān)的并購行為。如果國際資本市場的變動不利于企業(yè)并購，則必須要等待有利的時機(jī)以規(guī)避潛在的風(fēng)險。
2.3 建立完善的并購風(fēng)險預(yù)警及管理機(jī)制
成長期企業(yè)在實施海外并購的過程中，面臨的不確定性因素較多，因此必須要建立完善的風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，對潛在的并購風(fēng)險進(jìn)行分析，及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險因素，并對其進(jìn)行有效控制。同時，要加快企業(yè)內(nèi)控機(jī)制的建設(shè)，對風(fēng)險識別和控制人才進(jìn)行培養(yǎng)和引進(jìn)。只有建立完善的并購風(fēng)險預(yù)警及管理機(jī)制才能使得我國成長期企業(yè)能夠在復(fù)雜的國際市場環(huán)境中實施正確的并購行為，以保證企業(yè)的健康長期發(fā)展。
3.總結(jié)
海外并購是成長期企業(yè)實現(xiàn)自身發(fā)展的重要途徑之一，但是由于企業(yè)所處的環(huán)境不同，我國很多成長期企業(yè)在實施并購的過程中未能有效把握相關(guān)風(fēng)險，因此會面臨很大的損失。所以，必須不斷增強(qiáng)企業(yè)自身實力，實施謹(jǐn)慎的并購行為，同時不斷強(qiáng)化對國際資本市場的認(rèn)識和了解以便規(guī)避資本市場變動帶來的風(fēng)險，最后建立完善的風(fēng)險預(yù)警及管理機(jī)制，強(qiáng)化自身的風(fēng)險管理能力。從目前我國成長期企業(yè)的海外并購來看，仍然處于探索階段，未來面臨的風(fēng)險將不斷加大，因此，實施有效的海外并購是我國成長期企業(yè)在海外并購過程中必須采取的重要措施。
參考文獻(xiàn)：
一、 引言
近幾年，隨著中國經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和政府走出去戰(zhàn)略的提出，中國企業(yè)開始紛紛踏上海外經(jīng)營的道路，在中國企業(yè)推進(jìn)海外并購的過程中，高速化與規(guī)?；钠髽I(yè)經(jīng)營模式并沒有換來效率化與效果化經(jīng)營成果。面對著經(jīng)濟(jì)全球化、一體化的日益加劇，全球的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在不斷的重組升級并且發(fā)生著戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，通過海外并購的行為可以高效的進(jìn)入他國市場，獲得資源，降低行業(yè)進(jìn)入壁壘，使公司快速的實現(xiàn)規(guī)模性成長。目前，國內(nèi)外學(xué)者對影響海外并購績效的研究領(lǐng)域中的一個共識是作為一種具有職權(quán)配置功能的制度安排。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，決定了公司治理各利益主體的行為取向。本文從公司治理的角度探討了股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司海外并購的影響。
二、 理論分析與文獻(xiàn)綜述
1. 股權(quán)結(jié)構(gòu)理論與涵義。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理機(jī)制的重要組成元素，其核心內(nèi)容包括股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)及公司高管持股等。股權(quán)結(jié)構(gòu)一般包含兩個方面的關(guān)系：一是投資比例關(guān)系，屬于量化的范疇，用股權(quán)集中程度來衡量；二是權(quán)力關(guān)系，體現(xiàn)了不同背景的股東對企業(yè)剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)的支配程度。Jensen和Mecling（1976）在公司治理的視角首次對股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間關(guān)系做了最早的研究，認(rèn)為內(nèi)部股東比例會對公司價值產(chǎn)生很大影響。之后，國內(nèi)外學(xué)者繼續(xù)在這一視角進(jìn)行了大量探討。
（1）股權(quán)集中度與公司績效。股權(quán)集中度是公司所有股東因持股比例的不同所表現(xiàn)出來的股權(quán)集中還是分散的數(shù)量化指標(biāo)。在股權(quán)集中度方面，從小股東“搭便車”角度出發(fā)，Grossman和Hart（1980）認(rèn)為過于分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，不利于股東對經(jīng)營者進(jìn)行監(jiān)督。Fama和Jensen（1983）認(rèn)為，一旦股權(quán)集中度過高，市場流動性就會下降，將增加投資者的預(yù)期回報率，從而造成公司績效的下降。Sheifer和Vishny（1986）認(rèn)為股權(quán)集中型公司的盈利能力和市場表現(xiàn)比股權(quán)分散型公司更好的。Claessens（1997）以及Pedersen和Thomsen（1999）通過實證研究都得出股權(quán)集中度與公司績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。然而，也有學(xué)者研究認(rèn)為股權(quán)集中對公司績效并沒有顯著的影響。La Porta（1999）的研究結(jié)論認(rèn)為股權(quán)分散型公司的績效要優(yōu)于股權(quán)集中型公司。同時，Demsetz和Lehn（1985）采用凈資產(chǎn)回報率對股權(quán)集中度進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績效之間不存在顯著的相關(guān)性。Mehran（1995）的研究也得到了類似的結(jié)論，認(rèn)為股權(quán)集中度與公司績效不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。
（2）股東性質(zhì)與公司績效。目前在機(jī)構(gòu)投資者與公司價值的研究方面，Sheng-Syan Chen和Kim Wai Ho認(rèn)為外部機(jī)構(gòu)持股比例顯著影響公司價值。Makhija和Spiro以完成私有化的捷克公司為研究樣本發(fā)現(xiàn)，公司的股票價值隨外部機(jī)構(gòu)持股比例的提高而增大。國內(nèi)學(xué)者陳小悅和徐曉東（2001）研究表明國有股比例與盈利能力之間存在著某種負(fù)相關(guān)關(guān)系。孫永祥（2001）發(fā)現(xiàn)國有控股公司的價值要低于民營公司。佘靜懷、胡潔（2007）發(fā)現(xiàn)國有股比例與公司價值存在顯著的倒U型關(guān)系。
（3）公司高管持股與公司績效。公司高管持股是伴隨新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)和公司治理研究的發(fā)展而產(chǎn)生的一種公司治理制度安排。其核心思想就是管理者擁有部分所有權(quán)，享有部分剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)來達(dá)到激勵和約束高層管理者的目的。Shleifer A.和VishnyR.（1988）研究指出：公司高管持股比例在0-5%時，公司價值與管理者持股比例正相關(guān)；在5%～25%時，兩者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；25%以上時，又呈正相關(guān)關(guān)系。McConnell和Servaes（1990）、Myeong-Hyeon和Cho（1998）在不同的高管持股比例分隔的區(qū)間段也得出過相似的結(jié)論。然而也有不同的研究結(jié)果，國內(nèi)學(xué)者王芳芳（2011）通過對中部地區(qū)6個省市的158家上市公司進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司價值關(guān)系的實證檢驗表明，高層管理人員持股比例與公司價值成正相關(guān)關(guān)系。
基于對上述研究的梳理，考慮到我國具體的體制環(huán)境，本文擬用股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)和公司高管持股三個維度來表征股權(quán)結(jié)構(gòu)特征。
2. 海外并購行為及其績效研究。目前關(guān)于海外并購績效的研究主要集中在海外并購行為后企業(yè)的績效表現(xiàn)和影響海外并購績效的因素兩個方面。
（1）海外并購績效表現(xiàn)。關(guān)于海外并購后的績效表現(xiàn)的研究目前尚未有統(tǒng)一的結(jié)論。Langtieg（1986）的研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購重組后的績效沒有顯著提高，甚至有所下降。李東富（2005）進(jìn)行海外并購的中國企業(yè)的績效指數(shù)呈V字走勢。而另一些學(xué)者則得出了相反的結(jié)論。王謙（2006）通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)，實施海外并購的企業(yè)在第二年與同行業(yè)的控制樣本在盈利能力和成長性指標(biāo)比較中顯著占優(yōu)。
（2）影響海外并購績效的因素。目前，關(guān)于海外并購績效影響因素的研究國，主要產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)、組織因素、股權(quán)結(jié)構(gòu)、并購類型、支付方式、文化沖突等幾個方面展開的。
在產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)方面，產(chǎn)業(yè)的市場結(jié)構(gòu)、盈利能力和生命周期在某種程度上會對海外并購績效產(chǎn)生影響。范從來、袁靜（2002）的相關(guān)研究指出，行業(yè)的生命周期會對海外并購績效產(chǎn)生顯著影響。在組織因素方面，企業(yè)的并購經(jīng)驗、組織規(guī)模、管理模式、價值觀等內(nèi)部組織因素對海外并購績效的影響。Lubatkin（1982）發(fā)現(xiàn)并購經(jīng)驗與并購績效存在微弱正相關(guān)的結(jié)論。Kang（2004）的研究發(fā)現(xiàn)被并購方的組織規(guī)模越大，并購企業(yè)的超常收益也會越大。不同的支付方式會影響并購主體公司和目標(biāo)公司的績效表現(xiàn)，并且現(xiàn)金交易的并購支付方式能產(chǎn)生更高的績效匯報。謝軍（2003）從資本結(jié)構(gòu)角度研究，認(rèn)為中國企業(yè)在海外并購過程中杠桿收購方式和債券支付方式有利于并購績效提升。文化差異被認(rèn)為是中國企業(yè)海外并購失敗的一個重要原因。Barkema（1996）以荷蘭企業(yè)的海外并購案例為樣本的研究表明，文化沖突對海外并購績效有微弱的負(fù)影響。宋耘（2003）研究發(fā)現(xiàn)文化沖突影響并購績效。閻大穎（2009）認(rèn)為目標(biāo)公司的文化距離越小，海外并購績效越好。
三、 研究假設(shè)
1. 股權(quán)集中度對公司海外并購行為績效的影響?；谖欣碚摗⒗嫦嚓P(guān)者理論和資源基礎(chǔ)理論，控股股東由于追求自身利益最大化，并且我國上市公司內(nèi)外部治理機(jī)制以及對中小投資者保護(hù)措施尚不完善，因此控股股東通過海外并購謀求控制權(quán)，侵占小股東利益。所以股權(quán)集中度越高，控股股東的侵占效應(yīng)就越明顯，也就越不利于我國企業(yè)的海外并購的實施過程和結(jié)果，體現(xiàn)在績效表現(xiàn)越差。故本文提出了第一個假設(shè)：
H1：股權(quán)集中度與海外并購的績效負(fù)相關(guān)。
2. 股權(quán)性質(zhì)對公司海外并購行為績效的影響。目前組成我國股票市場的股權(quán)成分主要有國家股、法人股和個人股等，故本文將上市公司按照第一大股東屬性分為國有股公司和非國有股公司。從資源基礎(chǔ)理論出發(fā)，國有股公司在資源獲取和尋求制度保障等方面優(yōu)勢明顯高于非國有股公司。陳志軍、薛光紅（2010）認(rèn)為國有股公司可以優(yōu)先獲得許多由政府政策主導(dǎo)和分配的重要戰(zhàn)略資源。因此，基于資源基礎(chǔ)論，因此本文提出以下假設(shè)：
H2：控股股東為國有性質(zhì)會能提高公司海外并購績效。
3. 公司高管持股對公司海外并購行為績效的影響。公司的管理者作為人在海外并購過程中享有控制權(quán)，由于信息優(yōu)勢可以產(chǎn)生逆向旋轉(zhuǎn)及道德風(fēng)險等相關(guān)問題。委托理論和利益相關(guān)者理論認(rèn)為，公司高管成為股東可以規(guī)避這些風(fēng)險，公司高管持股概念和相關(guān)研究應(yīng)運(yùn)而生。公司高管持股作為所有者對公司高層經(jīng)營者的一種長期激勵的股權(quán)制度設(shè)計，在理論上會從兩個方面對公司績效產(chǎn)生影響：一方面相對于外部人，管理層的信息優(yōu)勢加上擁有較高的經(jīng)營管理技巧，會使公司高管持股產(chǎn)生潛在的效益，優(yōu)化公司治理機(jī)制和提升公司績效；另一方面由于管理層和股東的目標(biāo)差異，可能會造成管理層為追求自身利益而無視股東利益。
雖然目前我國上市公司高管持股數(shù)量和比例普遍偏低。魏剛（2000）研究指出管理人員的持股比例難以使得管理層去代表股東行使監(jiān)督控制職能，公司高管持股制度也難以發(fā)揮足其預(yù)期的約束和激勵作用。海外并購的高風(fēng)險極使管理層在海外并購決策過程中會對收益與成本進(jìn)行權(quán)衡，而侵占公司股東利益要高于海外并購所帶來的績效提升的利益，由于管理層持股較低，就會導(dǎo)致在公司海外并購行為中過程，選擇管理價值最大化而不是股東價值最大化。故本文假設(shè)：
H3：公司高管持股對公司海外并購起到抑制的作用。
四、 研究設(shè)計
1. 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。本文選取2007年～2010年間共4年的A股上市公司作為初始研究樣本，為了保證數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和完整性，我們剔除了標(biāo)的出讓方是海外公司和ST公司。此外，考慮到會計準(zhǔn)則的不同，還剔除銀行、證券等金融行業(yè)的樣本。最終得到一個包含76家上市公司的樣本。關(guān)于財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)來自wind并購重組數(shù)據(jù)庫，股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來自CCER上市公司治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫，缺失的數(shù)據(jù)，通過上市公司信息披露網(wǎng)站等公開資料補(bǔ)充。
2. 變量定義與說明。本文具體選取的各變量的定義如下：
（1）被解釋變量。海外并購績效（ΔROE）：并購后一年與并購前一年ROE之差；
（2）解釋變量股權(quán)集中度（CR_5）：前五大股東持股比例之和；股權(quán)性質(zhì)（Share）：虛擬變量，1為國有股，0為非國有股；公司高管持股（MO）：虛擬變量，1為管理層持股，0為管理層不持股；
（3）控制變量。公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、時間虛擬變量（Year）；
3. 模型構(gòu)建。為檢驗本文所提出的三個假設(shè)，特構(gòu)建了三個模型。
模型（1）為檢驗假設(shè)1的模型：
ΔROE=β0+β1CR_5+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6 Year3+ε（1）
模型（2）為檢驗假設(shè)2的模型：
ΔROE=β0+β1Share+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6 Year3+ε（2）
模型（3）為檢驗的模型：
ΔROE=β0+β1MO+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6Year3+ε（3）
五、 實證結(jié)果分析
本文通過線性回歸的方法分別對模型（1）、模型（2）、模型（3）進(jìn)行檢驗：
模型（1）的調(diào)整R方為0.288，擬合效果較為理想；D-W檢驗值為1.902，說明方程基本不存在自相關(guān)；變量的方差膨脹因子（VIF）都遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于10，可以認(rèn)為不存在多重共線性問題；整體F檢驗顯著。因此假設(shè)1整體檢驗效果良好，可以進(jìn)行回歸分析。股權(quán)集中度（CR_5）的系數(shù)為負(fù)（-0.229），并且通過了5%的顯著性檢驗，假設(shè)1通過驗證，即股權(quán)集中度與中國企業(yè)海外并購績效負(fù)相關(guān)。
模型（2）、模型（3）的調(diào)整R方、D-W檢驗值、VIF、F檢驗都較為理想，模型（2）股權(quán)性質(zhì)（Share）的系數(shù)為負(fù)（-9.177），并且通過了5%的顯著性檢驗，表明國有性質(zhì)的控股股東國會抑制中國企業(yè)海外并購績效。模型（3）公司高管持股（MO）的系數(shù)為負(fù)（-5.152），并且通過了5%的顯著性檢驗，假設(shè)3通過驗證，即公司高管持股會抑制中國企業(yè)海外并購績效。
六、 結(jié)論與啟示
自2007年，中國公司的海外并購的進(jìn)程高速增長，但大多數(shù)的并購行為并未帶來預(yù)期的績效收益。因此，中國企業(yè)應(yīng)該實踐考慮的不僅僅是如何進(jìn)行更多的海外并購，還應(yīng)考慮如何提高海外并購的績效。本文，通過邏輯推導(dǎo)和實證檢驗所得結(jié)論以期對中國企業(yè)的海外并購實踐活動發(fā)揮有效的理論指導(dǎo)作用。
基于公司治理角度的企業(yè)具體運(yùn)營層面，首先優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，保護(hù)中小股東利益是提高公司海外并購的有效手段，現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)和制度安排往往缺乏有效的內(nèi)部監(jiān)督，導(dǎo)致大股東最大化享有的權(quán)利卻沒有承擔(dān)相應(yīng)義務(wù)，侵害中小股東的利益，通過完善公司信息披露制度、引入累積投票制和獨(dú)立非執(zhí)行董事制度等手段來保障中小股東利益，優(yōu)化現(xiàn)有的股權(quán)分布結(jié)構(gòu)，建立權(quán)責(zé)對等的股權(quán)結(jié)構(gòu)，最終提高企業(yè)跨國并購績效；其次，適當(dāng)減持國有股，培育職業(yè)經(jīng)理人市場，深化股權(quán)分置改革，適當(dāng)減持國有股股份比重，轉(zhuǎn)變企業(yè)運(yùn)行機(jī)制，培育健康的職業(yè)經(jīng)理人市場，提升國有企業(yè)跨國并購績效；此外，適當(dāng)調(diào)整公司高管持股比例，建立有效的監(jiān)督機(jī)制，保障海外并購戰(zhàn)略的實施，提升企業(yè)跨國并購績效。
此外，在宏觀制度建設(shè)層面，完善有效的法律法規(guī)為中國企業(yè)的海外并購提供法律依據(jù)，強(qiáng)化政府服務(wù)職能，建設(shè)合理的制度環(huán)境，為我國企業(yè)海外并購筑起的堅實的后盾，通過經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的外交手段，加強(qiáng)各國間的合作，創(chuàng)造良好的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境，樹立高校負(fù)責(zé)的國家形象，是我國企業(yè)開展海外并購的切實保障。
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1．引言
2009年以來，在全球跨境并購規(guī)模同比下降35％的情況下，我國企業(yè)的海外收購總額同比增~1J40％，涉及金額達(dá)到218億美元，僅次于德國，居世界第二位。由于全球金融危機(jī)的影響，以前遙不可及的并購目標(biāo)突然間變得觸手可及，所以自2月份以來，我國企業(yè)的大規(guī)模海外并購案風(fēng)起云涌。然而，根據(jù)一些機(jī)構(gòu)的研究表明，近年來，我國企業(yè)海外并購成功的案例并不多，至少有70％是失敗的，2008年的海外并購損失高達(dá)20004L元。我國企業(yè)在海外并購中，存在著許多不足，其中一個重要方面就是缺乏并購后的整合能力。上汽集團(tuán)海外并購“完敗雙龍”就是一個例證。一場混雜了市場沖突、勞資糾紛、跨國企業(yè)文化沖突、技術(shù)之爭以及中國企業(yè)發(fā)展道路抉擇的大并購，在經(jīng)歷了4年多的“糾纏”之后，造成兩敗俱傷，帶來巨大損失。所以企業(yè)跨國并購之后的整合對于企業(yè)實現(xiàn)并購戰(zhàn)略目標(biāo)，創(chuàng)造價值是至關(guān)重要的。
2．上汽收購雙龍對我國企業(yè)跨國并購整合的啟示
并購后的整合是指企業(yè)并購之后進(jìn)行的戰(zhàn)略、組織結(jié)構(gòu)、人力資源、財務(wù)、經(jīng)營管理和企業(yè)文化等企業(yè)要素的整體系統(tǒng)性調(diào)整，以最大限度的在并購的基礎(chǔ)上實現(xiàn)各種資源的科學(xué)合理的配置，謀求公司價值創(chuàng)造和業(yè)績增長。
2．1建立信任是雙方進(jìn)行合作的首要條件
企業(yè)在準(zhǔn)備并購之初，應(yīng)該對被并購企業(yè)進(jìn)行人力資源的調(diào)查，了解企業(yè)的文化，員工的思想，為未來的整合工作提供決策依據(jù)。上汽并購雙龍之后，雙龍員工擔(dān)心上汽實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈升級后，便會拋棄雙龍，所以一直存在強(qiáng)烈的不安全感。致使上汽對雙龍的任何裁員計劃反應(yīng)強(qiáng)烈，以至對上汽完全喪失信任感。進(jìn)而，上汽采取的任何措施都難以得到實行。所以在并購初期，被并購方對并購方的信任是很重要的。通過績效與薪酬管理，讓被并購方的員工感到自身并沒有受到負(fù)面影響，這是獲得信任的正式途徑之一。
2．2加強(qiáng)企業(yè)并購后的文化整合能力
并購企業(yè)與被并購企業(yè)有著不同的文化背景，長期以來形成的價值觀念、管理制度、經(jīng)營方式各不相同，要將他們?nèi)诤掀饋硎且豁椘D巨而復(fù)雜的任務(wù)。并購企業(yè)要研究被并購企業(yè)的歷史，吸收先進(jìn)企業(yè)文化，協(xié)商建立一種新的適應(yīng)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的共同的企業(yè)文化。
上汽在收購后一年就換帥，免去理事長、社長蘇鎮(zhèn)珀所有職務(wù)，由崔馨鐸任社長，引起當(dāng)時雙龍工會對人事調(diào)整的擔(dān)憂。在上汽與雙龍的商業(yè)文化還未能獲得有效融合而且沒有實際控制被收購企業(yè)的管理權(quán)的時候，上汽這種做法在一定程度上是缺乏考慮的，破壞了雙方的信任。上汽應(yīng)該在接近和了解雙龍的企業(yè)文化，逐步適應(yīng)之后，調(diào)整高管層和組織結(jié)構(gòu)。除此之外，在國內(nèi)上汽不會面對工會的壓力，而在雙龍上汽卻面臨工會方面的強(qiáng)大壓力，公司必須在保持各方利益基本平衡的狀態(tài)下去創(chuàng)造價值，并進(jìn)一步通過創(chuàng)造更大的價值而保持各方利益更好的平衡。尤其，雙龍是比上汽國際化和全球化程度都高很多的企業(yè)，在并購之后的整合過程中，上汽在公司治理戰(zhàn)略和運(yùn)營戰(zhàn)略上都要有長遠(yuǎn)的考慮，不能過于急躁。
2．3我國企業(yè)技術(shù)、核心競爭能力的提高
上汽收購雙龍之后的整合過程中，不斷面臨來自工會和其他利益相關(guān)者的各方面的壓力，其中一個重要原因就是我國企業(yè)缺乏國際核心競爭能力和關(guān)鍵核心技術(shù)。綜合評估技術(shù)、市場和管理等因素，雙龍的國際地位要高于上汽，雙龍的員工和管理層很難從心里敬服和認(rèn)可上汽的管理層，工人及管理層擔(dān)心，上汽僅僅將其當(dāng)做實現(xiàn)自身在產(chǎn)業(yè)鏈上升級的一枚棋子，一旦利用完價值便會拋棄。在這種隔閡下，雙龍一直帶著有色眼鏡看待上汽的各種舉動，難以真正接受各種整合行為。所以，我國企業(yè)要考慮如何借助并購，改造和提升自我，創(chuàng)造屬于自己的核心技術(shù)，提高核心競爭能力，盡快縮小與對方的差距。只有這樣才能加大并購成功的籌碼，達(dá)到并購的真正目的。
【關(guān)鍵詞】
資源類企業(yè)；海外并購
1 我國資源類企業(yè)的現(xiàn)狀及其海外并購的動因
1.1 資源類企業(yè)的概念及界定
所謂的資源類企業(yè)即是通過占有自然資源，以自然資源開發(fā)為主，輔以后續(xù)加工，盡可能利用區(qū)域內(nèi)存在的自然條件，依靠資源的消耗實現(xiàn)成長的企業(yè)。本文界定的資源類企業(yè)主要包括石油化工、煤炭、電力、水力、礦山等企業(yè)。
1.2 并購的概念
并購（Mergers and Acquisitions， M&A）包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。國際上習(xí)慣將兼并和收購合在一起使用，統(tǒng)稱為M&A，在我國稱為并購。即企業(yè)之間的兼并與收購行為，是企業(yè)法人在平等自愿、等價有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營的一種主要形式。
1.3 我國資源類企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀
第一，煤炭企業(yè)眾多，產(chǎn)能分散，技術(shù)裝備落后，結(jié)構(gòu)性矛盾突出，發(fā)展后勁不足。同時中小煤礦散、亂、差，而且安全設(shè)施不夠完善，導(dǎo)致安全事故頻發(fā)。
第二，石油石化在國民經(jīng)濟(jì)中地位重大。石油石化行業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性和支柱性產(chǎn)業(yè)，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在國民經(jīng)濟(jì)中占有重要位置。其中，石油和化學(xué)工業(yè)企業(yè)完成工業(yè)總產(chǎn)值所占全國工業(yè)的比重近幾年來都維持在13%以上。石化產(chǎn)品市場需求旺盛，與相關(guān)產(chǎn)業(yè)如農(nóng)業(yè)、建材、汽車、電子電器、輕紡、國防軍工等產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，相互推動發(fā)展空間大。
第三，鋼鐵行業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的重要支柱產(chǎn)業(yè)，涉及面廣、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高，在經(jīng)濟(jì)建設(shè)、社會發(fā)展、財政稅收、國防建設(shè)以及穩(wěn)定就業(yè)等方面發(fā)揮著重要的作用。
我國是鋼鐵生產(chǎn)和消費(fèi)大國，粗鋼產(chǎn)量連續(xù)14年居世界第一。進(jìn)入21世紀(jì)以來，我國鋼鐵產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，粗鋼產(chǎn)量年均增長超過20%。鋼鐵產(chǎn)品基本滿足國內(nèi)需要，部分關(guān)鍵品種達(dá)到國際先進(jìn)水平。鋼鐵產(chǎn)業(yè)有力支撐和帶動了相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，促進(jìn)了社會的就業(yè)，對保障國民經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展做出了重要貢獻(xiàn)。
鋼鐵行業(yè)長期粗放發(fā)展積累的矛盾日益突出。一是盲目投資嚴(yán)重，產(chǎn)品總量過剩。二是創(chuàng)新能力不強(qiáng)，先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)、高端產(chǎn)品研發(fā)和應(yīng)用還主要依靠引進(jìn)，一些高檔關(guān)鍵品種鋼材仍需大量進(jìn)口，消費(fèi)結(jié)構(gòu)處于中低檔水平。三是產(chǎn)業(yè)布局不合理，大部分鋼鐵企業(yè)分布在內(nèi)陸地區(qū)的大中型城市，受到環(huán)境容量、水資源、運(yùn)輸條件、能源供應(yīng)等因素的嚴(yán)重制約。四是產(chǎn)業(yè)集中度低，粗鋼生產(chǎn)企業(yè)平均規(guī)模不足100萬噸，排名前5位的企業(yè)鋼產(chǎn)量僅占全國總量的28.5%。五是資源控制力弱，國內(nèi)鐵礦資源稟賦低，自給率不足50%。六是流通秩序混亂。鋼鐵產(chǎn)品經(jīng)銷商超過15萬家，投機(jī)經(jīng)營傾向較重。
1.4 有色金屬是應(yīng)用廣泛的重要原材料，航空、航天、汽車、機(jī)械制造、電力、通信、建筑、家電等絕大部分行業(yè)都以有色金屬材料為生產(chǎn)基礎(chǔ)
隨著現(xiàn)代化工、農(nóng)業(yè)和科學(xué)技術(shù)的突飛猛進(jìn)，有色金屬在人類發(fā)展中的地位愈來愈重要。有色金屬材料占工業(yè)材料的60%，農(nóng)業(yè)材料的50%，高科技材料的70%以上。
改革開放以來，我國有色金屬工業(yè)實現(xiàn)了持續(xù)穩(wěn)定快速的發(fā)展，取得了輝煌的成就，但是，有色金屬工業(yè)在發(fā)展中也存在不少問題。尤其是2008年下半年以來，隨著國際金融危機(jī)對實體經(jīng)濟(jì)的影響不斷加深，我國有色金屬產(chǎn)業(yè)受到較大的沖擊，產(chǎn)品價格大幅下跌，產(chǎn)量不斷下降，國內(nèi)消費(fèi)疲軟，企業(yè)流動資金緊張，行業(yè)全部虧損，產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)發(fā)展面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。同時，我國有色金屬產(chǎn)業(yè)存在的深層次矛盾仍很突出。
1.5 資源類企業(yè)海外并購的動因
基于以上對于我國資源類企業(yè)的現(xiàn)狀分析，海外并購的動因主要是幾點(diǎn)：其一，獲取資源的需要。其二，企業(yè)提升國際競爭力的驅(qū)動。其三，企業(yè)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的推動力。
2 資源類企業(yè)海外并購的政府行為：
2.1 構(gòu)建我國企業(yè)海外并購的法律體系。
要盡快制定和完善我國企業(yè)海外并購的法律規(guī)范，對海外并購中涉及的審批程序、外匯管制、資金融通、保險支持、稅收政策等予以明確規(guī)定，實現(xiàn)跨國并購管理的法制化、規(guī)范化。
2.2 強(qiáng)化對海外并購的宏觀協(xié)調(diào)和指導(dǎo)。
其一，建立統(tǒng)一管理本國企業(yè)海外投資的政府機(jī)構(gòu)，可以從商務(wù)部、發(fā)改委、財政部、外匯管理局、中國人民銀行、國有資產(chǎn)管理局等機(jī)構(gòu)挑出部分人，再挑選部分精通海外投資、貿(mào)易和法律的專家組成海外投資管理委員會，宏觀上對我國各行業(yè)的海外投資進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)和規(guī)制，制定我國海外投資的行業(yè)政策，投資國別政策和鼓勵扶持政策，提供海外投資的信息情報和咨詢服務(wù)，統(tǒng)一審批海外投資企業(yè)，管理海外投資事務(wù)，起草海外投資法律，制定相關(guān)法規(guī)。
其二，制定和中國企業(yè)海外并購的產(chǎn)業(yè)和區(qū)位指導(dǎo)目錄。為了解決我國企業(yè)海外投資的盲目性和效率差的問題，必須對我國企業(yè)的對外并購進(jìn)行政府的宏觀指導(dǎo)。
其三，建立海外并購信息情報及咨詢服務(wù)機(jī)構(gòu)。我國政府應(yīng)該加強(qiáng)指導(dǎo)中國企業(yè)走出去并購?fù)鈬髽I(yè)的信息采集工作?？梢越㈩愃朴诿绹闹袊髽I(yè)海外投資公司或是類似于日本和韓國的海外投資研究院所，獲取各國有關(guān)外國投資的法律、法規(guī)及其變動的最新信息、投資機(jī)會等信息，向國內(nèi)投資者提供服務(wù)。
2.3 提供財政金融方面的支持。
一是完善國際稅收制度，中國政府應(yīng)與更多的對外直接投資的東道國簽訂避免雙重征稅的投資協(xié)議，以維護(hù)我國對外并購者在國民待遇和最惠國待遇以及投資安全、資本撤出與利潤匯回、解決爭端機(jī)制等問題上的利益。
二是按照慣例建立和完善海外投資保證制度。海外投資保證制度是指資本輸出國政府對本國海外投資者在國外可能遇到的政治風(fēng)險，提供保證或保險。如果承擔(dān)的政治風(fēng)險發(fā)生，導(dǎo)致投資者遭受損失，則先由國內(nèi)保險機(jī)構(gòu)補(bǔ)償其損失，然后再由該保險機(jī)構(gòu)向東道國追償?shù)囊环N法律制度。
三是國家有關(guān)部門需要采取有效的金融扶持政策，賦予海外投資企業(yè)的對外融資權(quán)和有擔(dān)保限制的國內(nèi)融資權(quán)。一要鼓勵和引導(dǎo)國內(nèi)銀行向海外投資企業(yè)提供優(yōu)惠貸款，允許國內(nèi)銀行在有充分把握的情況下，為海外并購企業(yè)提供貸款擔(dān)保。二要努力拓寬國際融資渠道，幫助海外并購企業(yè)在國際金融市場上籌措資金，向東道國或第三國銀行借貸資金。三要參照一些發(fā)達(dá)國家的做法，設(shè)立專門的海外投資銀行，為海外并購提供資金服務(wù)。也可以由國家設(shè)立特別基金以資助其海外并購者。尤其對發(fā)展中國家的一些戰(zhàn)略性投資和對發(fā)達(dá)國家的以獲取重大技術(shù)突破為目標(biāo)的海外并購更是需要資金的國家支持。
3 資源類企業(yè)海外并購的企業(yè)行為：
3.1 把握并購時機(jī)
從企業(yè)自身來講，首先企業(yè)應(yīng)當(dāng)明確參與海外并購的動機(jī)是什么，是出于市場因素、技術(shù)因素還是資源因素？如果某因素已經(jīng)成為或?qū)⒁蔀橹萍s企業(yè)發(fā)展的瓶頸，并且國內(nèi)現(xiàn)有資源難以滿足自身的需呀，可適當(dāng)考慮海外并購。其次，企業(yè)自身的實力是否允許參與海外并購，除資金實力外，還包括與目標(biāo)企業(yè)博弈的能力。這要求并購企業(yè)充分了解海外并購市場上多方面的供求信息，結(jié)合并購成本、整合難度、東道國文化和法律政策等因素選擇目標(biāo)企業(yè)，同時，國內(nèi)企業(yè)對并購的難度要有一個充足的預(yù)期，在選擇專業(yè)機(jī)構(gòu)評估目標(biāo)企業(yè)價值和涉及外國有關(guān)法律問題時，一定要采取謹(jǐn)慎的態(tài)度，避免由此造成的損失和爭端。
從外部環(huán)境來看，經(jīng)濟(jì)形勢和國家政策是企業(yè)必須考慮的問題，如在當(dāng)前人民幣升值和金融危機(jī)的大環(huán)境下，為了實現(xiàn)本國外匯儲備的保值增值并借此機(jī)會壯大國內(nèi)實體經(jīng)濟(jì)，國家會相應(yīng)采取一些優(yōu)惠政策和措施，政府鼓勵有實力的大企業(yè)參與海外并購。同時，企業(yè)還應(yīng)當(dāng)關(guān)注自己所在行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r和國家對行業(yè)的支持情況。
3.2 科學(xué)制定海外并購的戰(zhàn)略規(guī)劃，加強(qiáng)并購前的調(diào)查論證工作
從戰(zhàn)略上看，并不是任何企業(yè)都適合進(jìn)行海外并購。對于國內(nèi)資本結(jié)構(gòu)比較健康、主營業(yè)務(wù)收入比較穩(wěn)定，且在本行業(yè)內(nèi)具備比較明顯的競爭優(yōu)勢的企業(yè)，其進(jìn)行海外并購成功的可能性較大。另外，在實施海外并購之前是否具有國際化視野、對收購標(biāo)的所在地的經(jīng)濟(jì)法律環(huán)境的了解程度都將決定并購的風(fēng)險甚至成敗。此外，高超的戰(zhàn)略規(guī)劃與管理能力、重組整合的先進(jìn)理念和出色的技巧都是進(jìn)行成功的海外并購所具備的。
3.3 提高整合能力
成功的并購可以使企業(yè)產(chǎn)生諸多的良性效應(yīng)。而整合過程的成敗直接決定了企業(yè)未來的命運(yùn)。因此，海外并購的企業(yè)整合要注意兩方面：一是優(yōu)勢資源的吸收、再造；二是新公司在制造、管理、技術(shù)、文化等方面的融合過程。
并購的企業(yè)經(jīng)營業(yè)績直接體現(xiàn)出并購的效果，為使國內(nèi)企業(yè)實現(xiàn)海外并購的初衷，首先要迅速吸收被并購企業(yè)的優(yōu)勢資源，在形成鞏固本企業(yè)的核心競爭力之后，充分利用核心資源打造自身的產(chǎn)品或服務(wù)，以保證市場和客戶的延續(xù)，使企業(yè)的經(jīng)營和管理產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。
3.4 積極推進(jìn)并購整合過程
并購交易成功并不意味著并購本身的成功，并購后如不能對兩個企業(yè)間的文化與管理制度、資源與能力及時協(xié)調(diào)，原本盈利的企業(yè)也要為此付出巨額代價。因此，一是做好并購前的準(zhǔn)備工作。企業(yè)在并購前應(yīng)對雙方的文化、戰(zhàn)略和財務(wù)等方面做全面的審慎調(diào)查，尤其是文化方面是否能相互融合，文化包括國家文化和企業(yè)文化之間的差異，這些因素會影響整合后企業(yè)的價值實現(xiàn)。二是必須為并購整合制定詳細(xì)的整合計劃。企業(yè)必須認(rèn)真開發(fā)和準(zhǔn)備一項完善的整合計劃，確定具體的目標(biāo)、工作方案、時間表和里程碑，包括明晰的整合工作范圍、涉及單位和人員及層面，以及相應(yīng)所必須具備的溝通計劃。三是加強(qiáng)海外并購的文化整合。研究表明，成功的并購整合式通過各種手段讓雙方員工接受這次并購，并能相互了解、彼此信任，形成對未來目標(biāo)的共識。這就要求企業(yè)應(yīng)將文化整合置于首位，特別是要培養(yǎng)雙方經(jīng)理人能接受不同思維方式，使雙方能在未來企業(yè)的價值、管理模式、制度等方面達(dá)成共識。
3.5 樹立風(fēng)險防范意識
成功收購目標(biāo)公司并不意味著大功告成，換句話說，在并購之后企業(yè)會面臨或多或少的風(fēng)險，這些風(fēng)險來自于政治、經(jīng)濟(jì)、法律、外交等方方面面，一旦企業(yè)反應(yīng)遲緩或稍有疏忽就會帶來致命的傷害。因此，企業(yè)要樹立一種危機(jī)感，時刻保持對核心財務(wù)指標(biāo)以及公司績效、員工績效的敏感性，對期間發(fā)生的微小波動予以關(guān)注，對較明顯的變化搞清楚原因并及時采取措施給予糾正。
【參考文獻(xiàn)】
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盡管西方的企業(yè)并購動因理論在一定程度上能夠解釋我國的部分并購活動，但我國的并購動機(jī)仍有自己的特色。上文指出，企業(yè)并購活動在我國起步晚，顯然相應(yīng)的理論研究也不夠成熟，未形成自己的理論體系（這也是本文摘要中只對中國特色并購“動因”進(jìn)行綜述而未加“理論”二字的原因）。以下部分將是對中國學(xué)者認(rèn)為能較好解釋中國企業(yè)并購活動的西方并購動因理論和中國特色并購動因，分中國企業(yè)國內(nèi)并購動因和海外并購動因進(jìn)行的綜述。
1.中國企業(yè)國內(nèi)并購動因
由于我國正處于轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)軌的特殊時期，因而我國上市公司的并購動因也呈現(xiàn)出多樣化和特殊性，通過閱讀學(xué)者們的相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，中國上市公司國內(nèi)并購行為存在很多異于西方并購理論所解釋的方面。
1.1政府干預(yù)動機(jī)
洪道麟、劉力等（2006）通過分析多元化并購也指出，我國上市公司大部分是國有控股企業(yè),它們與地方政府具有千絲萬縷、錯綜復(fù)雜的關(guān)系。一方面，上市公司的發(fā)展離不開地方政府的鼎力支持，如資金籌集、稅收返還以及政策引導(dǎo)等各種優(yōu)惠；另一方面,上市公司有時會因為政府關(guān)聯(lián)而背負(fù)一些額外的義務(wù)。賈良定等（2005)的調(diào)查顯示國內(nèi)企業(yè)在進(jìn)行多元化選擇時會考慮政府政策。
1.2狂妄假說理論
熊德華（2006）以1999—2003年間我國證券市場上的并購事件為樣本,從并購角度考察我國上市公司的多元化并購戰(zhàn)略與企業(yè)長期績效之間的關(guān)系表明，狂妄假說和自由現(xiàn)金流假說可以較好地解釋我國企業(yè)的并購類型選擇動機(jī)。績效越好，實力越強(qiáng)，管理層就越容易受到狂妄情緒的影響，這些企業(yè)也越容易選擇實行多元化并購。
1.3借殼上市動因
范磊（2004）、陳傳剛（2007）在各自的研究中都指出，有的中國企業(yè)并購動機(jī)受到資本市場的限制，借殼或買殼上市成為他們的主要動機(jī)。陳靜（2008）認(rèn)為，由于我國公司上市實行嚴(yán)格的審批制度，所以上市公司資格的稀缺性；同時嚴(yán)格的上市標(biāo)準(zhǔn)使得一些民營企業(yè)被拒之門外，所以民營企業(yè)往往以上市公司作為并購目標(biāo)，通過控制上市公司，從而達(dá)到本企業(yè)上市融資的目的。
2.中國企業(yè)海外并購動因
由于我國企業(yè)的跨國并購實踐起步較晚，加入WTO后才開始蓬勃發(fā)展，參與時間比較短，參與程度較低，關(guān)于我國企業(yè)跨國并購理論和實踐問題的研究不多，沒有形成統(tǒng)一的體系。但可以有以下幾點(diǎn)概括。
2.1獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)及品牌,搶占國際市場
黨偉、朱瑩（2010）指出，中國企業(yè)并購?fù)鈬延械闹放?，借助該品牌在?dāng)?shù)氐闹?、營銷網(wǎng)絡(luò)等資源進(jìn)入該國市場，是中國企業(yè)搶占國際市場的一條捷徑。對于增長己進(jìn)入瓶頸時期的中國制造業(yè)企業(yè)來說，通過跨國并購，既可以依靠目標(biāo)企業(yè)的品牌效應(yīng)增強(qiáng)在國內(nèi)市場的競爭力，還可以利用目標(biāo)企業(yè)原有的穩(wěn)定、系統(tǒng)的銷售渠道開辟跨國市場，迅速在當(dāng)?shù)厥袌稣加幸幌兀岣咴趪H市場上的占有率。
2.2獲得經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需要的自然資源
薛求知（2004）將鄧寧的國際生產(chǎn)折衷理論與我國企業(yè)跨國并購的具體實踐相結(jié)合，對我國企業(yè)的跨國并購動因進(jìn)行理論分析，把我國企業(yè)跨國并購的動因分為四類。在市場尋求型中指出，中國企業(yè)海外并購獲取技術(shù)的動機(jī)日益清晰，與20世紀(jì)七、八十年代日本企業(yè)、90年代韓國企業(yè)的海外擴(kuò)張動機(jī)不謀而合。
2.3政府的鼓勵政策
我國相當(dāng)部分跨國并購并不是純粹的企業(yè)行為,政府的鼓勵政策對其從宏觀上加以引導(dǎo)、協(xié)調(diào)、監(jiān)督、管理和扶持,使其能順利、平穩(wěn)、持續(xù)地發(fā)展。政府出臺了一系列經(jīng)濟(jì)政策來引導(dǎo)企業(yè)跨國并購。王習(xí)農(nóng)（2004）認(rèn)為，政府政策的改變特別是向有利于吸引外資的政策轉(zhuǎn)變，能使更多國家的企業(yè)并購進(jìn)入，跨國并購對一國政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的敏感性較為突出，目標(biāo)公司所在國政府更迭的頻率、權(quán)力交接秩序、政府政策的穩(wěn)定性、工會力量的強(qiáng)弱、勞動力價格水平以及勞動生產(chǎn)率水平等因素，都會在相當(dāng)程度上影響跨國并購行為。
三、結(jié)論
企業(yè)的并購動因是多種多樣，復(fù)雜多變的。本文通過對中西并購動因（理論）的簡單述評，可以看出，盡管以上西方的企業(yè)并購動因能夠解釋我國部分并購活動，但我國的企業(yè)并購動機(jī)仍存在自己的特色。特別是中國企業(yè)的并購行為似乎始終有政府的影子，對此作者將在接下來的學(xué)習(xí)中對其進(jìn)行實證研究。我們只有將各種動因之間、中西并購動因加以結(jié)合考慮，才能對我國企業(yè)的并購行為得到正確、深刻的認(rèn)識，為我們研究企業(yè)并購效應(yīng)和其它相關(guān)問題開個好頭。
參考文獻(xiàn)：
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海外并購的經(jīng)濟(jì)后果，一直是國內(nèi)外金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的熱點(diǎn)問題。國內(nèi)外學(xué)者通常采取事件研究法和會計研究法。事件研究法側(cè)重于對短期績效的考察，檢驗并購是否會為股東帶來超常收益（Jensen&Ruback，1983；Healy，Palep&Ruback，1992；Renneboog 2001；
Rene，2005；Madura，2007）；會計研究法則主要以會計指標(biāo)作為評價指標(biāo)，考察并購事件對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響（李梅，2010）。國外大部分學(xué)者的研究表明，跨國并購能為收購方創(chuàng)造價值、增加財富。Santos，Errunza and Miller（2008）研究了1990~2000年間美國企業(yè)跨國并購中的財富效應(yīng)，認(rèn)為跨國并購不會導(dǎo)致價值損毀；Pyykkt（2009）研究表明，以科技為導(dǎo)向的跨國并購所帶來的協(xié)同作用能增加收購方的股票市場的價值；Halt和Kiymaz（2009）研究表明，收購方在跨國收購公告期間會獲得正的財富回報，同時收購方的財富增加會因國外目標(biāo)公司的行業(yè)分類和地理位置的不同而有區(qū)別，收購發(fā)達(dá)國家的公司會獲得較高的財富效應(yīng)，且財富回報與GNP增長率顯著相關(guān)（王剛，張金鑫；2010）。國內(nèi)學(xué)者劉平（2003）對國外企業(yè)并購績效理論、實證檢驗結(jié)果和研究方法進(jìn)行了述評，認(rèn)為現(xiàn)有的實證檢驗結(jié)果大體上支持了理論研究，但在企業(yè)獲取超額收益這一問題上，仍存在分歧。李梅對中國上市公司海外并購進(jìn)行了實證研究，認(rèn)為海外并購事件存在一定的公告效應(yīng)，但市場并不看好中國企業(yè)走出國門，中國上市公司的海外并購給股東帶來了顯著的財富損失。
從上述文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)：國外研究海外并購績效的文獻(xiàn)比較豐富，大部分學(xué)者認(rèn)為跨國并購能為收購方創(chuàng)造價值增加財富。由于我國企業(yè)海外并購起步較晚，研究國內(nèi)企業(yè)海外并購的樣本較少，特別是研究金融危機(jī)背景下我國企業(yè)海外收購資源的文獻(xiàn)更少，并且海外收購能否帶來財富效應(yīng)尚無一致結(jié)論。筆者認(rèn)為，從戰(zhàn)略層面看，我國企業(yè)海外并購搶占資源有利于國內(nèi)企業(yè)建立完整的產(chǎn)業(yè)鏈，從而降低成本，保證原材料供應(yīng)，并取得行業(yè)內(nèi)的話語權(quán)；從經(jīng)濟(jì)后果看，成功的企業(yè)戰(zhàn)略并購能產(chǎn)生多方面的協(xié)同效應(yīng)與規(guī)模效應(yīng)，國有企業(yè)海外戰(zhàn)略并購能產(chǎn)生正的經(jīng)濟(jì)后果，特別是在此次金融危機(jī)中通過海外并購獲取資源儲備的企業(yè)，在危機(jī)過后一定能享受豐厚的回報。筆者通過研究中金嶺南成功并購澳洲上市公司PEM這個案例來驗證這一觀點(diǎn)，并通過此案例梳理、總結(jié)也一些海外并購獲取資源的成功經(jīng)驗，以便為我國企業(yè)“走出去”進(jìn)行股權(quán)收購提供有益借鑒。
二、中金嶺南海外并購案例分析
（一）并購過程 2009年2月，澳大利亞PERILYA LIMITED（簡稱“PEM公司”）股東大會通過中金嶺南公司收購PEM公司50.1％的股權(quán)的方案，PEM公司將以定向增發(fā)的方式向中金嶺南公司出售約1.98億股的股份。中金嶺南公司通過其在香港設(shè)立的全資子公司，以每股0.23澳元的價格，認(rèn)購PEM公司定向配售的約1.98億股可流通普通股股票，總投資約合人民幣2億元。同年年底中金嶺南公司通過配股將控股比例增加至52%。此舉宣告中金嶺南公司成功收購海外優(yōu)質(zhì)礦山資源，并一舉成為中國國有企業(yè)首家絕對控股收購發(fā)達(dá)國家資源的企業(yè)。因全球金融危機(jī)的爆發(fā)使國際大宗商品價格急劇下跌，導(dǎo)致全球相當(dāng)多鉛鋅礦山生產(chǎn)處于虧損狀態(tài)。PEM主要從事基本金屬的勘探和鉛鋅開采業(yè)務(wù)，由于金融危機(jī)2008年面臨著巨額虧損和現(xiàn)金流問題，其股票價格大幅下挫，甚至低于其每股凈資產(chǎn)。中金嶺南公司抓住機(jī)遇，成功對PEM實施絕對控股并購，對于中國企業(yè)拓展海外資源開發(fā)模式具有開創(chuàng)性意義，對鼓舞中國企業(yè)開展海外并購將產(chǎn)生積極的影響。
（二）并購動機(jī) 主要考慮以下方面：
（1）推進(jìn)國際化經(jīng)營戰(zhàn)略。中金嶺南是以鉛鋅生產(chǎn)為主業(yè)的資源型上市公司，通過多年對國內(nèi)鉛鋅資源的考察，中金嶺南認(rèn)為目前在國內(nèi)尋求儲量大、品位高的鉛鋅礦的開發(fā)或合作開發(fā)的可能性較小，必須走國際化經(jīng)營的道路。收購PEM公司，能掌控大儲量、高品位的資源，有利于發(fā)揮中金嶺南鉛鋅采選的技術(shù)優(yōu)勢，有利于推進(jìn)中金嶺南的國際化經(jīng)營戰(zhàn)略。
（2）掌控國外資源，緩解國內(nèi)礦產(chǎn)資源供應(yīng)不足的困境。由于鉛鋅金屬消費(fèi)需求快速增長，我國礦山生產(chǎn)和二次資源的利用量已不能滿足國內(nèi)市場的需求，每年需要從國外進(jìn)口大量鋅精礦和鉛精礦。通過投資控股PEM公司，中金嶺南將掌握國外鉛鋅礦產(chǎn)資源儲量約323萬噸，部分填補(bǔ)我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展對鉛鋅資源的巨大需求，符合我國政府鼓勵資源型企業(yè)走出國門，面向世界的產(chǎn)業(yè)政策。
（3）獲得良好回報。國際鉛鋅市場價格具有周期性波動的特點(diǎn)。2007年，LME鋅價高達(dá)4200美元/噸，鉛價最高達(dá)3000美元/噸。受金融海嘯的影響，國際市場鉛、鋅價分別下跌至1095美元/噸和1167美元/噸，全球大多數(shù)鉛鋅精礦生產(chǎn)企業(yè)處于虧損狀態(tài)。在此背景下，PEM股票價格大幅下挫，甚至低于其每股凈資產(chǎn)。中金嶺南認(rèn)為，鉛鋅金屬是各國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需的基本有色金屬。目前市場價格應(yīng)屬金融海嘯所導(dǎo)致的非理性下跌，隨著國際金融市場的逐步恢復(fù)，市場基本供需調(diào)節(jié)功能將促使鉛鋅價格恢復(fù)至理性水平。同時，目前遠(yuǎn)低于生產(chǎn)成本的金屬市場價格，使PEM公司的股價遠(yuǎn)低于其應(yīng)有的水平，為中金嶺南低成本控股PEM公司提供了良好的機(jī)會。雖然該項投資在短期內(nèi)不能取得投資收益，但隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，上述投資必將取得良好的投資回報。
（4）PEM公司財務(wù)信息公開透明，會計核算謹(jǐn)慎穩(wěn)健。作為澳大利亞公開上市的公司，PEM公司的財務(wù)信息按規(guī)范程序?qū)ν馀叮尚哦雀?，透明度好。同時，中金嶺南在開展盡職調(diào)查時發(fā)現(xiàn)，PEM公司已根據(jù)市場情況在2008會計年度大幅計提了無形資產(chǎn)及固定資產(chǎn)減值，歷史遺留問題少，充分反映了其謹(jǐn)慎、穩(wěn)健的會計核算政策，也大大增強(qiáng)了中金嶺南入股該公司后抵御市場風(fēng)險的能力。
三、中金嶺南海外并購的經(jīng)濟(jì)后果：資本市場的證據(jù)
（一）分析方法本文擬采用事件研究法分析中金嶺南并購PEM
公告前后股東短期財富變動情況，考察合并公告日（2009年2月5日）前后交易日股票價格的市場反應(yīng)。以超額收益率AR的變化及累計超額收益率CAR作為驗證公司股東財富變動的重要指標(biāo)，進(jìn)而分析并購事件的發(fā)生對中金嶺南股東短期財富效應(yīng)帶來的影響和變化。為了檢驗中金嶺南并購PEM是否存在財富效應(yīng)，對于超額收益AR和累積超額收益CAR的符號進(jìn)行顯著性檢驗，如果AR和CAR顯著為正，說明中金嶺南并購PEM的公告增加了股東財富，否則說明此次公告并購沒有增加股東財富，不存在財富效應(yīng)。
（二）中金嶺南超額收益率分析 圖1顯示了中金嶺南海外并購公告的市場反應(yīng)，中金嶺南（000060）在［12/16/2008，3/19/2009］期間的超額收益率均值為0.918%，累計超額收益率為55.1%。中金嶺南超額收益率AR和累計超額收益率CAR均為正，這說明中金嶺南在此期間跑贏深圳成指的整體收益水平，中金嶺南并購PEM的公告增加了股東財富，存在財富效應(yīng)?？梢耘袛?，投資者對于這起并購交易的前景持有樂觀的預(yù)期。
四、中金嶺南海外并購的經(jīng)濟(jì)后果：財務(wù)與非財務(wù)指標(biāo)證據(jù)
（一）財務(wù)指標(biāo)在短期內(nèi)并未充分顯現(xiàn)并購的財富效應(yīng) 本文選擇2005～2009年5年財務(wù)指標(biāo)的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗，以便進(jìn)一步分析中金嶺南在收購PEM公司后2009年度財務(wù)指標(biāo)與這5年平均數(shù)相比短期內(nèi)是否有顯著提高，從財務(wù)上判斷此次對PEM的收購是否使財務(wù)指標(biāo)得到顯著改善。為對比分析中金嶺南并購財富效應(yīng)，主要從四個維度進(jìn)行考察分析，即獲利能力、發(fā)展能力、償債能力、營運(yùn)能力。
（1）盈利能力并未得到明顯改善。從圖2中金嶺南最近五年的盈利能力指標(biāo)反映的情況看，中金嶺南公司盈利能力經(jīng)歷了一個快速上升后快速下降又緩慢上升的過程，其主要原因在于2008年受到金融危機(jī)的影響，公司的營業(yè)收入驟然下降，但其營業(yè)成本卻未見明顯下調(diào)，致使各項盈利指標(biāo)在2008年降至最低點(diǎn)。2009年開始緩慢上升，但與5年平均數(shù)仍有較大差距，這說明中金嶺南公司2009年的海外收購并沒有使盈利指標(biāo)得到明顯改善。
（2）成長能力指標(biāo)處于良好水平。從表1可知，2009年的資本積累率比2008年增長近20%，表明2009年資本積累增多，企業(yè)資本保全性增強(qiáng)，應(yīng)付風(fēng)險、持續(xù)發(fā)展的能力提升。2009年總資產(chǎn)增長率比2008年增長了45.59%，表明中金嶺南在這段時期內(nèi)資產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)張的速度加快，2005年至2009年的資本保值增值率都大于100％，說明企業(yè)有經(jīng)濟(jì)效益，資本在原有基礎(chǔ)上實現(xiàn)了增值，利潤總額增長率和營業(yè)收入增長率除了2008年受金融危機(jī)的影響為負(fù)增長外，其他年份都是正增長。因此，從成長能力指標(biāo)來看，中金嶺南公司的海外并購已初見成效，受金融危機(jī)的影響逐漸降低，經(jīng)營規(guī)模不斷擴(kuò)大，各指標(biāo)在行業(yè)水平處于良好水平，具有一定的發(fā)展?jié)摿Α?/p>
（3）財務(wù)風(fēng)險進(jìn)一步擴(kuò)大。從圖3中可知，中金嶺南的海外并購已影響到2009年的償債能力指標(biāo)，各項償債能力指標(biāo)在2009年都發(fā)生較大幅度的變化，流動比率等短期償債能力指標(biāo)總體呈下降趨勢，資產(chǎn)負(fù)債率等長期償債能力指標(biāo)呈上升趨勢，海外并購導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險增加。
（4）營運(yùn)能力指標(biāo)呈現(xiàn)下降趨勢。從圖4可知，2005年到2008年中金嶺南公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)能力指標(biāo)呈上升趨勢，但在2009年下降趨勢非常明顯；2005年～2009年存貨周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率基本持平，沒有較大的變化；應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率從2005年～2007年呈上升趨勢，但是從2007年～2009年不斷呈下降趨勢?？傮w看，2009年度中金嶺南各項周轉(zhuǎn)率指標(biāo)都不同程度有所下降，說明海外收購在短期內(nèi)并沒有使?fàn)I運(yùn)能力得到提升。
從上述財務(wù)指標(biāo)的變化趨勢來看，中金嶺南公司并購PEM公司使得中金嶺南公司財務(wù)風(fēng)險加大，營運(yùn)能力呈下降趨勢，但公司的盈利能力已開始緩慢上升，預(yù)計公司成長前景良好?？傮w上看，并購的短期財富效應(yīng)不顯著。
（二）整合效果明顯，發(fā)展前景好 首先，PEM公司經(jīng)營業(yè)績明顯改善。PEM在2008年度（2007年7月1日～2008年6月30日）虧損1.4億澳元，正常經(jīng)營生產(chǎn)已難以維持。中金嶺南公司控股PEM公司后，即在2009年2月1日至6月30日的會計期間，PEM公司成功實現(xiàn)扭虧為盈，稅后凈利潤超過200萬澳元；2009年6月30日至12月31日，稅后凈利潤超過2850萬澳元，經(jīng)營業(yè)績得到明顯改善。同時，隨著經(jīng)營業(yè)績的改善，PEM公司的股票價格開始大幅回升，股票價格最高升至0.55澳元。按最近一月的平均價格0.49澳元計算，比中金嶺南公司賬面投資成本（0.23澳元）升值113%。2009年底實施配股后，PEM公司的盈利能力和發(fā)展?jié)摿M(jìn)一步增強(qiáng)。2010年凈利潤7420萬澳元，增長超過100%，其股票價格最高升至0.75澳元。中金嶺南公司也將從PEM公司獲取更多的投資收益，2010年中金嶺南凈利潤7.07億元，比2009年增長70.68%，其中超過1.4億元凈利潤是由PEM公司貢獻(xiàn)的。
其次，中金嶺南的國際化經(jīng)營戰(zhàn)略已初步實現(xiàn)。PEM公司擁有的鉛、鋅、銀、銅、金等資源儲量豐富，在澳大利亞擁有超過6000平方公里的探礦權(quán)，資源潛力十分巨大。中金嶺南控股PEM公司，可使中金嶺南公司掌控320萬噸的鉛鋅礦資源和其他探礦權(quán)，提高了對國際資源的控制力，有利于發(fā)揮公司鉛鋅采選的技術(shù)優(yōu)勢，有利于推進(jìn)公司的國際化經(jīng)營管理水平，有利于提升公司盈利能力及可持續(xù)發(fā)展能力。
中金嶺南公司利用控股子公司PEM作用海外資源收購平臺，打開海外資源開發(fā)的大門，不斷加強(qiáng)海外開發(fā)力度，進(jìn)一步提高在國際礦業(yè)的影響力，向更具競爭力的國際化一流企業(yè)邁進(jìn)。2010年1月，PEM公司完成對加拿大全球星礦業(yè)公司100%股權(quán)收購。通過此次收購，中金嶺南公司新增的資源量包括79萬噸銅、43噸金，178噸銀、9.3萬噸鎳、8萬噸氧化鋰。產(chǎn)品多元化發(fā)展格局避免了經(jīng)營單一品種的潛在風(fēng)險，盈利增長點(diǎn)更加廣泛，使公司無論在國內(nèi)還是海外都具備相當(dāng)?shù)母偁幜Α?/p>
五、結(jié)論與建議
（一）結(jié)論分析 通過對金融危機(jī)背景下中金嶺南并購PEM公司經(jīng)濟(jì)后果的分析，可以得出以下結(jié)論：第一，中金嶺南并購PEM的公告增加了股東財富，存在財富效應(yīng)?？梢耘袛?，投資者對于這起并購交易的前景持有樂觀的預(yù)期。第二，財務(wù)指標(biāo)在短期內(nèi)并未充分顯現(xiàn)并購的財富效應(yīng)，海外收購在短期內(nèi)并未顯著改善中金嶺南的業(yè)績指標(biāo)，但成長能力指標(biāo)已顯示公司的發(fā)展?jié)摿Α５谌?，中金嶺南并購PEM整合效果顯著，屬于戰(zhàn)略性收購，這主要體現(xiàn)在PEM公司經(jīng)營業(yè)績的改善和中金嶺南國際化經(jīng)營戰(zhàn)略的實現(xiàn)。筆者認(rèn)為，中金嶺南并購PEM公司實現(xiàn)了其戰(zhàn)略目標(biāo)，屬于戰(zhàn)略性并購，從較長的一段時間看，并購能夠真正增加公司價值，具有財富效應(yīng)。
（二）經(jīng)驗及建議 通過研究中金嶺南并購澳洲上市公司PEM這個案例，可以梳理出一些海外收購獲取資源的成功經(jīng)驗，為我國更多的企業(yè)“走出去”提供有益借鑒。
（1）確定交易動因、明確戰(zhàn)略并購目的。戰(zhàn)略是決定海外資源類并購項目成功與否的首要問題。清晰、明確的發(fā)展戰(zhàn)略告訴決策者為什么實施海外并購、如何選擇合適的并購目標(biāo)以及如何確定最合適的并購方案。金融危機(jī)下如何把美元資產(chǎn)轉(zhuǎn)為資源資產(chǎn)成為國家的積極政策導(dǎo)向，在此政策環(huán)境下，并購應(yīng)該以雙方各自的核心競爭優(yōu)勢為基礎(chǔ)，考慮企業(yè)國際化經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略需要。中金嶺南收購PEM公司體現(xiàn)了公司在鉛鋅領(lǐng)域?qū)I(yè)化的深化和經(jīng)營海外資源的需求，通過收購強(qiáng)化了企業(yè)核心競爭力，取得了良好的財富效應(yīng)。
（2）做好并購前的準(zhǔn)備工作。謹(jǐn)慎選擇并購對象，認(rèn)真進(jìn)行估值，并確保交易結(jié)構(gòu)合理。要想并購海外企業(yè)，首先要掌握國際慣例，熟悉當(dāng)?shù)卣?，特別應(yīng)該了解和研究目標(biāo)企業(yè)所在國的法律制度和文化環(huán)境，對并購對象進(jìn)行詳細(xì)的調(diào)查，不僅關(guān)注資源以及相關(guān)的資產(chǎn)，還應(yīng)該關(guān)注目標(biāo)企業(yè)自身的技術(shù)、管理結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)模式、財務(wù)狀況等方面。有色金屬行業(yè)涉及到國家資源能源安全問題，對于這類行業(yè)企業(yè)的并購，還應(yīng)該了解并購對象所在國的政治制度，重視與當(dāng)?shù)卣３至己藐P(guān)系，在取得當(dāng)?shù)卣S可后，應(yīng)就并購模式進(jìn)行合理選擇。
（3）并購過程中坦誠溝通、滿足各方利益相關(guān)人訴求。中國的國有企業(yè)受到了來自外國監(jiān)管機(jī)構(gòu)的限制，主要出于政治上的考量或者僅是出于對本地就業(yè)和企業(yè)的保護(hù)。海外并購過程要和利益相關(guān)人及時、坦誠溝通。并購主體和并購目標(biāo)在不同政治、社會、經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，涉及到諸多利益相關(guān)人，、合作共贏。特別是國外公司把中國企業(yè)看成是政府的延伸，對國有企業(yè)的決策機(jī)制、收購后的發(fā)展戰(zhàn)略存在疑慮。因此，在并購過程中，要顯示公司商業(yè)運(yùn)作和決策的獨(dú)立性，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)資本對目標(biāo)公司長期發(fā)展的關(guān)切，實現(xiàn)雙方長期共贏。
（4）高度重視并購后的各項整合工作。并購后整合的內(nèi)容包括戰(zhàn)略整合、管理整合、資產(chǎn)業(yè)務(wù)整合、財務(wù)整合和企業(yè)理念整合文化等，只有整合管理得當(dāng)，企業(yè)才能系統(tǒng)性的提升自身價值和經(jīng)營管理能力。整合可以在聘請專業(yè)化、國際化的管理團(tuán)隊或保持原有經(jīng)營團(tuán)隊穩(wěn)定的基礎(chǔ)上進(jìn)行。中國企業(yè)在收購海外企業(yè)整合管理人員過程中，尤其要關(guān)注該國勞動法和法律框架，保持管理團(tuán)隊的穩(wěn)定。中金嶺南公司收購PEM公司，除了派出3名董事外，管理團(tuán)隊仍然保留PEM公司原有人員，保證了整合工作有序進(jìn)行。
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中國并購報告顯示，中國海外并購勢頭發(fā)展迅猛，然而由于中國企業(yè)海外運(yùn)營經(jīng)驗缺乏，尤其缺乏并購后的整合能力，海外并購的步伐并不順利。麥肯錫的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，過去20年中全球大型的企業(yè)兼并案中，真正能取得預(yù)期效果的比例不到50%，而中國海外收購不成功比例更高。如何借鑒美國與日韓企業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗，通過跨國并購來獲取先進(jìn)技術(shù)，跟隨市場的變化實施與自己的核心能力有效結(jié)合的同心圓多元化，并同時進(jìn)行價值鏈的補(bǔ)全，是實現(xiàn)中國企業(yè)提升核心競爭力和跨越式發(fā)展的有效途徑。因此，要從核心競爭力的角度進(jìn)行分析，對中國企業(yè)的海外技術(shù)并購和價值鏈補(bǔ)全提出有意義的建議。
一、中國企業(yè)海外技術(shù)并購與價值鏈補(bǔ)償問題
（一）中國企業(yè)的海外技術(shù)并購存在的問題技術(shù)并購，是指擁有雄厚實力的技術(shù)型大企業(yè)，以加強(qiáng)自身能力基礎(chǔ)、技術(shù)多樣化、鞏固市場地位、提高競爭力、進(jìn)入新產(chǎn)業(yè)為動機(jī)而并購擁有獨(dú)特技術(shù)中小企業(yè)的企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為，其中，以獲取技術(shù)能力為主要動機(jī)。中國企業(yè)由于缺乏西方跨國公司的壟斷優(yōu)勢，如發(fā)達(dá)技術(shù)、強(qiáng)大品牌、先進(jìn)管理和暢通的營銷渠道等，尤其是核心技術(shù)，因此，在國外市場被消費(fèi)者當(dāng)作低端品牌。“低端混戰(zhàn)”是位于產(chǎn)業(yè)鏈低端的真實寫照，“高端失守”其根源在于缺乏核心技術(shù)和自主品牌。因此，以獲取先進(jìn)技術(shù)等知識產(chǎn)權(quán)為主要目標(biāo)，在自身專長領(lǐng)域開展跨國并購，縮短海外市場與高端產(chǎn)品開發(fā)周期，以期獲得持久的競爭優(yōu)勢，中國企業(yè)紛紛嘗試實行技術(shù)并購。南汽并購英國的羅孚汽車就是為獲得汽車生產(chǎn)的先進(jìn)技術(shù)，并購后卻發(fā)現(xiàn)購買的只是資產(chǎn)，被收購企業(yè)的關(guān)鍵技術(shù)已經(jīng)被其他企業(yè)提前購買或被原提供方收回。TCL并購德國施耐德、購買法國湯姆遜、阿爾卡特品牌就是為了獲得技術(shù)優(yōu)勢和進(jìn)入歐美市場，并購后卻發(fā)現(xiàn)并非先進(jìn)技術(shù)。聯(lián)想并購美國IBM 的PC部也是為了獲得技術(shù)優(yōu)勢和提高品牌知名度以占據(jù)歐美的高端市場，但并未獲得技術(shù)的獨(dú)占權(quán)，并購后面臨優(yōu)秀員工流失，能否將轉(zhuǎn)移技術(shù)很快地在本國產(chǎn)業(yè)中消化、吸收、擴(kuò)散并不斷加以提升，強(qiáng)化自主品牌優(yōu)勢等問題。
（1）戰(zhàn)略性并購目標(biāo)公司定位、估值失誤。南汽、TCL、聯(lián)想海外并購的共同特征是，在西方國家技術(shù)封鎖的條件下，收購的是西方國家的低技術(shù)但有較高品牌知名度的目標(biāo)，初衷是通過對方的技術(shù)、品牌、渠道，借船出海，實現(xiàn)國際化的夢想，但沒能掌握充分的資料對目標(biāo)公司進(jìn)行較為準(zhǔn)確的估值，對并購困難估計不足。如這些企業(yè)所并購的跨國公司的業(yè)務(wù)與品牌，都是跨國公司的“非核心業(yè)務(wù)”、已經(jīng)沒有壟斷競爭優(yōu)勢的衰退技術(shù)和業(yè)務(wù)，不再具有良好的盈利能力和成長潛力。中國企業(yè)買的大多是這些跨國公司的“過去”而不是未來，而企業(yè)的價值是由未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值決定的。即使并購的知名大跨國公司的虧損業(yè)務(wù)中，仍有相對于中國企業(yè)來說較為先進(jìn)的技術(shù)，中國的并購企業(yè)顯然缺乏長期打算和系統(tǒng)規(guī)劃，對被并購企業(yè)的技術(shù)評估、轉(zhuǎn)讓、整合、技術(shù)能力的培育沒有清楚的認(rèn)識和規(guī)劃，或在合同中沒有對技術(shù)轉(zhuǎn)讓及技術(shù)能力的培育等相關(guān)問題做明確地規(guī)定，沒能對這些轉(zhuǎn)移技術(shù)消化、吸收、擴(kuò)散并不斷加以提升，強(qiáng)化自主品牌優(yōu)勢；要進(jìn)行大規(guī)模的國際化，自然需要大量海外專業(yè)人才，可是不論是TCL還是聯(lián)想，人才主要從事本土業(yè)務(wù)。李東生（2006）認(rèn)為，難以從東道國招聘到優(yōu)秀人才是造成海外并購困境的原因；柳傳志也認(rèn)為離國際化的人才要求還有很大的距離。在重整破產(chǎn)企業(yè)過程中，中國企業(yè)由于缺乏技術(shù)、市場、管理、人才等壟斷競爭優(yōu)勢，重整乏力。中國企業(yè)并購知名大跨國公司過程中，由于被并購知名大跨國公司的規(guī)模一般比中國企業(yè)大，造成了“蛇吞象”的并購現(xiàn)象。究其原因，巨大企業(yè)所剝離的衰退業(yè)務(wù)是即將淘汰的技術(shù)，未來的盈利能力和成長潛力不佳，且不能將轉(zhuǎn)移技術(shù)很快地在當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)中消化、吸收、擴(kuò)散并不斷加以提升自主品牌和自主知識產(chǎn)權(quán)，企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險遞增，價值遞減；巨大企業(yè)歷史悠久，文化整合困難，并購后面臨優(yōu)秀員工流失；巨大企業(yè)一般是實現(xiàn)兩權(quán)分離的現(xiàn)代化企業(yè)，有效的公司治理限制了大股東的權(quán)力，如在產(chǎn)品銷售、定價以及戰(zhàn)略合作等方面，不一定能按大股東的意圖行事；資本主義國家的巨大企業(yè)非常社會主義化，員工權(quán)益受到很好保護(hù)，政府對并購或整合很可能進(jìn)行干預(yù)?？鐕驹谥袊袌龆歼x擇了相對比自己小、發(fā)展?jié)摿^大、技術(shù)較先進(jìn)的龍頭企業(yè)為自己的目標(biāo)企業(yè)，并利用自己的先進(jìn)技術(shù)等壟斷競爭優(yōu)勢成功的開拓了中國市場。由于我國尚沒有國家級權(quán)威的海外投資服務(wù)機(jī)構(gòu)，對海外并購的方向、重點(diǎn)、規(guī)模行業(yè)結(jié)構(gòu)及戰(zhàn)略等提供及時的信息及服務(wù)，致使我國企業(yè)在海外并購的過程中缺少全局觀。
（2）對跨國并購的風(fēng)險及整合的難度評估不足。對并購之前，對并購目標(biāo)國的政治和法律風(fēng)險評估不足。如聯(lián)想收購IBM 個人電腦業(yè)務(wù)時，美國國土安全部、國防部、國務(wù)院、司法部、商務(wù)部等十多個部門參加的外國投資委員會對并購案展開了為期45 天的廣泛安全審查。此次安全審查帶來的麻煩完全在聯(lián)想預(yù)料之外，差點(diǎn)導(dǎo)致聯(lián)想整個并購計劃的失敗。對并購后的文化整合難度估計不足，不能對目標(biāo)公司關(guān)鍵人員、營銷渠道、先進(jìn)的研發(fā)技術(shù)和管理經(jīng)驗進(jìn)行有效整合，以獲得壟斷競爭優(yōu)勢，而現(xiàn)代企業(yè)的優(yōu)秀人才是企業(yè)最重要、最寶貴的資源，尤其是一些關(guān)鍵的管理人員、技術(shù)人員、銷售人員和熟練工人。以明基對西門子人員的整合失敗為例，并購后，中國地區(qū)150多人的西門子銷售隊伍被拋棄，700 多名研發(fā)人員要集體離職，西門子手機(jī)的全球市場份額已經(jīng)由2004 年的7.2% 下降到2005年的3.5%。目標(biāo)企業(yè)關(guān)鍵人員的流失，致使企業(yè)很難迅速招聘到合適的員工，而這些關(guān)鍵員工加盟到競爭對手陣營，又會增強(qiáng)競爭對手的實力。中國企業(yè)海外并購中，如何留住關(guān)鍵人才，獲得壟斷競爭優(yōu)勢是并購成功的關(guān)鍵。
（3）并購支付能力不足。對于能支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展和升級的并購，在金融危機(jī)期間進(jìn)行，不但能夠以較低的價格拿到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而且可以通過并購掌握國外先進(jìn)研發(fā)技術(shù)和管理經(jīng)驗。但除了大型國企之外，中國大多數(shù)企業(yè)的資金規(guī)模并不雄厚，而國外的被并購企業(yè)的規(guī)模較大，導(dǎo)致并購企業(yè)沒有能力并購，整合過程中資金鏈斷裂的風(fēng)險是巨大的。特別是隨著并購金額越來越大，風(fēng)險愈加凸顯。巨額資金的撥付容易抽空并購企業(yè)自有的流動資金，形成高負(fù)債率，加大了資金鏈的風(fēng)險。如果不能及時從并購中獲益，很可能導(dǎo)致資金鏈斷裂，從而造成整個企業(yè)運(yùn)營的癱瘓。2001 年，華立通信收購了飛利浦位于美國的CDMA 項目，但由于華立通信沒有預(yù)料到并購后需要投入巨額的資金，且短期內(nèi)難以盈利，導(dǎo)致預(yù)估華立通信有超過6 億元人民幣以上的虧損。這使得不堪CDMA 項目之重負(fù)的華立通信不得不轉(zhuǎn)向TD2SCDMA 技術(shù)市場，在高通技術(shù)的市場空隙里尋找生存空間。另外，國家現(xiàn)行對外投資項目的審批制度仍較為僵硬，決策審批仍較遲緩；現(xiàn)行金融信貸體制對企業(yè)籌資等方面的限制與約束仍較多，不利于企業(yè)敏捷地捕捉跨國并購的良好機(jī)遇，企業(yè)很難發(fā)揮國內(nèi)力量對境外項目提供強(qiáng)有力支持，從而失去一些難得的跨國發(fā)展機(jī)會。
（二）中國企業(yè)價值鏈補(bǔ)償并購存在問題 中國企業(yè)由于缺乏某些核心技術(shù)、核心知識或關(guān)鍵資源導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈斷裂，無法形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈，而價值鏈斷裂的地方正是企業(yè)價值鏈的“戰(zhàn)略環(huán)節(jié)”，它是價值鏈大部分價值創(chuàng)造的來源，因此，需要對這部分?jǐn)嗔训膬r值鏈進(jìn)行補(bǔ)全，以培育企業(yè)持久的競爭優(yōu)勢。比如，大飛機(jī)發(fā)動機(jī)是大飛機(jī)項目的戰(zhàn)略環(huán)節(jié)，被稱之為工業(yè)之花，是一個國家工業(yè)整體水平的標(biāo)志。做個比喻，整個國家的第二產(chǎn)業(yè)（從冶金到制造到加工、設(shè)計）是一個金字塔，飛機(jī)發(fā)動機(jī)就是這個金字塔的塔尖，它涉及到了基本上所有的工業(yè)和技術(shù)項目，并且要用到這些領(lǐng)域的最高技術(shù)成就。而中國大飛機(jī)發(fā)動機(jī)全部依靠進(jìn)口，有時想買都買不到，為國家安全和經(jīng)濟(jì)獨(dú)立，必須對這部分?jǐn)嗔训膬r值鏈進(jìn)行補(bǔ)全，但我們必須認(rèn)識到其中存在的問題。
（1）中國企業(yè)的價值鏈補(bǔ)全并購遭到“封殺”?，F(xiàn)代企業(yè)的競爭是價值鏈之間的競爭。發(fā)達(dá)國家的企業(yè)利用其壟斷競爭優(yōu)勢，占據(jù)價值鏈中的核心技術(shù)、核心知識和關(guān)鍵資源，獲得超額利潤，并對發(fā)展中國家進(jìn)行技術(shù)封鎖。如，大飛機(jī)制造業(yè)是國家安全和經(jīng)濟(jì)獨(dú)立的重要保證，是國家保持軍事威懾能力和國際影響力的關(guān)鍵戰(zhàn)略技術(shù)。因此，任何一個國家僅出于安全原因，都不可能把大飛機(jī)制造的核心技術(shù)便宜賣給或輕易轉(zhuǎn)移給別的國家。中國啟動大飛機(jī)項目，必然打破原來波音和空中客車兩大寡頭瓜分世界市場的格局，國際寡頭必然會采取策略阻礙或延緩“三足鼎立”局面的形成。因此，波音和空中客車對中國必然會采取更嚴(yán)格的技術(shù)封鎖，或者是用一些已經(jīng)落后的技術(shù)與中國合作，嚴(yán)格“封殺”可提升中國制造航空發(fā)動機(jī)技術(shù)的價值鏈補(bǔ)全并購。
（2）中國企業(yè)自主創(chuàng)新道路艱難。對于企業(yè)來說，自主創(chuàng)新投入大、周期長，具有很大風(fēng)險。有資料表明，研發(fā)一種新藥需要5億美元，研發(fā)新一代記憶芯片至少需要10億美元，而一種新車型的研制費(fèi)用將高達(dá)20億美元，研發(fā)500座A330型飛機(jī)則需要投入80到100億美元；同時，世界上的科技研發(fā)投入，最后也只有不到10%才能真正轉(zhuǎn)化成有商業(yè)價值的新產(chǎn)品。因此，以高投入和高風(fēng)險為特征的自主創(chuàng)新活動如果沒有國家的支持，作為發(fā)展中國家的企業(yè)來說，很難承受如此重負(fù)。如雖然中國航空工業(yè)在發(fā)動機(jī)技術(shù)領(lǐng)域已經(jīng)取得了相當(dāng)大的進(jìn)展，但是中國制造的發(fā)動機(jī)短期內(nèi)還難以通過適航審查，因而很難進(jìn)入實際運(yùn)用階段，這也是導(dǎo)致1985年運(yùn)10項目被迫下馬的主要原因之一。但這涉及到技術(shù)能力培育的問題，不應(yīng)作為中國放棄自主研發(fā)的理由。經(jīng)驗告訴我們，核心技術(shù)是買不來的，也不是通過國際合作可以輕易學(xué)習(xí)得到的，單靠模仿也是無法維持競爭力的。放棄自主研發(fā)去依賴外國技術(shù)，中國的大飛機(jī)研制就會始終受制于人。如運(yùn)10下馬后的20多年，中國民用航空工業(yè)發(fā)展?fàn)顩r是，項目的座級越來越?。ㄟ\(yùn)10是187座，麥道82是147座，麥道90是150座，AEl00是100座），但代價卻越來越高（運(yùn)10實際投資5.4億，麥道82項目盈虧持平，麥道90血本無歸，AEl00預(yù)算100億）。因此，要把自主設(shè)計作為中國發(fā)展核心、關(guān)鍵技術(shù)的根本戰(zhàn)略性途徑。但西方發(fā)達(dá)國家在技術(shù)上具有絕對的競爭優(yōu)勢，擁有世界上90%以上的專利，而中國的技術(shù)創(chuàng)新尚處于起步階段，中國企業(yè)自主創(chuàng)新道路艱難而任重道遠(yuǎn)。
二、中國企業(yè)海外技術(shù)并購和價值鏈補(bǔ)償?shù)膶Σ?/p>
（一）掌握核心技術(shù)，完善企業(yè)自主研發(fā)的產(chǎn)品平臺和機(jī)制核心技術(shù)是需要原始創(chuàng)新的技術(shù)，是只有少數(shù)廠商擁有的壟斷性技術(shù)，因為其研發(fā)的投資額大、時間長、風(fēng)險高，不是大多數(shù)廠商所能夠承擔(dān)的，況且壟斷廠商嚴(yán)格限制核心技術(shù)的外溢。因此，這些最關(guān)鍵的技術(shù)不得不在政府協(xié)作下通過自主研發(fā)來獲取，不斷完善中國企業(yè)自主研發(fā)的產(chǎn)品平臺和機(jī)制，進(jìn)行價值鏈補(bǔ)全。所有成功實現(xiàn)趕超國家的歷史經(jīng)驗證明，技術(shù)能力的發(fā)展要依靠高強(qiáng)度的技術(shù)學(xué)習(xí)、富于進(jìn)取精神的企業(yè)戰(zhàn)略與堅定不移的國家意志，而提高與增強(qiáng)技術(shù)能力是經(jīng)濟(jì)發(fā)展、政治獨(dú)立以及國家安全的根本保證。對于自主創(chuàng)新國家戰(zhàn)略目標(biāo)的實質(zhì)不僅僅是開發(fā)出產(chǎn)品，而應(yīng)該是以國家重大專項的形式動員全國的力量，建立起核心技術(shù)能力賴以生成、發(fā)展與提高的產(chǎn)品開發(fā)平臺，并以競爭性企業(yè)的組織形式，通過持續(xù)的產(chǎn)品開發(fā)與技術(shù)進(jìn)步實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。最后在高附加值、高技術(shù)的工業(yè)領(lǐng)域形成與美國、歐洲的鼎足之勢，實現(xiàn)國家的長期戰(zhàn)略目標(biāo)，促進(jìn)中國的工業(yè)發(fā)展從依賴外國技術(shù)轉(zhuǎn)向自主創(chuàng)新、從陷入低端經(jīng)濟(jì)活動到奮起向高端領(lǐng)域爬升，推動經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變。而對于一般技術(shù)，因為擁有這類技術(shù)的廠商與完全競爭市場的產(chǎn)品一樣多，所以可以在全球各個角落購買。
（二）通過技術(shù)并購及國際合作掌握輔助技術(shù)介于核心技術(shù)與一般技術(shù)之間的輔助技術(shù)具有一定的難度和專用性，有與壟斷競爭市場的產(chǎn)品相似的特征，因此，這類技術(shù)中國企業(yè)可通過已有資源進(jìn)行集成創(chuàng)新，或在技術(shù)并購中引進(jìn)消化吸收的基礎(chǔ)上進(jìn)行再創(chuàng)新。中國企業(yè)還應(yīng)抓住機(jī)會進(jìn)行國際合作，國際合作不但可以利用全球最低廉的勞動力和資源，而且可以利用全球最好的技術(shù)、最好的制造工藝和最好的人才。此外，國際合作還可以降低研制費(fèi)用，加快研制進(jìn)程。中國企業(yè)的海外技術(shù)并購中應(yīng)戰(zhàn)略性地選擇目標(biāo)公司，首選并購目標(biāo)是資金鏈斷裂而待破產(chǎn)的并具有先進(jìn)技術(shù)與忠實客戶的國外中小型科技研發(fā)型企業(yè)和有可能成為未來技術(shù)發(fā)展方向而目前看來屬于奇思怪想的中小科技企業(yè)，以及隨著勞動力成本上升而失去競爭優(yōu)勢的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，它們急于出售自己包括擁有較先進(jìn)核心技術(shù)的企業(yè)，如具有優(yōu)質(zhì)資源、長期合作、技術(shù)先進(jìn)但因金融危機(jī)陷入困境的國外企業(yè)。美國眾多跨國公司的壯大成長多通過技術(shù)并購，這在思科公司身上表現(xiàn)猶為突出，在短短的15年內(nèi)通過收購71家企業(yè)而迅速成長為紐約證券市場上市值第三的大企業(yè)，其收購的原則是擁有最新技術(shù)、離推出新產(chǎn)品還有一年左右時間的小企業(yè)。同樣，韓日企業(yè)在其技術(shù)起步初期，也通過收購發(fā)達(dá)國家的中小企業(yè)，獲取外部技術(shù)，并以此消化吸收再創(chuàng)新，最終達(dá)到擁有自主研究開發(fā)的能力。并且，外資并購中國企業(yè)，也主要選擇行業(yè)的龍頭企業(yè)，要求目標(biāo)企業(yè)具有一定的核心技術(shù)和發(fā)展?jié)摿ΓㄤN售利潤率與市場占有率高）。中國企業(yè)應(yīng)完善技術(shù)并購和價值鏈優(yōu)化的互動機(jī)制。技術(shù)并購對提升核心競爭力、優(yōu)化價值鏈的作用，可表現(xiàn)為技術(shù)并購與價值鏈之間互動的良性循環(huán)。技術(shù)并購后，盡快將轉(zhuǎn)移技術(shù)在當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)中消化、吸收、擴(kuò)散并不斷加以提升，促進(jìn)價值鏈的優(yōu)化和核心競爭力的提升，并誘發(fā)新一輪技術(shù)并購，從而建立技術(shù)并購信息的反饋機(jī)制，使技術(shù)并購與價值鏈有效融合。技術(shù)并購價值鏈的互動機(jī)制可描述為：價值鏈的某些特征誘發(fā)技術(shù)并購——技術(shù)并購促使價值鏈的優(yōu)化——價值鏈的優(yōu)化提高集群效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)效益和核心競爭力——并購后價值鏈的某些特征誘發(fā)新的技術(shù)并購。當(dāng)并購技術(shù)成為影響各種成本驅(qū)動因素或是價值活動獨(dú)特性的驅(qū)動因素，那么它應(yīng)獨(dú)立于其它驅(qū)動因素而作政策選擇，促進(jìn)企業(yè)找到更好的并購技術(shù)來完成經(jīng)營活動，從而培育出核心競爭力。并購中要積累國際資本市場的運(yùn)作經(jīng)驗，注意并購規(guī)模和凈現(xiàn)金流的變動及回收狀況，合理進(jìn)行籌資規(guī)劃，防止資金鏈斷裂導(dǎo)致并購的失敗，甚至企業(yè)破產(chǎn)。
（三）加強(qiáng)創(chuàng)新人才隊伍建設(shè)無論進(jìn)行跨國技術(shù)并購，還是加強(qiáng)對核心技術(shù)和輔助技術(shù)的自主研發(fā)，應(yīng)加強(qiáng)創(chuàng)新人才隊伍建設(shè)。因此，需要整合、留住被并購企業(yè)的海外優(yōu)秀人才或向全球招募優(yōu)秀人才，并使本國優(yōu)秀人才從并購中學(xué)習(xí)到技術(shù)，建立國際性人才團(tuán)隊。被并購海外企業(yè)的優(yōu)勢所在，是其公司內(nèi)部的各類優(yōu)秀人才，包括研發(fā)人才、管理團(tuán)隊和營銷團(tuán)隊等。并購過程中，應(yīng)對每個人對公司的業(yè)績的貢獻(xiàn)做個評價，以作為決定他們的去留的依據(jù)，尤其是，跨國技術(shù)并購作為先進(jìn)技術(shù)獲取的模式，穩(wěn)定和留住研發(fā)人才等于擁有了研發(fā)新技術(shù)的能力。高水平的科技人才和富有創(chuàng)新精神的企業(yè)家是技術(shù)創(chuàng)新以及企業(yè)發(fā)展的生命力所在，決定著企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力；要大力提倡科技人才到企業(yè)就業(yè)或自行創(chuàng)業(yè)，鼓勵企業(yè)探索以期權(quán)、股權(quán)、虛擬股票等激勵方式吸引科學(xué)家和工程師到企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，不斷壯大技術(shù)創(chuàng)新隊伍；廣泛開展職工技術(shù)協(xié)作和技術(shù)交流，組織能工巧匠進(jìn)行技術(shù)攻關(guān)，促進(jìn)職工科技成果及時轉(zhuǎn)化，并加大知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)力度，激勵企業(yè)創(chuàng)造、應(yīng)用和保護(hù)知識產(chǎn)權(quán)；加強(qiáng)考核激勵增強(qiáng)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的內(nèi)在動力。通過研究制定科學(xué)合理的評價規(guī)則和標(biāo)準(zhǔn)，把技術(shù)創(chuàng)新能力作為國有企業(yè)考核的重要指標(biāo)，把技術(shù)要素參與分配作為企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革的重要內(nèi)容，促進(jìn)科技獎勵對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的激勵和引導(dǎo)作用。企業(yè)應(yīng)合理利用“ 股票期權(quán)” 、“技術(shù)入股”、“虛擬股票”、“延期獎金與或有報酬”、“獎勵知識和技能”等各種形式留用各種優(yōu)秀人才。
三、結(jié)語
從歷史經(jīng)驗看，企業(yè)并購是企業(yè)形成核心競爭力的有效途徑之一，可以在較短時間內(nèi)獲得較先進(jìn)的技術(shù)和知識。但在并購活動中，企業(yè)應(yīng)把戰(zhàn)略目標(biāo)定位于先進(jìn)技術(shù)和核心知識的獲取，以及如何盡快將轉(zhuǎn)移技術(shù)在本國產(chǎn)業(yè)中消化、吸收、擴(kuò)散并不斷加以提升，強(qiáng)化自主品牌優(yōu)勢和自主知識產(chǎn)權(quán)，培養(yǎng)和發(fā)展核心競爭力，而不是定位于資產(chǎn)或企業(yè)，或過于追求短期的財務(wù)利益。同時，也應(yīng)清楚認(rèn)識到某些核心的、關(guān)鍵技術(shù)不可能通過并購，只能通過自主開發(fā)來獲取。這些核心的、關(guān)鍵技術(shù)是國家安全和經(jīng)濟(jì)獨(dú)立的重要保證，任何一個國家僅出于安全原因，都不可能把這些核心的、關(guān)鍵技術(shù)便宜賣給或輕易轉(zhuǎn)移給別的國家。因此，必須依靠自主開發(fā)對這部分?jǐn)嗔训膬r值鏈進(jìn)行補(bǔ)全。而對于具有一定的難度和專用性的輔助技術(shù)可以采用國際合作共同研發(fā)或自主研發(fā)。企業(yè)自主開發(fā)并不意味不能利用國際技術(shù)資源，甚至不反對購買外國的專利技術(shù)和零部件。但利用外來技術(shù)的必要條件是對自己的產(chǎn)品擁有知識產(chǎn)權(quán)，只有這樣才能掌握高端技術(shù)能力，掌握技術(shù)進(jìn)步的制高點(diǎn)，成為各種資源的集大成者，培育企業(yè)的核心競爭力。
*本文系教育部人文社會科學(xué)項目“價值增值理論研究”（項目編號：09YJCZH095）的階段性成果
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近年來，我國資源類企業(yè)海外并購區(qū)域更多地選擇了澳大利亞。澳大利亞礦產(chǎn)資源豐富，法律條文健全，這也是吸引我國企業(yè)跨國并購時選擇澳大利亞的重要原因。改革開放30年來，民營企業(yè)在我國正不斷地崛起，發(fā)展壯大。民營企業(yè)正成為我國企業(yè)海外并購的新生力量，為我國企業(yè)海外并購注入了新的生機(jī)和活力。
1.我國某民營企業(yè)在澳大利亞并購銅礦案例導(dǎo)入
我國某民營企業(yè)于2011年初看中澳大利亞某銅礦，準(zhǔn)備對其實施并購，目前并購尚未最終完成?，F(xiàn)將其投資并購歷程進(jìn)行剖析。
1.1并購模式選擇
澳大利亞的投資并購模式非常成熟和發(fā)達(dá)。該民營企業(yè)在并購澳大利亞銅礦時，選擇了同時投資上市公司（殼公司）和項目公司（實體公司）的模式。在澳大利亞本土設(shè)立一個上市公司（空殼公司），但該公司既沒有營業(yè)，也沒有業(yè)務(wù)和業(yè)績，因為還處在勘探階段，股票價格也很低，低至每股1、2角，散戶很少，基本上是機(jī)構(gòu)投資者。上市公司下面設(shè)立一個全資子公司，是真正的實體企業(yè)，探礦許可證由它去申請（澳大利亞政策比較靈活，母公司也可以聯(lián)合進(jìn)行申請）。投資者一般在選擇投資上市公司時，同時也會投資項目公司，這樣便能在兩個公司都獲得收益。一個是股票的價值，即：股價的波動（資本收益），另一個是礦產(chǎn)的收益。該民營企業(yè)采用了資本運(yùn)作加上實體產(chǎn)業(yè)結(jié)合的方式進(jìn)行投資。由于上市公司沒有屬于自身的實質(zhì)業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)就是營運(yùn)項目公司，上市公司的所有投資便注入了項目公司。
該民營企業(yè)在并購澳大利亞銅礦時，先簽訂了投資并購協(xié)議，即框架協(xié)議，然后再去做凈值調(diào)查。按照澳大利亞外國投資審查委員會的規(guī)定，國外公司并購澳大利亞上市公司，其股份不能超過20%。但也有特別規(guī)定，即：經(jīng)過股東大會同意和證券交易所認(rèn)可，并經(jīng)其備案后，可以超過20%。所以，該民營企業(yè)在最初進(jìn)行并購時，股份僅占到19.9%。但該民營企業(yè)最終希望持有33%的股份，剩下的13%的股份將通過期權(quán)授予的形式，在股票市場上進(jìn)行購買，但每年購買限額不能超過6%，即：剩下的13%的股份將分成3年，通過期權(quán)的方式逐年購買。
在澳大利亞進(jìn)行礦產(chǎn)資源開發(fā)的程序非常規(guī)范，探礦經(jīng)理首先要做可行性研究報告，然后根據(jù)當(dāng)時市場上的金屬價格，得出是否可行的結(jié)論?？尚行匝芯繄蟾娣譃槌醪降目尚行詧蟾?、中間的可行性報告和最終形成的銀行可行性報告。銀行可行性報告包括經(jīng)濟(jì)可行性和環(huán)境保護(hù)可行性（環(huán)評），銀行將根據(jù)銀行可行性報告進(jìn)行資金支持。此外，在這方面做假的可能性不大。
投資并購前需要做銀行可行性研究報告。前期僅投入幾百萬元到上市公司，如果可行，再投項目公司；如果不可行，就不投項目公司，這樣損失的只是公司買股票的這部分投資。但如果一開始就投資項目公司，就將白白損失幾千萬元。目前，前期已經(jīng)投入了2300萬澳元。同時，可行性研究還有很多工作要做，主要是做技術(shù)上和經(jīng)濟(jì)上的可行性報告。由專人來做，對樣本框進(jìn)行分析，進(jìn)行投入產(chǎn)出分析等。還有一個非常重要的就是環(huán)評報告，需花經(jīng)費(fèi)去做環(huán)評報告。
跨國投資并購，都有一個先決條件，就是政府審批。目前，澳大利亞政府審批已經(jīng)做完。公司正在進(jìn)行內(nèi)部審批流程，提前一個月發(fā)通知，召開股東大會，需股東大會同意。國內(nèi)審批需要經(jīng)過發(fā)改委審批、商務(wù)局或商務(wù)廳審批、外管局審批等程序。目前還未做完。
1.2并購后公司治理結(jié)構(gòu)安排
現(xiàn)有公司有3名董事，打算交割后派一名中國董事；再等投資項目公司銀行出了保函之后再派一名董事?！翱刂啤卑从袥]有董事席位來算。
2.澳大利亞對外資并購的規(guī)制
不管是國內(nèi)并購還是海外并購，都涉及到東道國的法律法規(guī)及并購審批問題。澳大利亞是英美法系，意思自治很明顯。它把專門的外資并購立法與特別法相結(jié)合，形成一套完整的外資并購法律體系。
2.1澳大利亞外國并購法的相關(guān)規(guī)定
澳大利亞規(guī)制外資并購行為的專門立法是1975年生效的《外國并購法》（The Foreign Acquisitions and Takeovers Act 1975），該法規(guī)定：外資并購需要澳大利亞政府批準(zhǔn)。由澳大利亞聯(lián)邦財政部負(fù)責(zé)實施《外國并購法》，并成立一個外國投資審查委員會為其機(jī)構(gòu)，財政部審查跨國并購申請并向財政部提出有關(guān)咨詢和建議，但最后批準(zhǔn)權(quán)屬于聯(lián)邦財政部；對跨國并購超過5000萬澳元的交易，并購雙方必須提交有關(guān)公司名稱、主要營業(yè)場所地址、公司主要經(jīng)營活動、主要附屬機(jī)構(gòu)和分支機(jī)構(gòu)、最近一年的財務(wù)信息、最終并購公司的國籍等材料。
但在特殊的行業(yè)，澳大利亞的法律對于外資并購做出了特別的限制，有關(guān)這些特別限制體現(xiàn)在一系列的特別法之中。如：澳大利亞對包括石油、天然氣開發(fā)、鈾礦及其它礦物的生產(chǎn)開發(fā)，規(guī)定了股權(quán)限制；對于與鈾礦有關(guān)的項目，不僅要經(jīng)政府審批，而且澳大利亞資本要控有75%的股權(quán)及控制權(quán)；對于與鈾礦無關(guān)的其它自然資源項目，澳大利亞本國資本必須參股50%，并在董事會享有50%的表決控制權(quán)。
2.2澳大利亞反壟斷法律法規(guī)中的收購審查制度
澳大利亞仿效美國反壟斷法，于1974年制定了《商業(yè)行為法》。該法集反壟斷法、反不正當(dāng)競爭法、消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法于一身，形成了澳大利亞特有的競爭法模式。按照該法及澳大利亞行業(yè)改革和監(jiān)管的法律規(guī)定，外國公司收購澳大利亞公司，根據(jù)不同的產(chǎn)業(yè)，要遵循不同的規(guī)定。對于一般產(chǎn)業(yè)，如果收購澳大利亞目標(biāo)公司的總資產(chǎn)超過500萬澳元或其附屬公司的資產(chǎn)價值超過2000萬澳元，則要事先申請。
澳大利亞在跨國收購審查中采納了綜合審查標(biāo)準(zhǔn)——公共利益或凈利益。這種公共利益或凈利益的審查標(biāo)準(zhǔn)最主要的是：是否有利于在相關(guān)市場提高競爭和在經(jīng)濟(jì)方面提高效率和進(jìn)步。
根據(jù)該法及澳大利亞的外國投資并購的一些政策，澳政府對中國投資并購持審慎態(tài)度。審查類似備案，律師都是按照操作規(guī)定來做，一般按照20%的規(guī)定來做，主要是把合資企業(yè)摘要（核心條款）拿出來做一個申請報告，提交上去，一般都會批準(zhǔn)。
2.3澳大利亞公司法等交易法律規(guī)范
對外國公司收購活動進(jìn)行市場監(jiān)管的交易法律規(guī)范主要涉及《澳大利亞公司法》（2001年修訂）、公司條例及證交所的一些規(guī)定。并購時涉及公司治理，如董事任職的規(guī)定、證券交易所的規(guī)定。對上市公司收購活動進(jìn)行直接監(jiān)管的規(guī)范，包括公開信息披露制度、公開要約收購制度、協(xié)議收購制度等。
2.4澳大利亞環(huán)境保護(hù)法的相關(guān)規(guī)制
環(huán)境保護(hù)日益為國際社會所關(guān)注，紛紛立法予以規(guī)范，各國大都規(guī)定有毒物、廢棄物及其他危險物質(zhì)設(shè)置于環(huán)境中造成的污染責(zé)任由污染源投放者負(fù)擔(dān)。并購澳大利亞礦產(chǎn)資源需要環(huán)境部的環(huán)評報告。有了這些環(huán)評報告，才會發(fā)給采礦許可。
2.5澳大利亞勞工法的相關(guān)規(guī)制
澳大利亞人力成本特別高，我國該民營企業(yè)想派礦產(chǎn)工人進(jìn)駐，但澳大利亞不允許中國派普通工人過去，且要求中國公民雅思成績達(dá)到6分。但可以派管理層，如勘探主管，但不是批量的，也就1-2人，而且不是工作簽證，只是臨時簽證。因此，只能使用當(dāng)?shù)氐墓と?，人力成本特別高。
2.6澳大利亞土著文化
即相當(dāng)于從我國的文物局角度來考察。如：開采的礦是一百年前或二百年前的金礦遺址。能不能在那附近開采，需要多少安全距離？必須符合當(dāng)?shù)氐囊?guī)定，否則就開采不了。
2.7澳大利亞土地法的規(guī)定
澳大利亞土地是私有的，要與土地所有人達(dá)成協(xié)議，可買可租。簽訂采礦租約。承諾出產(chǎn)以后，給土地所有權(quán)人多少租金；此外，還有采礦區(qū)域必須有安全距離的要求，因為涉及噪聲污染和粉塵污染等。
3.我國民營企業(yè)并購澳大利亞礦產(chǎn)資源的啟示
從對我國某民營企業(yè)在澳大利亞并購銅礦案例的分析，及對澳大利亞外資并購立法狀況的研究，可以看出澳大利亞有關(guān)外資并購的規(guī)制形成了一套完整的法律體系。
在立法理念上，內(nèi)外有別。澳大利亞對國內(nèi)收購和跨國收購分別制定了兩套不同的法律和審查部門。有關(guān)國內(nèi)的收購審查由競爭管理當(dāng)局負(fù)責(zé)，適用國內(nèi)的競爭法律，而對跨國收購的審查則由外資管理部門負(fù)責(zé)，適用外資管理的法律。在立法模式上，采用了專門立法和特別法相結(jié)合的方式。在重點(diǎn)規(guī)制方面，一是保護(hù)某些涉及國家安全和經(jīng)濟(jì)命脈的領(lǐng)域，二是反對并購可能導(dǎo)致的壟斷行為，進(jìn)行反壟斷收購審查。在體現(xiàn)執(zhí)法力度方面，設(shè)立了專門的機(jī)構(gòu)——澳大利亞外國投資審查委員會進(jìn)行審查。
通過對澳大利亞有關(guān)外資并購法律法規(guī)的剖析，對我國企業(yè)并購澳大利亞礦產(chǎn)資源的建議是：
3.1了解澳大利亞外國并購法等相關(guān)立法規(guī)定
了解澳大利亞外資并購法等有關(guān)外資并購的行業(yè)準(zhǔn)入規(guī)定，包括了解澳大利亞對外資開放的領(lǐng)域；限制外資進(jìn)入的行業(yè)；以及禁止外資進(jìn)入的行業(yè)，以免遭受反壟斷收購審查。
了解澳大利亞公司法等有關(guān)市場交易的相關(guān)法律法規(guī)，外資并購的股權(quán)比例或資產(chǎn)比例。澳大利亞對于限制外資進(jìn)入的行業(yè)，明確規(guī)定了外資的持股比例。在對外資開放的領(lǐng)域內(nèi)，對外資的投資比例做出了明確的規(guī)定。
3.2合理采用投資并購交易結(jié)構(gòu)
我國國內(nèi)企業(yè)在澳大利亞投資并購時，有的直接進(jìn)入項目公司，風(fēng)險相當(dāng)大，有可能投資并購幾千萬都成了泡沫。
因此，應(yīng)該合理采用交易結(jié)構(gòu)。通過對我國某民營企業(yè)在澳大利亞并購銅礦案例的分析，筆者以為：不能單純投資項目公司，如果直接投資礦產(chǎn)，風(fēng)險太大。如果投一部分在母公司上，則風(fēng)險相對降低，因為股價是變動的，可能有損失，但可以用腳投票，拋售股票。
3.3遵守澳大利亞環(huán)境保護(hù)法、勞工法等法律法規(guī)，注重土著文化
發(fā)達(dá)國家如澳大利亞等國都非常重視環(huán)境保護(hù)和勞動者權(quán)益保護(hù)。因此，我國國內(nèi)企業(yè)在進(jìn)行跨國收購時，應(yīng)遵守東道國環(huán)境保護(hù)法、勞工法等相關(guān)法律法規(guī)，注重土著文化。在并購澳大利亞礦產(chǎn)資源時，我國國內(nèi)企業(yè)應(yīng)作一個徹底的事前環(huán)境評估審核。尤其是收購目標(biāo)為一個生產(chǎn)型企業(yè)時，更須注意此程序，以便作為日后主張免責(zé)的證據(jù)。
基金項目：北京市屬高等學(xué)校人才強(qiáng)教深化計劃“中青年骨干人才培養(yǎng)計劃”：“我國企業(yè)海外并購及東道國法律規(guī)制研究”項目，項目號：PHR201108304。
參考文獻(xiàn)：
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中圖分類號：f240
文獻(xiàn)標(biāo)識碼：a
文章編號：1004-4914（2013）05-066-03
一、引言
到底是誰擁有公司？這個是一個看起來很容易回答的問題。然而，當(dāng)我們縱覽商業(yè)歷史的發(fā)展，很多事例展現(xiàn)出來的內(nèi)容卻告訴我們回答上述問題決非易事。在過去的幾十年中，跟上述問題緊密聯(lián)系的研究議題——公司治理成為熱點(diǎn)問題。公司治理問題存在商業(yè)活動中的方方面面：在美國，當(dāng)安然公司和世界通訊公司因財務(wù)欺詐而轟然倒下后，2006年出臺的《薩班斯—奧克斯利法案》以非常嚴(yán)厲的方式要求在美國上市的公司建立完整的內(nèi)部控制制度，從而到達(dá)更好地保護(hù)投資者的利益；在法國，一家法國公司rhone-poulenc在1999年與一家德國公司hoechst合并而成立一家新的公司——aventis公司。來自不同商業(yè)背景的兩家公司的合并不得不迫使這兩家公司要同時在把兩種不同的公司治理模式進(jìn)行有效的融合（bris，a.和cabolis，c.，2007）；在中國，中國a股的上市公司內(nèi)部存在流通股和非流通股兩種不同性質(zhì)的股票。針對上市公司的社會流通股和非流通股存在的同股不同權(quán)和同股不同利的弊端，始于2005年的股權(quán)分置改革使得流通股股東在資本市場獲得補(bǔ)償，非流通股得以逐步在資本市場進(jìn)行交易（yang，chi和young，2011）。顯而易見，無論發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家在會計規(guī)則的制定，企業(yè)并購以及公司財務(wù)結(jié)構(gòu)等問題中，公司治理都緊緊地與它們相聯(lián)系。
什么是公司治理？簡言之，公司治理是保護(hù)投資者擁有對投資收益的法律索償權(quán)的措施和規(guī)則。很多發(fā)達(dá)國家，比如：英國，美國和德國的公司大都都建立了非常完善的公司治理體系；相比較而言，我國的很多公司目前還沒有完善的公司治理體系，不時會出現(xiàn)損害投資者利益的事情。令人感興趣的是，我國企業(yè)完成海外并購后，對這兩家公司的公司治理有什么影響呢？進(jìn)一步說，這種跨境并購是否能給兩家公司都帶來財富效應(yīng)呢？
二、理論綜述
自從modigliani和miller（1958）在公司財務(wù)理論上作出杰出貢獻(xiàn)后，公司治理的問題被學(xué)者們不斷地深入研究，包括：jensen和meckling（1976），hart（1995），la porta和lopez-de-silanes和shleifer和vishny（以后簡稱llsv，1997，1998，2000）。
modigliani和miller（1958）認(rèn)為債務(wù)和股份成為公司財務(wù)資金的來源，從而使得公司能夠從事生產(chǎn)和投資有利潤的項目。來源于投資收益的現(xiàn)金流將分配給債權(quán)人和股東。modigliani 和miller解釋了公司資本結(jié)構(gòu)和融資成本以及公司價值之間的關(guān)系。然而，jensen和meckling（1976）相信給予債權(quán)人和股東的現(xiàn)金回報與債務(wù)和股權(quán)的相關(guān)合同權(quán)（contractual right）有關(guān)。hart（1995）支持這樣的觀點(diǎn)：公司擁有要求董事會分配股利的權(quán)利，就像債權(quán)人擁有重新處置抵押財產(chǎn)而補(bǔ)償債務(wù)人沒有償還的債務(wù)的權(quán)利。顯然，這個法律問題與公司治理相關(guān)。la porta和lopez-de-silanes以及shleifer和vishny在公司財務(wù)理論發(fā)展上的貢獻(xiàn)更是具有里程碑的性質(zhì)。llsv（1997）認(rèn)為投資者的保護(hù)水平與資本市場的發(fā)展有關(guān)。經(jīng)過檢驗49個國家的公司數(shù)據(jù)，llsv發(fā)現(xiàn)對投資者保護(hù)比較弱的國家往往伴隨著市場規(guī)模較小而且資本市場也比較弱。進(jìn)而，llsv（1997）分析了不同國家投資者的權(quán)利、法律規(guī)章、法律的實施和所有權(quán)等。他們相信這些要素是公司治理的主要因素。llsv的研究結(jié)果是：在普通法體系國家通常有最強(qiáng)的法律層面上的投資者保護(hù)；類似于法國民法體系的國家在法律層面上的投資者保護(hù)表現(xiàn)最弱；而德國和斯堪的納維亞民法體系的國家在法律層面上的投資者保護(hù)的表現(xiàn)，介于前兩者中間。llsv（2000）認(rèn)為理解公司治理的有效方法是從法律層面上的投資者保護(hù)角度，而不是從傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)：債務(wù)和股權(quán)的資本來源角度。他們闡述：強(qiáng)的投資者保護(hù)可以是財產(chǎn)權(quán)保護(hù)的特別重要的表現(xiàn)，而這些與有效的公司治理緊密相關(guān)。
從邏輯上，很容易提出另外一個問題是：公司治理的路徑是什么？gilson（2000）相信在公司層面上的公司治理合約式的趨同（contrac
tual convergence）比國家層面上的公司治理法律規(guī)章的趨同更現(xiàn)實和更可能。公司層面上的公司治理合約式的趨同可以分為以下幾個類型：跨境上市，設(shè)新公司和跨境兼并與收購。其中跨境并購提供給我們一個觀察并購對公司治理影響的非常好的機(jī)會。并購對公司治理的影響效果主要有兩個方面：正向的影響效果和負(fù)向的影響效果（martynova和renneboog，2008）。
伴隨著中國的改革開放，很多跨國公司直接收購中國的公司，以此來擴(kuò)張市場、保證原材料供給，從而配合其全球發(fā)展戰(zhàn)略。比如：雀巢在過去十多年中，收購了很多中國食品和飲料公司，以此來擴(kuò)大市場份額。最近幾年，由于金融危機(jī)，國際上很多著名跨國公司的資產(chǎn)處于估值低價位，一些中國企業(yè)也正實施“走出去”的發(fā)展戰(zhàn)略，這些無疑為中國和海外跨國公司之間產(chǎn)生更多的“聯(lián)姻”創(chuàng)造了條件。同時海外兼并與收購也為中國企業(yè)盡快縮短與發(fā)達(dá)國家企業(yè)在技術(shù)、管理方法和品牌建設(shè)上的差距提供了機(jī)遇。比如2010年，中國吉利汽車公司收購歐洲著名的沃爾沃汽車公司。這些源于不同經(jīng)營理念，有著不同公司治理結(jié)構(gòu)的公司，是否能最終獲得1+1大于2的財務(wù)效應(yīng)呢？本文主要圍繞公司跨境兼并與收購對于公司治理的影響進(jìn)行研究。目前公司跨境并購對于公司治理的影響的相關(guān)研究主要包括：bris，brisley和cabolis（2008）通過對投資者保護(hù)改變的大樣本研究，發(fā)現(xiàn)證據(jù)：由于跨境并購而發(fā)生的公司治理的改變能夠提高該行業(yè)的托賓（tobin）q值。starks，l.t.和wei，k.d.（2004）認(rèn)為經(jīng)過分析美國目標(biāo)公司的一系列跨境并購的案例后，得出結(jié)論：公司治理的差異影響公司的價值。
三、研究目的
針對上述總結(jié)的研究成果可以發(fā)現(xiàn)，很多結(jié)論都是建立在分析發(fā)達(dá)國家之間的跨境兼并與收購基礎(chǔ)之上的，而本文主要分析我國和發(fā)達(dá)國家之間的跨境兼并與收購對公司治理的影響。
1.檢驗我國和發(fā)達(dá)國家之間的跨境并購是否產(chǎn)生正向的影響效果或負(fù)向的影響效果。比如，過去的幾十年間，我國企業(yè)發(fā)生了很多與海外發(fā)達(dá)國家企業(yè)之間的兼并與收購。以后也一定會出現(xiàn)更多的類似兼并與收購。對公司治理的正向的影響效果或負(fù)向的影響效果是否存在呢？這些兼并與收購是否會使得原本對投資者保護(hù)比較弱的公司從而改進(jìn)公司治理的標(biāo)準(zhǔn)呢？這種兼并與收購是否最終對于雙方都是雙贏的結(jié)果呢？這種兼并與收購是否會提升公司的業(yè)績和價值呢？
2.發(fā)現(xiàn)一些通過跨境兼并與收購從而完善公司治理機(jī)制的成功案例。發(fā)達(dá)國際的跨國公司為了獲取更廉價和更穩(wěn)定的原材料供給，為了擁有更大的市場空間，往往通過并購發(fā)展中國家的相關(guān)企業(yè)來實現(xiàn)。同時，發(fā)展中國家的公司為了獲取更好的先進(jìn)技術(shù)和管理方法，為了開拓國際市場，也往往需要和發(fā)達(dá)國家的跨國公司合作。這些成功的案例最終能帶來什么啟示呢？
3.本文重點(diǎn)是通過規(guī)范分析的方法，分析我國上市企業(yè)和海外跨國企業(yè)之間的跨境兼并與收購，尋找哪些因素會決定公司的公司治理，這些因素是如何影響公司治理標(biāo)準(zhǔn)改變的。goergen和renneboog（2008）指出（少數(shù)）股東權(quán)利的保護(hù)、債權(quán)人的權(quán)利、會計準(zhǔn)則和法律的實施對公司治理的標(biāo)準(zhǔn)有影響。本文要檢驗這些因素是否在發(fā)達(dá)國家與以中國為代表的新興市場國家間的跨境兼并與收購中存在。值得注意的是，我國與發(fā)達(dá)國家在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和發(fā)展階段、政治體制、文化以及市場成熟程度等方面都有很大差異。
四、中國企業(yè)海外并購中的治理風(fēng)險
目前海外存在大量的投資機(jī)會，而且這些投資項目的估值比較低。加之，我國政府也積極鼓勵企業(yè)走出去。在這樣大的背景下，很多央企和民企出于自身發(fā)展戰(zhàn)略的考慮，為抓住這百年難遇的海外“抄底”機(jī)會而躍躍欲試。張碧薇（2011）調(diào)查發(fā)現(xiàn)，由美國次貸危機(jī)引起的全球性金融危機(jī)爆發(fā)之前，我國企業(yè)海外并購數(shù)目在2000年是9起，而從2007年至2010年，每年我國企業(yè)海外并購的數(shù)目至少70起。主要并購的領(lǐng)域是資源、能源以及工業(yè)技術(shù)密集型行業(yè)。
中國企業(yè)在海外并購過程中，面臨的挑戰(zhàn)絕不僅僅是收購的價格。海外并購成功與否還取決于其他很多要素。對收購企業(yè)來說，海外并購是否符合收購企業(yè)的國際戰(zhàn)略的總體規(guī)劃？是否有國際化視野的人才儲備？被兼并企業(yè)所在國政府是否批準(zhǔn)與支持？被兼并企業(yè)的文化與管理是否能與收購企業(yè)的文化與管理相融合？更為重要的是，收購企業(yè)與被兼并企業(yè)是否
公司治理上相融合？
吉利公司是在國際化中走在前列的中國民營汽車企業(yè)。2010年，吉利公司與美國福特汽車公司正式簽署協(xié)議：吉利收購福特汽車旗下的沃爾沃汽車公司100%股權(quán)。實際上，這并不是吉利公司第一次在國際控制權(quán)市場的出手。早在2006年，吉利購買英國錳銅公司股份，并在中國設(shè)立合資公司。2009年吉利成功收購澳大利亞自動變速器公司（dsi）?；谥袊就涟l(fā)展起來的吉利公司會如何與西方企業(yè)在公司治理上相融合，并獲得正向的影響效果呢？
1.保留被兼并企業(yè)良好的治理模式。盡管吉利獲得100%沃爾沃汽車的股權(quán)，吉利并沒有對沃爾沃的管理方式進(jìn)行劇烈的調(diào)整。吉利將保持沃爾沃相當(dāng)大的經(jīng)營獨(dú)立性?！凹羌?，沃爾沃是沃爾沃”{1}的戰(zhàn)略最能詮釋這兩家治理模式迥異的企業(yè)，在平等的基礎(chǔ)上，采取廣泛交流、互相尊重、逐步融合的公司治理趨同的方式。
吉利與沃爾沃成立對話合作委員會，通過該對話機(jī)制，使得雙方在新產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)應(yīng)用、品牌維護(hù)和人才培養(yǎng)等方面達(dá)成共識。該委員會中，雙方各自指派4名委員，主席為李書福。每年召開2次會議。
相比之下，其他一些企業(yè)在“走出去”過程中，采取的治理模式仍然偏重于對大股東利益的過度保護(hù)，而忽視眾多小股東利益的保護(hù)。吉利公司在支持沃爾沃重回其原來輝煌業(yè)績的同時，也逐步完成自己國際化發(fā)展戰(zhàn)略、提高研發(fā)水平、技術(shù)升級以及塑造品牌形象等目的。這樣使得收購獲得了雙贏的結(jié)局。
2.重視被兼并企業(yè)所在國特定的法律與文化。吉利收購的沃爾沃汽車公司源于保護(hù)雇員利益非常強(qiáng)的瑞典。吉利能夠收購沃爾沃成功，離不開沃爾沃汽車公司工會的最終支持。中國企業(yè)走出去，往往忽略了當(dāng)?shù)靥囟ǖ纳鐣幕尘啊Ｎ覈暮芏嗥髽I(yè)對中國的國情很熟悉，但對西方強(qiáng)大工會的力量估計不足。上汽在收購韓國雙龍汽車并最終獲得最大股東后，由于韓國工會力量非常強(qiáng)大，造成生產(chǎn)成本過高并且罷工不斷。由于雙龍申請破產(chǎn)，上汽收購雙龍最后以失敗告終。
3.穩(wěn)健的發(fā)展路徑。從吉利海外收購的路徑來看，吉利在實施國際化戰(zhàn)略中穩(wěn)扎穩(wěn)打，能在抓住機(jī)遇過程中同時兼顧風(fēng)險。吉利先部分參股英國錳銅汽車公司，從而有機(jī)會深入了解西方企業(yè)的治理模式和管理方法。這是一種可進(jìn)可退的策略，如果合作不成功，不會造成太大的損失；如果成功，還可以進(jìn)一步增加收購力度。2013年初，吉利確認(rèn)參與進(jìn)一步收購英國錳銅汽車公司股份，使得吉利占有錳銅汽車80%的股份{2}。公司治理理論認(rèn)為，各國企業(yè)的公司治理的內(nèi)外部環(huán)境差異很大，公司治理的趨同不可能一蹴而就。吉利在與西方企業(yè)合作過程中，逐步學(xué)會了更符合國際化規(guī)則的經(jīng)營理念。
五、公司治理對業(yè)績的影響
良好的公司治理能保護(hù)投資者的利益并平衡公司的各種利益主體。公司治理涉及建立完善的內(nèi)部控制體系，設(shè)立能代表股東利益的董事會，擁有充分的信息披露機(jī)制和保持有效的管理層決策機(jī)制。李維安和唐躍軍（2006）通過實證研究發(fā)現(xiàn)上市公司的治理水平對公司的盈利水平、營運(yùn)效率、股本增長能力以及財務(wù)安全性等有顯著的正相關(guān)。 盡管提升公司治理水平有很多方式，但是運(yùn)用海外并購的方式無疑可以成為很有效的發(fā)展路徑。吉利公司通過一系列的海外收購，逐步改進(jìn)自己企業(yè)的公司治理水平，使得公司在決策制定和決策實施中更科學(xué)、更有效，從而獲得資本市場投資人的青睞。
六、總結(jié)
盡管各國的文化、法律、經(jīng)濟(jì)和政治等相差很大，但伴隨全球化的發(fā)展，跨國公司在公司治理方面正在通過各種路徑相互融合、相互借鑒。公司治理的趨同也是未來發(fā)展的趨勢，完善的公司治理可以使得股東利益最大化。企業(yè)通過海外并購可以在學(xué)習(xí)先進(jìn)技術(shù)和生產(chǎn)方式的同時，提升自身的公司治理水平。
注釋：
{1}2010年3月，吉利并購沃爾沃后的媒體見面會上，吉利控股集團(tuán)董事長李書福接受媒體采訪，李書福提出上述觀點(diǎn).京華時報，2010.3.31
{2}浙江日報2013年1月24日訊
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