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按照監(jiān)管部門的規(guī)定，投資者要參與融資融券交易，必須在交易所另行開設(shè)信用交易賬戶，而該賬戶也只能參與交易所指定范圍內(nèi)的證券品種的買賣。
可用于融資融券的證券品種通常必須具備業(yè)績良好、流通量大、換手率高、價格波動程度較低等條件，以避免助長投機(jī)氣氛和市場操縱行為。在目前的情況下，股權(quán)已經(jīng)完成股權(quán)分置改革，也成為融資融券標(biāo)的證券的要求之一。
交易所會每隔一段時間，重新對標(biāo)的證券名單進(jìn)行審核和確定，并向市場公布。而當(dāng)某支股票的融資融券余額超過一定限度，或者出現(xiàn)交易異常情況時，也可能暫停該股票繼續(xù)融資買入或者融券賣出。
資質(zhì)評估
融資融券業(yè)務(wù)本質(zhì)上是一種信用交易，投資者和券商之間存在借貸關(guān)系，風(fēng)險控制也就成為一個重要的參考因素。從規(guī)范市場的角度出發(fā)，證監(jiān)會對開展融資融券業(yè)務(wù)的券商資格也做出了約束。
同理，在融資融券交易賬戶開設(shè)之初，從風(fēng)險控制的角度出發(fā)，券商有必要對投資者的資產(chǎn)狀況、操作能力、信用記錄等資質(zhì)進(jìn)行綜合評估，從而判斷是否可以向該投資者開放融資融券業(yè)務(wù)，以及融出的最大額度和利率水平。這一流程和銀行的征信評估有很多相似之處，都是以評估客戶的信用水平和償付能力為主要目的。
保證金存入
在確定了投資者的融資融券額度上限、利率等條件之后，該投資者需要把現(xiàn)金或股票存入保證金賬戶，作為參與信用交易的保證金。其中的股票也必須是交易所認(rèn)可的、可用于融資融券交易的品種。
所有存入股票的市值，都乘以一定的折算率加總，再加上所有現(xiàn)金，就是投資者可以使用的保證金額度。這里面所說的折算率，是在證監(jiān)會規(guī)定的范圍內(nèi)，由券商自行決定的，可用保證金對抵押證券市值的比率。在確定折算率時，必然要考慮不同證券的風(fēng)險程度，賦予不同的數(shù)值。《細(xì)則》中對各證券品種折算率的上限都做出了規(guī)定，例如國債的最高折算率為95％，上證180指數(shù)成分股、深證100指數(shù)成分股最高折算率為70％等等。
假設(shè)某券商規(guī)定股票S的折算率為70％，50ETF的折算率為90％。某投資者開戶后存入1 00萬元現(xiàn)金，市值50萬元的股票S和市值70萬元的50ETF，那么他的初始保證金余額就是：100+50×70％+70×90％＝198萬元。
融資融券限額
有了存放在保證金賬戶的自有資產(chǎn)，投資者就可以向券商進(jìn)行借貸了。投資者可以向券商借人現(xiàn)金買進(jìn)股票，也可以借入股票賣出。保證金總額除以借貸的金額或者股票市值，就是保證金比率。在存入一定數(shù)額的保證金之后，融入越多的資金買股票、或者融入越多的股票賣出，保證金比率也就越低?！都?xì)則》中規(guī)定融資和融券的保證金比率的下限都為50％，也就是規(guī)定了一定數(shù)額保證金所能借貸的最大現(xiàn)金或者股票市值。
值得注意的是，對于融券賣出所得資金，通常都是被鎖定的，即投資者不可以再用這部分資金買入其它股票，只可以用來把原來融券賣出的股票買回還給券商。這就排除了資金被無限放大的可能。同時，為了避免在市場下跌時做空，影響正常交易秩序，《細(xì)則》還規(guī)定融券賣出的申報價格不得低于該證券的最新成交價，也就是說融券賣出只能掛賣單，而不能主動賣出。
緊接上例，假設(shè)上例中該投資者的經(jīng)紀(jì)券商規(guī)定融資融券的保證金比率均為50％。根據(jù)該投資者存入資金和股票計算得出其初始保證金余額為1 98萬元，則他最多可以融資買入市值396萬元的證券。如果全倉買入，則該投資者的保證金比率就達(dá)到：198／596=50％，恰好達(dá)到券商規(guī)定的保證金比率下限。此時投資者就不可以再通過信用交易融資買入或者融券賣出了，除非先平掉一部分信用倉位，釋放保證金。
擔(dān)保維持
一、融資融券交易的基本概念
融資融券交易（securities margin trading），通常又被稱為“保證金交易”、“墊頭交易”或“證券信用交易”，指投資者支付一定的保證金給具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司，利用借入的資金買入證券或借入證券并賣出該證券的行為。從本質(zhì)上講，融資融券交易屬于保證金杠桿交易模式。融資交易，又稱買空交易，指投資者在預(yù)期某證券價格上漲而自有資金不足時，以資金或證券作質(zhì)押，向券商借入資金買入該證券，在約定期限內(nèi)，再賣出該證券以所得價款來償還借款本金和利息。融券交易，又稱賣空交易，指投資者在預(yù)期某證券價格下跌而自有證券不足時，以資金或證券作質(zhì)押，向券商借入證券并賣出該證券，在約定期限內(nèi)，再買入相同種類和相同數(shù)量的證券歸還券商并支付相應(yīng)費用。
二、融資融券交易的特征
（一）財務(wù)杠桿性。財務(wù)杠桿即“以小博大”效應(yīng)，是融資融券交易最顯著的一個特征。投資者通過融資融券交易可以用較少的本金獲得較大的投資機(jī)會，投資機(jī)會意味著既有盈利的可能也有虧損的可能。
（二）雙重信用性。融資融券包含兩個方面的內(nèi)容：券商（證券公司）對投資者的融資融券和金融機(jī)構(gòu)對券商的融資融券即轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。因而，融資融券交易過程中存在兩個層次的信用關(guān)系：券商與投資者之間的信用關(guān)系，券商與金融機(jī)構(gòu)之間的信用關(guān)系。
（三）資金融通性。流動性是金融市場正常運行的必要前提。融資融券交易有利于資金在貨幣市場和資本市場之間保持平穩(wěn)順暢的流動，優(yōu)化了資源配置，有利于金融市場交易手段的多樣化和金融衍生工具的推陳出新，提高了整個市場的運行效率。
（四）宏觀調(diào)控性。融資融券交易最常用的的宏觀調(diào)控手段是調(diào)整保證金的比率。當(dāng)股市處于持續(xù)上漲態(tài)勢并且市場投資氛圍較濃時，為了防止股市過熱以及出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)泡沫，可以適當(dāng)?shù)靥岣弑ＷC金比例，以限制融資融券交易規(guī)模。相反，當(dāng)股市處于持續(xù)下跌態(tài)勢并且投資者對市場不看好時，為了帶動金融市場活躍，可以適當(dāng)?shù)亟档捅ＷC金比例，以增大融資融券交易規(guī)模。
三、融資融券與普通證券交易的區(qū)別
（一）交易模式的不同。投資者從事普通證券交易時，買入證券前須有足額資金，賣出證券前須有足額證券。然而，投資者從事融資融券交易時，當(dāng)投資者預(yù)測證券價格將會上漲但手中沒有足夠多資金時，可向有關(guān)證券公司借入資金以購買證券；當(dāng)投資者預(yù)測證券價格將要下跌但手中沒有證券或沒有足夠多證券時，可向有關(guān)證券公司借入證券以賣出證券。
（二）提供擔(dān)保的不同。從事普通證券交易時，投資者與證券公司之間只存在委托買賣關(guān)系，不需要向證券公司提供擔(dān)保。而從事融資融券交易時，投資者與證券公司之間不僅存在委托買賣關(guān)系，而且存在借貸關(guān)系，一般而言，投資者應(yīng)該事先以現(xiàn)金或有價證券的形式向證券公司交付一定比例的保證金，還應(yīng)該將融資買入的證券和融券賣出所得資金交付給證券公司作為擔(dān)保物。
（三）承擔(dān)風(fēng)險的不同。從事普通證券交易時，投資者可以買賣在證券交易所上市的任意證券，并且風(fēng)險全部由投資者自行承擔(dān)。而從事融資融券交易時，投資者只可以買賣證券公司約定范圍內(nèi)的證券，當(dāng)投資者不能按時足額償還借入的資金和證券時，證券公司要承擔(dān)一定的風(fēng)險。
四、我國融資融券交易的發(fā)展歷程
（一）第一階段：試點準(zhǔn)備。2006年6月30日，證監(jiān)會《證券公司融資融券試點管理辦法》，融資融券制度正式在我國啟動。同年，8月21日，上海證券交易所和深圳證券交易所《融資融券交易試點實施細(xì)則》；8月29日，中國證券登記結(jié)算公司《中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司融資融券試點登記結(jié)算業(yè)務(wù)實施細(xì)則》；9月5日，中國證券業(yè)協(xié)會《融資融券合同必備條款》和《融資融券交易風(fēng)險揭示書必備條款》，規(guī)范了融資融券合同簽訂方之間的法律關(guān)系。2008年4月25日，國務(wù)院出臺《證券公司監(jiān)管條例》和《證券公司風(fēng)險處置條例》，融資融券被列入證券公司的業(yè)務(wù)范圍，并在開立賬戶、擔(dān)保品和逐日盯市等方面做出了明確規(guī)定。2010年1月8日，國務(wù)院原則上同意開展融資融券業(yè)務(wù)試點，并推出了股指期貨品種，融資融券交易制度終于將要在我國資本市場上嶄露頭角。
（二）第二階段：步向常規(guī)。2010年3月31日，上海和深圳兩大證券交易所正式向國泰君安等6家試點券商發(fā)出通知，自當(dāng)日起接受券商的融資融券交易申報，這標(biāo)志融資融券交易進(jìn)入實質(zhì)性操作階段。首批融資融券標(biāo)的證券為90只成分股，即當(dāng)時的上證50指數(shù)的50只成分股和深證成分指數(shù)的40只成分股。2011年11月25日，《上海證券交易所融資融券交易實施細(xì)則》獲，并自之日起實施，這標(biāo)志著我國大陸的融資融券業(yè)務(wù)由試點走向常規(guī)。之后，融資融券標(biāo)的證券的只數(shù)開始增多，取得融資融券業(yè)務(wù)資格的券商家數(shù)也開始增多，這都表明了總體上我國的融資融券市場呈現(xiàn)穩(wěn)步成長的趨勢。
五、我國融資融券交易的實施原則
投資者進(jìn)行融資融券交易前，應(yīng)按照有關(guān)規(guī)定選取一家交易所會員為其開立一個信用證券賬戶，該交易所會員須是符合資格的證券公司。信用證券賬戶的開立和注銷應(yīng)該依照會員證券公司和交易所指定的登記結(jié)算機(jī)構(gòu)的相關(guān)規(guī)定來辦理。融資買入和融券賣出的申報數(shù)量為100股（份）或者其整數(shù)倍。為了防范控制信用風(fēng)險，融資融券期限最長不得超過6個月。
投資者融資買入證券后，既可直接用資金還款，也可通過賣出證券的方式還款。投資者賣出融入的證券后，既可直接歸還同等數(shù)量的相同證券，也可買券還券。投資者賣出信用證券賬戶內(nèi)證券所得到的資金，須優(yōu)先償還其融資欠款。投資者融券賣出所得到的資金，須優(yōu)先用于買券還券，不得另作他用。根據(jù)《融資融券交易實施細(xì)則》，投資者的融資保證金比例和融券保證金比例都不得低于50%。證券公司在不超過該規(guī)定比例的前提下，可根據(jù)適用的折算率標(biāo)準(zhǔn)自行規(guī)定融資保證金比例和融券保證金比例。
當(dāng)前，融資融券交易的試點工作正在緊鑼密鼓的進(jìn)行著，怎樣避免融資融券交易風(fēng)險的發(fā)生，已經(jīng)成為了試點工作的重中之重。而作為防范風(fēng)險關(guān)鍵的市場準(zhǔn)入監(jiān)管是現(xiàn)階段我們所要迫切解決的瓶頸，其中，標(biāo)的證券的市場準(zhǔn)入監(jiān)管更是風(fēng)險防范與控制的核心。本文是筆者根據(jù)自己的經(jīng)驗，對融資融券交易標(biāo)的證券的市場準(zhǔn)入監(jiān)管進(jìn)行了一番深入的思考。
一、交易所集中市場標(biāo)的證券的準(zhǔn)入條件
交易所集中市場在證券市場中屬于核心證券交易場所，是證券市場流通的重要橋梁。在交易所市場的標(biāo)的證券除了按照國家的相關(guān)法律規(guī)則辦事外，還編制了相匹配的準(zhǔn)入條件。如，按照規(guī)則T第220.2（22）中的規(guī)定，美國關(guān)于保證金交易的證券指的是：擁有未上市交易的特權(quán)的證券；從1999年開始，涌現(xiàn)出了納斯達(dá)克股票市場上市的證券；不在權(quán)益范圍內(nèi)的證券；所有外國融資融券交易證券；所有能夠轉(zhuǎn)換為融資融券交易證券的證券；截至1999年1月1日，所有融資融券交易的證券。
日本的股票流通市場具體分為兩類，一類是交易所集中市場，一類是店頭市場。日本為了把股票交易集中到交易所，分別在東京、大阪、名古屋這三個證券交易所中創(chuàng)設(shè)了市場第二部，其的上市條件要低于市場第一部的上市條件，新股票先放到市場第二部中進(jìn)行交易，等到一年后如果達(dá)到市場第一部的上市條件方能放到第一部中進(jìn)行交易，另外，在第一部上市的股票條件如果有了一定的降低，并且，一年內(nèi)依然達(dá)不到第一部條件的，那么，就必須將其放到第二部中進(jìn)行交易。日本的融資融券交易的標(biāo)的證券之前僅僅限于第一部上市股票，后來，隨著范圍的進(jìn)一步擴(kuò)大，只要與選定基準(zhǔn)以上的上市股票相符，都能夠當(dāng)做融資融券交易的標(biāo)的證券。如果上市股票具有以下情事之一者，均認(rèn)定成除外股票，不可以作為融資融券交易標(biāo)的有：上市股數(shù)未達(dá)到六千萬股者的；即將下市的股票；與下市基準(zhǔn)相符，被轉(zhuǎn)移到整理專柜所交易的股票等，這些規(guī)定的主要目的在于有效防范因股權(quán)過度集中而致使融資融券交易活絡(luò)市場功能的實現(xiàn)。
而在臺灣區(qū)域所實施的《得為融資融券標(biāo)準(zhǔn)》中明確規(guī)定，凡是上市達(dá)到六個月的普通股股票，每股凈值高于票面以上的，均由證券交易所公告為融資融券交易股票，同時，每個月向財政部證券暨期貨管理委員會匯報。不過，普通股股票凡是有以下情事之一者，不得認(rèn)定為融資融券交易股票：股權(quán)過度集中者；股價有較大波動者等
二、店頭市場標(biāo)的證券的準(zhǔn)入條件
所謂店頭市場，指的是不在證券交易所內(nèi)的一個固定場所，主要為尚未上市的證券或者未達(dá)到成批量的證券提供所需的交易證券市場。按照規(guī)則T第220.2（26）中的規(guī)定，美國店頭市場保證金交易證券指的是所有在店頭市場交易的證券，都要得到美聯(lián)儲的核準(zhǔn)，并且還要有一定的市場深度與廣度，可以將證券及其發(fā)行商的信息有效性和發(fā)行者的性格以及實際生存度當(dāng)做一類在全國性證券交易所交易的證券。美聯(lián)儲所明確的店頭市場保證金交易證券名單要求和條件有：該股通過美聯(lián)儲核準(zhǔn)的最低平均出價，應(yīng)達(dá)到五美元以上；大眾群體能夠不斷的獲得此股的每日報價，涵蓋了出價和成交價兩種；此股必須有六個月以上的公開交易；發(fā)行公司要有不少于四百萬美元的資產(chǎn)和未分配的利潤；發(fā)行公司或者股權(quán)持有者，必須有三年以上的持股時間。
日本明確規(guī)定凡是符合下列標(biāo)準(zhǔn)的人員，均屬于融資融券交易的標(biāo)的：登錄發(fā)行的股份必須達(dá)到一千萬股；從決算日開始，近半年每月成交股數(shù)平均數(shù)必須達(dá)到九成以上；與取消登錄基準(zhǔn)不相符的等。需要強(qiáng)調(diào)一點，凡是登錄不滿一年，都不可作為融資融券交易的標(biāo)的；已經(jīng)登錄的證券，不管是不是已經(jīng)發(fā)行的股票，還是新發(fā)行的股票，均可作為融資融券交易的標(biāo)的。
臺灣明確規(guī)定凡是非屬柜臺買賣管理股票、興柜股票和第二類股票的普通股股票上柜時間超過六個月的，并且，每股凈值在票面以上的，該發(fā)行公司與以下規(guī)定相一致，由證券柜臺買賣中心公告得為融資融券交易股票，且每月向財政部證券暨期貨管理委員會匯報：實際收入資本額高于新臺幣三億元的；近期會計年度決算不存在累計虧損，并且，營業(yè)利益和稅前純益在年度決算實際收入資本額比率中高于3%的；股權(quán)過度集中者；成交量過度異常者等。另外，在《得為融資融券標(biāo)準(zhǔn)》第二條第5-8項中明確規(guī)定，得為融資融券交易的上柜股票在通過發(fā)行公司轉(zhuǎn)申請上市之后，除了股權(quán)過度集中的情事人員外，即得為融資融券交易，難以適用第一項上市達(dá)到六個月以上和第三項的情事人員外，即得為融資融券交易，前一項規(guī)定已經(jīng)在修正施行之前轉(zhuǎn)上市但未達(dá)到六個月以上者，也可適用。
三、構(gòu)建完善的融資融券交易標(biāo)的證券的動態(tài)管理制度
在我國《上海證券交易所融資融券交易試點實施細(xì)則》的第22條至25條和《深圳證券交易所融資融券交易試點實施細(xì)則》第3.1至3.4條中對融資融券的標(biāo)的證券的市場準(zhǔn)入進(jìn)行了明確的規(guī)定：在本所上市交易的下列證券，通過本所核準(zhǔn)后，可當(dāng)做成融資買入或者融券賣出的標(biāo)的的證券：與本細(xì)則第23條規(guī)定相符的股票；債券；其他證券。如果標(biāo)的證券屬于股票，那么，應(yīng)與以下條件相一致：在本所上市交易必須達(dá)到三個月；股東人數(shù)至少有四千人；本所結(jié)合融資融券業(yè)務(wù)試點的進(jìn)展情況，在滿足前條規(guī)定的證券范圍內(nèi)進(jìn)行審核且對試點初期標(biāo)的證券的名單加以確立，并向市場公布。會員為客戶所提供的標(biāo)的證券名單，應(yīng)在本所規(guī)定范圍領(lǐng)域內(nèi)。
針對標(biāo)的證券的動態(tài)管理制度，應(yīng)高度重視下列制度的設(shè)計：
1.構(gòu)建動態(tài)管理制度的目的；雖然試點階段監(jiān)管者持有謹(jǐn)慎監(jiān)管的態(tài)度，但是在已經(jīng)構(gòu)建的完善風(fēng)險控制措施下，標(biāo)的證券數(shù)量過少將會導(dǎo)致投資者參與成本的進(jìn)一步增加，大大削弱了其的參與積極性，嚴(yán)重阻礙了融資融券交易功效的發(fā)揮。因此動態(tài)管理制度的目的在于盡可能的為投資者與市場的融資融券提供所需，切實將融資融券交易的功效充分全面的發(fā)揮。
2.構(gòu)建動態(tài)管理制度體系；應(yīng)將融資融券劃分為三類標(biāo)的證券，也就是充當(dāng)保證金的質(zhì)押證券、融資交易的標(biāo)的證券、融券交易的標(biāo)的證券。因此，動態(tài)管理制度體系也必須區(qū)分這三種類型的證券。質(zhì)押證券實際所需的是保值證券，也就是沒有風(fēng)險或者風(fēng)險低的證券、貨幣市場基金、現(xiàn)金等；由于融資買入證券因投資者注重的是證券的升值空間，因此，應(yīng)以收益高的標(biāo)的證券為主；由于融券賣出因投資者注重的是證券的做空潛力，因此，應(yīng)以股價被估高的證券為主。
3.由于融資融券交易標(biāo)的證券和股指期貨標(biāo)的指數(shù)的成分股間屬于一種套利關(guān)系，融資融券標(biāo)的證券也和股指期貨標(biāo)的指數(shù)的成分股相一致，所以，應(yīng)與標(biāo)的指數(shù)的成分股調(diào)整一同進(jìn)行動態(tài)式的管理。
之所以選擇上述標(biāo)的證券，主要是因為：一方面，上述證券無論是流動市值，還是波動幅度都與現(xiàn)有的融資融券交易的標(biāo)的差別??；另一方面，隨著上述標(biāo)的證券增加，不僅可以達(dá)到證券投資的剛性需求，而且，對于風(fēng)險對沖的需要也能予以滿足。
四、結(jié)論
綜上所述可知，目前，證監(jiān)會正在積極的開展證券金融公司籌建工作，同時，致力于推出和證券公司融資融券業(yè)務(wù)相符的轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。現(xiàn)階段，轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)實施方案的論證及其制度規(guī)則的制定以及風(fēng)險評估工作已基本完成。等到轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)所需的組織機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備以及業(yè)務(wù)準(zhǔn)備趨于成熟之后，證監(jiān)會會在報告國務(wù)院之后抓住機(jī)遇推出融通業(yè)務(wù)，從而確保融資融券交易機(jī)制的不斷完善，促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)健康快速發(fā)展。
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在現(xiàn)階段，融資融券業(yè)務(wù)的開展將打通貨幣市場和證券市場之間的通道，為高水位的貨幣市場減壓，為低水位的證券市場引來合規(guī)資金入市。股權(quán)分置改革后存量股票將分步施行全流通，還有數(shù)量眾多的新股也勢必將發(fā)行，證券信用交易方式將對資本市場的良性發(fā)展提供資金支持。
對證券市場來說，融資融券對證券市場可能同時帶來正面的和負(fù)面的影響。
融資融券帶來新的盈利模式
首先，可以為投資者提供融資，必然給證券市場帶來新的資金增量，這會對證券市場產(chǎn)生積極的推動作用。但出于控制風(fēng)險的考慮，各市場都會對融資的比例有一定的限制，中國臺灣地區(qū)證券融資余額占股市總市值的比重為1.5％，歐美國家也一般不超過2％，這樣按照A股3萬億的市值，新增資金可能在450億元左右，對市場有一定積極作用，但并不是決定性的。
其次，活躍市場，完善市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。融資交易者是市場上最活躍的、最能發(fā)掘市場機(jī)會的部分，對市場合理定價、對信息的快速反應(yīng)將起促進(jìn)作用。歐美市場融資交易者的成交額占股市成交總量的18％-20％左右，中國臺灣市場甚至有時占到40％，而賣空機(jī)制的引入將改變原來市場單邊市的局面，有利于市場價格發(fā)現(xiàn)。
再次，融資融券的引入為投資者提供了新的盈利模式。融資使投資者可以在投資中借助杠桿，而融券可以使投資者在市場下跌的時候也能實現(xiàn)盈利。這為投資者帶來了新的盈利模式。
具體個股方面，大盤藍(lán)籌將會得到青睞，譬如滬深300成份股，由于基本囊括了績優(yōu)股，因此這將是一個最為有力的群體，也是值得重點關(guān)注的板塊，只有這些股票能夠獲得融資的比例才能更高，這也才是大資金最為喜歡的品種。這是由于在融資方面，滬深300成份股，包括上證50成份股將是券商樂于接受的抵押品。從安全性和流動性的角度出發(fā)，優(yōu)質(zhì)大藍(lán)籌公司將是首選品種。由于一旦股價大幅下跌，券商不得不進(jìn)行平倉，這就決定了不可能選擇一些小盤股或者是業(yè)績較差的公司作為融資的抵押對象。此前，上證所曾專門就融資融券業(yè)務(wù)的實施細(xì)則，給各大券商發(fā)去了《上海證券交易所融資融券業(yè)務(wù)實施細(xì)則》（征求意見稿），其中規(guī)定，可融資買入的證券包括：交易所掛牌交易的基金、債券、股票，其中，對股票有了進(jìn)一步的要求，包括上市交易滿三個月，流通股本不低于2億股，流通市值不低于10億元，采樣期間日均換手率不低于千分之三，日均波動率不低于百分之三，波動幅度不超過60％，持有1000股以上股東超過5000人，前50名流通股股東合計持股占流通股比例不超過60％，股票發(fā)行公司已完成股改，股票未受特別處理（非ST股）等。
此外，券商股的收益機(jī)會增大。因為券商的實力越強(qiáng)，能夠做的業(yè)務(wù)越大，其獲得收益也就越多。特別是創(chuàng)新類券商最值得關(guān)注，其他持有券商股權(quán)的公司，也很值得關(guān)注。
負(fù)面影響催生高風(fēng)險
首先，融資融券可能助漲也可能助跌，增大市場波動，進(jìn)而可能助長市場的投機(jī)氣氛。
一方面，轉(zhuǎn)融通還沒有細(xì)則出臺，即便推出來短期也不允許基金等機(jī)構(gòu)投資者去參與，估計要轉(zhuǎn)融通推出較長時間后才能參與。
另一方面，風(fēng)險不確定也是制約因素之一?！稗D(zhuǎn)融通比如要求有較大的風(fēng)險敞口，而信托公司對私募風(fēng)險敞口關(guān)的比較緊，擔(dān)心風(fēng)險對產(chǎn)品發(fā)售和運作產(chǎn)生障礙。所以在這塊我們目前還沒有具體的打算。”方得（北京）資產(chǎn)總經(jīng)理周新長對《投資者報》表示。
Wind數(shù)據(jù)顯示，2011年以來，由周新長管理的陽光私募產(chǎn)品“方得穩(wěn)健行”，利用ETF、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股等進(jìn)行套利取得了45.76%的回報，在所有陽光私募中居榜首。而深圳一家正準(zhǔn)備發(fā)行參與股指期貨套利產(chǎn)品的私募，對記者表示“不會考慮轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)”。
由于上述私募主要做衍生品套利，是目前對轉(zhuǎn)融通等創(chuàng)新工具的交易需求明顯的機(jī)構(gòu)，也代表了私募整體對轉(zhuǎn)融通的謹(jǐn)慎態(tài)度。
標(biāo)的證券將含7只ETF
轉(zhuǎn)融通，被稱為融資融券業(yè)務(wù)的“升級版”。指證券金融公司將自有或者依法籌集的資金和證券出借給證券公司，以供其辦理融資融券業(yè)務(wù)的經(jīng)營活動。
轉(zhuǎn)融通開閘后，基金既可作為融資融券業(yè)務(wù)證券的出借方，增加額外利息收入，同時還能成為主要交易方，衍生出更豐富的投資策略。
據(jù)報道，滬深交易所已經(jīng)完成《融資融券交易實施細(xì)則》等配套規(guī)則的制定并上報，調(diào)整后的融資融券標(biāo)的擬納入280只股票和7只ETF基金。
其中，股票部分包括上證180指數(shù)的180只成份股，以及深證100指數(shù)的100只成份股；ETF基金部分則包括在滬市上市的4只ETF和在深市上市的3只ETF。細(xì)則出臺，將緩解標(biāo)的證券受限的矛盾。
同時，投資者將有機(jī)會通過向券商融券的方式，實現(xiàn)做空ETF而獲益的可能，實現(xiàn)ETF的T＋0交易，以及較股票標(biāo)的擴(kuò)大信用交易的杠桿。
而包括社保、險資、基金，甚至上市公司大股東們在內(nèi)的群體都將參與進(jìn)來，可供融資的資金及可供融券股票數(shù)量，將有幾十倍以上的增長。
轉(zhuǎn)融通還將很大程度上給機(jī)構(gòu)投資者提供新的選擇，機(jī)構(gòu)投資者可以通過融資融券配合股指期貨進(jìn)行做多做空的雙向選擇，意味著雙向操作都能獲利。
但不同機(jī)構(gòu)的風(fēng)險承受能力、目標(biāo)收益情況不同，受轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)影響也不盡相同。所以轉(zhuǎn)融通的開展和各類投資者的參與是漸進(jìn)式的，受制于后續(xù)的具體政策和規(guī)定。
基金專戶理財或先行
“目前基金主要關(guān)注轉(zhuǎn)融通制度放行后，能不能做證券的出借方。雖然有些基金公司在考慮，但現(xiàn)在制度和細(xì)化的規(guī)定還沒出來，動作不是很明確?！眹┚彩紫鹑诠こ萄芯繂T蔣瑛琨對記者分析。
對公募基金而言，關(guān)系最密切的是把指數(shù)、ETF產(chǎn)品的股票組合，通過證券金融公司融出去，基金可以獲得一定的收益。
“以基金為例，老基金契約中基本都沒有提及轉(zhuǎn)融通制度，因此能否作為券源融出方尚不清楚，需要的批復(fù)程序和條件需逐步明確。操作性方面，基金普遍關(guān)心券源提供方的利率、融出券比例、召回條件等?！笔Y瑛琨表示。
如果融資融券標(biāo)的證券范圍擴(kuò)大到更大范圍的股票和ETF，基金普遍關(guān)心對ETF 的流動性和規(guī)模會產(chǎn)生何種影響。“從投資者角度看，結(jié)合了個股、ETF、期指，更多的多空交易、正反向交易策略將得以廣泛實施?！?/p>
基金等機(jī)構(gòu)投資者能否參與，應(yīng)如何設(shè)計策略和產(chǎn)品。
“以基金為例，目前很多基金很關(guān)心該問題，考慮設(shè)計130/30類、配對交易、多空頭對沖等策略和產(chǎn)品?！钡捎谌谫Y融券推出僅一年多的時間，目前很多條款上是比較嚴(yán)格的。
齊魯證券分析師張雷也認(rèn)為，轉(zhuǎn)融通制度設(shè)計中，指數(shù)基金是一個很重要的券源，也成為基金申報產(chǎn)品的重點。
證監(jiān)會剛的《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》，是一個基本的規(guī)范，后續(xù)推出還需要包括證券金融公司和機(jī)構(gòu)在內(nèi)的細(xì)則而定。
不過，蔣瑛琨認(rèn)為，“將來如果基金能參與交易，首先是專戶放開?！?/p>
張雷也表示，由于基金專戶理財本身所實施的策略比較靈活，監(jiān)管層允許其參與股指期貨等做空品種，因此專戶理財業(yè)務(wù)會在轉(zhuǎn)融通實施后受益。
私募對沖化更進(jìn)一步
在眾多機(jī)構(gòu)投資者中，私募基金是對沖交易的主要“試水”者。
私募排排網(wǎng)研究員李伯元對《投資者報》表示：“從我們了解的情況看，目前私募對融資融券還沒有特別投入，對融資融券也不如股指期貨那樣去特別關(guān)注?！?/p>
不過，他表示，“轉(zhuǎn)融通推出將促進(jìn)私募基金各種對沖策略的誕生和運用，帶來股票多空策略、統(tǒng)計套利等多種投資策略的產(chǎn)生。”
從目前私募基金的運作模式看，主要以信托為主，同時包括有限合伙、賬戶管理等非主流形式。
由于信托模式參與受限，隨著賣空機(jī)制的完善和各種對沖策略的運用，個股賣空將衍生多種對沖套利策略，以有限合伙企業(yè)形式等其他類對沖基金的私募基金數(shù)量將會大幅增加。
李伯元還認(rèn)為，轉(zhuǎn)融通將對現(xiàn)有私募結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的發(fā)展造成沖擊。
目前，陽光私募基金主要分結(jié)構(gòu)化和非結(jié)構(gòu)化兩種。結(jié)構(gòu)化以年固定收益為成本，通過融資擴(kuò)大資金規(guī)模并承擔(dān)風(fēng)險，而這與融資融券中的融資杠桿交易原理基本相同。
融資融券還有更強(qiáng)的成本優(yōu)勢。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的融資成本，包括固定收益部分、信托渠道費用、銀行托管費用以及產(chǎn)品營銷費用等，通常維持在所募集資金規(guī)模的9%以上。
“融資融券中融資大的成本，一般是半年期貸款利率在加上3個百分點，目前總成本在9.1%，且在時間成本方面具有明顯優(yōu)勢，結(jié)構(gòu)化證券信托產(chǎn)品申請手續(xù)繁多?！?/p>
此外，在杠桿比例方面，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品一般為2~3倍，券商直接融資杠桿比例在1.8倍~2.8倍間，差別不大。
可見，融資融券對市場的影響越來越大。也正因為如此，需要我們認(rèn)真觀察融資融券制度是否存在瑕疵，或這些制度在執(zhí)行的過程中是否存在不到位的地方。
根據(jù)筆者的觀察，交易所的融資融券制度在風(fēng)險控制方面的確存在漏洞，有些條款只進(jìn)行了一些原則性的規(guī)定，影響其可操作性，使很多風(fēng)險防范措施基本上成為擺設(shè)。
例如，根據(jù)《深圳證券交易所融資融券交易試點實施細(xì)則》，為了防范市場操縱風(fēng)險，交易所對市場融資融券交易進(jìn)行監(jiān)控。當(dāng)融資融券交易出現(xiàn)異常時，交易所可視情況采取以下措施并向市場公布：
（一）調(diào)整標(biāo)的證券標(biāo)準(zhǔn)或范圍；（二）調(diào)整可充抵保證金有價證券的折算率；（三）調(diào)整融資、融券保證金比例；（四）調(diào)整維持擔(dān)保比例；（五）暫停特定標(biāo)的證券的融資買入或融券賣出交易；（六）暫停整個市場的融資買入或融券賣出交易；（七）交易所認(rèn)為必要的其他措施。
但到目前為止，只啟動了其中的第五條款，分別對燃控科技（300152）和華泰300ETF暫停融資買入，理由都是融資買入余額都超過了流通市值的25%。而對那些股價明顯有異動的股票并沒有采取相應(yīng)的風(fēng)險控制措施。顯然，有人通過不斷融資買入推高股價，當(dāng)股價快速上漲后可以獲得更多的融資。這是典型的利用融資杠桿來操縱市場價格的行為，交易所應(yīng)該及時啟動上述風(fēng)險控制措施中的第（二）條款（調(diào)整可充抵保證金有價證券的折算率）或第（三）條款（調(diào)整融資、融券保證金比例）。
當(dāng)然，還可以采取更簡單的措施，限制有關(guān)信用賬戶的融資行為。
融資融券標(biāo)的細(xì)挑選
可供融資買入或融券賣出的證券品種，稱為融資融券標(biāo)的證券?！度谫Y融券交易試點實施細(xì)則》規(guī)定，它可以是在交易所上市的股票、基金、債券及其他證券。滬深證券交易所將按照規(guī)定確定其標(biāo)的證券名單，證券公司可在交易所公布的標(biāo)的證券范圍內(nèi)進(jìn)一步選擇，并隨交易所名單變動而相應(yīng)調(diào)整，投資者僅可在此范圍內(nèi)參與。需注意證券公司與投資者約定的融資融券期限不得超過6個月。具體名單見表1。
證券充當(dāng)保證金要打折
融資融券前，證券公司會先向投資者收取一定比例的保證金(可以是現(xiàn)金，也可以證券充抵)。證券股價經(jīng)常波動，因此不可能與現(xiàn)金等同使用，若要充當(dāng)保證金，將被折價。試點初期，可充抵保證金證券范圍包括在上交所、深交所集中競價交易系統(tǒng)掛牌上市的A股股票、基金以及債券等，具體范圍及其折算率見表2。也就是說，如果用1萬元市值的不同證券，將按照不同的折算率充當(dāng)保證金。
兩大比例細(xì)品味
融資融券保證金比例與維持擔(dān)保比例非常重要，是投資者靈活操作的關(guān)鍵。
保證金比例50％ 滬深交易所規(guī)定，融資和融券保證金比例均不得低于50％。其中，融資保證金比例是指，投資者融資買入時交付的保證金與融資交易金額的比例，計算公式為：融資保證金比例=保證金／(融資買入證券數(shù)量×買入價格)×100％。融券保證金比例是指，投資者融券賣出時交付的保證金與融券交易金額的比例，計算公式為：融券保證金比例=保證金／(融券賣出證券數(shù)量×賣出價格)×100％。
維持擔(dān)保比例130％投資者必須提供的保證金，以及融資買入的證券和融券賣出所得的價款，都要交給券商，作為對融資融券的擔(dān)保物。券商會逐日計算投資者交存的擔(dān)保物的價值與其融資融券債務(wù)之間的比例，當(dāng)該比例低于最低維持擔(dān)保比例時，會通知投資者在一定的期限內(nèi)補(bǔ)交差額。維持擔(dān)保比例=(現(xiàn)金+信用證券賬戶內(nèi)證券市值)／(融資買入金額+融券賣出證券數(shù)量×市價+利息及費用)。按照交易所的規(guī)定，最低維持擔(dān)保比例為130％。當(dāng)?shù)陀诖酥禃r，投資者必須在兩個交易日內(nèi)追加擔(dān)保物。如果不能及時追加擔(dān)保物，或者到期不能償還債務(wù)，券商將按照約定強(qiáng)制平倉。
兩大比例的實際操作(以融券為例)：
王先生有50萬元現(xiàn)金作為保證金，他選定證券A進(jìn)行融券賣出，融券保證金比例為50％。在不考慮傭金和其他交易費用的情況下，王先生可融券賣出的最大金額為100萬元(50萬元÷50％=100萬元)。證券A的最近成交價為10元／股，以此價格發(fā)出融券交易委托，可融券賣出的最大數(shù)量為1 0萬股(1 0077元÷10元／股=10萬股)。
融資融券業(yè)務(wù)將保守面世
“因為中國股市的特殊性,考慮到投資者的承受力,相比較國外市場,國內(nèi)即將啟動的融資融券肯定將比較謹(jǐn)慎。”中國證監(jiān)會一位官員對《小康•財智》記者說。
據(jù)上述官員介紹首批試點將在11家測試券商中選擇六七家作為融資融券業(yè)務(wù)首批試點,計劃于春節(jié)前完成評審,“兩會”后融資融券業(yè)務(wù)將正式上線。
根據(jù)中國證監(jiān)會的文件,券商最新2010年版融資融券方案需要調(diào)整的重點包括:投資者準(zhǔn)入條件、融資融券保證金比例、擔(dān)保品折算率、大小非參與融資融券業(yè)務(wù)以及投資者教育等,主要指標(biāo)相較于2008年版本更加嚴(yán)格。
不難預(yù)測,被投資者寄予厚望的融資融券業(yè)務(wù)勢必以較為保守的姿態(tài)面世。
證監(jiān)會基本確立了對投資者尤其是個人投資者參與融資融券的標(biāo)準(zhǔn)。硬性指標(biāo)方面,要求參加融資融券業(yè)務(wù)的個人投資者的開戶資金在50萬元以上,機(jī)構(gòu)投資者開戶資金在200萬元以上;此外參與投資者開戶時間不低于18個月。
顯然,這一標(biāo)準(zhǔn)較原有試點辦法有了明顯提高。
早在融資融券工作試點啟動之初,監(jiān)管部門便要求證券公司對參與客戶做開戶時間限制。2006年6月,證監(jiān)會公布的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點管理辦法》稱,對在證券公司從事證券交易不足半年、交易結(jié)算資金未納入第三方存管、證券投資經(jīng)驗不足、缺乏風(fēng)險承擔(dān)能力或者有重大違約記錄的客戶,證券公司不得向其融資、融券。
不過,部分券商計劃對融資融券客戶資質(zhì)做出更嚴(yán)格的要求。包括招商證券、東方證券在內(nèi)的公司均要求客戶開戶時間在2年以上;部分券商還要求個人投資者資金達(dá)到100萬元。券商人士介紹,個人投資者還需要接受包括風(fēng)險評估、承受能力測試、個人征信調(diào)查等一系列考驗。
與此同時證監(jiān)會還要求各參與試點券商提高了融資融券的保證金比例。
根據(jù)2006年滬深交易所分別公布的《融資融券交易試點實施細(xì)則》(下簡稱《實施細(xì)則》),券商向客戶融資、融券,應(yīng)當(dāng)向客戶收取一定比例的保證金,保證金可以用有價證券充抵;而投資者融資融券時,保證金比例不得低于50%。
但上述官員透露,在融資融券業(yè)務(wù)試點階段,監(jiān)管部門建議融資業(yè)務(wù)保證金從原有的不低于50%調(diào)高至不低于80%,而融券業(yè)務(wù)保證金比例則要高于融資業(yè)務(wù)保證金比例。
個人參與融資融券手續(xù)繁雜
對于有望參與試點的券商來說,他們需要根據(jù)監(jiān)管部門的要求對個人投資者進(jìn)行風(fēng)險評估、承受壓力測試和個人征信調(diào)查等;對于證券投資經(jīng)驗不足、缺乏風(fēng)險承擔(dān)能力或者有重大違約記錄的投資者和券商股東、關(guān)聯(lián)人,券商都不得向其融資和融券。
符合上述條件的個人投資者,在融資融券試點開始之后,需要選定一家試點券商簽訂融資融券合同,每個個人投資者在一個證券市場只能委托券商開設(shè)一個信用證券賬戶;同時,在與該券商有三方存管協(xié)議的商業(yè)銀行開立信用資金賬戶。
上述完成之后,個人投資者需要接受投資者教育,具體了解融資融券業(yè)務(wù)。
如果該業(yè)務(wù)分為融資買入和融券賣出兩種申報。其中,融資買入需要向開設(shè)信用證券賬戶的券商提供足額的保證金,按照監(jiān)管部門的窗口指導(dǎo)為不低于80%,保證金可以用證券充抵。不過各券商的保證金比例可能還有略有差別;同時,投資者還需要注意各試點券商對于擔(dān)保品的折算率也不盡相同。
同樣,對于不同券商來說,根據(jù)其可供出售類金融資產(chǎn)的證券不同,作為個人投資者通過進(jìn)行融券業(yè)務(wù)獲得的標(biāo)的物也會不同,不過作為監(jiān)管部門的交易所會公布一個擔(dān)保品的范圍。
如果投資者進(jìn)行融資交易,則先向券商提交融資買入報單,如果欲買入證券不在融資標(biāo)的池,則被視為無效委托;如果證券屬于標(biāo)的股票,則由證券公司考察該投資者賬戶中保證金可用余額是否滿足要求,如果滿足,則融資買入成交。
投資者融資買入證券后,可通過賣券還款或直接還款的方式向券商償還融入資金,如果投資者選擇賣券還款,則通過其信用證券賬戶申報賣券,結(jié)算時賣出證券所得資金直接劃轉(zhuǎn)券商融資專用賬戶;投資者也可以選擇在協(xié)議期內(nèi)繼續(xù)持有。
這一過程中,投資者需要關(guān)注賬戶保證金狀況,一旦保證金比例跌破維持線,券商將向投資者發(fā)出追加保證金通知,投資者需要在規(guī)定時間內(nèi)追加至初始線,如果未能及時補(bǔ)款,將被券商強(qiáng)行平倉。
融券賣出的流程與融資買入類似,證券是否在融券標(biāo)的池以及賬戶保證金充足仍為必需條件。需要指出的是,為了防范操縱風(fēng)險,作為投資者在融券賣出的申報價格不得低于該證券的最近成交價,否則視為無效申報。
而對于融券賣出之后的個人投資者可以選擇直接還券或者買券還券兩種方式償還融入證券。需要說明的是,在投資者尚未了結(jié)相關(guān)融券交易前,其融券賣出所得資金除了用于買券還券外不得另作他用。
值得一提的是,根據(jù)監(jiān)管部門的規(guī)定,券商和個人投資約定的融資、融券期限最長不得超過6個月。
中小投資者慎入
從融資融券和股指期貨對市場的影響看,融資融券對市場的總體波動相對有限,但是對個股的波動可能會加劇。
融資融券成倍放大了個股操作的收益,更成倍放大了風(fēng)險,中小散戶謹(jǐn)慎參與,最好不參與。然而即使不參與融資融券的炒作,但是由于市場的主力機(jī)構(gòu)們都參與了,個股的漲跌更具突然性和復(fù)雜化,對于普通股民而言,市場風(fēng)險將大大超過從前,這一點要在心理和手段上都做足準(zhǔn)備。
銀河證券衍生產(chǎn)品部總經(jīng)理丁圣元認(rèn)為,在股市上操作規(guī)模沒有超過200萬的投資者,最好不要做融資融券。人大金融與證券所所長吳曉求也表示,融資融券風(fēng)險較大,不排除大的機(jī)構(gòu)操縱市場的行為,不建議資金在50萬元以下的投資者參與。
融券，股指期貨買賣這是目前不支持股票直接做空的國內(nèi)市場上最為主要的做空方式。
股指期貨買賣是在中國金融期貨交易所進(jìn)行的標(biāo)準(zhǔn)化合約的買賣，標(biāo)準(zhǔn)合約的內(nèi)容由交易所制訂。期貨公司要進(jìn)行股指期貨交易必須首先成為交易所會員，交易所實行會員制，會員分為結(jié)算會員和非結(jié)算會員。結(jié)算會員又分為交易結(jié)算會員、全面結(jié)算會員、特別結(jié)算會員。只有結(jié)算會員才能與中金所進(jìn)行結(jié)算，非結(jié)算會員只能通過結(jié)算會員參與結(jié)算。全面結(jié)算會員既能給投資者結(jié)算又能給非結(jié)算會員結(jié)算。特別結(jié)算會員一般由商業(yè)銀行擔(dān)任，可以給非結(jié)算會員結(jié)算。中金所和期貨公司統(tǒng)一受中國證監(jiān)會的監(jiān)管。中國期貨業(yè)協(xié)會是期貨公司組建的一個自律性組織。另外，中國期貨保證金監(jiān)管中心負(fù)責(zé)保證金的安全存管，并為統(tǒng)一結(jié)算提供信息平臺。
“融資融券”又稱“證券信用交易”或保證金交易，是指投資者向具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買入證券（融資交易）或借入證券并賣出（融券交易）的行為。包括券商對投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對券商的融資、融券。如證券公司從事融資融券業(yè)務(wù)，自有資金或證券不足的，可以向證券金融公司借入。證券金融公司的設(shè)立和解散由國務(wù)院決定。而證券金融公司則可以到市場上向各家機(jī)構(gòu)借入所需資金和證券，在收取證券公司的保證金或抵押物后，證券金融公司將資金和證券交付給證券公司。
股指期貨與融資融券的區(qū)別
股指期貨與融資融券業(yè)務(wù)的交易對象不同。股指期貨的交易對象為滬深300指數(shù)期貨合約，而融資融券業(yè)務(wù)的交易對象為滿足上證所實施細(xì)則規(guī)定的證券基金、股票與債券。因此融資融券業(yè)務(wù)的交易對象更加廣泛。
股指期貨與融資融券業(yè)務(wù)的參與主體不同。由于股指期貨的合約標(biāo)價較高，所以保證金較高，以當(dāng)前點位計算每張合約需要保證金10萬元左右，因此股指期貨的參與主體為機(jī)構(gòu)投資者，只有資金規(guī)模較大、風(fēng)險承受能力較強(qiáng)的個人投資者才有可能參與。融資融券業(yè)務(wù)的投資者構(gòu)成會更加多元化。根據(jù)2006年公布的《上海證券交易所融資融券交易試點實施細(xì)則》規(guī)定：融資買入、融券賣出的申報數(shù)量應(yīng)當(dāng)為100股（份）或其整數(shù)倍，融資融券的交易保證金比率不得低于50%，雖然保證金比率高于股指期貨的10%，但標(biāo)的股票價格較低，且多元化，因此一般的普通投資者也可以參與融資融券業(yè)務(wù)。
同時，融資融券與股指期貨業(yè)務(wù)的風(fēng)險控制不同。上證所與中金所均制定了詳細(xì)的風(fēng)險控制措施。上證所在融資融券交易細(xì)則中規(guī)定：單只標(biāo)的證券的融資或融券余量達(dá)到該證券上市可流通市值或流通量的25%時，交易所可以在次一交易日暫停其融券賣出，并向市場進(jìn)行公布。中金所也采取保證金制度、強(qiáng)行平倉制度、價格限制制度、限倉制度、大戶報告制度、強(qiáng)制減倉制度、結(jié)算擔(dān)保金制度與風(fēng)險警示制度等控制股指期貨風(fēng)險。
融資融券的做空機(jī)制主要針對單只股票，而股指期貨具有的做空機(jī)制主要是針對大盤指數(shù)。另外，根據(jù)證監(jiān)會2006年的《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點管理辦法》中的規(guī)定，客戶向證券公司融入證券必須要與證券公司簽訂載入中國證券業(yè)協(xié)會規(guī)定的必備條款的融資融券合同，明確融資融券的額度、期限、利率費率、利息費用的計算方式，保證金比例、維持擔(dān)保比例、可充抵保證金的證券的種類及折算率、擔(dān)保債權(quán)范圍等事項。由此可見，融券業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的做空機(jī)制屬于一種類似于利率回購的一對一OTC衍生品交易模式。股指期貨投資者的交易對手統(tǒng)一是金融期貨交易所，即交易所作為買方的賣方和賣方的買方。投資者面臨的是相同的期貨合約，其合約條款具體規(guī)定了合約標(biāo)的、合約乘數(shù)、合約價值、報價單位、最小變動價位、合約月份、每日價格波動限制、交易時間、到期結(jié)算方式、手續(xù)費等。從這個角度來看，股指期貨交易要比融資融券效率更高。
股指期貨具有套期保值和價格發(fā)現(xiàn)的功能。我國股指期貨的推出，不僅能夠進(jìn)一步完善市場機(jī)制，規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險，活躍股市，避免因單邊市而造成的股市大漲大跌，而且還能為投資者提供有效投資工具，增強(qiáng)投資者信心，提升股市的投融資功能，并且能夠扭轉(zhuǎn)由于境外推出中國概念股指期貨所帶來的被動局面。融資融券能夠完善股價形成機(jī)制，增強(qiáng)股票交易公平性，增強(qiáng)證券市場的流動性和連續(xù)性，為投資者提供新的贏利模式，增強(qiáng)其規(guī)避風(fēng)險能力。
融資融券是國外證券市場普遍實施的一項成熟交易制度，它的逐步推行，其實質(zhì)就是在股票市場引入做空機(jī)制，進(jìn)一步活躍了市場交易，提高了市場效率。允許融資融券的最大意義在于打通了貨幣市場和資本市場，提高股票市場交投的活躍性。因此融資融券的根本目的是增強(qiáng)證券市場的活躍性。
融券轉(zhuǎn)融券逐步展開
中國的融資融券業(yè)務(wù)于2010年3月正式出現(xiàn)在市場上，2012年8月轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)率先啟動，2013年2月28日轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)正式啟動，這顆埋了幾個月的“做空利器”，終于引爆了。
早在轉(zhuǎn)融資先行推出之時，人們就在擔(dān)心何時推出轉(zhuǎn)融券，因為這才是個股做空時代的真正來臨。如今，轉(zhuǎn)融券再加上之前推出的股指期貨，將標(biāo)志著A股市場全面做空時代的到來。 轉(zhuǎn)融券，就是俗話所說的借股票，在下跌之前先借股票做空，后市股票下跌了也能賺錢。
首批11家參與轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點的證券公司包括中信證券、光大證券、廣發(fā)證券、國泰君安證券、國信證券、海通證券、華泰證券、申銀萬國證券、招商證券、銀河證券和中信建投證券等。
參與轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點的證券公司在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中具有雙重角色，既作為轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)的借入人向中國證券金融公司借入證券，用于對其客戶的融券業(yè)務(wù)；又作為人接受其客戶的委托，將上市公司機(jī)構(gòu)股東持有的證券出借給中國證券金融公司。
此次轉(zhuǎn)融券的首批標(biāo)的股票共90只，3月5日ST賢臣被調(diào)出后，首批標(biāo)的剩下89只。觀察轉(zhuǎn)融券實施后的標(biāo)的股票走勢可以發(fā)現(xiàn)：2月28日當(dāng)天標(biāo)的股不僅未成為做空目標(biāo)，反而領(lǐng)漲市場，其中銀行股、券商股漲幅居前，如平安銀行大漲9.42%、浦發(fā)銀行漲6.45%、中信證券大漲5.02%。整體90只轉(zhuǎn)融券標(biāo)的股平均上漲2.72%，漲幅超過滬綜指近0.5%。再看后面幾個交易日的平均漲跌幅，除了3月4日因為銀行、地產(chǎn)、建筑占比較多，導(dǎo)致平均跌幅較滬綜指大外，其他幾日漲跌幅基本和滬深指數(shù)差不多，并沒有因為它們是轉(zhuǎn)融券標(biāo)的而跌得更多一些。
正常而言，融券業(yè)務(wù)有助于對估值偏高的股票進(jìn)行價格糾偏，使得其價格向價值靠攏。從目前轉(zhuǎn)融券89只標(biāo)的股看，金融證券行業(yè)標(biāo)的數(shù)量占比近50%，質(zhì)地上較優(yōu)良，而且以低估值的大盤藍(lán)籌股為主，市場流動性較好。同時，目前市場仍處在反彈趨勢中，難以判斷行情終結(jié)，此時做空可能面臨方向性風(fēng)險。由于勝算概率不大，機(jī)構(gòu)客戶大舉做空的動力也較小。
而從市場影響看，轉(zhuǎn)融券目前容量太小，難以對市場構(gòu)成大的影響。目前兩市每日成交金額大約在2000億元到3000億元之間，轉(zhuǎn)融券品種要成為做空利器，至少在量上應(yīng)該形成一定的規(guī)模。但2月28日當(dāng)天轉(zhuǎn)融券標(biāo)的成交金額只有883.5萬元，隨后幾日雖有增加，至3月5日轉(zhuǎn)融券的余額也僅有7000多萬元，與目前178.26億元的轉(zhuǎn)融資余額相比是小巫見大巫。以后這條“小魚”能不能掀起大浪暫難預(yù)測，但短期看轉(zhuǎn)融券對市場的影響確實有限。
投資者不必談“空”色變
有職業(yè)投資人在談及轉(zhuǎn)融券則難掩興奮之情，他認(rèn)為投資者可以借助轉(zhuǎn)融券實現(xiàn)“T+0”模式鎖定當(dāng)日投資收益，比如今天剛買入的股票大漲，擔(dān)心下一個交易日出現(xiàn)回調(diào)，投資者就可以借轉(zhuǎn)融券拋空股票鎖定當(dāng)日收益。
對于普通投資者來說，做空時代也可以培養(yǎng)更健康的投資理念，投資者在選股票時一定要從基本面入手，必須物有所值，如果跟風(fēng)瞎買，有一天被做空機(jī)構(gòu)曝出該公司造假，那“踩地雷”的損失只能自己承擔(dān)了。
與眾多散戶對轉(zhuǎn)融券的惴惴不安不同，本文開頭提到的張培勇對當(dāng)天啟動的轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點充滿興奮?！罢嬲膶_時代終于來臨了，我們的對沖策略要派上用場了?！?/p>
張經(jīng)理負(fù)責(zé)管理的資金采取靈活配置策略，既能做多，也能做空，還可以對沖套利。自從融資融券業(yè)務(wù)推出后，張經(jīng)理所在的投資團(tuán)隊便開始做對沖策略的模擬盤，即買入某一行業(yè)的績優(yōu)股，同時賣出該行業(yè)的績差股，進(jìn)行對沖套利?！霸谂Ｊ兄?，績優(yōu)股漲得比績差股快；在熊市中，績優(yōu)股比績差股跌得少，無論市場上漲還是下跌，這種對沖策略賺錢的概率都比較高，但以前我們一直融不到合適的券，現(xiàn)在轉(zhuǎn)融券試點啟動，這個問題可以得到解決?！毙?zhí)寡裕壳斑M(jìn)入轉(zhuǎn)融券試點的90只股票均為大盤藍(lán)籌股，并非最理想的做空品種，他當(dāng)天轉(zhuǎn)融券賣出股票僅僅是為了嘗嘗鮮，熟悉轉(zhuǎn)融券的操作?！暗任磥磙D(zhuǎn)融券品種擴(kuò)大到中小板和創(chuàng)業(yè)板一些個股之后，玩法就多了，我們會正式啟用對沖策略?！?/p>
盡管張經(jīng)理判斷今年的行情是波段市，指數(shù)上漲空間有限，但對于對沖時代的收益他持樂觀態(tài)度，因為轉(zhuǎn)融券這一做空工具的推出意味著股市的盈利模式將較過去大為豐富，只要仔細(xì)研究上市公司基本面，無論市場牛熊，都可以賺到錢。
無獨有偶，在春節(jié)后的這一輪調(diào)整行情中，一些先知先覺的券商自營部門也嘗到了多空對沖的甜頭?！耙酝谶@樣的行情中，我們只有挨打的份，但現(xiàn)在不一樣了，我們的投資組合加入了股指期貨套保。春節(jié)后的市場調(diào)整中，我們不僅沒有損失，還有微利。”南方一家券商的自營投資經(jīng)理不無得意地表示，從今年初開始，公司拿出部分資金進(jìn)行對沖策略投資。簡言之，就是從各行業(yè)挑選多只有望跑贏大盤的績優(yōu)股，建立一個多頭股票組合，同時賣出等值的滬深300股指期貨，對沖大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險。當(dāng)市場上漲時，因為這些股票漲得比滬深300指數(shù)快，組合能取得正收益；當(dāng)市場下跌時，這些股票往往比滬深300指數(shù)跌得少，組合同樣能獲利。即使在上周四股市大跌那天，他管理的組合仍獲得了0.6%的正收益。
當(dāng)然多空管理組合并不是那么容易的事，關(guān)鍵是要選對股票。這對于研究能力要求很高，一般的散戶和私募沒法辦到。對于私募來說，直接融券做空更簡單。
目前，由于融券品種均來自券商自營盤，券源十分有限，僅有少數(shù)投資者嘗試了融券賣空。在融資融券業(yè)務(wù)中，融資業(yè)務(wù)占比高達(dá)97%，融券業(yè)務(wù)占比僅3%。
隨著轉(zhuǎn)融券試點啟動，券源規(guī)模擴(kuò)容，融券業(yè)務(wù)可能會迎來快速增長，股市的盈利模式會更加豐富，具有做空功能的理財產(chǎn)品將成為今年資產(chǎn)管理市場的一大創(chuàng)新亮點。為了迎接對沖時代的商機(jī)，一些基金公司已著手設(shè)計有做空份額的分級基金產(chǎn)品，不少券商也準(zhǔn)備在新推出的集合理財產(chǎn)品中采用融券進(jìn)行對沖。
近期，中歐、中海和國泰三家公司分別上報了多空分級基金，而匯添富基金更是一口氣上報了滬深300正向2倍、滬深300反向1倍、滬深300反向2倍3只杠桿ETF?？勺隹栈鹨桓奈羧胀顿Y者只能通過股指期貨、融資融券做空、動輒數(shù)十萬元的高門檻，將門檻降至數(shù)百元，使得普通人可以“隨便玩”做空。業(yè)內(nèi)人士介紹，以正在上報的產(chǎn)品為例，正向杠桿ETF可以成倍放大收益，投機(jī)者可以用來追逐熱點；反向杠桿ETF則是便捷的做空工具，適合投資者進(jìn)行短期套保操作，且費用相對低廉。舉例來說，如果投資者購買了“滬深300反向2倍”ETF，如果滬深300指數(shù)下跌5%，忽略成本簡單測算該ETF可以漲10%。
券商將設(shè)多道關(guān)卡
銀河證券融資融券業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，盡管該交易在國際市場上已經(jīng)是十分成熟和普遍的基礎(chǔ)性制度，但在我國推出這一業(yè)務(wù)必須考慮我國資本市場的發(fā)展階段和廣大投資者對金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的熟悉程度，對客戶準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行把握?！俺墒熳C券市場均對參與融資融券交易投資者的資格有一定的限制。寬松的如美國，除年齡限制外并不要求開立信用賬戶的投資者具備特殊資格。而日本融資融券交易開戶嚴(yán)格，一般由券商總公司或分公司經(jīng)理親自與投資者面談或做家庭訪問審查無誤，并在開戶申請書上詳細(xì)記載面談情形后，才可以開戶。
目前，為沖刺融資融券首批試點資格，銀河證券已初步敲定對投資者把關(guān)的六道“關(guān)卡”。上述負(fù)責(zé)人透露，公司認(rèn)為適合進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的投資者應(yīng)具有合法的融資融券交易主體資格；證券賬戶資產(chǎn)總值和金融總資產(chǎn)、在申請開展業(yè)務(wù)券商的開戶時間不低于券商設(shè)置的下限；普通賬戶必須是規(guī)范賬戶，交易結(jié)算資金已納入三方存管；具備一定的投資經(jīng)驗：具備一定的風(fēng)險承受能力。
“設(shè)立這個門檻不是說未來要把一些投資者關(guān)在門外，而是對投資者負(fù)責(zé)?！彼硎?，銀河證券對賬戶有效的客戶進(jìn)行了廣泛的調(diào)查，發(fā)現(xiàn)有約33％的客戶對融資融券業(yè)務(wù)表現(xiàn)出了參與的興致，但經(jīng)過層層條件設(shè)置后，最終有可能獲得融資融券業(yè)務(wù)資格的占10％～20％。
機(jī)構(gòu)暫時“按兵不動”
雖然融資融券業(yè)務(wù)試點何時落地尚未確定，但有心急的投資者已經(jīng)開始著手準(zhǔn)備。
銀河證券金融街營業(yè)部負(fù)責(zé)人艾海鳳介紹，營業(yè)部陸續(xù)接到投資者電話咨詢?！懊刻齑蠹s要接待20位客戶咨詢，主要關(guān)心的問題就是交易規(guī)則、具體推出時間和具體的門檻有哪些。”
轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)特指證金公司將自有或者融入的證券出借給證券公司，供其辦理融券業(yè)務(wù)的經(jīng)營活動。
規(guī)范要點
借入人資格?！兑?guī)則》規(guī)定：借入人為具有融資融券業(yè)務(wù)資格，且業(yè)務(wù)運作規(guī)范；業(yè)務(wù)管理制度和風(fēng)險控制制度健全，具有切實可行的業(yè)務(wù)實施方案；技術(shù)系統(tǒng)準(zhǔn)備就緒；以及參與轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)具備的其他條件的證券公司。目前為11家證券公司。市場此前關(guān)注的銀行、保險等金融機(jī)構(gòu)以及其他合格投資者能否作為借入人的問題在本《規(guī)則》中未涉及，這可能與一些法律障礙沒有消除有關(guān)。
轉(zhuǎn)融通標(biāo)的證券?！兑?guī)則》規(guī)定：證金公司將根據(jù)融資融券標(biāo)的證券相關(guān)管理規(guī)則和市場狀況，合理確定轉(zhuǎn)融通標(biāo)的證券名單，在每一交易日開市前公布。目前，由于只開放了轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)，所以，還未涉及具體證券。預(yù)計推出之后，轉(zhuǎn)融通標(biāo)的會與現(xiàn)有融資融券業(yè)務(wù)的278只股票和9只ETF標(biāo)的基本重合。
交易時間?！兑?guī)則》規(guī)定：轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的交易日為每周一至周五，國家法定節(jié)假日和證券交易所公告的休市日除外。證金公司接受證券公司轉(zhuǎn)融資申報指令的時間為每個交易日9:30至11:30、13:00至15:00，申報指令當(dāng)日有效，在15:00前可撤銷。證金公司接受證券公司上海市場轉(zhuǎn)融券申報指令的時間為每個交易日9:30至11:30、13:00至15:00，接受深圳市場轉(zhuǎn)融券申報指令的時間為9:15至11:30、13:00至15:00，申報指令當(dāng)日有效，在14:30前可撤銷。
轉(zhuǎn)融通期限。《規(guī)則》規(guī)定：轉(zhuǎn)融資期限分為7天、14天、28天三個檔次，轉(zhuǎn)融券期限分為3天、7天、14天、28天、182天五個檔次；證金公司可根據(jù)市場需求和業(yè)務(wù)發(fā)展需要，對轉(zhuǎn)融資、轉(zhuǎn)融券的期限檔次進(jìn)行調(diào)整。轉(zhuǎn)融資和轉(zhuǎn)融券期限的不匹配會對證券公司信用中介能力帶來巨大的考驗。
費率。《規(guī)則》規(guī)定：證金公司按照不同期限檔次設(shè)置相應(yīng)的轉(zhuǎn)融資、轉(zhuǎn)融券費率，該費率以中國人民銀行規(guī)定的金融機(jī)構(gòu)半年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率為參考，并根據(jù)市場資金供求情況及時調(diào)整。
申報指令?！兑?guī)則》規(guī)定轉(zhuǎn)融資申報指令應(yīng)當(dāng)符合以下條件：每筆申報金額應(yīng)當(dāng)為100萬元的整數(shù)倍；最大單筆申報金額不超過3億元；單一證券公司當(dāng)日各期限檔次轉(zhuǎn)融資申報總額不超過5億元，證金公司另有規(guī)定的除外。融券申報指令應(yīng)當(dāng)符合以下規(guī)定：每筆申報數(shù)量應(yīng)當(dāng)為100股（份）的整數(shù)倍；最低單筆申報數(shù)量不得低于1萬股（份），最大單筆申報數(shù)量不超過100萬股（份）。不同于轉(zhuǎn)融資申報指令，轉(zhuǎn)融券申報指令有兩種類型：非約定和約定，其中，非約定申報是指交易雙方不指定對手，出借人和借入人根據(jù)自身的需求發(fā)出申報指令；約定申報指令是指“熟人”交易，出借人和借入人按照事先約定好的意向各自申報。
保證金管理?！兑?guī)則》規(guī)定：證券公司向證金公司借入資金或者證券，應(yīng)提交保證金。證券公司可以自有資金交納或者以自有證券充抵保證金。證金公司僅對保證金資金部分支付利息。保證金比例將根據(jù)證券公司的征信情況予以確定，最高為50%，最低為20%。保證金比例的計算公式為:保證金比例=(保證金資金+∑可充抵保證金證券數(shù)量×當(dāng)前市價×折算率)/{轉(zhuǎn)融資金額+∑[（出借證券數(shù)量+權(quán)益補(bǔ)償證券數(shù)量）×當(dāng)前市價]+轉(zhuǎn)融通費用+權(quán)益補(bǔ)償資金+違約金}×100%。證金公司將按審慎原則選取并確定可充抵保證金證券的名單，對可充抵保證金證券確定不同的折算率，并根據(jù)市場情況及時調(diào)整。
權(quán)益處理?！兑?guī)則》規(guī)定：證券出借期間發(fā)生證券權(quán)益分派的，由借入人向出借人進(jìn)行權(quán)益補(bǔ)償。需補(bǔ)償?shù)臋?quán)益類型包括派發(fā)現(xiàn)金紅利或者利息、送股或者轉(zhuǎn)增股、發(fā)行證券持有人有優(yōu)先認(rèn)購權(quán)的新股或者可轉(zhuǎn)換債券等證券、派發(fā)權(quán)證、配股等。
預(yù)期規(guī)模
轉(zhuǎn)融通規(guī)模受制于證金公司的注冊資本金規(guī)模。根據(jù)2011年10月證監(jiān)會頒布的《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》，證金公司的凈資本、風(fēng)險資本準(zhǔn)備計算參照證券公司有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。目前，證金公司的注冊資本金已由設(shè)立之初的60億元增加到75億元，若按證券公司分別對客戶融資業(yè)務(wù)規(guī)模、融券業(yè)務(wù)規(guī)模的10%計算風(fēng)險資本準(zhǔn)備，轉(zhuǎn)融通規(guī)模將達(dá)到750 億元，在此基礎(chǔ)上，若按A類證券公司0.6倍系數(shù)計算風(fēng)險準(zhǔn)備，則轉(zhuǎn)融通的規(guī)模有望達(dá)到1250億元；若再考慮到次級債發(fā)行，按照長期次級債不超過凈資本的50%，5年次級債100%計入凈資本，則轉(zhuǎn)融通最大規(guī)?？梢赃_(dá)到1875億元。
據(jù)有關(guān)媒體報道，證金公司的股東正計劃將注冊資本金規(guī)模提升至120億元，如果完成增資，那么，未來轉(zhuǎn)融通最大規(guī)模將升至約3000億元。
