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篇1

1.人民幣作為結(jié)算貨幣的現(xiàn)狀

我國(guó)于2009年開(kāi)展了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，目前有206個(gè)國(guó)家與地區(qū)使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算和投資。2010年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模為5063億元，2013年達(dá)到4.63萬(wàn)億元，3年間增長(zhǎng)了814%?？缇迟Q(mào)易人民幣結(jié)算規(guī)模的70%左右是跨境貨物貿(mào)易，30%是跨境服務(wù)貿(mào)易及其他經(jīng)常交易?？缇池浳镔Q(mào)易人民幣結(jié)算額占同期對(duì)外貨物貿(mào)易額的比例從2011年的6.60%，上升到2013年的11.69%。香港在跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算中扮演著重要角色，自2009年第四季度至2013年第一季度，大約80%的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算通過(guò)香港進(jìn)行。有專(zhuān)家預(yù)計(jì),到2015年之前，中國(guó)和新興經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易總額的50%，或者是中國(guó)全部對(duì)外貿(mào)易總額的30%將用人民幣結(jié)算，人民幣將成為全球第三大貿(mào)易結(jié)算貨幣。此外，環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會(huì)（SWIFT）2013年12月3日的報(bào)告顯示，從2013年10月份開(kāi)始，人民幣已取代歐元，成為僅次于美元的第二大常用國(guó)際貿(mào)易融資貨幣。根據(jù)SWIFT的數(shù)據(jù)，在傳統(tǒng)貿(mào)易融資工具———信用證和托收的使用中，采用人民幣作為計(jì)價(jià)及結(jié)算貨幣的比率，已由2012年1月的1.89%，增至2013年10月的8.66%，市場(chǎng)占有率排行第二。美元排第一位，占81.08%的絕對(duì)多數(shù)，而歐元的市場(chǎng)占有率則從2012年1月的7.87%降至2014年10月的6.64%，排名第三位。

2.人民幣作為投資貨幣的現(xiàn)狀

自2010年10月新疆維吾爾自治區(qū)啟動(dòng)跨境直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)以來(lái)，該業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。2012年跨境直接投資人民幣結(jié)算規(guī)模為2840.2億元人民幣，是2011年的2.56倍，2013年達(dá)5337.4億元人民幣，是2012年的1.88倍。其中，外商直接投資（FDI）人民幣結(jié)算的比重占80%以上，中國(guó)對(duì)外直接投資（ODI）人民幣結(jié)算的比重不足20%。FDI人民幣結(jié)算額占FDI總額的比重從2011年12%升至2012年的36%，增長(zhǎng)速度很快；ODI人民幣結(jié)算額占ODI總額的比重從2011年的5%升至2012年的6%，份額較小。香港的離岸人民幣市場(chǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。香港的人民幣金融產(chǎn)品包括人民幣存款、人民幣債券、人民幣股權(quán)類(lèi)產(chǎn)品和人民幣基金類(lèi)產(chǎn)品。2009年之后，人民幣存款余額增長(zhǎng)快速，經(jīng)營(yíng)人民幣業(yè)務(wù)的認(rèn)可機(jī)構(gòu)數(shù)目也快速增長(zhǎng)。從全世界范圍來(lái)看，經(jīng)營(yíng)人民幣業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)從2011年6月的900多家增加至2012年8月的1萬(wàn)多家。自2007年7月香港發(fā)行第一支人民幣債券以來(lái)，其離岸人民幣債券發(fā)展速度較快。從2010年到2013年，人民幣債券發(fā)行額增長(zhǎng)了224%。香港債券市場(chǎng)的發(fā)行幣種發(fā)生了巨大的變化，港幣債券比重迅速下降，人民幣債券比重直線上升。2009年10月前，香港債券市場(chǎng)98%為港幣債券，到了2009年10月至2011年12月期間，港幣債券比重降至35%，人民幣債券比重高達(dá)52%。除了香港地區(qū)作為最重要的離岸人民幣市場(chǎng)之外，主要的離岸人民幣市場(chǎng)還包括倫敦、新加坡、中國(guó)澳門(mén)和臺(tái)灣地區(qū)等市場(chǎng)。2011年9月，英國(guó)財(cái)政大臣GeorgeOsborne和中國(guó)副總理共同宣布，倫敦將和北京共同協(xié)力發(fā)展人民幣業(yè)務(wù)。是年年底，倫敦市場(chǎng)上的人民幣交易量已經(jīng)占到除中國(guó)內(nèi)地和香港之外的全球離岸人民幣交易量的46%。中國(guó)以外的第一支人民幣債券是匯豐銀行于2012年4月在倫敦發(fā)行的，目前已有10余支人民幣債券在紐交所上市。人民幣離岸市場(chǎng)的發(fā)展取決于中國(guó)貨幣當(dāng)局人民幣流動(dòng)性的提供。通過(guò)和其他國(guó)家（地區(qū)）貨幣當(dāng)局簽訂雙邊本幣互換協(xié)議，除了維護(hù)金融穩(wěn)定之外，中國(guó)貨幣當(dāng)局還可以為境外人民幣市場(chǎng)提供流動(dòng)性支持，促進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算和離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展。2008年12月12日，中國(guó)人民銀行與韓國(guó)銀行簽署了第一個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，規(guī)模為1800億元人民幣，期限是3年。截止2014年4月，中國(guó)人民銀行共和24個(gè)國(guó)家（地區(qū)）的貨幣當(dāng)局簽署30個(gè)雙邊本幣互換協(xié)議，總金額達(dá)25932億元人民幣。

3.人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的現(xiàn)狀

當(dāng)前，人民幣的儲(chǔ)備職能尚處于萌芽時(shí)期。盡管如此，基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)幾十年強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭以及人民幣的良好聲譽(yù)，一些國(guó)家如菲律賓、白俄羅斯、馬來(lái)西亞、韓國(guó)、蒙古、智利、委內(nèi)瑞拉、柬埔寨、奧地利、日本、澳大利亞、南非、尼日利亞、坦桑尼亞等國(guó)選擇將人民幣資產(chǎn)作為該國(guó)的儲(chǔ)備資產(chǎn)。外國(guó)央行主要通過(guò)如下3個(gè)路徑來(lái)持有人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)：一是外國(guó)央行與中國(guó)人民銀行簽訂購(gòu)買(mǎi)人民幣金融資產(chǎn)的投資協(xié)議；二是外國(guó)央行通過(guò)人民幣離岸債券市場(chǎng)投資人民幣資產(chǎn)；三是通過(guò)QFII渠道進(jìn)行人民幣儲(chǔ)備投資。另一方面，中國(guó)也正在努力讓人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子。IMF最近一次修訂SDR比重是在2010年，在2010～2015年間，SDR定價(jià)籃子貨幣由美元（41.9%）、歐元（37.4%）、英鎊（11.3%）和日元（9.4%）組成。該貨幣籃子并沒(méi)有真實(shí)反映當(dāng)前全球貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局的變化。主席多次在公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)要改革SDR貨幣籃子組成，使之更加公平公正。IMF的前總裁卡恩和現(xiàn)任總裁拉加德都?xì)g迎人民幣加入SDR。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者蒙代爾在2010年就指出，人民幣在SDR一籃子貨幣中應(yīng)占10%的比重。除此之外，美國(guó)政府、俄羅斯、巴西和法國(guó)都支持人民幣加入SDR。鑒于此，為了減輕人民幣加入SDR的負(fù)擔(dān)，IMF專(zhuān)門(mén)制定了一套相對(duì)較易滿(mǎn)足的“儲(chǔ)備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)”，希望可以在下一次修訂時(shí)將人民幣納入SDR。盡管人民幣尚不是SDR籃子貨幣，人民幣外匯儲(chǔ)備量微不足道。但重要的是，人民幣已經(jīng)是一些國(guó)家的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)了。有實(shí)證研究顯示，一國(guó)經(jīng)濟(jì)總量（按實(shí)際匯率衡量）占全球的比重每上升1%，該國(guó)貨幣在國(guó)際儲(chǔ)備貨幣中的份額將上升0.55%。假設(shè)在10年之內(nèi)，中國(guó)GDP全球份額上升10%（將人民幣可能的升值因素也考慮進(jìn)去），那么人民幣在全球央行所持外匯儲(chǔ)備的比重將至少提高5.5%。所以，只要中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度高于全球水平，其他國(guó)家央行勢(shì)必會(huì)增加人民幣資產(chǎn)的比重，最終人民幣將成為重要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，當(dāng)然，這是一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的過(guò)程。

二、人民幣國(guó)際化與國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系改革

當(dāng)前的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系仍是美元主導(dǎo)的體系，也被稱(chēng)為“美元本位制”，該體系具有顯著的不公平性和不穩(wěn)定性，亟待改革。其不公平性主要體現(xiàn)在美國(guó)等儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)憑借儲(chǔ)備貨幣的地位獲取了巨大的利益，而作為非儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的廣大發(fā)展中國(guó)家則更多地?fù)?dān)負(fù)著該體系的巨大成本。其不穩(wěn)定性主要體現(xiàn)在儲(chǔ)備貨幣徹底信用化之后，全球貨幣供應(yīng)量失去了任何約束，美聯(lián)儲(chǔ)成為世界主流經(jīng)濟(jì)體系物價(jià)水平的決定者，成為人類(lèi)有史以來(lái)最偉大的通貨膨脹機(jī)器。對(duì)于國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系來(lái)說(shuō)，人民幣國(guó)際化意味著國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的多元化，意味著美元的“過(guò)分的特權(quán)”有了一定的外部約束，意味著當(dāng)人們對(duì)于美元作為價(jià)值儲(chǔ)存失去信心時(shí)，可以有其他外匯貨幣的選擇。從而能在一定程度上增進(jìn)當(dāng)前國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的公平性和穩(wěn)定性。

1.人民幣國(guó)際化有助于緩解當(dāng)前國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的不公平性

當(dāng)前國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的一個(gè)很大的缺陷是其具有顯著的不公平性。表現(xiàn)之一是，對(duì)于外匯儲(chǔ)備的需求迫使發(fā)展中國(guó)家積累巨額外匯儲(chǔ)備，這相當(dāng)于發(fā)展中國(guó)家以極低的利率（現(xiàn)在幾乎為零）向發(fā)達(dá)國(guó)家提供巨額貸款（2007年為2.7萬(wàn)億美元）。發(fā)展中國(guó)家之所以積累外匯儲(chǔ)備，是基于3個(gè)因素的考量。第一，出口商品價(jià)格波動(dòng)而導(dǎo)致的對(duì)外匯儲(chǔ)備的預(yù)防性需求。第二，一國(guó)面臨國(guó)際收支危機(jī)時(shí)，缺乏有效的“集體保險(xiǎn)”機(jī)制（collectiveinsurance）。雖然IMF的緊急融資（emergencyfinancing）是唯一可用的“集體保險(xiǎn)”，但是它的較高條件限制了很多國(guó)家申請(qǐng)使用該項(xiàng)貸款比例。在這樣的情況下，發(fā)展中國(guó)家不得不積累外匯儲(chǔ)備以求自我保險(xiǎn)。第三，發(fā)展中國(guó)家面臨著強(qiáng)烈的順周期資本流動(dòng)的壓力，在面臨著國(guó)際收支危機(jī)時(shí)，國(guó)內(nèi)資本加速外流，加劇危機(jī)，所以發(fā)展中國(guó)家不得不積累外匯儲(chǔ)備來(lái)對(duì)付危機(jī)。截止2014年第一季度，全球外匯儲(chǔ)備達(dá)11.86萬(wàn)億美元，在已公開(kāi)的外匯儲(chǔ)備中，美元、歐元、英鎊、日元的占比分別為60.9%、24.5%、3.9%、4.0%。截止2013年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備額達(dá)3.82萬(wàn)億美元，20年間增長(zhǎng)了7300%。從橫向比較來(lái)看，2013年中國(guó)外匯儲(chǔ)備額是日本同期（全球第二）的3倍。2013年底，俄羅斯、韓國(guó)、中國(guó)香港、印度持有的外匯儲(chǔ)備額排名分別是第六、第八、第九和第十。中國(guó)持有的巨額外匯儲(chǔ)備大部分投資于低收益的美國(guó)國(guó)債，并且深深地陷入了“美元陷阱”（dollartrap）。即在美元持續(xù)貶值的情況下，中國(guó)如果繼續(xù)持有美國(guó)國(guó)債，則有價(jià)值縮水之虞；如果拋售美國(guó)國(guó)債，美國(guó)國(guó)債價(jià)格將大幅下跌，中國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債也將大幅縮水。而與此同時(shí)，美國(guó)投資者在中國(guó)的直接投資和證券投資的利率較高。也就是說(shuō)，中國(guó)以很低的利率把資金借給美國(guó)，同時(shí)又以很高的利率從美國(guó)借款，兩者之間的利率差其實(shí)就相當(dāng)于將資源向美國(guó)轉(zhuǎn)讓?？梢?jiàn)，世界上最大的發(fā)展中國(guó)家中國(guó)正在補(bǔ)貼著世界上最大的發(fā)達(dá)國(guó)家美國(guó)，這體現(xiàn)了當(dāng)前國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系巨大的不公平性。這種不公平性和美元本位的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系是分不開(kāi)的。當(dāng)前，由于人民幣不是國(guó)際貨幣，而美元是主導(dǎo)性的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，所以中國(guó)大部分對(duì)外貿(mào)易和金融活動(dòng)不得不以美元作為計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣。同時(shí)，除了2012年資本和金融項(xiàng)目逆差168億美元之外，中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目多年來(lái)保持金額巨大的雙順差，致使中國(guó)積累越來(lái)越多的美元儲(chǔ)備，導(dǎo)致中國(guó)補(bǔ)貼美國(guó)的不公平的現(xiàn)狀。而一旦人民幣國(guó)際化，情況就會(huì)有所改觀。中國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)就有一部分用人民幣來(lái)計(jì)價(jià)和結(jié)算。例如在進(jìn)出口貿(mào)易中，用人民幣來(lái)計(jì)價(jià)結(jié)算，當(dāng)貿(mào)易盈余時(shí)，中國(guó)貿(mào)易商手中持有人民幣，而非美元，從而可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。在國(guó)際投資中，一部分中國(guó)對(duì)外投資和外國(guó)來(lái)華投資以人民幣作為投資貨幣，同樣的，當(dāng)外國(guó)來(lái)華投資大于中國(guó)對(duì)外投資時(shí)，進(jìn)入中國(guó)的是人民幣，而非美元，這也可以在一定程度上減緩美元儲(chǔ)備的積累。美元儲(chǔ)備積累的減緩將有助于減輕中國(guó)補(bǔ)貼美國(guó)這個(gè)不公平的現(xiàn)實(shí)狀況。此外，中國(guó)與東亞、東南亞各國(guó)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易聯(lián)系密切，并且中國(guó)為本地區(qū)提供最終商品消費(fèi)市場(chǎng)的能力越來(lái)越強(qiáng)，在中國(guó)與本地區(qū)較多國(guó)家間的貿(mào)易收支關(guān)系中，中國(guó)屬于逆差國(guó)。隨著人民幣進(jìn)一步國(guó)際化，中國(guó)進(jìn)口商將越來(lái)越多地用人民幣從本地區(qū)各國(guó)進(jìn)口商品和勞務(wù)，從而本地區(qū)各國(guó)通過(guò)與中國(guó)的貿(mào)易盈余，將積累越來(lái)越多的人民幣儲(chǔ)備，相應(yīng)地減緩美元儲(chǔ)備的積累。從而，這些東亞、東南亞出口導(dǎo)向型的國(guó)家和地區(qū)，例如韓國(guó)、中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣和新加坡等將在一定程度上用人民幣儲(chǔ)備來(lái)替代美元儲(chǔ)備的積累，從而也可減緩這些國(guó)家或地區(qū)補(bǔ)貼美國(guó)的不公平的現(xiàn)狀。

2.人民幣國(guó)際化將增進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性

從歷史上來(lái)看，國(guó)際交易是以占主導(dǎo)地位的債權(quán)國(guó)家貨幣的使用為基礎(chǔ)的。由債務(wù)國(guó)，特別是世界上最大的債務(wù)國(guó)來(lái)主導(dǎo)國(guó)際貨幣體系是史無(wú)前例的。然而，當(dāng)前美國(guó)這個(gè)最大債務(wù)國(guó)的貨幣———美元，卻恰恰就主導(dǎo)了國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系。這樣的體系是不可持續(xù)的，國(guó)際儲(chǔ)備體系將不可避免地進(jìn)入多元化時(shí)代。當(dāng)前這個(gè)體系具有極大的不穩(wěn)定性。美國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)逆差自1980年起就成為常態(tài)，而且金額持續(xù)擴(kuò)大。并且，在2008年金融危機(jī)后，美國(guó)連續(xù)實(shí)施了四輪量化寬松貨幣政策，這些導(dǎo)致了美元在中長(zhǎng)期內(nèi)趨于貶值。在美元貶值的預(yù)期之下，私人機(jī)構(gòu)開(kāi)始拋售美元資產(chǎn)，但是由于害怕美元貶值導(dǎo)致其所持的美元資產(chǎn)即刻縮水，一些國(guó)家的中央銀行買(mǎi)入了私人拋售的美元資產(chǎn)。即使是這樣，越來(lái)越多的觀察家擔(dān)心，美國(guó)凈債務(wù)的積累會(huì)使得甚至連中央銀行也不愿意繼續(xù)積累美元資產(chǎn)，原因是擔(dān)心遭致美元貶值的損失。另一方面，在面臨著資本的順周期流動(dòng)壓力、國(guó)際商品市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性、缺乏“集團(tuán)保險(xiǎn)”機(jī)制的情況下，發(fā)展中國(guó)家又不得不持有越來(lái)越多的外匯儲(chǔ)備以加強(qiáng)自我保險(xiǎn)。由于持有較多外匯儲(chǔ)備的國(guó)家在危機(jī)中所受到的影響相對(duì)要少，2008年金融危機(jī)又進(jìn)一步強(qiáng)化了各國(guó)持有更多外匯儲(chǔ)備的行為。如果要滿(mǎn)足發(fā)展中國(guó)家對(duì)外匯儲(chǔ)備的巨額需求，美國(guó)不得不靠保持巨額的貿(mào)易收支逆差來(lái)應(yīng)對(duì)。但是，正如上一段所述，這是不可持續(xù)的，因?yàn)槊绹?guó)長(zhǎng)期巨額的貿(mào)易收支逆差已經(jīng)致使美元貶值，包括中央銀行在內(nèi)的投資者將不再愿意繼續(xù)持有美元，從而，這個(gè)美元本位的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的基礎(chǔ)是不牢固的，也是極其不穩(wěn)定的?，F(xiàn)在的問(wèn)題是，如何解決“對(duì)于外匯儲(chǔ)備的巨大預(yù)防性需求與外匯儲(chǔ)備的有限供給之間的矛盾”？筆者認(rèn)為，人民幣國(guó)際化能在一定程度上緩解這一矛盾，從而增進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。第一，人民幣一旦成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，中國(guó)就可以用本幣進(jìn)行各種經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)。尤其是，中國(guó)可以用本幣進(jìn)行國(guó)際借貸，擺脫了“原罪”（theOriginalSin）問(wèn)題。那么，中國(guó)對(duì)美元儲(chǔ)備的需求將大為減少，中國(guó)就從最大的儲(chǔ)備貨幣需求方轉(zhuǎn)變成了供給方，有利于協(xié)調(diào)儲(chǔ)備貨幣的供求矛盾，從而增進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第二，人民幣一旦成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，其他和中國(guó)經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融聯(lián)系密切的國(guó)家在選擇外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成時(shí)，就可以將人民幣作為其選項(xiàng)之一。而且，隨著中國(guó)更深地融入經(jīng)濟(jì)、金融全球化中，人民幣作為其他國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣的比重也會(huì)越來(lái)越大。從而，這也能在一定程度上緩解當(dāng)前美元儲(chǔ)備供求之間的矛盾，增進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定。第三，人民幣一旦成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，將打破當(dāng)前美元和歐元的雙寡頭的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系，增進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系的穩(wěn)定性。布雷頓森林體系崩潰之后，美元作為全球的主導(dǎo)貨幣，享有壟斷地位，既不受?chē)?guó)際制度的約束，也不受其他國(guó)際貨幣的制衡，美元享有“超級(jí)特權(quán)”得以對(duì)其他國(guó)家進(jìn)行財(cái)富“掠奪”和政治“脅迫”。歐元啟動(dòng)后，歐元成為第二大貨幣，對(duì)美元構(gòu)成了競(jìng)爭(zhēng)壓力，在一定程度上制衡了美元霸權(quán)，而日元和英鎊不論是在全球外匯儲(chǔ)備中的占比，還是在全球外匯交易中的占比都很小，所以國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系事實(shí)上是一個(gè)“雙元寡頭”的體系。但是，美元和歐元的地位又是不對(duì)稱(chēng)的，美元占據(jù)了主導(dǎo)地位。這可以從兩種貨幣在全球已公開(kāi)的外匯儲(chǔ)備中的占比反映出來(lái)。截止2014年第一季度，美元和歐元的這一比例分別為60.9%和24.5%，可見(jiàn)，歐元對(duì)美元的制衡作用仍不足夠約束美元的過(guò)分特權(quán)。而一旦人民幣國(guó)際化了，國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系就有可能進(jìn)入了對(duì)稱(chēng)的三元國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系時(shí)代。這種體系的優(yōu)點(diǎn)包括：其一，它為世界各國(guó)提供了3種可供選擇的清償工具，緩解了用一種貨幣充當(dāng)國(guó)際貨幣而導(dǎo)致的“信心和清償力之間的矛盾”，還避免了兩極貨幣格局容易產(chǎn)生的“蹺蹺板效應(yīng)”；其二，對(duì)稱(chēng)的三元國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系為各國(guó)的外匯儲(chǔ)備提供了分散匯率風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制，使第三種貨幣成為另外兩種貨幣波動(dòng)的平衡力量；其三，對(duì)稱(chēng)的三元寡頭壟斷的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣之間相互制衡，既競(jìng)爭(zhēng)、又合作，有利于降低相互之間宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)成本，也有利于維持國(guó)家金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。正如本杰明•科恩（BenjaminJ.Cohen）所說(shuō)的，在多元的儲(chǔ)備貨幣體系下，美國(guó)將不能再濫用其“過(guò)分的特權(quán)”。一旦美元的主導(dǎo)地位被其他貨幣挑戰(zhàn)了，美國(guó)將不得不減少其對(duì)外國(guó)儲(chǔ)蓄的需求，從而減少將來(lái)發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

篇2

一、引言

2009年下半年以來(lái),隨著世界經(jīng)濟(jì)從危機(jī)中逐步恢復(fù),貨幣政策的退出提上了議事日程。同時(shí),在世界范圍內(nèi)出現(xiàn)的通貨膨脹勢(shì)頭,更增加了貨幣政策退出的緊迫性。2010年7月我國(guó)CPI同比增長(zhǎng)3.3%,通貨膨脹的威脅逐步增加。我國(guó)于2010年1月、2月、5月三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,現(xiàn)已達(dá)到17%,距2008年6月的17.5%的峰值僅一步之遙。在此背景下,我國(guó)的外匯儲(chǔ)備卻在國(guó)際收支雙順差的推動(dòng)之下有繼續(xù)增加的勢(shì)頭,2009年末已達(dá)2.399萬(wàn)億美元。外匯儲(chǔ)備的快速增長(zhǎng)將影響貨幣政策有效性、投放渠道以及宏觀經(jīng)濟(jì)等多個(gè)方面,并在一定程度上增加了我國(guó)寬松貨幣政策退出的難度。協(xié)調(diào)好貨幣政策和外匯儲(chǔ)備政策的關(guān)系,調(diào)整好貨幣供給的結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)我國(guó)寬松貨幣政策的穩(wěn)步退出,是一個(gè)很重要的理論和現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

二、國(guó)內(nèi)外研究綜述論文

(一)國(guó)外相關(guān)研究

國(guó)外學(xué)者的研究起步較早,研究范圍也比較廣,從外匯儲(chǔ)備對(duì)貨幣政策的影響,落實(shí)到最后的匯率選擇,并且更加重視對(duì)沖銷(xiāo)政策的評(píng)價(jià)。

GuillermoCalvo和MervynKing(1997)認(rèn)為中央銀行在通過(guò)發(fā)行央行票據(jù)沖銷(xiāo)外匯占款時(shí),必須考慮到票據(jù)利率和以債券形式持有的外匯儲(chǔ)備收益率之間的關(guān)系,前者通常會(huì)高于后者,而且為了吸引金融機(jī)構(gòu)用中央銀行票據(jù)置換其超額準(zhǔn)備金,央行通常要在收益性和流動(dòng)性?xún)蓚€(gè)方面給予比超額存款準(zhǔn)備金更為優(yōu)惠的條件,這都使沖銷(xiāo)的成本非常的高昂,所以無(wú)法長(zhǎng)久維持[1]。Rogers和Siklos(2000)研究了在固定匯率制度下,沖銷(xiāo)干預(yù)對(duì)貨幣供應(yīng)量和貨幣政策獨(dú)立性的影響。他們運(yùn)用了國(guó)際收支貨幣分析法,根據(jù)中央銀行反應(yīng)函數(shù)來(lái)測(cè)度沖銷(xiāo)干預(yù)對(duì)于貨幣供應(yīng)的影響和有效性[2]。Kumhof(2004)建立了一個(gè)在實(shí)行固定匯率制度、資本管制和強(qiáng)制結(jié)售匯條件下的理論模型,即中央銀行、企業(yè)(包括商業(yè)銀行)和居民通過(guò)金融市場(chǎng)(貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng))的交易,調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)構(gòu)和比例,為后來(lái)的學(xué)者研究外匯儲(chǔ)備和貨幣供給及貨幣政策影響提供了可供參考的理論模型[3]。澳大利亞資深中央銀行行長(zhǎng)麥克法蘭(2005)認(rèn)為要保證沖銷(xiāo)政策的有效性,除了要提高票據(jù)利率,也要在國(guó)內(nèi)信貸上給予商行一定的限制,這就限制了商業(yè)銀行的盈利性,這種政策不可能一直持續(xù)。由于非常規(guī)沖銷(xiāo)不可長(zhǎng)期維持,中國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)刺激了人民幣升值預(yù)期,國(guó)際投機(jī)資本參與人民幣升值投機(jī)的規(guī)模也因此變得越來(lái)越大[4]。

(二)國(guó)內(nèi)相關(guān)研究

國(guó)內(nèi)學(xué)者更多的從我國(guó)的實(shí)際出發(fā),借鑒國(guó)外模型的建立和機(jī)制分析,更多的是從央行資產(chǎn)負(fù)債表的角度闡述外匯儲(chǔ)備對(duì)貨幣政策的作用機(jī)制,然而研究還處于初級(jí)階段,進(jìn)步之處在于將國(guó)外的理論與中國(guó)實(shí)際相結(jié)合,這在人民幣升值的背景下具有重要意義。

許承明(2001)認(rèn)為我國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際持有量的變動(dòng),既受到外匯儲(chǔ)備需求變化的影響,也受到貨幣市場(chǎng)非均衡的影響,外匯占款在基礎(chǔ)貨幣投放中所占的比例越來(lái)越高,中央銀行通過(guò)外匯占款大幅度增加了基礎(chǔ)貨幣,從而也擠占或減少了國(guó)內(nèi)信貸[5]。陳飛、趙昕東、高鐵梅(2002)等人利用國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP及相關(guān)的貨幣政策工具變量通過(guò)向量自回歸模型(VAR模型)的脈沖響應(yīng)函數(shù)建立了貨幣政策沖擊反應(yīng)模型,在實(shí)證分析的基礎(chǔ)上分析貨幣政策工具變量的沖擊導(dǎo)致實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的上下波動(dòng)[6]。張青青(2005)通過(guò)使用格蘭杰因果檢驗(yàn)法和向量自回歸模型,對(duì)1984—2001年間貨幣供應(yīng)量與物價(jià)、收入波動(dòng)的關(guān)系進(jìn)行考察后,研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)貨幣政策的數(shù)量性效應(yīng)總體是明顯的,但長(zhǎng)期內(nèi)中央銀行可能受各經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)行為影響對(duì)貨幣供給控制的難度加大,貨幣政策的效果可能被削弱[7]。高晶(2005)從外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀出發(fā),應(yīng)用了統(tǒng)計(jì)軟件分析了外匯儲(chǔ)備和貨幣供給量的關(guān)系,認(rèn)為外匯儲(chǔ)備和M2的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)顯著,得出的結(jié)論是每一單位外匯儲(chǔ)備的變化都會(huì)帶來(lái)43.2倍的M2增加[8]。謝沛善(2006)認(rèn)為,1994年外匯體制改革以后,我國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增加,為保持匯率穩(wěn)定,央行被迫吸納外匯,反映在央行的貨幣投放上就是央行的外匯占款大幅增加,外匯占款增量占基礎(chǔ)貨幣增量的比例。外匯沖銷(xiāo)政策操作的結(jié)果是,外匯占款比重急速上升,而再貸款等貨幣投放方式的比重不斷下降,外匯占款成為我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放的主要投放方式[9]。

三、我國(guó)外匯儲(chǔ)備現(xiàn)狀及其對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響

(一)近年來(lái)我國(guó)外匯儲(chǔ)備變動(dòng)趨勢(shì)

外匯儲(chǔ)備是一國(guó)貨幣當(dāng)局持有的可兌換貨幣以及用它們表示的支付手段,是一國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的重要組成部分。1994年中國(guó)外匯管理體制實(shí)行重大改革,實(shí)施匯率并軌,并取消了外匯留成,施行銀行結(jié)售匯制,建立銀行間統(tǒng)一的外匯市場(chǎng),開(kāi)啟了出口之路。2002年我國(guó)加入WTO之后,對(duì)外經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益密切,使我國(guó)充分發(fā)揮勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的出口優(yōu)勢(shì),帶來(lái)了外匯儲(chǔ)備的大幅增長(zhǎng),2006年2月末,以8536億美元的數(shù)額超越日本位居全球第一,2009年末達(dá)到23991.52億美元,全年增加4531.22億美元。外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)帶來(lái)了外匯占款的增加,提高了人民幣升值預(yù)期,央行為了維持匯率穩(wěn)定買(mǎi)進(jìn)外匯,投放本幣,又為貨幣政策的調(diào)控增加了難度。述了自1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái),我國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

(二)外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國(guó)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的作用機(jī)制及影響

貨幣政策是中央銀行為實(shí)現(xiàn)其特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而采用的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量或信貸規(guī)模,進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)的方針政策的總稱(chēng)。它包括貨幣政策最終目標(biāo)、貨幣政策工具、貨幣政策中介目標(biāo)、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制、貨幣政策效果。貨幣政策工具通過(guò)作用于中介目標(biāo)而影響最終目標(biāo),而外匯儲(chǔ)備正是影響了貨幣政策的中介目標(biāo)——貨幣供應(yīng)量。外匯儲(chǔ)備的增加,導(dǎo)致中央銀行外匯占款的增加,由此投放了大量的基礎(chǔ)貨幣,通過(guò)貨幣乘數(shù)的作用,使貨幣供應(yīng)量成倍的增長(zhǎng),從而影響我國(guó)貨幣政策。

外匯占款是我國(guó)中央銀行在買(mǎi)入外匯時(shí)的貨幣投放,在結(jié)售匯體制之下,居民企業(yè)通過(guò)各種方式得到外匯之后,在滿(mǎn)足周轉(zhuǎn)頭寸之后,其余部分要按照官方匯率賣(mài)給外匯銀行,而外匯銀行再將其出售給央行形成外匯儲(chǔ)備,后者要付出本幣,帶來(lái)外匯占款的增加。我國(guó)中央銀行投放基礎(chǔ)貨幣有三種渠道:一是中央銀行對(duì)銀行類(lèi)和非銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的貸款,其中有部分是定向的;二是地方政府的財(cái)政透支;三是外匯占款的增加。前兩項(xiàng)可以看做是外生于經(jīng)濟(jì)的,可以主動(dòng)調(diào)控經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行,而外匯占款是內(nèi)生的,由經(jīng)濟(jì)運(yùn)行本身決定,因?yàn)樗瓦M(jìn)出口有關(guān),會(huì)對(duì)貨幣政策主動(dòng)性形成制約。20世紀(jì)90年代以前,投放基礎(chǔ)貨幣的渠道主要是國(guó)內(nèi)信貸,但表2的數(shù)據(jù)表明,近年來(lái),外匯占款已成為基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道,2005年超越了100%,這說(shuō)明我國(guó)在通過(guò)對(duì)沖操作減弱外匯占款的影響時(shí),其力度已經(jīng)使基礎(chǔ)貨幣少于外匯占款了。

另外通過(guò)圖2可看出,外匯占款和基礎(chǔ)貨幣具有極強(qiáng)的同方向變動(dòng)關(guān)系,在貨幣乘數(shù)保持穩(wěn)定的情況下,外匯占款的連年增高客觀上也伴隨著貨幣供應(yīng)量的節(jié)節(jié)攀升。

基礎(chǔ)貨幣通過(guò)貨幣乘數(shù)的作用,使貨幣供應(yīng)量成倍增長(zhǎng)?，F(xiàn)代貨幣供應(yīng)理論:M=B×K。M表示貨幣供應(yīng)量;K表示貨幣乘數(shù),指商業(yè)銀行通過(guò)多次存貸體系創(chuàng)造貨幣,使最終貨幣供應(yīng)量多倍擴(kuò)大的系數(shù);B表示基礎(chǔ)貨幣,包括國(guó)內(nèi)信貸D和外匯占款R,即:M=(R+D)×K。R的增減通過(guò)K影響M。綜上分析,外匯儲(chǔ)備的增加帶來(lái)外匯占款的增加,引起基礎(chǔ)貨幣的增加,在貨幣乘數(shù)的作用下,帶來(lái)貨幣供應(yīng)量的成倍擴(kuò)張,通過(guò)貨幣供應(yīng)量這一中介目標(biāo),影響到了貨幣政策。

四、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國(guó)寬松貨幣政策退出的影響

(一)IS-LM-BP模型下的貨幣政策

根據(jù)“三元悖論”,固定匯率制、資本自由流動(dòng)和貨幣政策獨(dú)立性不可得兼。自2005年匯率改革以來(lái),人民幣兌美元累計(jì)升值約21.8%,但筆者認(rèn)為這是一種長(zhǎng)期的價(jià)值調(diào)整與回歸,我國(guó)目前實(shí)際上仍采用固定匯率制,即選擇了上述的固定匯率制和貨幣政策獨(dú)立性,放棄了資本的自由流動(dòng)。

但在一個(gè)開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體,實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格的資本管制十分困難,我國(guó)自1996年實(shí)現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項(xiàng)目下的自由兌換,對(duì)外資采取“寬進(jìn)嚴(yán)出”的策略,逐步開(kāi)放資本金融項(xiàng)目。在這個(gè)過(guò)程中,外匯儲(chǔ)備增加引起的貨幣擴(kuò)張,由于其獨(dú)特的內(nèi)生性,不僅將制約貨幣政策有效性和獨(dú)立性,可能還將加大經(jīng)濟(jì)的非意愿波動(dòng)。

外匯儲(chǔ)備增加引起了貨幣供給量的增加,LM曲線右移至LM1,與IS曲線交于新的一點(diǎn),利率下降引起資本外流,收入增加伴隨凈出口的減少,這兩者給匯率一個(gè)貶值的壓力,央行為了維持匯率,在外匯市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)本幣賣(mài)出外幣,從而使LM1回到原來(lái)的位置,由于資本的不完全流動(dòng),這個(gè)回歸也是長(zhǎng)期的過(guò)程。當(dāng)前正值寬松貨幣政策的退出之際,貨幣政策應(yīng)當(dāng)保持略緊或者中性,外匯儲(chǔ)備的擴(kuò)張卻給貨幣政策一個(gè)擴(kuò)張效應(yīng),方向是相反的,央行可以控制國(guó)內(nèi)信貸卻無(wú)法控制外匯儲(chǔ)備,后者對(duì)當(dāng)前的貨幣政策已形成制約。

(二)外匯儲(chǔ)備對(duì)寬松貨幣政策退出的影響

1.外匯儲(chǔ)備變動(dòng)增強(qiáng)貨幣供給的內(nèi)生性

貨幣供給的外生性是指央行可以通過(guò)調(diào)節(jié)貨幣供給量調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì),內(nèi)生性指貨幣供給作為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一個(gè)內(nèi)在變量,由經(jīng)濟(jì)本身決定,央行無(wú)法獨(dú)立決定貨幣供給量。在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下,外匯儲(chǔ)備的增加增強(qiáng)了貨幣供給的內(nèi)生性。

宏觀經(jīng)濟(jì)平衡的等式為:M-X=(I-S)-(T-G)。

其中:M為進(jìn)口;X為出口;I為投資;S為國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄;T稅收;G為政府購(gòu)買(mǎi)。

貿(mào)易余額主要由國(guó)內(nèi)諸多經(jīng)濟(jì)要素決定,因而外匯儲(chǔ)備是內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)的。我國(guó)外匯市場(chǎng)由企業(yè)結(jié)售匯、銀行外匯結(jié)算頭寸限額和中央銀行外匯干預(yù)三個(gè)環(huán)節(jié)構(gòu)成,在現(xiàn)行的結(jié)售匯制度下,企業(yè)出口所得外匯需賣(mài)給制定外匯銀行,中央銀行規(guī)定每家外匯銀行的外匯周轉(zhuǎn)頭寸,剩余的部分要賣(mài)給中央銀行,形成國(guó)家外匯儲(chǔ)備,中央銀行為了維持固定匯率制,在銀行間外匯市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)外幣、賣(mài)出本幣,由此形成了與進(jìn)出口相聯(lián)系的基礎(chǔ)貨幣投放,而這種投放往往是受?chē)?guó)際形勢(shì)影響且央行無(wú)法控制的。

在央行收緊流動(dòng)性之際,外匯儲(chǔ)備逐節(jié)攀升為調(diào)控帶來(lái)了難度,存款準(zhǔn)備金率每提高0.5個(gè)百分點(diǎn),大約可回收流動(dòng)性1600億元,每一單位外匯儲(chǔ)備的增加,都會(huì)帶來(lái)43.2倍M2的增加,2010年上半年外匯儲(chǔ)備新增551.23億美元,由此增加的M2為23813.136億元,可見(jiàn)存款準(zhǔn)備金率的力度有限,當(dāng)然,新增的這部分貨幣供給有部分的確是為了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要,在回收流動(dòng)性之際,外匯儲(chǔ)備的增加卻給了一個(gè)巨大的反向作用力,而這種作用力又是我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中不可避免要形成的。

2.外匯儲(chǔ)備的增加影響貨幣供給的結(jié)構(gòu)

這種結(jié)構(gòu)主要指內(nèi)外向型企業(yè)之間、地區(qū)間、國(guó)家外匯儲(chǔ)備與民間藏匯之間的結(jié)構(gòu)。

一是央行為應(yīng)對(duì)外匯占款的增多,常常采取發(fā)行國(guó)債、票據(jù)、減少對(duì)商行的再貸款進(jìn)行對(duì)沖,而這對(duì)外向型企業(yè)的影響是不同的。我國(guó)外匯儲(chǔ)備來(lái)自于外向型企業(yè)經(jīng)常項(xiàng)目盈余,由于他們隨時(shí)可以向銀行結(jié)匯,因此不受?chē)?guó)內(nèi)信貸計(jì)劃的制約,只要國(guó)際形勢(shì)良好,他們就可以通過(guò)結(jié)匯輕易獲得人民幣,而國(guó)內(nèi)企業(yè)往往要承擔(dān)部分“對(duì)沖成本”,由于央行對(duì)再貸款的回收,他們對(duì)信貸資金的需求可能無(wú)法滿(mǎn)足。在外匯占款比較少的情況下,央行尚可以通過(guò)調(diào)節(jié)信貸調(diào)整結(jié)構(gòu),但當(dāng)前外匯占款占了基礎(chǔ)貨幣投放的絕大部分,已嚴(yán)重影響了“調(diào)結(jié)構(gòu)”的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。由于金融危機(jī)在全球范圍內(nèi)尚留存有后遺癥,當(dāng)前的出口形勢(shì)只能算企穩(wěn),我國(guó)本應(yīng)趁此時(shí)機(jī)大力發(fā)展內(nèi)向型經(jīng)濟(jì),擴(kuò)內(nèi)需、保增長(zhǎng),但即使在緊縮的環(huán)境下,有限的資源也流向了外向型經(jīng)濟(jì)。

二是貨幣供給的地區(qū)結(jié)構(gòu)失衡。這是內(nèi)外向型結(jié)構(gòu)失衡的延伸,外向型企業(yè)多集中在沿海地區(qū),這些地區(qū)開(kāi)放程度高,資金供應(yīng)會(huì)相對(duì)充足,而開(kāi)放程度比較低的內(nèi)陸地區(qū)則面臨資金短缺。這種失衡將會(huì)伴隨外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中的比例升高而擴(kuò)大,對(duì)我國(guó)西部開(kāi)發(fā)帶來(lái)負(fù)面影響。

三是國(guó)家儲(chǔ)備與民間藏匯間的失衡?！安貐R于民”的好處不僅滿(mǎn)足經(jīng)常項(xiàng)目下的進(jìn)出口需求,還可以正確的引導(dǎo)民間資本,與擴(kuò)大民間投資的政策背景相適應(yīng),而且讓企業(yè)居民掌握更多的外匯,還為日后的資本金融項(xiàng)目的開(kāi)放做準(zhǔn)備。但在現(xiàn)有的體制下,國(guó)家儲(chǔ)備迅速增長(zhǎng)而居民外匯儲(chǔ)備沒(méi)有同步增加,這在改革開(kāi)放初期鑒于外匯屬于急缺資源,理應(yīng)由國(guó)家統(tǒng)一配置,現(xiàn)在則可以考慮藏匯于民。

3.外匯儲(chǔ)備加大貨幣政策調(diào)整難度

目前,我國(guó)正面臨寬松貨幣政策退出之時(shí),央行通過(guò)存款準(zhǔn)備金和公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)等工具回收流動(dòng)性,但外匯儲(chǔ)備帶來(lái)貨幣供應(yīng)量的擴(kuò)張會(huì)抵消這種緊縮。央行為保證宏觀政策方向,只會(huì)更大規(guī)模的采取對(duì)沖操作,一方面提高息票利率,一旦這個(gè)利率超過(guò)外匯儲(chǔ)備的收益率,央行將面臨損失①;另一方面將擴(kuò)大票據(jù)規(guī)模,這無(wú)疑又增加了沖銷(xiāo)成本,為將來(lái)還本付息時(shí)的貨幣投放帶來(lái)隱憂(yōu)。

一是對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的影響。法定存款準(zhǔn)備金率通過(guò)控制商業(yè)銀行在中央銀行的存款而控制國(guó)內(nèi)信貸,借鑒2006年至2007年數(shù)次調(diào)高法定存款準(zhǔn)備金率,這一工具在緊縮政策下的運(yùn)用愈加頻繁,說(shuō)明它的單次調(diào)控效應(yīng)不明顯,原因就在于通過(guò)外匯占款而形成的巨額基礎(chǔ)貨幣投放,缺乏有限的對(duì)沖措施,我國(guó)2010年注意到這一點(diǎn),僅調(diào)三次,然后使用嚴(yán)格的政策限制熱錢(qián)流入。

公開(kāi)市場(chǎng)操作是中央銀行在貨幣市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)證券的行為,是調(diào)節(jié)貨幣供給量的手段。我國(guó)國(guó)債規(guī)模較小且一般期限較長(zhǎng),所以央行多利用票據(jù)來(lái)對(duì)沖外匯占款,這種票據(jù)一般期限較短,若要繼續(xù)回收流動(dòng)性或?qū)_外匯占款,只能頻繁的發(fā)行。在舊的票據(jù)到期,發(fā)行新的票據(jù)時(shí),不但要回收原來(lái)的本息和,還要回收新增的外匯占款,長(zhǎng)此以來(lái)必將增大央行的發(fā)行成本和風(fēng)險(xiǎn)。

二是外匯儲(chǔ)備帶來(lái)利率政策與退出策略的矛盾。要抵消外匯占款帶來(lái)的貨幣擴(kuò)張,央行只能發(fā)行票據(jù)予以對(duì)沖,假設(shè)若要維持這一活動(dòng)的持續(xù)性,只能上調(diào)票據(jù)利率(實(shí)際上還有擴(kuò)大規(guī)模、政策引導(dǎo)、窗口支持等),票據(jù)利率與市場(chǎng)利率的聯(lián)動(dòng)就有可能影響寬松貨幣政策的退出節(jié)奏。票據(jù)利率的上升不可避免要帶動(dòng)市場(chǎng)存貸款利率的上升,它的影響有兩個(gè)方面,首先,加息或僅僅是這種預(yù)期就可引導(dǎo)外資流入我國(guó),這種資本與金融賬戶(hù)的順差反而擴(kuò)大了外匯儲(chǔ)備,增加了貨幣投放,與宏觀經(jīng)濟(jì)政策相悖;其次,目前學(xué)術(shù)界主流觀點(diǎn)認(rèn)為2010年下半年貨幣政策呈中性,年內(nèi)加息的可能性不大,但票據(jù)利率的上調(diào)可能使人們重新評(píng)估這一看法,當(dāng)形成普遍的加息預(yù)期之后,商業(yè)銀行一旦開(kāi)始調(diào)節(jié)自身的信貸安排,經(jīng)濟(jì)將更加悲觀。

三是匯率政策與貨幣政策的沖突。我國(guó)的匯率制度是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制,實(shí)際上是一種固定匯率制,它和結(jié)售匯制度是我國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)的制度因素。如前文所述,央行非自主性的貨幣投放與緊縮政策相悖,而外匯儲(chǔ)備的增多又進(jìn)一步加大了人民幣的升值預(yù)期,吸引更多的外資流入,這種循環(huán)無(wú)疑增加了對(duì)沖的難度,也增加了貨幣政策的難度。

筆者認(rèn)為,進(jìn)出口、匯率政策已嚴(yán)重制約貨幣政策的有效性,貨幣政策肩負(fù)著調(diào)節(jié)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的重任,實(shí)際上卻被諸多外部因素聯(lián)動(dòng)著,調(diào)節(jié)外部均衡的匯率政策和調(diào)節(jié)內(nèi)部均衡的貨幣政策方向趨于統(tǒng)一,內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)也愈加困難。因此,我國(guó)應(yīng)加強(qiáng)改革協(xié)調(diào),恢復(fù)貨幣政策的獨(dú)立有效。

五、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)我國(guó)寬松貨幣政策退出影響的對(duì)策建議

(一)充分運(yùn)用外匯沖銷(xiāo)措施

一國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放主要由國(guó)內(nèi)信貸和外匯占款兩種,當(dāng)外匯占款的投放增加時(shí),可通過(guò)收緊信貸作出相反的反應(yīng),即沖銷(xiāo)措施。主要的沖銷(xiāo)工具有以下幾種:公開(kāi)市場(chǎng)操作、提高法定存款準(zhǔn)備金率、提高利率、收緊再貸款規(guī)模。充分發(fā)揮公開(kāi)市場(chǎng)操作的作用,靈活自主的調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性,前提是完善債券交易市場(chǎng),減弱對(duì)存款準(zhǔn)備金率的依賴(lài);完善存款準(zhǔn)備金制度,對(duì)資本充足率比較低的銀行實(shí)行高存款準(zhǔn)備金率,在收緊國(guó)內(nèi)信貸時(shí)做到差別對(duì)待,同時(shí)也鼓勵(lì)了商業(yè)銀行完善自身管理,大力發(fā)展再貼現(xiàn)市場(chǎng),使其成為公開(kāi)市場(chǎng)操作的重要輔助工具。

(二)加強(qiáng)貨幣政策的內(nèi)部協(xié)調(diào)

貨幣政策包括本幣政策、外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策組成,本文提到的貨幣政策即單指本幣政策,外幣政策包括央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)、國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)申報(bào)制度、資本賬戶(hù)審批制度等外幣政策工具,外匯儲(chǔ)備政策則包括外匯儲(chǔ)備總量管理、外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理和外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)政策。

本幣政策、外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策共同維護(hù)著人民幣比值穩(wěn)定的責(zé)任,本幣政策用以控制國(guó)內(nèi)流動(dòng)性,防止物價(jià)大幅波動(dòng);外幣政策和外匯儲(chǔ)備政策用以維持人民幣對(duì)外價(jià)值的穩(wěn)定,即維持匯率穩(wěn)定。但在經(jīng)濟(jì)全球化的背景之下,隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放水平的不斷提高,本國(guó)貨幣政策受?chē)?guó)際環(huán)境的影響也越來(lái)越大。在外幣政策一定的情況下,我國(guó)的外匯儲(chǔ)備政策決定了外匯儲(chǔ)備的大量增長(zhǎng),由此帶來(lái)了基礎(chǔ)貨幣投放,使本幣政策受到了非自主性影響。可見(jiàn),政策之間的相互作用、相互影響往往使內(nèi)外部的均衡無(wú)法同時(shí)達(dá)到,因此,協(xié)調(diào)貨幣政策內(nèi)部矛盾或許成了解決之道。

1.推進(jìn)貨幣政策與外匯儲(chǔ)備政策的協(xié)調(diào)

一是加快利率市場(chǎng)化改革。利率不但能夠調(diào)節(jié)國(guó)內(nèi)資金,還可以引導(dǎo)外資的流入流出,利率市場(chǎng)化波動(dòng)以后,可以緩解外資流入帶來(lái)的壓力。同業(yè)拆借利率是央行基準(zhǔn)利率和商業(yè)銀行利率的中介,央行既可以根據(jù)同業(yè)拆借利率調(diào)整基準(zhǔn)利率,又可以調(diào)整基準(zhǔn)利率引導(dǎo)同業(yè)拆借利率,這種調(diào)整可以增加或減少金融機(jī)構(gòu)的資金頭寸,調(diào)控資金供應(yīng)量。因?yàn)槔实氖袌?chǎng)化,其水平或者波動(dòng)可以反映出外匯市場(chǎng)上的外資的供求。若利率走高,說(shuō)明外資出逃;若利率走低,說(shuō)明有外資涌入。相對(duì)的,還可以主動(dòng)運(yùn)用這一工具影響外匯儲(chǔ)備。利率的大小是綜合國(guó)內(nèi)、外資金流向及供求的結(jié)果,利率市場(chǎng)化是金融市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ),也是通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)外匯儲(chǔ)備的基礎(chǔ)。

二是完善公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)調(diào)控手段。公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)較之存款準(zhǔn)備金率,有靈活性強(qiáng)、對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響小等特點(diǎn),它的成功實(shí)行必須有發(fā)達(dá)的資金、資本市場(chǎng),足夠的交易者和交易工具。我國(guó)國(guó)債面臨期限比較長(zhǎng)、銀行換手率低、流通性較差的問(wèn)題,限制了它的投資吸引力,總體規(guī)模還比較小。所以,完善市場(chǎng)制度,增加交易工具種類(lèi),在現(xiàn)有資金市場(chǎng)的基礎(chǔ)上培育廣泛的市場(chǎng),包括短期拆借市場(chǎng)、短期票據(jù)市場(chǎng)和貼現(xiàn)市場(chǎng),進(jìn)一步豐富中央銀行票據(jù)期限結(jié)構(gòu),構(gòu)建合理組合,允許更多資金進(jìn)入拆借市場(chǎng)和債券市場(chǎng),為央行掌握市場(chǎng)、制定政策工具提供基礎(chǔ)。2.推進(jìn)外匯政策與外匯儲(chǔ)備政策的協(xié)調(diào)

改革開(kāi)放之后,我國(guó)亟需外匯來(lái)維持國(guó)際清償力和國(guó)際形象,同時(shí),國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還不健全,外匯的稀缺加上制度因素要求我國(guó)限制資本與金融賬戶(hù)的可兌換,實(shí)行固定匯率制,利用外幣政策以維持穩(wěn)定。但在外匯儲(chǔ)備過(guò)度增加的條件下,應(yīng)重新斟酌外幣政策。

一是制度上,由強(qiáng)制結(jié)匯制過(guò)渡到意愿結(jié)匯制。意愿結(jié)匯制最大的優(yōu)點(diǎn)在于發(fā)揮市場(chǎng)的容量,增加持匯主體,形成國(guó)家、商行、居民三級(jí)持匯。一方面方便商行和居民用匯,放松持匯頭寸限制可以節(jié)約交易成本;另一方面,充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能,在各方博弈的情況下,有利于形成正確的人民幣升值預(yù)期。最后,客觀上緩解了央行儲(chǔ)備的匯率損失風(fēng)險(xiǎn),當(dāng)然,本文并不提倡這種風(fēng)險(xiǎn)均攤,因?yàn)閷?duì)居民企業(yè)而言,還處于外匯儲(chǔ)藏、投資的認(rèn)知階段,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制還沒(méi)有明確的意識(shí),再加上我國(guó)缺乏必要的避險(xiǎn)工具,因此,風(fēng)險(xiǎn)均攤這種概念的提出還為時(shí)尚早。

二是長(zhǎng)期看,浮動(dòng)匯率是個(gè)必然的趨勢(shì),很多學(xué)者認(rèn)為實(shí)行浮動(dòng)匯率制或者擴(kuò)大人民幣浮動(dòng)區(qū)間有助于緩解外匯儲(chǔ)備的過(guò)快增長(zhǎng),其理由大多基于市場(chǎng)的自我調(diào)節(jié),順差有使人民幣升值的趨勢(shì),從而平衡國(guó)際收支。但本文認(rèn)為這是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程,如果盲目實(shí)現(xiàn)人民幣的自由浮動(dòng),很可能重蹈亞洲金融危機(jī)的覆轍。因此從某個(gè)角度講,短期內(nèi)固定匯率制還當(dāng)堅(jiān)守。當(dāng)然,在爭(zhēng)取有限的時(shí)間內(nèi)應(yīng)加快改革的力度。完善中央銀行干預(yù)制度,貫徹主動(dòng)性、漸進(jìn)性與可控性的原則,逐步放松中資企業(yè)持有外匯的限制,變外匯銀行結(jié)算周轉(zhuǎn)限額管理為比例管理,調(diào)動(dòng)市場(chǎng)微觀主體積極性,適時(shí)推出新的外匯交易品種,增加外匯市場(chǎng)流動(dòng)性,加大市場(chǎng)信息透明度,可根據(jù)要求對(duì)投資者做風(fēng)險(xiǎn)揭示與培訓(xùn),最終實(shí)現(xiàn)匯率的市場(chǎng)化。

(三)貨幣政策與財(cái)政政策配合實(shí)施

財(cái)政政策更多體現(xiàn)了國(guó)家的意志,在外匯儲(chǔ)備數(shù)額巨大的情況下,財(cái)政政策可以適當(dāng)減弱對(duì)外向型企業(yè)的扶持,比如適當(dāng)降低出口退稅、加大對(duì)中西部的支持、對(duì)內(nèi)向型企業(yè)的扶持。推進(jìn)財(cái)政投融資體制改革:一方面,要改革政策性銀行,明確財(cái)政性投融資與商業(yè)性投融資的界限,在融資方式上將國(guó)家財(cái)政安排的經(jīng)營(yíng)性資金以低息貸款形式交由政策性銀行運(yùn)作,由財(cái)政提供擔(dān)保,擴(kuò)大政策性銀行在國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)上直接融資的規(guī)模,通過(guò)政策性銀行配合國(guó)家的宏觀產(chǎn)業(yè)目標(biāo),避免貨幣政策的不平衡性的局限。在投資方向上,政策性貸款主要投向國(guó)家重點(diǎn)扶植發(fā)展的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè),體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的取向。另一方面,要實(shí)現(xiàn)財(cái)政投融資方式的多元化。在融資方式上可通過(guò)吸收社會(huì)保障體系的閑置資金向郵政儲(chǔ)蓄系統(tǒng)借款,在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)行國(guó)債或地方債,向國(guó)際金融機(jī)構(gòu)或外國(guó)政府借款等方式籌集資金。在投資方式上應(yīng)對(duì)一些前景看好而且安全可靠的大型建設(shè)項(xiàng)目,特別是一些傳統(tǒng)上由國(guó)有資本壟斷、現(xiàn)在已對(duì)外資開(kāi)放的項(xiàng)目,對(duì)民間資本開(kāi)放,同時(shí)這種開(kāi)放也有利于引導(dǎo)民間藏匯的使用?？傮w來(lái)說(shuō),財(cái)政政策要在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和調(diào)節(jié)收入分配方面發(fā)揮重要作用,而貨幣政策則須在保持幣值穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)總量平衡方面發(fā)揮重要作用。

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篇3

前言

金融全球化是經(jīng)濟(jì)全球化的重要組成部分，是指世界各國(guó)或地區(qū)的金融活動(dòng)趨于全球一體化的趨勢(shì)。在金融全球化下，信息跨國(guó)界的傳播和現(xiàn)代化電子技術(shù)的應(yīng)用使得國(guó)際資本流動(dòng)加速，國(guó)際金融市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，各國(guó)之間的聯(lián)系更為緊密。然而，金融全球化也在很大程度上改變了原有的金融市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制和運(yùn)行格局，并使得現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系越來(lái)越無(wú)法滿(mǎn)足世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求?，F(xiàn)行的國(guó)際貨幣體系是在“牙買(mǎi)加體系”的基礎(chǔ)上逐步演化而來(lái)的，也被稱(chēng)為“無(wú)體系的體系”，它既沒(méi)有同一的匯率安排，也沒(méi)有明確的本位貨幣，各國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策行為也難以受到約束。當(dāng)爆發(fā)金融危機(jī)時(shí)，金融全球化使得各國(guó)共同遭受危機(jī)影響的程度加深，特別是發(fā)展中國(guó)家，在這一過(guò)程中處于更加弱勢(shì)的地位，極易受到攻擊。20世紀(jì)八十年代以來(lái)，世界各國(guó)爆發(fā)的多次金融危機(jī)，究其根源就是金融全球化與國(guó)際貨幣體系矛盾的凸現(xiàn)。

隨著2008年國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)，西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體紛紛進(jìn)入衰退期，世界經(jīng)濟(jì)重心逐步向發(fā)展中國(guó)家和新興經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)移。由于這些發(fā)展中國(guó)家并未在現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系中獲得相應(yīng)的話(huà)語(yǔ)權(quán)，因此他們對(duì)國(guó)際貨幣體系改革的意愿極為強(qiáng)烈。隨著近年來(lái)其影響力的逐漸擴(kuò)大，改革的呼聲也更加高漲，發(fā)達(dá)國(guó)家已無(wú)法再忽視發(fā)展中國(guó)家的聲音，改革已勢(shì)在必行。

一、金融全球化下現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系引發(fā)的問(wèn)題

(一)導(dǎo)致短期國(guó)際資本流動(dòng)加劇。布雷頓森林體系崩潰以后，國(guó)際資本流動(dòng)的增長(zhǎng)速度已超過(guò)國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際生產(chǎn)的增長(zhǎng)速度。而且隨著金融全球化的發(fā)展，短期國(guó)際投機(jī)資本數(shù)額仍在不斷膨脹?？鐕?guó)資本流動(dòng)，尤其是短期性國(guó)際資本規(guī)模的增長(zhǎng)主要得益于現(xiàn)有的國(guó)際貨幣體系，正是現(xiàn)有的國(guó)際貨幣體系為短期性國(guó)際資本的流動(dòng)提供了便利。反過(guò)來(lái)，跨國(guó)資本流動(dòng)尤其是短期性國(guó)際資本的快速流動(dòng)又強(qiáng)化了現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的不穩(wěn)定性。這些基于套利性動(dòng)機(jī)的短期國(guó)際資本總是對(duì)一國(guó)金融體系的缺陷伺機(jī)攻擊，并導(dǎo)致貨幣危機(jī)的爆發(fā)。隨后，當(dāng)短期國(guó)際性資本大批逃離該國(guó)時(shí)，又會(huì)將貨幣危機(jī)放大成銀行危機(jī)、金融危機(jī)、甚至整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的衰退。

(二)導(dǎo)致國(guó)際儲(chǔ)備供求矛盾深化。國(guó)際貨幣體系決定國(guó)際儲(chǔ)備體系，在現(xiàn)行的多元貨幣體系下，一國(guó)的儲(chǔ)備資產(chǎn)中的特別提款權(quán)、儲(chǔ)備頭寸和黃金儲(chǔ)備是相對(duì)穩(wěn)定的，這時(shí)，外匯就成了一國(guó)增加國(guó)際儲(chǔ)備的主要手段。通常來(lái)看，外匯收入的增加來(lái)源于國(guó)際收支盈余，這樣在國(guó)際收支差額與外匯儲(chǔ)備的關(guān)系上，一些國(guó)際收支長(zhǎng)期盈余的國(guó)家外匯儲(chǔ)備需求較低，卻出現(xiàn)了外匯儲(chǔ)備的過(guò)剩，而赤字國(guó)雖有強(qiáng)烈的外匯儲(chǔ)備需求，卻出現(xiàn)了外匯儲(chǔ)備的短缺。于是，就出現(xiàn)了國(guó)際收支差額對(duì)外匯儲(chǔ)備供給和需求兩方面的矛盾。

此外，國(guó)際儲(chǔ)備的供求矛盾還體現(xiàn)在儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)與非儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的不平等上。對(duì)于儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)來(lái)說(shuō)，他們可以輕松的通過(guò)貨幣發(fā)行和貨幣互換來(lái)取得外匯儲(chǔ)備，但是他們作為發(fā)達(dá)國(guó)家往往又都是國(guó)際收支順差國(guó)，有大量的外匯儲(chǔ)備積累。對(duì)于非儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)來(lái)說(shuō)，他們只能通過(guò)增加出口來(lái)取得外匯，但是這些國(guó)家往往是發(fā)展中國(guó)家，出口能力有限。這樣，在國(guó)際儲(chǔ)備的管理中，發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家的處境形成強(qiáng)烈反差，迫切需要儲(chǔ)備的國(guó)家面臨儲(chǔ)備短缺，而不需要儲(chǔ)備的國(guó)家反而出現(xiàn)儲(chǔ)備過(guò)剩。

(三)導(dǎo)致國(guó)際收支調(diào)節(jié)混亂。多元化的國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制允許各國(guó)在國(guó)際收支不平衡時(shí)可采用不同調(diào)節(jié)方式，但除了國(guó)際貨幣基金組織和世界銀行的調(diào)節(jié)外，其他幾種調(diào)節(jié)方式都由逆差國(guó)自行調(diào)節(jié)，并且國(guó)際上對(duì)這種自行調(diào)節(jié)沒(méi)有任何的制度約束或支持，也不存在政策協(xié)調(diào)機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制。雖然國(guó)際貨幣基金組織和世界銀行的調(diào)節(jié)有一定的作用，但是在現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系下，國(guó)際貨幣基金組織的職能已經(jīng)發(fā)生了異化，他的主要義務(wù)由布雷頓森林體系下維護(hù)固定匯率、為嚴(yán)重逆差國(guó)提供資金援助及協(xié)助建立成員國(guó)之間經(jīng)常項(xiàng)目交易的多邊支付體系，轉(zhuǎn)移到了維持貨幣的自由匯兌，因?yàn)樗俣ㄗ杂筛?dòng)的匯率具有自動(dòng)調(diào)節(jié)國(guó)際收支的功能，無(wú)需過(guò)多干預(yù)。這樣，當(dāng)部分逆差國(guó)出現(xiàn)長(zhǎng)期逆差時(shí)，由于制度上無(wú)任何約束或設(shè)計(jì)來(lái)促使逆差國(guó)或幫助逆差國(guó)恢復(fù)國(guó)際收支平衡，逆差國(guó)只能依靠引進(jìn)短期資本來(lái)平衡逆差，而大量短期資本的流入為金融危機(jī)的爆發(fā)埋下了隱患。在國(guó)際收支調(diào)節(jié)問(wèn)題上的這種混亂狀態(tài)，成為了現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系與經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展趨勢(shì)矛盾的集中體現(xiàn)。

二、國(guó)際貨幣體系改革構(gòu)想

(一)提高特別提款權(quán)的地位和作用。早在1969年布雷頓森林體系的缺陷暴露之初，基金組織就創(chuàng)設(shè)了具有超主權(quán)貨幣性質(zhì)的特別提款權(quán)，以緩解主權(quán)貨幣作為儲(chǔ)備貨幣的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)。超主權(quán)儲(chǔ)備貨幣不僅克服了主權(quán)信用貨幣的內(nèi)在缺陷，也為調(diào)節(jié)全球流動(dòng)性提供了可能。由于特別提款權(quán)具有超主權(quán)儲(chǔ)備貨幣的特征和潛力，它的擴(kuò)大發(fā)行有利于國(guó)際貨幣基金組織克服在經(jīng)費(fèi)、話(huà)語(yǔ)權(quán)和代表權(quán)改革方面所面臨的困難。當(dāng)一國(guó)主權(quán)貨幣不再作為全球貿(mào)易的尺度和參照基準(zhǔn)時(shí)，該國(guó)匯率政策對(duì)失衡的調(diào)節(jié)效果會(huì)大大增強(qiáng)。這些能極大地降低未來(lái)危機(jī)發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)危機(jī)處理的能力。因此，當(dāng)前改革國(guó)際貨幣體系的首要任務(wù)是著力推動(dòng)改革特別提款權(quán)的分配，考慮充分發(fā)揮特別提款權(quán)的作用，實(shí)現(xiàn)對(duì)現(xiàn)有儲(chǔ)備貨幣全球流動(dòng)性的調(diào)控，這主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面:一方面改革不合理的份額制，應(yīng)綜合考慮一國(guó)國(guó)際收支狀態(tài)和經(jīng)濟(jì)規(guī)模來(lái)調(diào)整份額，以此來(lái)降低某些經(jīng)濟(jì)大國(guó)對(duì)國(guó)際貨幣基金組織的絕對(duì)控制;另一方面繼續(xù)增加國(guó)際貨幣基金組織的基金份額，擴(kuò)大其資金實(shí)力，以便有足夠的可動(dòng)用資金來(lái)應(yīng)對(duì)危機(jī)。

(二)改革國(guó)際貨幣基金組織的職能和作用。國(guó)際貨幣基金組織作為現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系重要的載體，理應(yīng)發(fā)揮更重要的作用，但現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的演變，使國(guó)際貨幣基金組織的職能被弱化和異化，因此有必要對(duì)國(guó)際貨幣基金組織進(jìn)行廣泛的改革。(1)擴(kuò)大國(guó)際貨幣基金組織提供援助的范圍，強(qiáng)化其國(guó)際最終貸款人的職能。在經(jīng)濟(jì)全球化大背景下缺乏一個(gè)國(guó)際的最終貸款人，顯然是難以應(yīng)付國(guó)際貨幣危機(jī)的;(2)國(guó)際貨幣基金組織在實(shí)行資金援助時(shí)，不僅要考慮恢復(fù)受援助國(guó)的對(duì)外清償能力，還要考慮促進(jìn)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展。這就要求國(guó)際貨幣基金組織，應(yīng)改變將短期內(nèi)恢復(fù)受援國(guó)償付能力作為唯一目標(biāo)的做法，并把重點(diǎn)放在危機(jī)防范而不是補(bǔ)救上;(3)增強(qiáng)國(guó)際貨幣基金組織的監(jiān)測(cè)和信息功能。當(dāng)成員國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，國(guó)際貨幣基金組織有義務(wù)對(duì)成員國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策提供建議，并為投資者和市場(chǎng)主體提供準(zhǔn)確及時(shí)的信息;(4)促進(jìn)交流與合作。國(guó)際貨幣基金組織在加強(qiáng)與成員國(guó)交流的同時(shí)，還應(yīng)積極促進(jìn)成員國(guó)之間或成員國(guó)與其他組織之間的交流與合作。

(三)加強(qiáng)國(guó)際金融合作，改善各國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)性。金融全球化為資本的無(wú)序流動(dòng)創(chuàng)造了條件，同時(shí)也在很大程度上削弱了各國(guó)貨幣政策的有效性。同時(shí)，世界上主要貨幣的匯率大幅度波動(dòng)，為發(fā)展中國(guó)家平衡國(guó)際收支和穩(wěn)定匯率帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)和成本，也使國(guó)際貨幣體系的穩(wěn)定變得更加困難。因此，發(fā)達(dá)國(guó)家應(yīng)主動(dòng)擔(dān)起責(zé)任，最大限度地減少主要貨幣之間的匯率波動(dòng)。這就要求各國(guó)加強(qiáng)國(guó)際金融的合作與協(xié)調(diào)，這是確保國(guó)際貨幣體系穩(wěn)定的基礎(chǔ)。從國(guó)別上看，這種合作與協(xié)調(diào)主要表現(xiàn)在三個(gè)方面:一是協(xié)調(diào)發(fā)達(dá)國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)合作。各發(fā)達(dá)國(guó)家之間應(yīng)經(jīng)常相互協(xié)調(diào)與溝通，共同承擔(dān)起應(yīng)有的國(guó)際責(zé)任，并以積極的態(tài)度，加強(qiáng)各國(guó)在貨幣和經(jīng)濟(jì)政策方面的合作，以保證國(guó)際貨幣體系穩(wěn)定;二是協(xié)調(diào)發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家之間的發(fā)展關(guān)系。在支持發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，更多地考慮促進(jìn)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，注意保護(hù)發(fā)展中國(guó)家的根本利益;三是加強(qiáng)區(qū)域性經(jīng)濟(jì)貨幣政策的合作。在總結(jié)歐盟與歐元經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)一國(guó)與周邊國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)合作，共同探討區(qū)域性貨幣合作的有效途徑，以抵御外部危機(jī)對(duì)該區(qū)域經(jīng)濟(jì)體的沖擊。此外，從加強(qiáng)合作的領(lǐng)域看，還應(yīng)加強(qiáng)國(guó)際金融經(jīng)營(yíng)環(huán)境、國(guó)際金融內(nèi)部控制、國(guó)際金融市場(chǎng)約束以及國(guó)際金融監(jiān)管等方面的合作與協(xié)調(diào)。

(四)建立和加強(qiáng)國(guó)際金融監(jiān)管。在金融全球化下，建立和完善國(guó)際金融監(jiān)督機(jī)制已成為國(guó)際貨幣體系改革的重要組成部分。這些制度包括:(1)提高信息透明度，公開(kāi)披露有關(guān)信息;(2)抑制國(guó)際范圍內(nèi)短期資本的無(wú)序流動(dòng)，特別是加強(qiáng)對(duì)“對(duì)沖基金”、離岸金融中心的監(jiān)管。對(duì)對(duì)沖基金以及其他種類(lèi)繁多的金融衍生工具的監(jiān)管已成為國(guó)際貨幣新體系的一個(gè)重要內(nèi)容;(3)加強(qiáng)對(duì)銀行的跨境監(jiān)管。隨著金融自由化的發(fā)展，某些國(guó)際性銀行經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)移到管理不嚴(yán)的離岸避稅港，以便規(guī)避?chē)?guó)內(nèi)的管理和監(jiān)督，這無(wú)疑中增加了資本無(wú)序流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)銀行的跨境監(jiān)管是國(guó)際監(jiān)管體系的重要內(nèi)容。 轉(zhuǎn)貼于

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篇4

金融危機(jī)是由外部因素還是由內(nèi)部因素造成的,歷來(lái)學(xué)術(shù)界有兩種比較對(duì)立的觀點(diǎn):陰謀論和規(guī)律論。陰謀論認(rèn)為金融危機(jī)是經(jīng)濟(jì)體遭受有預(yù)謀和有計(jì)劃攻擊造成的,是外因造成的,特別是在東南亞金融危機(jī)以后,這種觀點(diǎn)較為流行。規(guī)律論認(rèn)為金融危機(jī)是經(jīng)濟(jì)體的自身規(guī)律,是內(nèi)因造成的。三代金融危機(jī)理論①基本上是承認(rèn)規(guī)律論。隨著金融監(jiān)管技術(shù)提高,個(gè)國(guó)家因監(jiān)管或管制出現(xiàn)問(wèn)題而導(dǎo)致金融危機(jī)的可能性變小;而隨著經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)增強(qiáng),現(xiàn)代的金融危機(jī)基本上表現(xiàn)為在國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡的條件下,國(guó)際資本在利益驅(qū)動(dòng)下利用扭曲的國(guó)家貨幣體系導(dǎo)致區(qū)域性金融危機(jī)爆發(fā),因而從本質(zhì)上說(shuō),金融危機(jī)的性質(zhì)和成因都發(fā)生了變化。本文在已有研究的基礎(chǔ)上,從國(guó)際經(jīng)濟(jì)的視角具體解析金融危機(jī)的形成原因。

一、國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡

黃曉龍(2007)[1]認(rèn)為國(guó)際收支失衡導(dǎo)致國(guó)際貨幣體系失衡,虛擬經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩,進(jìn)而導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)失衡和金融危機(jī)。黃曉龍是國(guó)內(nèi)較完備地從外部因素來(lái)研究金融危機(jī)的,然而從根本上說(shuō)全球經(jīng)濟(jì)失衡的根源應(yīng)該是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的失衡,國(guó)際收支失衡只是實(shí)體經(jīng)濟(jì)失衡的表象,實(shí)體經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致貨幣資本的國(guó)際流動(dòng),國(guó)際資本流動(dòng)導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)膨脹和蕭條,由此形成流動(dòng)性短缺,最終能夠?qū)е陆鹑谖C(jī)。因而全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的失衡是導(dǎo)致金融危機(jī)的必要條件,而虛擬經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致的流動(dòng)性短缺是金融危機(jī)的充分條件。

縱觀金融危機(jī)史,金融危機(jī)總是與區(qū)域或全球經(jīng)濟(jì)失衡相伴而生的。1929年爆發(fā)金融危機(jī)之前,國(guó)際經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化,英國(guó)的世界霸主地位逐漸向美國(guó)和歐洲傾斜,特別是美國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)呈現(xiàn)出取代英國(guó)霸主地位的趨勢(shì),這次國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡為此后的金融危機(jī)埋下了禍根。20世紀(jì)末期,區(qū)域經(jīng)濟(jì)體化趨勢(shì)要快于經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì),拉美國(guó)家與美國(guó)之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度使得拉美國(guó)家對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的“蝴蝶效應(yīng)”要比其他國(guó)家更為強(qiáng)烈。20世紀(jì)末的20年里,當(dāng)拉美地區(qū)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡時(shí),往往以拉美國(guó)家的金融危機(jī)表現(xiàn)出來(lái)。歐、美、日經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡同樣是導(dǎo)致歐、美、日等國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)的根源。當(dāng)區(qū)域的或全球的穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)被打破時(shí),新的經(jīng)濟(jì)平衡往往以金融危機(jī)為推動(dòng)力。1992年歐洲金融危機(jī),源于德國(guó)統(tǒng)后德國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展,打破了德國(guó)與美國(guó)以及德國(guó)與歐洲其他國(guó)家間的經(jīng)濟(jì)平衡。1990年的日本也是因?yàn)槊廊罩g的經(jīng)濟(jì)平衡被打破后,在金融危機(jī)的作用下,才實(shí)現(xiàn)新的經(jīng)濟(jì)均衡。

區(qū)域或全球經(jīng)濟(jì)失衡將導(dǎo)致國(guó)際資本在定范圍內(nèi)的重新配置。在區(qū)域經(jīng)濟(jì)體化和經(jīng)濟(jì)全球化的背景下,個(gè)國(guó)家宏觀政策的影響力可能是區(qū)域的或全球性的。從短期來(lái)看,在某個(gè)時(shí)點(diǎn)國(guó)際經(jīng)濟(jì)是相對(duì)平衡的,全球資本總量和需求總量是定的,而當(dāng)國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生變化,會(huì)引起國(guó)際資本和國(guó)際需求在不同國(guó)家發(fā)生相應(yīng)的變化,如果是小國(guó)經(jīng)濟(jì),它的影響只是區(qū)域性的,如果是大國(guó)則它的影響是全球的。當(dāng)個(gè)大國(guó)經(jīng)濟(jì)趨強(qiáng),則會(huì)吸引國(guó)際資本向該國(guó)流入,產(chǎn)生的結(jié)果是另外些國(guó)家的資本流出,當(dāng)資本流出到定程度時(shí),會(huì)發(fā)生流動(dòng)性短缺,金融危機(jī)就從可能性向必然性轉(zhuǎn)變。這種轉(zhuǎn)變的信號(hào)是大國(guó)高利率政策,或大國(guó)強(qiáng)勢(shì)貨幣政策。而對(duì)小國(guó)經(jīng)濟(jì)而言,經(jīng)濟(jì)趨強(qiáng)后,則會(huì)吸引國(guó)際資本的流入,當(dāng)國(guó)際資本流入數(shù)量較多時(shí),該國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸收國(guó)際資本飽和后,國(guó)際資本會(huì)與該國(guó)的虛擬經(jīng)濟(jì)融合,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的泡沫化,當(dāng)虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重背離時(shí),國(guó)際資本很快撤退,導(dǎo)致小國(guó)由流動(dòng)性過(guò)剩轉(zhuǎn)入流動(dòng)性緊縮,結(jié)果導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)。

從國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致金融危機(jī)的形成路徑可以看出,國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡通過(guò)國(guó)際收支表現(xiàn)出來(lái),國(guó)際收支失衡的調(diào)整又通過(guò)國(guó)際貨幣體系來(lái)進(jìn)行,如果具備了完善和有效的國(guó)際貨幣體系,那么完全可以避免國(guó)際經(jīng)濟(jì)強(qiáng)制性和破壞性調(diào)整,也就是說(shuō)可以避免金融危機(jī)的發(fā)生,然而現(xiàn)實(shí)的國(guó)際貨幣體系是受到大國(guó)操縱的,因而國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡會(huì)被進(jìn)步扭曲和放大。

二、國(guó)際貨幣體系扭曲

徐明祺是國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界較早把發(fā)展中國(guó)家金融危機(jī)的原因歸結(jié)為國(guó)際貨幣體系內(nèi)在缺陷的學(xué)者。徐明祺(1999)[2]認(rèn)為,方面是秩序弱化在改革和維持現(xiàn)狀間徘徊的國(guó)際貨幣體系;另方面是發(fā)展中國(guó)家在國(guó)際貿(mào)易、投資和債務(wù)方面的弱勢(shì)地位;處于雙重制約下的發(fā)展中國(guó)家不得不次次吞下金融危機(jī)的苦果,因而現(xiàn)存國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在缺陷難逃其咎。也就是說(shuō)國(guó)際貨幣體系在調(diào)解國(guó)際收支不平衡時(shí)遵循了布雷頓森林體系的基本原則和理念,而各國(guó)在制定貨幣政策協(xié)調(diào)國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡時(shí)卻失去了原有的秩序和紀(jì)律性,因而現(xiàn)在的國(guó)際經(jīng)濟(jì)的失衡被現(xiàn)在的國(guó)際貨幣體系放大了,加劇了。

篇5

一、國(guó)際收支平衡概念及其調(diào)節(jié)機(jī)制。

1、國(guó)際收支概念及導(dǎo)致國(guó)際收支不平衡的原因

國(guó)際收支是指一國(guó)與其他國(guó)家或地區(qū)由于貿(mào)易、非貿(mào)易及資本往來(lái)而引起的國(guó)際間貨幣收付。各國(guó)在進(jìn)行對(duì)外貿(mào)易的過(guò)程中，都在尋求用各種手段調(diào)節(jié)國(guó)際收支以達(dá)到收支均衡，即進(jìn)口和出口相對(duì)持平。但是，各國(guó)保持國(guó)際收支平衡的努力卻往往由于多種原因而付之闕如，較為典型的引發(fā)國(guó)際收支不平衡的原因有：結(jié)構(gòu)性原因、貨幣性原因和收入性原因等。總之，引發(fā)國(guó)際收支不平衡的原因是多樣的，相應(yīng)的調(diào)解國(guó)際收支的方式也必須多樣。

2、進(jìn)行有效國(guó)際收支調(diào)節(jié)的先決條件

那么，在一國(guó)的國(guó)際收支調(diào)節(jié)中怎樣兼顧本國(guó)利益和世界整體利益？一個(gè)很重要的因素就是國(guó)際貨幣制度問(wèn)題。一個(gè)完善的國(guó)際貨幣制度所應(yīng)達(dá)到的目標(biāo)是，第一，能夠促進(jìn)世界生產(chǎn)要素的有效分配，使所有國(guó)家的收入都有增長(zhǎng)。第二，能夠使世界經(jīng)濟(jì)得到穩(wěn)定。第三，應(yīng)該是一個(gè)有彈性的機(jī)體，能夠承受住可能發(fā)生的外來(lái)沖擊，減少?zèng)_擊給各國(guó)帶來(lái)的影響，并且，也要從根本上阻止各國(guó)輸出其內(nèi)部的不穩(wěn)定性因素。第四，必須保證各國(guó)的相對(duì)獨(dú)立性，以不妨礙它國(guó)和整個(gè)體系的方式達(dá)到自立的政策目標(biāo)。達(dá)到了以上目標(biāo)，一定國(guó)際貨幣制度下的各國(guó)貨幣關(guān)系都是有序的。

國(guó)際儲(chǔ)備貨幣是國(guó)際貨幣制度的基本要素。它確定一定國(guó)際貨幣制度下的國(guó)際儲(chǔ)備和提供國(guó)際流動(dòng)性，并且為國(guó)際收支逆差融資提供物質(zhì)基礎(chǔ)。國(guó)際匯率制度是國(guó)際貨幣制度的核心。匯率制度的選擇對(duì)國(guó)際收支調(diào)節(jié)的主要影響是：匯率是否否變動(dòng)及變動(dòng)的幅度對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性和貨幣體系本身的彈性有影響；對(duì)國(guó)際收支失衡的表現(xiàn)形式和調(diào)節(jié)方式有影響。

二、現(xiàn)行國(guó)際貨幣制度下的國(guó)際收支調(diào)節(jié)

嚴(yán)格意義上來(lái)說(shuō)，當(dāng)前的國(guó)際社會(huì)并沒(méi)有在“布雷頓”體系之后建立一個(gè)新的國(guó)際貨幣制度。金本位制的自動(dòng)調(diào)節(jié)或穩(wěn)定機(jī)制不復(fù)存在了，取而代之的是以“牙買(mǎi)加協(xié)議”為標(biāo)識(shí)的多元匯兌本位制國(guó)際貨幣制度。歐元的誕生挑戰(zhàn)美元的霸主地位，日元憑借戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也在國(guó)際貨幣體系中占有一席之地，而近年來(lái)，隨著中國(guó)成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，人民幣也成為國(guó)際貨幣體系的一極。但是應(yīng)該說(shuō)，沒(méi)有統(tǒng)一的國(guó)際貨幣、各大貨幣之間匯率變動(dòng)頻繁、國(guó)際收支調(diào)節(jié)嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，國(guó)際貨幣制度的不合理嚴(yán)重影響國(guó)際社會(huì)收支平衡仍是國(guó)家貨幣制度急需解決的問(wèn)題。

1、美元一強(qiáng)獨(dú)大，為國(guó)際收支失衡埋下隱患。

雖然依“牙買(mǎi)加協(xié)議”，黃金非貨幣化，即黃金與貨幣徹底脫鉤。但是由于特別提款權(quán)作用有限，歐元危機(jī)，美元仍是最主要的國(guó)際儲(chǔ)備。由于美國(guó)擁有世界最強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力，各國(guó)中央銀行干預(yù)外匯市場(chǎng)及國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算都需要美元，因此今后相當(dāng)長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)期內(nèi)，美元作為主要儲(chǔ)備貨幣的地位不會(huì)喪失。但由此產(chǎn)生了一個(gè)問(wèn)題，國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的發(fā)行不受黃金約束，卻受困于美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的需求。近年來(lái)，美元大量超額供給，因而制造了美國(guó)及世界此起彼伏的以經(jīng)濟(jì)過(guò)剩和資產(chǎn)價(jià)格暴漲為特征的信用泡沫。美聯(lián)儲(chǔ)在決定美元供給時(shí)，并不考慮儲(chǔ)備貨幣與世界經(jīng)濟(jì)的平衡關(guān)系，其貨幣政策的實(shí)施結(jié)果經(jīng)常會(huì)對(duì)其他國(guó)家，尤其是金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、金融監(jiān)管有缺失的發(fā)展中國(guó)家的金融穩(wěn)定，產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。近20年內(nèi)世界金融危機(jī)連續(xù)不斷，國(guó)際收支失衡，美元的發(fā)行就難脫干系。

2，匯率安排多樣化后，浮動(dòng)匯率制對(duì)國(guó)際收支的消極影響巨大。

按“牙買(mǎi)加協(xié)議”，各國(guó)可以選擇固定匯率制或浮動(dòng)匯率制。目前，整個(gè)匯率體系呈現(xiàn)出兩大趨勢(shì)：一是區(qū)域集團(tuán)內(nèi)實(shí)行穩(wěn)定的匯率制，如歐盟及實(shí)行“盯住匯率制”國(guó)家的匯率制度；二是主要貨幣之間匯率巨幅波動(dòng)。一般認(rèn)為，在浮動(dòng)匯率制度下，一國(guó)政府推行本國(guó)政策有較大的回旋余地，可以不受外部約束。匯率的波動(dòng)還能防止通貨膨脹的國(guó)際傳遞，使一些國(guó)家較為順利地克服國(guó)內(nèi)的通貨膨脹。但經(jīng)驗(yàn)表明，完全自由的匯率浮動(dòng)也帶來(lái)不少問(wèn)題：一是匯率波動(dòng)幅度過(guò)大增加了國(guó)際貿(mào)易和對(duì)外投資的不確定性，使之風(fēng)險(xiǎn)陡然增大；二是各國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目收支對(duì)匯率變動(dòng)的反應(yīng)遲緩，因而它對(duì)國(guó)際收支的調(diào)節(jié)作用不大；三是匯率過(guò)度波動(dòng)，使國(guó)際基金組織對(duì)國(guó)際儲(chǔ)備的控制削弱，主要硬通貨國(guó)家的膨脹政策可以肆意繼續(xù)下去，而無(wú)國(guó)際收支問(wèn)題之慮。

3、國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制的多樣、自由化，未能根本性地解決國(guó)際收支失衡問(wèn)題。

在現(xiàn)行國(guó)際貨幣制度下，國(guó)際收支調(diào)節(jié)可通過(guò)匯率機(jī)制、利率機(jī)制、IMF的干預(yù)及貸款、國(guó)際金融市場(chǎng)及商業(yè)銀行的活動(dòng)綜合進(jìn)行。但I(xiàn)MF資金的不足、權(quán)威虛，使長(zhǎng)期以來(lái)全球范圍的國(guó)際收支失衡問(wèn)題不能根除。

三、我國(guó)未來(lái)國(guó)際收支調(diào)節(jié)的路徑選擇

目前，我國(guó)不斷加劇的“雙順差”國(guó)際收支結(jié)構(gòu)不利于經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。從世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史來(lái)看，隨著一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，其國(guó)際收支結(jié)構(gòu)大致要經(jīng)歷四個(gè)階段：第一階段為不成熟債務(wù)國(guó)階段；第二階段為成熟債務(wù)國(guó)階段；第三階段為不成熟債權(quán)國(guó)階段；第四階段為成熟債權(quán)國(guó)階段。由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于從第二階段向第三階段的過(guò)渡期間，因此，我國(guó)未來(lái)的國(guó)際收支平衡目標(biāo)調(diào)節(jié)路徑將向經(jīng)常項(xiàng)目順差以及資本和金融項(xiàng)目逆差過(guò)渡。

我國(guó)貿(mào)易和經(jīng)常項(xiàng)目順差長(zhǎng)期化、常態(tài)化是不可改變的趨勢(shì)。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)主要呈現(xiàn)兩大特點(diǎn)：一是我國(guó)產(chǎn)品國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力日益提高；二是我國(guó)高投資、低消費(fèi)率的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)將延續(xù)，由此決定貿(mào)易項(xiàng)目順差長(zhǎng)期化、常態(tài)化。我們應(yīng)該采取國(guó)際通行的做法，注重從擴(kuò)大國(guó)內(nèi)消費(fèi)這一源頭出發(fā)，保持合理的經(jīng)常項(xiàng)目和貿(mào)易順差。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，加大資本項(xiàng)目調(diào)節(jié)力度是必然選擇。我國(guó)可以擴(kuò)大對(duì)外投資的渠道，大量使用外匯資產(chǎn)，減緩?fù)鈪R儲(chǔ)備大量積累和流動(dòng)性過(guò)剩，減少?lài)?guó)際收支順差較大的壓力；同時(shí)，合理引導(dǎo)人民幣升值預(yù)期，抑制短期熱錢(qián)流入；加強(qiáng)對(duì)短期外債管理，減緩短期間接資本流入，通過(guò)這些措施，逐步減少資本和金融項(xiàng)目順差，直至使其轉(zhuǎn)變?yōu)橐欢ǚ鹊哪娌?。未?lái)國(guó)際收支調(diào)節(jié)逐步轉(zhuǎn)變到經(jīng)常項(xiàng)目順差以及資本項(xiàng)目逆差，是一條可行的路徑，符合我國(guó)作為發(fā)展中大國(guó)的特殊國(guó)情。

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篇6

關(guān)鍵詞：外匯儲(chǔ)備；結(jié)構(gòu)；激增；原因；對(duì)策

1.我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增現(xiàn)狀

我國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)始于20世紀(jì)90年代中期，1996年首次超過(guò)1000億美元，到2005年超過(guò)8000億美元，9年間增長(zhǎng)近7倍。特別是近3年來(lái)，儲(chǔ)備增速進(jìn)一步加快，每年新增儲(chǔ)備都超過(guò)4000億美元。2006年2月，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模首次超過(guò)日本，成為世界第一儲(chǔ)備大國(guó)。截至2011年第一季度中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到3.0447萬(wàn)億美元，排名全球第一，同時(shí)幾乎是排名第二的日本所擁有的外匯儲(chǔ)備的三倍。外匯儲(chǔ)備激增已經(jīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成相當(dāng)?shù)呢?fù)面影響，也使我們?cè)趯?duì)外經(jīng)濟(jì)交往中處于被動(dòng)，成為亟待解決的問(wèn)題。

從表中我們看出，1978年到2003年年底，我國(guó)積累了4000億美元的外匯儲(chǔ)備。然而自2004年到2005年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備是8000多億美元，到2008年，已經(jīng)達(dá)到19460.30億美元。也就是說(shuō)，三年的時(shí)間里面，總共有11200多億美元的外匯新增。

2.我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增原因分析

眾所周知，我國(guó)外匯儲(chǔ)備的快速增長(zhǎng)離不開(kāi)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展，國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力以及對(duì)外資吸引力的逐漸增強(qiáng)等，歸結(jié)起來(lái)可分為四個(gè)因素：

2.1 根本原因

從宏觀角度來(lái)說(shuō)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)的根本原因可從國(guó)際和國(guó)內(nèi)兩個(gè)層面來(lái)看。從國(guó)際層面來(lái)看，在當(dāng)前全球分工格局下，以我國(guó)為首的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體處于國(guó)際分工的中末端，承擔(dān)了大量的勞動(dòng)、資本密集型產(chǎn)品的加工制造和出口轉(zhuǎn)移，從而在貿(mào)易創(chuàng)造和轉(zhuǎn)移過(guò)程中創(chuàng)造積累了大量外匯儲(chǔ)備。同時(shí)，自2000年以來(lái)的本輪世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期中，我國(guó)等發(fā)展國(guó)家資本回報(bào)率優(yōu)于發(fā)達(dá)國(guó)家，使得大量外資以戰(zhàn)略投資等渠道涌入國(guó)內(nèi)，從而通過(guò)資本項(xiàng)目積累了大量外匯儲(chǔ)備。從國(guó)內(nèi)層面來(lái)看，近年來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展以及對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往的擴(kuò)大是我國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)的內(nèi)在原因，在此過(guò)程中以出口為導(dǎo)向、以引資為重點(diǎn)的對(duì)外經(jīng)貿(mào)政策扮演了重要角色。

2.2 外部環(huán)境

世界經(jīng)濟(jì)、金融一體化。隨著世界經(jīng)濟(jì)全球化、一體化進(jìn)程的深入，世界各國(guó)金融、貿(mào)易得到前所未有的發(fā)展。貿(mào)易額高速增長(zhǎng)，資本流動(dòng)速度加快，跨國(guó)公司規(guī)模不斷擴(kuò)大、數(shù)量不斷增加在這種潮流下，我國(guó)享受到了國(guó)際分工帶來(lái)的好處。從國(guó)際貿(mào)易看，在不斷增加的世界貿(mào)易額中我國(guó)所占份額逐年增加。

2.3 直接原因

我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的原因分析從國(guó)際收支表來(lái)看，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的直接原因可歸結(jié)為我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目長(zhǎng)期的雙順差。資本項(xiàng)目順差主要是外商直接投資形成的，我國(guó)實(shí)行“走出去、請(qǐng)進(jìn)來(lái)”的發(fā)展戰(zhàn)略，相關(guān)政策的優(yōu)惠、投資環(huán)境的改善吸引了越來(lái)越多的投資者進(jìn)入中國(guó)。資本項(xiàng)目順差是外匯儲(chǔ)備增加的主要來(lái)源，但這些債務(wù)性?xún)?chǔ)備穩(wěn)定性較差，并且隨著美元的貶值趨勢(shì)，使得我國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備蘊(yùn)涵著一定風(fēng)險(xiǎn)。

我國(guó)近幾年經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目連續(xù)出現(xiàn)順差，并影響到我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額的大幅增長(zhǎng)。因?yàn)榻鼛啄甑膰?guó)際收支平衡表中有關(guān)項(xiàng)目的比例大體一致，所以下面僅以2010年的國(guó)際收支平衡表為例說(shuō)明影響外匯儲(chǔ)備的主要因素。

從上表可知2010年我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目都發(fā)生了雙順差，并且資本和金融項(xiàng)目的差額遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于經(jīng)常項(xiàng)目的差額。經(jīng)常項(xiàng)目順差中起主要作用的是貨物貿(mào)易，而服務(wù)貿(mào)易出現(xiàn)了逆差。服務(wù)貿(mào)易的逆差說(shuō)明我國(guó)服務(wù)業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力差，尤其是在運(yùn)輸、保險(xiǎn)、專(zhuān)有權(quán)利使用費(fèi)和特許費(fèi)等項(xiàng)目的逆差比較嚴(yán)重。在資本和金融項(xiàng)目的順差中起主要作用的是金融項(xiàng)目，并且該項(xiàng)目當(dāng)中的直接投資所占的比重是較高的。因此我們可以說(shuō)在我國(guó)外匯儲(chǔ)備變動(dòng)中發(fā)揮最主要作用的是直接投資，尤其是外國(guó)在華的直接投資，也就是說(shuō)我國(guó)的外匯儲(chǔ)備當(dāng)中很大一部分是由債務(wù)性?xún)?chǔ)備所構(gòu)成的。

2.4 制度原因

首先，我國(guó)外匯管理制度改革促使外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)。1994年初，我國(guó)取消了外匯留成制度，實(shí)行強(qiáng)制結(jié)匯和有條件售匯制度。強(qiáng)制結(jié)匯制度使得居民和企業(yè)所創(chuàng)造的外匯必須出售給國(guó)家，使外匯資源集中于央行，從而促使外匯儲(chǔ)備規(guī)模增加。其次，人民幣經(jīng)常項(xiàng)目下可自由兌換制度也促使外匯儲(chǔ)備規(guī)模迅速增長(zhǎng)。1996年，我國(guó)實(shí)行人民幣經(jīng)常項(xiàng)目下完全可兌換，這一制度使企業(yè)在經(jīng)常項(xiàng)目交易下，可自由兌換外匯，進(jìn)一步促進(jìn)了進(jìn)出口貿(mào)易的發(fā)展及經(jīng)

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常項(xiàng)目的持續(xù)順差。

另外，人民幣匯率制度也促使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模急劇增加。在2005年7月匯改之前，我國(guó)匯率制度名義上是盯住美元的管理浮動(dòng)匯率制，但實(shí)質(zhì)卻是固定匯率制，出于維持匯率穩(wěn)定的需要，央行被動(dòng)地動(dòng)用吸收外匯儲(chǔ)備，從而加劇儲(chǔ)備的增長(zhǎng)。在匯改之后，人民幣實(shí)行有管理的浮動(dòng)制度，匯率浮動(dòng)區(qū)間有所擴(kuò)大，部分緩解了外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)的壓力。但在當(dāng)前匯率制度下，人民幣的持續(xù)升值預(yù)期增加了人民幣需求，在套利因素驅(qū)動(dòng)下，大量外匯通過(guò)多種渠道涌入國(guó)內(nèi)，反而加大了外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)壓力。

3.加強(qiáng)我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理與營(yíng)運(yùn)的對(duì)策

我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)較快和儲(chǔ)備規(guī)模較高，意味著經(jīng)濟(jì)資源的巨大浪費(fèi)，長(zhǎng)期如此，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有害無(wú)利，必須采取科學(xué)合理的措施加以解決。在當(dāng)前條件下，加強(qiáng)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理應(yīng)從兩方面著手：即一方面要采取措施解決外匯儲(chǔ)備的超常增長(zhǎng)，另一方面要提高現(xiàn)有儲(chǔ)備資產(chǎn)的運(yùn)用效率，兩者不可偏廢。

3.1 確定合理的外匯儲(chǔ)備規(guī)模

當(dāng)前確定合理的外匯儲(chǔ)備規(guī)模，減少外匯資源的低效和浪費(fèi)，減輕其對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不良的影響，是我國(guó)最明智的選擇。關(guān)于如何保持合理的外匯儲(chǔ)備存量，一般來(lái)說(shuō)，可以確定一個(gè)下限和上限。即根據(jù)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，保證該國(guó)最低限度進(jìn)出口貿(mào)易總量所必需的外匯儲(chǔ)備來(lái)確定下限；同時(shí)，充分考慮該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展最快時(shí)，可能出現(xiàn)的對(duì)外支付所需要的外匯儲(chǔ)備來(lái)確定上限；下限是國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的臨界制約點(diǎn)，而上限則表明該國(guó)擁有充分的國(guó)際清償能力。在上限和下限之間，形成一個(gè)適當(dāng)?shù)耐鈪R儲(chǔ)備區(qū)間。

3.2 適度調(diào)整外貿(mào)、外資和外債政策

在對(duì)外貿(mào)易方面，傳統(tǒng)的出口指標(biāo)、導(dǎo)向、激勵(lì)機(jī)制需要調(diào)整，要改變出口量多、價(jià)低、靠出賣(mài)資源和廉價(jià)勞動(dòng)力比較優(yōu)勢(shì)換來(lái)短時(shí)發(fā)展的局面。不要再過(guò)分追求外貿(mào)順差，做到進(jìn)出口基本平衡即可。在引進(jìn)外資方面，改變“招商引資是政績(jī)的做法，做到“適度引進(jìn)”，取消各種引資優(yōu)惠政策和考核量化指標(biāo)，減輕地方政府的壓力，并提高外資進(jìn)入我國(guó)的“門(mén)檻”，歡迎高新技術(shù)的外資進(jìn)入我國(guó)，堅(jiān)決杜絕資源消耗大或污染密集產(chǎn)業(yè)的外資進(jìn)入我國(guó)。在外債方面應(yīng)嚴(yán)格控制，以使用國(guó)內(nèi)外匯資源為主，數(shù)據(jù)來(lái)源將國(guó)家外匯儲(chǔ)備充分利用起來(lái)。唯有這樣，才能真正實(shí)現(xiàn)內(nèi)外部均衡，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速、健康的發(fā)展。

3.3 嚴(yán)格控制國(guó)際短期投機(jī)資本（熱錢(qián)）的流入

國(guó)家外匯管理部門(mén)要制定行之有效的管理策略和辦法，切斷熱錢(qián)進(jìn)入我國(guó)的渠道及方式。要強(qiáng)化對(duì)貿(mào)易、非貿(mào)易、外商投資、外債、地下錢(qián)莊的外匯管理，要加強(qiáng)各類(lèi)外匯流入的真實(shí)性審查，特別是對(duì)于熱錢(qián)容易進(jìn)入的渠道更要重點(diǎn)布防，嚴(yán)加盤(pán)查，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題及時(shí)查處，決不能姑息養(yǎng)奸，任其自由。外匯銀行要加強(qiáng)與外匯管理部門(mén)的配合，要充分認(rèn)識(shí)到國(guó)際短期投機(jī)資本（熱錢(qián)）對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的危害性，協(xié)助外匯管理部門(mén)做好“把關(guān)”除此而外，外匯管理部門(mén)還要與海關(guān)、公安、司法、商、稅務(wù)等部門(mén)加強(qiáng)聯(lián)系，形成合力，時(shí)刻注意國(guó)內(nèi)外熱錢(qián)的一舉一動(dòng)，堅(jiān)決打擊國(guó)際熱錢(qián)的投機(jī)套利，護(hù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的安全。

      3.4 建立外匯“雙藏”機(jī)制

在發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)家的外匯儲(chǔ)備和企業(yè)、民間持有的外匯都非常多。而我國(guó)存在的問(wèn)題是，國(guó)家外匯儲(chǔ)備的池子過(guò)滿(mǎn)，而企業(yè)、民間持有外匯的池子幾乎是空的。其中居民外匯儲(chǔ)蓄存款在2003年為855億美元，2004年802.37億美元，2005年大約仍然是800億美元左右；比居民外匯儲(chǔ)蓄更慘的是企業(yè)外匯存款，連續(xù)多年徘徊在700億美元左右，而此間我國(guó)對(duì)外貿(mào)易額早就翻了幾番。這一點(diǎn)外匯存款僅僅相當(dāng)于日本的一家基金公司。目前國(guó)家已經(jīng)開(kāi)始放松外匯管制，允許符合條件的企業(yè)和個(gè)人持有一定的外匯，這是一個(gè)良好的開(kāi)端，我們可以利用此契機(jī)，建立“藏匯于企業(yè)”“藏匯于民”的外匯“雙藏”機(jī)制，改變?cè)械摹安貐R于國(guó)”的策略，鼓勵(lì)企業(yè)和居民持有外幣，讓企業(yè)、民眾與市場(chǎng)分擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)，改變國(guó)家被動(dòng)吸納外匯導(dǎo)致儲(chǔ)備大幅增加的被動(dòng)局面。

3.5 促使人民幣成為國(guó)際貨幣

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的崛起，采取相應(yīng)的戰(zhàn)略逐步讓人民幣融入到國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系中去，打破現(xiàn)在美元、歐元主導(dǎo)下的西方世界的儲(chǔ)備貨幣格局，建立多極的儲(chǔ)備貨幣體系，則是我們應(yīng)當(dāng)追求的，也是可能實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。在這個(gè)過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)采取中國(guó)一貫的漸進(jìn)性策略，首先讓人民幣在與文化相近、經(jīng)貿(mào)關(guān)系更緊密的周邊國(guó)家和地區(qū)成為主要的結(jié)算貨幣后，再讓它成為這些國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣之一。其次，則是應(yīng)當(dāng)發(fā)展以人民幣計(jì)值的、開(kāi)放的國(guó)際資產(chǎn)市場(chǎng)，為境外投資者提供更多的人民幣金融資產(chǎn)選擇。只有這樣一個(gè)階段，我們才不會(huì)再為外匯儲(chǔ)備的多寡而傷腦筋。

4.結(jié)束語(yǔ)

巨額的外匯儲(chǔ)備增加了我國(guó)抵御國(guó)際金融風(fēng)

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險(xiǎn)的能力，提高了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)地位。但是持有如此巨額外匯儲(chǔ)備不僅成本是巨大的，并且還需要應(yīng)對(duì)由此而產(chǎn)生的各種不利影響。因此我國(guó)必須及時(shí)的采取適當(dāng)?shù)挠行Т胧?，加?qiáng)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理，確定合理的外匯儲(chǔ)備規(guī)模，在充分發(fā)揮巨額外匯儲(chǔ)備帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)，對(duì)其產(chǎn)生的不利影響加以調(diào)整，進(jìn)行消化吸收，從而提高我國(guó)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力，更快的促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。進(jìn)而在此基礎(chǔ)上提升人民幣的國(guó)際地位，爭(zhēng)取早日使人民幣成為國(guó)際貨幣，從根本上解決我國(guó)外匯儲(chǔ)備帶來(lái)的問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)

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篇7

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.45 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

從2006 年起，中國(guó)外匯儲(chǔ)備首次突破1萬(wàn)億美元，超過(guò)日本成為全球外匯儲(chǔ)備的最大持有國(guó)。繼2009年4月突破2萬(wàn)億美元之后，2011年3月，中國(guó)外匯儲(chǔ)備總額突破3萬(wàn)億美元，約占全球外匯儲(chǔ)備的1/3。然而當(dāng)前中國(guó)這一巨額的外匯儲(chǔ)備并沒(méi)有為中國(guó)政府、央行及各界帶來(lái)喜悅，相反卻給我國(guó)帶來(lái)諸多困擾。從國(guó)內(nèi)來(lái)看，外匯儲(chǔ)備的巨額擴(kuò)張大大增加了對(duì)其持有的成本，并易引發(fā)通貨膨脹以及貨幣政策失靈。從國(guó)際角度來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)主要是以金融資產(chǎn)為主，而在金融資產(chǎn)中又以美國(guó)國(guó)債為主。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在缺陷日益顯露，美元霸權(quán)仍為其主要特征。為擺脫危機(jī)，美國(guó)實(shí)施非常規(guī)的量化寬松貨幣政策，債務(wù)規(guī)模急劇膨脹，這在幫助其經(jīng)濟(jì)走出衰退的同時(shí)，亦導(dǎo)致美元不斷貶值，使得我國(guó)外匯儲(chǔ)備面臨很大的縮水風(fēng)險(xiǎn)。本文在此背景之下，從國(guó)際貨幣體系失衡的角度剖析了中國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)度增長(zhǎng)所產(chǎn)生的負(fù)面影響，并提出相應(yīng)的政策建議。

一、國(guó)際貨幣體系的非均衡性

2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)的最根本原因是國(guó)際貨幣體系的失衡，由于現(xiàn)行的牙買(mǎi)加體系并沒(méi)有擺脫“特里芬兩難”，單一美元本位這一主要特征決定了其固有的非均衡性缺陷，且直接導(dǎo)致本位貨幣國(guó)家――美國(guó)與非本位貨幣國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)失衡，以及由此引起的世界經(jīng)濟(jì)失衡。

（一）單一美元本位的不均衡

現(xiàn)行的國(guó)際貨幣體系仍以美國(guó)為中心，美元是本位貨幣，在國(guó)際金融和貿(mào)易領(lǐng)域處于主導(dǎo)地位，國(guó)家對(duì)美元形成高度依賴(lài)，致使美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響非常大。但是作為主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，美元仍面臨著“特里芬難題”：一方面，隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，各國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)規(guī)模擴(kuò)大導(dǎo)致持有的美元增加，這就要求美國(guó)通過(guò)國(guó)際收支逆差來(lái)實(shí)現(xiàn)，其結(jié)果是美國(guó)大量輸出美元，美元貶值；另一方面，作為國(guó)際貨幣又要維持幣值穩(wěn)定，因而美國(guó)并不能持續(xù)逆差，這使美元陷入了兩難境地。但是在現(xiàn)行的牙買(mǎi)加體系下，美聯(lián)儲(chǔ)擁有國(guó)際貨幣的發(fā)行權(quán)，并且發(fā)行不受約束，僅需服務(wù)于美國(guó)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)需求，這造成本位貨幣國(guó)家與非本位貨幣國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)失衡。尤其在決定美元供給和貨幣政策時(shí)，并沒(méi)有充分考慮美元與世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的平衡關(guān)系，導(dǎo)致了美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策對(duì)其他國(guó)家，尤其是金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的發(fā)展中國(guó)家的金融穩(wěn)定造成極大的負(fù)面影響。

（二）匯率制度的不均衡

國(guó)際匯率制度失衡亦是國(guó)際貨幣體系內(nèi)在不穩(wěn)定性的表現(xiàn)。隨著牙買(mǎi)加體系取代布雷頓森林體系，浮動(dòng)匯率制代替了固定匯率制，少數(shù)主要發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)始實(shí)行獨(dú)立浮動(dòng)匯率。發(fā)達(dá)國(guó)家在此過(guò)程中憑借其經(jīng)濟(jì)發(fā)展優(yōu)勢(shì)，使匯率制度與本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在要求保持一致，并進(jìn)一步通過(guò)匯率調(diào)整掌握著全球資源配置和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力調(diào)整的主動(dòng)權(quán)，而大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的滯后性與依賴(lài)性，不得不實(shí)行帶有固定性質(zhì)的釘住匯率制度，釘住美元及其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣。這顯然會(huì)加劇其國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的失衡，給發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了嚴(yán)重的負(fù)面影響，使得政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控陷入被動(dòng)，也加大了受?chē)?guó)際游資沖擊的可能性。在多元化儲(chǔ)備貨幣體系下，美、日、歐等主要貨幣國(guó)家的匯率波動(dòng)，極易導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，對(duì)發(fā)展中國(guó)家尤其不利。

（三）國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制的不均衡

當(dāng)前，各國(guó)政府仍然面臨著國(guó)際收支調(diào)節(jié)問(wèn)題。按照國(guó)際金融理論，一國(guó)國(guó)際收支均衡應(yīng)該是維持與該國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的合理的經(jīng)常賬戶(hù)余額。為此，政府有必要使用支出增減等宏觀經(jīng)濟(jì)政策來(lái)使國(guó)際收支保持合理的結(jié)構(gòu)。而在現(xiàn)行的國(guó)際貨幣體系之下，國(guó)際收支出現(xiàn)逆差后，各國(guó)因其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同而實(shí)施的逆差調(diào)節(jié)機(jī)制亦有所不同。對(duì)大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家而言，由于儲(chǔ)備不足，在其經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)長(zhǎng)期逆差時(shí)，只能通過(guò)暫時(shí)性的引進(jìn)短期資本來(lái)平衡逆差，而很難通過(guò)匯率調(diào)整或緊縮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)來(lái)進(jìn)行調(diào)節(jié)。與此同時(shí)，美國(guó)作為儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)，則可以長(zhǎng)期吸引短期資金的流入來(lái)彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目逆差，同時(shí)大量輸出美元。當(dāng)其外債積累到一定程度時(shí)，過(guò)大的償債壓力會(huì)引發(fā)貨幣貶值。國(guó)際收支逆差調(diào)節(jié)的不對(duì)稱(chēng)性使資金在全球的流動(dòng)出現(xiàn)扭曲，現(xiàn)行的國(guó)際貨幣體系缺乏對(duì)大量短期資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)控和管理的有效機(jī)制，資本大規(guī)模頻繁無(wú)序流動(dòng)必然會(huì)增加國(guó)際金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致發(fā)展中國(guó)家政府失去對(duì)本國(guó)金融的控制力，造成這些國(guó)家金融市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。

（四）國(guó)際貨幣基金組織（IMF）職能的不均衡

IMF自成立以來(lái)，在加強(qiáng)國(guó)際貨幣合作，穩(wěn)定匯率以及促進(jìn)國(guó)際收支調(diào)整等方面作出了巨大貢獻(xiàn)。但是，隨著世界經(jīng)濟(jì)與國(guó)際貨幣和金融形勢(shì)的發(fā)展，IMF的某些職能已越發(fā)顯示出其不均衡性，這主要表現(xiàn)在美國(guó)等少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家在IMF領(lǐng)導(dǎo)權(quán)中占主導(dǎo)地位，而IMF作為現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的重要載體之一，并未發(fā)揮出其應(yīng)有的作用。IMF中發(fā)達(dá)國(guó)家占主導(dǎo)地位的格局，不利于維護(hù)發(fā)展中國(guó)家的利益，因而不易維護(hù)公正合理的國(guó)際金融秩序，同時(shí)也暴露出IMF應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的缺陷，其金融援救屬于事后調(diào)節(jié)，先前缺乏一種有效的預(yù)警監(jiān)控機(jī)制，無(wú)法有效地監(jiān)督成員國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策，進(jìn)而維持國(guó)際金融秩序。IMF往往以美國(guó)等大出資國(guó)的利益為衡量標(biāo)準(zhǔn)去考慮和制定政策，以它們的金融制度去度量其他國(guó)家，而發(fā)展中國(guó)家又沒(méi)有發(fā)言權(quán)，所以IMF形同虛設(shè)，也缺乏足夠的財(cái)力來(lái)為國(guó)際范圍內(nèi)流動(dòng)不足的國(guó)家提供貸款，無(wú)法有效地履行充當(dāng)國(guó)際最終貸款者的職能。

二、中國(guó)外匯儲(chǔ)備的“美元困境”

國(guó)際貨幣體系的非均衡性無(wú)論是對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家還是對(duì)發(fā)展中國(guó)家都有很大影響。當(dāng)前中國(guó)高度融入世界經(jīng)濟(jì)，作為一個(gè)新興發(fā)展中大國(guó)，在美元本位的國(guó)際貨幣體系主導(dǎo)下，近幾年連年實(shí)現(xiàn)雙順差、高儲(chǔ)蓄，進(jìn)而導(dǎo)致巨額外匯儲(chǔ)備。盡管一定規(guī)模的外匯儲(chǔ)備在平衡國(guó)際收支、穩(wěn)定匯率、防范國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)等方面會(huì)起到積極作用，但是高額的外匯儲(chǔ)備一直是被視為“雙刃劍”，大幅增加的同時(shí)會(huì)給國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)造成很多負(fù)面影響。

（一）中國(guó)外匯儲(chǔ)備的發(fā)展概況

改革開(kāi)放之后，我國(guó)外匯儲(chǔ)備的發(fā)展經(jīng)歷了幾個(gè)不同階段。上世紀(jì)80年代末以前，我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量很少，大部分年份外匯儲(chǔ)備余額不超過(guò)50億美元。90年代初期，隨著對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展，外匯儲(chǔ)備有了一定積累，1990年年底外匯儲(chǔ)備規(guī)模首次突破100億美元，隨后我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入快速增長(zhǎng)時(shí)期，這帶來(lái)了外匯儲(chǔ)備的持續(xù)增加。1996年外匯儲(chǔ)備規(guī)模首次突破1 000億美元。

進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)，貿(mào)易順差及外商直接投資也相應(yīng)增長(zhǎng)，國(guó)際收支連年實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的“雙順差”，我國(guó)外匯儲(chǔ)備開(kāi)始進(jìn)入大幅度增長(zhǎng)階段。從2006 年起，中國(guó)外匯儲(chǔ)備首次突破1萬(wàn)億美元，超過(guò)日本成為全球外匯儲(chǔ)備的最大持有國(guó)。繼2009年4月突破2萬(wàn)億美元之后，2011年3月，中國(guó)外匯儲(chǔ)備總額突破3萬(wàn)億美元（如圖1所示），約占全球外匯儲(chǔ)備的1/3。

（二）中國(guó)外匯儲(chǔ)備的“美元困境”

與中國(guó)的“雙順差”形成鮮明對(duì)比的是，美國(guó)連續(xù)出現(xiàn)“雙赤字”。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)政府相繼出臺(tái)了包括7 000億美元金融援助計(jì)劃在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)刺激方案；同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)于2009年3月大舉收購(gòu)美國(guó)國(guó)債，實(shí)行非常規(guī)的量化寬松貨幣政策，在幫助本國(guó)經(jīng)濟(jì)走出衰退的同時(shí)，亦導(dǎo)致政府債務(wù)規(guī)模急劇膨脹，美元不斷貶值。作為世界第一經(jīng)濟(jì)大國(guó)和國(guó)際儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)，美國(guó)此舉必然通過(guò)利率和匯率的波動(dòng)，影響國(guó)際資本流動(dòng)和進(jìn)出口貿(mào)易，從而影響到其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)，中國(guó)未能幸免。中國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備在一定程度上起因于失衡的國(guó)際貨幣體系，而增加的外匯儲(chǔ)備又反過(guò)來(lái)受制于美元，面臨縮水的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生一系列的負(fù)面影響，表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1．資產(chǎn)縮水。此輪國(guó)際金融危機(jī)之后，美元在全球外匯儲(chǔ)備中的比重雖然有所下降，但是其絕對(duì)比重仍然較高。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織最新公布的數(shù)據(jù)，2011年第2季度，美元占全球官方外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)比例依然高達(dá)60%。目前，我國(guó)擁有約3.2萬(wàn)億美元的巨額外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)，其中主要以金融資產(chǎn)為主，而在金融資產(chǎn)中又以美國(guó)國(guó)債為主，占了1/3左右。我國(guó)從2008年9月開(kāi)始首度超過(guò)日本成為美國(guó)國(guó)債第一大海外持有國(guó)。據(jù)美國(guó)財(cái)政部公布的報(bào)告（TIC）顯示，截止2011年9月份，中國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債規(guī)模總計(jì)11 483億美元，從近幾年變化趨勢(shì)來(lái)看，總體上有減持趨勢(shì)，但變化并不明顯，如圖2所示。2011年8月6日標(biāo)普將美國(guó)長(zhǎng)期信用評(píng)級(jí)由“AAA”降至“AA+”，評(píng)級(jí)展望負(fù)面，中國(guó)將因此面臨外匯儲(chǔ)備縮水風(fēng)險(xiǎn)。

2．金融安全。一國(guó)外匯儲(chǔ)備增加意味著在外匯市場(chǎng)上，對(duì)外匯的供給大于需求，而對(duì)本幣需求大于供給，因而本國(guó)貨幣相應(yīng)升值，外國(guó)貨幣相應(yīng)貶值。因此，在持續(xù)的貿(mào)易順差及外匯儲(chǔ)備不斷增加的情況下，人民幣面臨很大的升值壓力。自1994年1月到2011年10月人民幣兌美元累計(jì)升值幅度達(dá)到34%，與此同時(shí)美元指數(shù)則基本一路走低，如圖3所示。

人民幣與美元的這種相對(duì)變化趨勢(shì)吸引了國(guó)際熱錢(qián)的大量涌入，根據(jù)國(guó)家外匯管理局的《2010 年中國(guó)跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)報(bào)告》，2003-2010年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)總體呈現(xiàn)高速發(fā)展勢(shì)頭，人民幣升值預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化，“熱錢(qián)”合計(jì)凈流入我國(guó)近3 000億美元。熱錢(qián)的大量流入會(huì)直接沖擊我國(guó)的金融體系，從而威脅國(guó)家的金融安全。由于我國(guó)金融市場(chǎng)還存在一些漏洞，如金融制度尚不健全、金融政策尚不完善以及金融市場(chǎng)尚不完整等，熱錢(qián)的進(jìn)入一方面造成國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，進(jìn)而引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的膨脹，增加了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，熱錢(qián)的大進(jìn)大出對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與安全亦造成嚴(yán)重威脅。

3．通脹壓力。外匯儲(chǔ)備的較快增長(zhǎng)意味著外匯占款在較快增加，央行為了進(jìn)行外匯沖銷(xiāo)而投放大量基礎(chǔ)貨幣，相當(dāng)于向市場(chǎng)投放了與之相等的人民幣。截止2011年10月，我國(guó)3.2萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，按現(xiàn)行匯率換算就有20.75萬(wàn)億元的基礎(chǔ)貨幣被投放到市場(chǎng)，這意味著貨幣供給量大幅度增加，國(guó)內(nèi)物價(jià)不斷上漲，自2009年以來(lái)消費(fèi)價(jià)格指數(shù)一路攀升，如圖4所示；同時(shí)，基礎(chǔ)貨幣增加導(dǎo)致國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，推高了我國(guó)股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格，吸引了大量國(guó)際游資的進(jìn)入，從而繼續(xù)推高我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量，形成惡性通脹。為避免通貨膨脹，央行采取提高利率的緊縮政策，這又會(huì)吸引更多的國(guó)外資金流入，結(jié)匯后又會(huì)形成更多的基礎(chǔ)貨幣投放，通貨膨脹壓力會(huì)進(jìn)一步加大。

4．宏觀調(diào)控難度加大。為有效控制貨幣供應(yīng)量，防止因大量購(gòu)買(mǎi)外匯而引發(fā)資產(chǎn)泡沫，中央銀行要采取經(jīng)常性的對(duì)沖操作措施，來(lái)對(duì)沖增發(fā)的貨幣量。隨著外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)，央行被動(dòng)投放的基礎(chǔ)貨幣在高速增加，加大了通貨膨脹壓力，使央行貨幣政策有效性與獨(dú)立性削弱，并進(jìn)一步加大人民幣升值的壓力，使央行調(diào)控貨幣政策的空間越來(lái)越小。主要對(duì)沖工具包括公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金、再貸款與再貼現(xiàn)等，2006年以來(lái)央行多次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，但是這一政策工具反應(yīng)比較靈敏，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響較大，不易經(jīng)常和輕易采用。另外，央行在對(duì)沖操作中也可能采取公開(kāi)市場(chǎng)操作，發(fā)行央行票據(jù)，這雖然沖銷(xiāo)了部分過(guò)剩的流動(dòng)性、緊縮了銀根，但同時(shí)又導(dǎo)致人民幣利率水平上升，進(jìn)一步刺激了投機(jī)性外匯的流入。因此，隨著對(duì)外開(kāi)放程度不斷擴(kuò)大，以及資本管制的逐步放松，央行的沖銷(xiāo)成本越來(lái)越高，貨幣政策的執(zhí)行效果也越來(lái)越弱。

三、結(jié)論及政策建議

（一）積極參與國(guó)際貨幣體系改革

前已述及中國(guó)外匯儲(chǔ)備的大幅度增長(zhǎng)與當(dāng)前國(guó)際貨幣體系的失衡不無(wú)關(guān)系，因此為減輕外匯儲(chǔ)備過(guò)度增長(zhǎng)所產(chǎn)生的負(fù)面效應(yīng)，中國(guó)首先應(yīng)當(dāng)以積極的態(tài)度參與當(dāng)前國(guó)際貨幣體系改革。國(guó)際貨幣體系改革是一個(gè)極其漫長(zhǎng)、復(fù)雜的過(guò)程，“特里芬兩難”使得任何一國(guó)的貨幣在充當(dāng)唯一的國(guó)際貨幣時(shí)處于兩難境地。因此，中國(guó)應(yīng)該倡導(dǎo)創(chuàng)造一種與國(guó)家脫鉤、并能保持幣值長(zhǎng)期穩(wěn)定的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，從而避免信用貨幣作為儲(chǔ)備貨幣的內(nèi)在缺陷。為此，中國(guó)應(yīng)從參與區(qū)域貨幣合作做起，積極參與東亞金融合作，在此基礎(chǔ)上逐步實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化，以改革當(dāng)前美元一家獨(dú)大的不合理貨幣體系。在此過(guò)程中，中國(guó)應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)與主要貿(mào)易國(guó)，尤其是東亞、東南亞國(guó)家和地區(qū)的貨幣互換，完善人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算，從而削弱美元在進(jìn)出口貿(mào)易中的影響力；與此同時(shí)進(jìn)一步深化國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)改革，開(kāi)放國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，階段性地實(shí)現(xiàn)人民幣邁向區(qū)域性貨幣的目標(biāo)。

（二）完善對(duì)外經(jīng)貿(mào)戰(zhàn)略，改善國(guó)際收支平衡

我國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備來(lái)自于國(guó)際收支的雙順差，其中經(jīng)常項(xiàng)目順差的產(chǎn)生是粗放型的，主要出口產(chǎn)品價(jià)格低廉，但是能耗較高。因此，應(yīng)當(dāng)促進(jìn)加工貿(mào)易盡快轉(zhuǎn)型升級(jí)，對(duì)高耗能、低層次的加工貿(mào)易規(guī)模加以控制，抑制其順差的增長(zhǎng)；同時(shí)適時(shí)擴(kuò)大進(jìn)口，以改善國(guó)際收支平衡。這在降低外匯儲(chǔ)備增速的同時(shí)，還可以緩和我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家之間的貿(mào)易摩擦，也是適應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的需要。在資本項(xiàng)目順差方面，應(yīng)當(dāng)提高實(shí)施“引進(jìn)來(lái)、走出去”對(duì)外發(fā)展戰(zhàn)略的水平，更好的實(shí)現(xiàn)從數(shù)量到質(zhì)量的轉(zhuǎn)變，鼓勵(lì)更多的企業(yè)“走出去”；同時(shí)逐步放松資本項(xiàng)目的管制，鼓勵(lì)居民對(duì)外投資，提供用匯便利。

（三）優(yōu)化外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)

我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)單一，美元資產(chǎn)占相當(dāng)大的比重。前已述及持有的美國(guó)國(guó)債占我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量的1/3左右，其中的中長(zhǎng)期債易受美國(guó)通貨膨脹、美元貶值等的影響，存在較大風(fēng)險(xiǎn)。為了防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)應(yīng)該根據(jù)國(guó)際收支的具體情況以及全球經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)的變化，逐步削減外儲(chǔ)中的美元占比，適當(dāng)增加歐元、日元等幣種在我國(guó)外匯儲(chǔ)備中的比重，并根據(jù)儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的經(jīng)濟(jì)、金融狀況以及本國(guó)對(duì)外貿(mào)易和金融支付需要，及時(shí)調(diào)整和重新安排儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)，實(shí)施外匯儲(chǔ)備幣種的多元化。與此同時(shí)，適當(dāng)增加黃金儲(chǔ)備、石油、有色金屬等戰(zhàn)略性能源儲(chǔ)備和糧棉油等重要商品儲(chǔ)備。高速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)對(duì)各種基礎(chǔ)資源需求巨大，隨著世界范圍內(nèi)能源的逐漸緊缺，保障能源供應(yīng)已是一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所必須面臨的問(wèn)題。在大宗商品價(jià)格較低的時(shí)期，可以適當(dāng)利用外匯儲(chǔ)備分批次購(gòu)買(mǎi)能源和其他大宗商品；同時(shí)，結(jié)合國(guó)內(nèi)擴(kuò)大內(nèi)需的需要，亦可將儲(chǔ)備資產(chǎn)投資于基礎(chǔ)設(shè)施、先進(jìn)設(shè)備制造和技術(shù)等領(lǐng)域，以進(jìn)一步緩解外匯儲(chǔ)備過(guò)多的問(wèn)題。

（四）積極推進(jìn)人民幣匯率制度改革

繼續(xù)推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率靈活性，發(fā)揮匯率對(duì)調(diào)節(jié)國(guó)際收支的積極作用。2005年匯改以來(lái)，人民幣匯率形成機(jī)制改革有序推進(jìn)，取得了預(yù)期的效果，發(fā)揮了積極的作用。在本次國(guó)際金融危機(jī)最嚴(yán)重的時(shí)候，許多國(guó)家貨幣對(duì)美元大幅貶值，而人民幣匯率保持了基本穩(wěn)定，為抵御國(guó)際金融危機(jī)發(fā)揮了重要作用。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，我國(guó)經(jīng)濟(jì)回升向好的基礎(chǔ)進(jìn)一步鞏固，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行已趨于平穩(wěn)，有必要進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，放寬人民幣的浮動(dòng)空間，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。這不僅可以降低公眾對(duì)匯率失調(diào)的心理預(yù)期，而且可以增強(qiáng)匯率對(duì)外部經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)節(jié)能力，匯率的雙向自由波動(dòng)也有利于提高市場(chǎng)參與者防范風(fēng)險(xiǎn)的能力，并且能夠抑制套匯型短期投機(jī)資本的流入。中央銀行有選擇性的干預(yù)，在不同階段可以設(shè)定一定的目標(biāo)區(qū)間，只有當(dāng)匯率超出這個(gè)目標(biāo)波動(dòng)區(qū)間時(shí)才進(jìn)行干預(yù)，進(jìn)而減少貿(mào)易順差到外匯儲(chǔ)備的直接轉(zhuǎn)變。

參考文獻(xiàn)：

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The “Dollar Trap” of China′s Foreign Exchange Reserve Under the Imbalance of the

International Currency System

MENG Xiu-hui

篇8

從國(guó)際貨幣體系的演變來(lái)看，作為一個(gè)大國(guó)必須要有一個(gè)符合本國(guó)利益而且自己所能控制的貨幣體系，而訴求自己貨幣地位的提高就是其中非常重要的一個(gè)內(nèi)容。目前中國(guó)也正面臨通過(guò)人民幣國(guó)際化提高人民幣國(guó)際地位這一問(wèn)題。特別是金融危機(jī)爆發(fā)后，隨著改革國(guó)際貨幣體系的呼聲日益高漲，人民幣國(guó)際化成為我國(guó)克服金融危機(jī)的負(fù)面影響、走出經(jīng)濟(jì)失衡的必要途徑。人民幣的國(guó)際化是一個(gè)復(fù)雜而艱巨的過(guò)程。在這一過(guò)程中，對(duì)英鎊等主要貨幣國(guó)際化的進(jìn)程進(jìn)行分析得到啟示是十分必要的。

一、主要貨幣國(guó)際化的進(jìn)程分析

（一）英鎊國(guó)際化的進(jìn)程分析

英鎊是第一個(gè)成為國(guó)際貨幣的貨幣，英鎊取得世界貨幣地位的最主要原因是經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)。英國(guó)在19世紀(jì)80年代取得了在世界工業(yè)和世界貿(mào)易中的壟斷地位，經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)順差，同時(shí)保持資本凈輸出，這為英鎊匯率穩(wěn)定性的保持和國(guó)際地位的提升提供了有力支持。從歷史數(shù)據(jù)上來(lái)看，英國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力越強(qiáng)，國(guó)際收支順差特別是貿(mào)易順差越穩(wěn)定，英鎊的匯率越堅(jiān)挺，英鎊作為國(guó)際結(jié)算和儲(chǔ)備貨幣的地位就越能夠得到保證。

（二）美元國(guó)際化的進(jìn)程分析

一戰(zhàn)之后，經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)盛促使美國(guó)開(kāi)始訴求并取得了美元國(guó)際地位的提升。戰(zhàn)后初期美國(guó)的單獨(dú)擁有資本主義世界工業(yè)產(chǎn)量的1/2，出口貿(mào)易的1/3和黃金外匯儲(chǔ)備的2/3，都占第一位，其對(duì)外直接投資也處于世界領(lǐng)先地位。1944年布雷頓森林體系建立，美元代替英鎊成為中心貨幣，這一結(jié)果從根本上來(lái)說(shuō)取決于兩國(guó)經(jīng)濟(jì)力量的對(duì)比。以美國(guó)為母國(guó)的跨國(guó)公司的全球擴(kuò)張以及美國(guó)金融創(chuàng)新和金融市場(chǎng)的發(fā)展，為美元?jiǎng)?chuàng)造了巨大的市場(chǎng)需求，使更多的經(jīng)濟(jì)主體愿意或被迫持有美元，這對(duì)美元地位的保持和提高起到了非常重要的作用。

（三）日元國(guó)際化的進(jìn)程分析

日元國(guó)際化始于20世紀(jì)60年代，日本當(dāng)局通過(guò)一系列官方文件和決議，推動(dòng)日元國(guó)際化的步伐。日元地位提供的基礎(chǔ)是日本經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)。1967年日本對(duì)美國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)貿(mào)易順差，1980年日本GDP接近美國(guó)的一半，20世紀(jì)80年代末，日本成為對(duì)外直接投資的第一大國(guó)。在此基礎(chǔ)上，到20世紀(jì)90年代初期，口元的國(guó)際化初見(jiàn)成效。在世界各國(guó)的外匯儲(chǔ)備中，日元的比重為8.0%，大大超過(guò)了英鎊3.0%，僅次于美元和西德馬克。

（四）歐元國(guó)際化的進(jìn)程分析

歐元是區(qū)域貨幣一體化的典型實(shí)踐，已經(jīng)成為僅次于美元的國(guó)際貨幣。在歐元誕生后與美元抗衡的過(guò)程中，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基礎(chǔ)上的幣值穩(wěn)定和堅(jiān)挺對(duì)于歐元國(guó)際地位的取得和鞏固提高尤其重要。穩(wěn)定的幣值背后是歐元區(qū)穩(wěn)定增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)，事實(shí)上歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)總量已可與美國(guó)抗衡，GDP與美國(guó)相近，國(guó)際貿(mào)易額占全球貿(mào)易額的20%，歐元區(qū)銀行資產(chǎn)已經(jīng)超過(guò)美國(guó)，金融總資產(chǎn)與美國(guó)接近，特別是歐元區(qū)還有著美國(guó)所沒(méi)有的大規(guī)模貿(mào)易順差，這些都是歐元的國(guó)際地位能夠得到鞏固和不斷提高的必要條件。

二、主要貨幣國(guó)際化進(jìn)程中存在的主要問(wèn)題

（一）英鎊被美元代替

一戰(zhàn)結(jié)束時(shí)，作為世界金融中心及世界霸主的英國(guó)，國(guó)民財(cái)富損失嚴(yán)重，國(guó)際收支狀況惡化，特別是貿(mào)易收支方面，從戰(zhàn)前的債權(quán)國(guó)變?yōu)閼?zhàn)后的債務(wù)國(guó)。反觀美國(guó)，一戰(zhàn)后其工業(yè)產(chǎn)量、出口貿(mào)易和黃金儲(chǔ)備均居全球第一位，可以說(shuō)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的哀弱，特別是貿(mào)易逆差的增加和債務(wù)地位的轉(zhuǎn)變，是英鎊強(qiáng)勢(shì)地位被美元所取代的根本原因。

（二）美元地位的哀落

一戰(zhàn)結(jié)束后初期，美國(guó)的對(duì)外對(duì)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)致則政赤字增加、黃金和美元外流，這使得國(guó)際社會(huì)對(duì)美元的信心受到嚴(yán)重的影響。在數(shù)次貶值后，布雷頓森林體系土崩瓦解，美元失去了原有的國(guó)際地位。目前，美國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中的比重從一戰(zhàn)后的一半以上降至不足1/3，失去了對(duì)外貿(mào)易和對(duì)外投資在全球的領(lǐng)先地位。歷史在輪回，又是貿(mào)易逆差、對(duì)外債務(wù)、貨幣貶值以及綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力，導(dǎo)致了美元國(guó)際地位的下滑。

（三）日元國(guó)際化進(jìn)程的停滯

日元國(guó)際化進(jìn)程的停滯是在上世紀(jì)80年代后期。日本政府在美國(guó)的強(qiáng)大壓力下于1987年接受"廣場(chǎng)協(xié)議"，被迫放任日元升值。日元的過(guò)度升值不僅使得產(chǎn)品國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力減弱、貿(mào)易順差縮小，更嚴(yán)重的是導(dǎo)致國(guó)際資本對(duì)日元的貶值預(yù)期，終于引發(fā)大規(guī)模的日元拋售和資本外逃，泡沫經(jīng)濟(jì)破滅。此后的十余年間，日本經(jīng)濟(jì)陷入平均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為1%的低迷停滯階段，日元國(guó)際化也因此擱淺。

（四）歐元國(guó)際化進(jìn)程的延遲

歐元在其誕生過(guò)程中曾經(jīng)歷數(shù)次波折，最嚴(yán)重的一次波折是在1992年。在大規(guī)模的外匯市場(chǎng)投機(jī)活動(dòng)當(dāng)中，歐洲貨幣體系兩次調(diào)整匯率，英鎊和里拉退出歐洲貨幣體系的匯率機(jī)制，最終歐共體實(shí)行了事實(shí)上的匯率自由浮動(dòng)。這次危機(jī)的導(dǎo)火索在于以索羅斯為首的國(guó)際投機(jī)資本的沖擊，而深層次的原因在于歐洲匯率機(jī)制自身的缺陷。根據(jù)"三元悖論"，在固定匯率和資本自由流動(dòng)的基礎(chǔ)上，各國(guó)不可能根據(jù)自身的經(jīng)濟(jì)情況執(zhí)行獨(dú)立的貨幣政策，這會(huì)對(duì)匯率機(jī)制的實(shí)施形成內(nèi)在的阻礙，產(chǎn)生不均衡。

三、主要貨幣國(guó)際化進(jìn)程對(duì)人民幣國(guó)際化的啟示

（一）實(shí)體經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大是基礎(chǔ)

無(wú)論是金本位制度下的英鎊和美元，還是信用貨幣制度下的日元和歐元，走向國(guó)際化的基礎(chǔ)都是經(jīng)濟(jì)實(shí)力，特別是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大。以美國(guó)為例，20世紀(jì)60年代經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)下降、國(guó)際收支持續(xù)惡化，對(duì)于美元國(guó)際地位的降低起到了決定性的作用。而在90年代美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)重新強(qiáng)大起來(lái)的時(shí)候，美元的地位又有很大的鞏固和提高。因此，對(duì)于人民幣來(lái)說(shuō)，只有在實(shí)體經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大的基礎(chǔ)上，保持國(guó)際收支特別是經(jīng)常項(xiàng)日的順差、充足的外匯和黃金儲(chǔ)備，才會(huì)為幣值穩(wěn)定提供保障，推進(jìn)貨幣國(guó)際化的順利進(jìn)行。

（二）國(guó)際市場(chǎng)需求是關(guān)鍵

主要貨幣國(guó)際化的歷程不盡相同。例如美元和歐元，在國(guó)際化的歷程當(dāng)中有政府間協(xié)議作為制度保障，但從總體上來(lái)看，一國(guó)貨幣要走向國(guó)際化，特別是能成為儲(chǔ)備貨幣，它的關(guān)鍵在于其它國(guó)家對(duì)于這種貨幣的接受意愿有多高，也就是這種貨幣在國(guó)際市場(chǎng)上有沒(méi)有很高的需求。這是由它的幣值是否穩(wěn)定，是否有足夠的流動(dòng)性，公眾對(duì)此貨幣是否有足夠的信心所決定的。因此，對(duì)于人民幣來(lái)說(shuō)，促進(jìn)國(guó)際市場(chǎng)需求是重中之重。

（三）外部沖擊問(wèn)題需防范

作為儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)，獲得利益的同時(shí)也會(huì)付出一定的代價(jià)。因?yàn)楫?dāng)一國(guó)貨幣取得儲(chǔ)備貨幣的地位后，需要開(kāi)放國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，放松資本流動(dòng)的限制，這會(huì)影響國(guó)內(nèi)貨幣政策的自主性，還會(huì)使國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)受到較大的外部影響和沖擊。例如為了貨幣國(guó)際化的順利進(jìn)行，貨幣當(dāng)局需要保持本幣幣值的穩(wěn)定，在這一過(guò)程中，易發(fā)生本幣高估和過(guò)度升值的現(xiàn)象，故極易遭到國(guó)際投機(jī)資本的沖擊，在資本項(xiàng)目不斷開(kāi)放的情況下，熱錢(qián)流動(dòng)日益頻繁，在與國(guó)際投機(jī)資本抗衡的過(guò)程當(dāng)中，一旦失手，就容易對(duì)匯率和匯率制度造成重大打擊，日元國(guó)際化的失敗和歐元國(guó)際化過(guò)程中遇到的阻礙都曾經(jīng)受到了美國(guó)的阻撓和來(lái)自國(guó)際投機(jī)資本沖擊，這也是走向國(guó)際化的人民幣需要防范的問(wèn)題。

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篇9

關(guān)鍵詞：外匯占款；基礎(chǔ)貨幣；實(shí)證分析

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.92 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2014）03-0-03

一、引言

在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，近年我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，2013年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值達(dá)568845.21億元，同比增長(zhǎng)7.7%。隨著經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展和改革的不斷深化，2013年我國(guó)外匯占款也達(dá)到了286303.83 億元，而外匯占款作為基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道之一，使外匯占款的增加轉(zhuǎn)化為了現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)貨幣?；A(chǔ)貨幣的增加又進(jìn)一步加劇了我國(guó)貨幣供給成倍的被動(dòng)增加，造成了流動(dòng)性過(guò)剩的局面，形成了通貨膨脹的壓力。高額的外匯占款增強(qiáng)了貨幣供給的內(nèi)生性，使貨幣政策操作難度加大，影響了我國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性和有效性。因此，我們要充分地認(rèn)識(shí)到外匯占款及其變動(dòng)對(duì)基礎(chǔ)貨幣的影響程度，并在研究的結(jié)果上提出一些建議，對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著非常重要的意義。

二、外匯占款與基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)狀況

外匯占款指銀行收購(gòu)?fù)鈪R資產(chǎn)而相應(yīng)投放的本國(guó)貨幣，銀行收購(gòu)?fù)鈪R形成本幣投放，而外匯資產(chǎn)形成銀行的外匯儲(chǔ)備?；A(chǔ)貨幣等于流通中的現(xiàn)金加上銀行體系的準(zhǔn)備金總額，它體現(xiàn)為中央銀行的凈貨幣負(fù)債。

2001年，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣為39851.73億元，外匯占款僅為17856.43億元。隨著我國(guó)加入世界貿(mào)易組織，外貿(mào)交易規(guī)模和外國(guó)資本流入顯著增加，外匯占款和基礎(chǔ)貨幣也呈現(xiàn)不斷上升的趨勢(shì)。2005年，我國(guó)進(jìn)行外匯管理體制改革，實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動(dòng)匯率制度，外匯占款存量首次超過(guò)基礎(chǔ)貨幣存量，達(dá)到71211.12億元。

圖a 外匯占款與基礎(chǔ)貨幣變化趨勢(shì)

近年人民幣面臨的升值壓力持續(xù)上升，中央銀行為保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)在外匯市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)外國(guó)資產(chǎn)，投放本國(guó)貨幣，導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣不斷增加。從2001年開(kāi)始，我國(guó)外匯占款增長(zhǎng)率連續(xù)8年超過(guò)24%，2001-2013年我國(guó)外匯占款平均增長(zhǎng)率達(dá)到21.02%，基礎(chǔ)貨幣平均增長(zhǎng)率也達(dá)到了15.26%。截至2013年12月，我國(guó)外匯占款286303.83億元，基礎(chǔ)貨幣271023.09億元，外匯占款存量占基礎(chǔ)貨幣存量的105.64%。外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中所占比例過(guò)大已顯而易見(jiàn)，以至于央行壓縮其他貨幣發(fā)行渠道，由此可見(jiàn)外匯占款已成為影響基礎(chǔ)貨幣的主要因素。

表1 外匯占款增量與基礎(chǔ)貨幣增量關(guān)系

2001-2009年我國(guó)外匯占款增量均超過(guò)了基礎(chǔ)貨幣增量，而且外匯占款增量在基礎(chǔ)貨幣增量中的比重呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。受2008年全球性金融危機(jī)的影響，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)率也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，導(dǎo)致外匯占款增量明顯減少，使外匯占款增量在基礎(chǔ)貨幣增量中的比重不斷下降。但2013年我國(guó)外匯占款增量再次超過(guò)基礎(chǔ)貨幣增量，外匯占款增量在基礎(chǔ)貨幣增量中的比重激增，外匯占款已經(jīng)呈現(xiàn)明顯增長(zhǎng)的新趨勢(shì)，其對(duì)基礎(chǔ)貨幣的影響不容忽視。

三、外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣影響的實(shí)證分析

（一）變量選擇與數(shù)據(jù)處理

基礎(chǔ)貨幣數(shù)據(jù)來(lái)自于中國(guó)人民銀行資產(chǎn)負(fù)債表的儲(chǔ)備貨幣，2002年中國(guó)人民銀行對(duì)外公布儲(chǔ)備貨幣口徑，并說(shuō)明儲(chǔ)備貨幣與基礎(chǔ)貨幣是同一概念，包括貨幣發(fā)行和其他存款性公司存款。外匯占款數(shù)據(jù)來(lái)自于金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表。

2005年，我國(guó)進(jìn)行了匯率制度改革，為使數(shù)據(jù)更具代表性和時(shí)效性，則選擇2006年1月至2013年12月的月度數(shù)據(jù)，利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)軟件EViews6.0進(jìn)行分析。為消除可能存在的異方差現(xiàn)象，對(duì)兩個(gè)變量進(jìn)行對(duì)數(shù)變換，即：外匯占款LNX，基礎(chǔ)貨幣LNY。

（二）數(shù)據(jù)檢驗(yàn)與數(shù)據(jù)分析

1.單位根檢驗(yàn)

采用ADF檢驗(yàn)對(duì)外匯占款（LNX）、基礎(chǔ)貨幣（LNY）進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。在5%顯著性水平下，LNY和LNX都是一階單整的，記為I（1）。

表2 單位根檢驗(yàn)結(jié)果

2.長(zhǎng)期均衡關(guān)系的協(xié)整檢驗(yàn)

外匯占款（LNX）和基礎(chǔ)貨幣（LNY）都是一階單整序列，滿(mǎn)足協(xié)整檢驗(yàn)的前提條件，故采用EG兩步法來(lái)檢驗(yàn)外匯占款（LNX）與基礎(chǔ)貨幣（LNY）之間是否存在協(xié)整關(guān)系。以外匯占款（LNX）為解釋變量，基礎(chǔ)貨幣（LNY）為被解釋變量，用OLS回歸方法估計(jì)回歸模型，估計(jì)的回歸模型為：

對(duì)殘差序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，用以判斷回歸估計(jì)模型是否能表示兩個(gè)變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。

表3 殘差序列單位根檢驗(yàn)結(jié)果

在5%顯著性水平下，殘差序列不存在單位根，即平穩(wěn)序列。由協(xié)整檢驗(yàn)可以看出，長(zhǎng)期內(nèi)我國(guó)外匯占款和基礎(chǔ)貨幣之間存在穩(wěn)定的均衡關(guān)系。外匯占款增加1%，基礎(chǔ)貨幣平均增加1.148039%，說(shuō)明外匯占款與基礎(chǔ)貨幣之間是同方向變動(dòng)的，這與經(jīng)濟(jì)理論的分析結(jié)果相一致。

3.Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

通過(guò)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)揭示外匯占款和基礎(chǔ)貨幣在時(shí)間上的先導(dǎo)滯后關(guān)系，在5%顯著性水平下，經(jīng)過(guò)多次比較AIC值和SC值確定滯后階數(shù)為5，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

表4 因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

通過(guò)Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，在5%顯著性水平下，外匯占款（LNX）是引起基礎(chǔ)貨幣（LNY）變化的Granger原因，基礎(chǔ)貨幣（LNY）不是引起外匯占款（LNX）的Granger原因，說(shuō)明外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣存在單向因果關(guān)系。

4.VAR模型、脈沖響應(yīng)和方差分解

（1）VAR模型

根據(jù)信息準(zhǔn)則，AIC最小值和SC最小值確定VAR模型滯后階數(shù)；當(dāng)AIC最小值和SC最小值選擇的滯后階數(shù)不一致時(shí)，參考LR準(zhǔn)則確定VAR模型滯后階數(shù)。利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)軟件EViews6.0進(jìn)行滯后階數(shù)的確定，結(jié)果顯示最優(yōu)滯后階數(shù)為5，故無(wú)約束VAR最優(yōu)滯后階數(shù)為5。因此，建立VAR（5）模型，向量自回歸模型結(jié)果如表5所示。

表5 向量自回歸VAR模型結(jié)果

注1：*表示10%顯著性水平，**表示5%顯著性水平，***表示1%顯著性水平。

注2：t-statistics in （ ）。

對(duì)VAR（5）模型進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)，得到的AR根如圖b所示。

圖b VAR模型穩(wěn)定性檢驗(yàn)

被估計(jì)的VAR（5）模型的所有根均在單位圓內(nèi)，因此以上所建立的VAR（5）模型是穩(wěn)定的、有效的。

由VAR結(jié)果可以看出，對(duì)于基礎(chǔ)貨幣LNY的向量自回歸模型，可決系數(shù)為0.995430，結(jié)果比較理想。從各滯后項(xiàng)對(duì)其影響情況看，自身的LNY（-1）、LNY（-5），外匯占款的LNX（-1）、LNX（-2）、LNX（-4）對(duì)其存在著顯著的影響，說(shuō)明基礎(chǔ)貨幣除受到其自身滯后項(xiàng)的影響外，還受到外匯占款LNX滯后項(xiàng)的影響，且影響系數(shù)較大。

（2）脈沖響應(yīng)

為了進(jìn)一步研究外匯占款與基礎(chǔ)貨幣之間的相互影響，采用脈沖響應(yīng)函數(shù)方法進(jìn)行分析，結(jié)果如圖c所示。

圖c 脈沖響應(yīng)函數(shù)

基礎(chǔ)貨幣LNY對(duì)外部沖擊的反應(yīng)具體表現(xiàn)為：LNY對(duì)其自身的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息沖擊即刻就有非常大的正向反應(yīng)，之后持續(xù)下降到第5期，在短暫上升至第7期之后又開(kāi)始一直呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，說(shuō)明隨著期數(shù)的增加，反應(yīng)一直為正向，但有減弱趨勢(shì)。LNY對(duì)外匯占款LNX的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息在初期基本無(wú)反應(yīng)，之后呈現(xiàn)負(fù)向作用，持續(xù)到第3期后轉(zhuǎn)為正向反應(yīng)，在3-8期內(nèi)呈現(xiàn)M型波動(dòng)反應(yīng)趨勢(shì)，之后基本穩(wěn)定在一個(gè)水平上，這說(shuō)明外匯占款的正沖擊經(jīng)市場(chǎng)傳遞會(huì)給基礎(chǔ)貨幣帶來(lái)正向作用，并且這一影響具有較長(zhǎng)的持續(xù)效應(yīng)。

外匯占款LNX對(duì)外部沖擊的反應(yīng)具體表現(xiàn)為：LNX對(duì)其自身的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息沖擊即刻就有非常大的正向反應(yīng)，之后有所下降，第3期時(shí)期又上升，但之后一直保持下降趨勢(shì)，說(shuō)明隨著期數(shù)的增加，反應(yīng)一直為正向，但有減弱趨勢(shì)。LNX對(duì)基礎(chǔ)貨幣LNY的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息在初期也有一定的正向反應(yīng)，之后持續(xù)上升到第5期后，從第6期開(kāi)始持續(xù)下降，說(shuō)明隨著期數(shù)的增加，反應(yīng)一直為正向，但有減弱趨勢(shì)。

（3）方差分解

方差分解表示一個(gè)變量受到?jīng)_擊以后，以另一個(gè)變量預(yù)測(cè)方差百分比的形式反映它們之間的交互作用程度，它描述了沖擊在變量間動(dòng)態(tài)變化中的相對(duì)重要性。方差分解結(jié)果如圖d、圖e所示。

圖d LNY方差分解

由基礎(chǔ)貨幣LNY的方差分解結(jié)果可以看出，第一期的波動(dòng)只受到其自身波動(dòng)的影響，外匯占款對(duì)波動(dòng)的沖擊在第2期才顯現(xiàn)出來(lái)，但總體上的貢獻(xiàn)率不高，最高值為第6期時(shí)的5.695557%。這表明短期內(nèi)，基礎(chǔ)貨幣LNY波動(dòng)主要受其自身的影響，外匯占款LNX貢獻(xiàn)率有限。

圖e LNX方差分解

由外匯占款LNX的方差分解結(jié)果可以看出，第一期的波動(dòng)除受到其自身波動(dòng)的影響，還受到基礎(chǔ)貨幣LNY的影響，但此時(shí)的貢獻(xiàn)率不高，但之后LNX的貢獻(xiàn)率保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，到第10期時(shí)達(dá)到31.35815%。這表明短期內(nèi)，外匯占款LNX波動(dòng)除受到受其自身的影響，基礎(chǔ)貨幣LNY的貢獻(xiàn)率也較大。

四、結(jié)論與建議

通過(guò)以上實(shí)證研究，結(jié)果表明外匯占款與基礎(chǔ)貨幣之間有長(zhǎng)期均衡關(guān)系，外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣的彈性系數(shù)為1.148039。外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣存在單向因果關(guān)系，外匯占款的變化引起基礎(chǔ)貨幣的變化。

基礎(chǔ)貨幣除受到其自身滯后項(xiàng)的影響外，還受到外匯占款滯后項(xiàng)的影響，且影響系數(shù)較大。外匯占款的正沖擊經(jīng)市場(chǎng)傳遞會(huì)給基礎(chǔ)貨幣帶來(lái)正向作用，并且這一影響具有較長(zhǎng)的持續(xù)效應(yīng)。另外，基礎(chǔ)貨幣波動(dòng)也受到外匯占款貢獻(xiàn)率的影響。

由此可見(jiàn)，外匯占款日益成為影響基礎(chǔ)貨幣不可忽視的因素，為此，提出以下幾點(diǎn)建議：

第一，科學(xué)合理地確定我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的合理區(qū)間，逐步優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)，適當(dāng)擴(kuò)大進(jìn)口規(guī)模，增加對(duì)外直接投資，加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)監(jiān)管，推動(dòng)國(guó)際收支趨向平衡。同時(shí)，進(jìn)一步豐富我國(guó)外匯儲(chǔ)備的使用渠道，以支持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

第二，優(yōu)化外匯管理體制改革，完善匯率形成機(jī)制，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣在資本項(xiàng)目下的自由兌換。同時(shí)，積極構(gòu)建外匯平準(zhǔn)基金，外匯平準(zhǔn)基金的建立可以使中央銀行不再采用投放基礎(chǔ)貨幣來(lái)對(duì)沖外匯增量的方法，而可以通過(guò)其他的資金來(lái)源，以市場(chǎng)化操作來(lái)消化外匯增量。

第三，以有效的沖銷(xiāo)干預(yù)機(jī)制應(yīng)對(duì)外匯占款所致基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張。建立有效的公開(kāi)市場(chǎng)操作體系，擴(kuò)大公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作工具的種類(lèi)和范圍。適度加大票據(jù)的發(fā)行，推動(dòng)票據(jù)市場(chǎng)的發(fā)展。同時(shí)，通過(guò)正回購(gòu)操作、靈活運(yùn)用掉期以及互換業(yè)務(wù)，在實(shí)現(xiàn)資金凈回籠的同時(shí)，保證市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。

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篇10

在1997年的亞洲金融危機(jī)期間，亞洲新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)體接受了一個(gè)慘痛的教訓(xùn)：不要耗盡外匯儲(chǔ)備。和許多亞洲國(guó)家一樣，中國(guó)也積累了巨額的外匯資產(chǎn)，用來(lái)應(yīng)對(duì)未來(lái)的緊急情況。

然而，中國(guó)積累了太多美元計(jì)價(jià)的證券，使自己對(duì)美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)敞口過(guò)高。當(dāng)美國(guó)政府將國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)需要擺在債權(quán)人利益之前，中國(guó)方面擔(dān)心，未來(lái)可能的通脹會(huì)使他們付出沉重的代價(jià)。

正如周小川所說(shuō)，可以通過(guò)進(jìn)一步擴(kuò)大發(fā)行國(guó)際貨幣基金組織(IMF)的特別提款權(quán)(SDR)，來(lái)創(chuàng)立一種超級(jí)儲(chǔ)備貨幣(特別提款權(quán)是IMF的內(nèi)部?jī)?chǔ)備資產(chǎn))。要使這一設(shè)想成為現(xiàn)實(shí)并讓更多國(guó)家接受，他建議拓寬特別提款權(quán)的用途，將收支盈余國(guó)家的部分外匯儲(chǔ)備交由國(guó)際貨幣基金組織集中管理。加上其他必要的改革措施，這一計(jì)劃也將授予國(guó)際貨幣基金組織更大的權(quán)力，使之行動(dòng)更加靈活。不錯(cuò)的建議。

中國(guó)資金流向西部，

即使你經(jīng)常關(guān)注中國(guó)的新聞，也有可能沒(méi)聽(tīng)說(shuō)過(guò)重慶。這個(gè)迅速發(fā)展的直轄市位于揚(yáng)子江畔，人口3200萬(wàn)。作為一個(gè)重要的工業(yè)中心和物流基地，重慶標(biāo)榜自己是“中國(guó)西部的通路”。該城70％的人口是農(nóng)民。盡管保持著增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但重慶市的人均收入還沒(méi)有達(dá)到北京或上海等城市的水平。然而，重慶和很多規(guī)模較小的內(nèi)陸城市卻是中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的希望所在。這種變化來(lái)自于政府的決定：中國(guó)政府將重慶視為實(shí)現(xiàn)“西部大開(kāi)發(fā)”戰(zhàn)略的中心地區(qū)，意將中國(guó)未來(lái)的發(fā)展由沿海轉(zhuǎn)向廣闊的內(nèi)陸。

目前，伴隨著沿海出口模式的受阻，北京方面已經(jīng)具有全力推動(dòng)該戰(zhàn)略的資本。政府計(jì)劃提高大部分位于內(nèi)陸的75億農(nóng)民的生活水平，并最終將他們轉(zhuǎn)化為消費(fèi)者。中國(guó)正在全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)展“家電下鄉(xiāng)”活動(dòng)，向廣大農(nóng)村地區(qū)折價(jià)銷(xiāo)售電視、手機(jī)和電腦等家用電器，甚至還向更新農(nóng)業(yè)交通工具的農(nóng)民提供財(cái)政補(bǔ)貼。同時(shí)，重慶和其他內(nèi)陸地區(qū)正興建新購(gòu)物中心、電影院等設(shè)施。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)刺激方案初見(jiàn)曙光?

中國(guó)有句諺語(yǔ)：“眾人抬柴火焰高?！碑?dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)正處于七十年來(lái)最為嚴(yán)重的危機(jī)當(dāng)中，每個(gè)國(guó)家都應(yīng)出一份力，重新點(diǎn)燃全球需求的火焰。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的刺激方案總量雖比去年十一月宣布的要少，但仍居世界首位。作為GDP的一部分，美國(guó)預(yù)算赤字將是中國(guó)的四倍，但并不意味著它的需求刺激更大。

然而，由于許多公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資將由國(guó)有企業(yè)或地方政府操辦，并由銀行提供資金支持，中國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激的真正效果可能會(huì)下降。王濤(音譯)預(yù)計(jì)，新的基礎(chǔ)設(shè)施投資、減稅政策、消費(fèi)補(bǔ)貼以及對(duì)醫(yī)療保險(xiǎn)投入等中央政府的經(jīng)濟(jì)刺激投入將達(dá)到09年GDP的3％。再加上銀行對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金支出，總計(jì)可能會(huì)達(dá)到GDP的5％。

中國(guó)對(duì)鐵路、公路、電網(wǎng)的投資正在如火如荼的進(jìn)行中。2007―2009年前兩個(gè)月，實(shí)際固定投資總額比上一年增長(zhǎng)30％，鐵路方面的投資更是提高了三倍。外界一直批評(píng)中國(guó)的刺激方案以投資為主，而非消費(fèi)，但是對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，這是短期之內(nèi)促進(jìn)需求最行之有效的方案。

新的購(gòu)物強(qiáng)國(guó)

中國(guó)2月份的貿(mào)易盈余急劇下滑，工業(yè)生產(chǎn)降至新低，電子產(chǎn)品消費(fèi)顯著放緩。伴隨著工廠關(guān)閉，數(shù)百萬(wàn)人已逃離深圳和其他東部城市。聽(tīng)到這幾則新聞，客戶(hù)們紛紛發(fā)送電子郵件，要我對(duì)包括巴西、俄羅斯、印度和中國(guó)在內(nèi)的“金磚四國(guó)”的發(fā)展前景做出最新預(yù)測(cè)。每個(gè)人都想知道這是否意味著被我們稱(chēng)為“金磚”的夢(mèng)想已瀕臨破滅。

答案很簡(jiǎn)單：不是那么回事。我?guī)啄昵霸A(yù)測(cè)，“金磚四國(guó)”的經(jīng)濟(jì)總量將在2035年超越西方七國(guó)集團(tuán)，現(xiàn)在我相信這種轉(zhuǎn)變速度將更快――到2027年即可變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。讓我們看看對(duì)四國(guó)中規(guī)模最大和最重要的中國(guó)所做的悲觀預(yù)言吧。那些預(yù)言者沒(méi)有提到，中國(guó)2月零售額增幅上升到15％，迅速回落的零售價(jià)則大大提高了民眾的實(shí)際收入。

政府正通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施投入刺激消費(fèi)，北京方面已宣布了一項(xiàng)擴(kuò)大醫(yī)療保險(xiǎn)涵蓋范圍的重大計(jì)劃，這有可能使中國(guó)人積攢的巨額存款最終得到釋放。2008年，中國(guó)的股票市場(chǎng)跌幅超過(guò)60％，在11月到達(dá)谷底。自中國(guó)宣布了4萬(wàn)億元的刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃后，股市比去年11月的最低點(diǎn)已上升了30％多，令已縮水50％的美國(guó)股票市場(chǎng)相形見(jiàn)絀。

產(chǎn)能過(guò)剩令中國(guó)進(jìn)退兩難

部分企業(yè)高管和經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，中國(guó)政府在經(jīng)濟(jì)上的巨額投資可能會(huì)加劇從鋼鐵到石化等各行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題。鑒于中國(guó)在全球制造業(yè)中的重要性，閑置工廠的增加可能會(huì)加劇世界范圍的競(jìng)爭(zhēng)壓力――隨著中國(guó)的工廠將過(guò)剩的產(chǎn)品銷(xiāo)往海外，從而引發(fā)貿(mào)易爭(zhēng)端。美國(guó)和歐洲鋼鐵企業(yè)已經(jīng)在考慮實(shí)施進(jìn)口限制。中國(guó)歐盟商會(huì)主席伍德克說(shuō)，中國(guó)現(xiàn)在已經(jīng)在經(jīng)受一些行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩困擾。現(xiàn)在增加投資，僅僅為了讓一些企業(yè)維持下去，這有可能威脅到未來(lái)多年的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。他表示，中國(guó)有關(guān)部門(mén)看起來(lái)低估了產(chǎn)能過(guò)剩的嚴(yán)重性，部分原因是他們太專(zhuān)注于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)增長(zhǎng)。

中國(guó)是世界最大的鋼鐵生產(chǎn)國(guó)，也是第三大汽車(chē)生產(chǎn)國(guó)。鋼鐵、汽車(chē)和其他工業(yè)產(chǎn)品的供應(yīng)量超過(guò)了國(guó)內(nèi)和國(guó)外的需求。據(jù)中國(guó)工業(yè)和信息化部的數(shù)據(jù)，截至本月，中國(guó)約有30％的鋁材、20％的水泥和平板玻璃，以及70％的半導(dǎo)體生產(chǎn)是閑置的。中國(guó)政府推出的人民幣4萬(wàn)億元投資計(jì)劃試圖解決部分產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題。通過(guò)增加公共工程的建設(shè)，政府可以增加對(duì)鋼鐵等產(chǎn)品的需求，進(jìn)而降低閑置產(chǎn)能。不過(guò)，由于政策制定者也放寬了銀行貸款，并批準(zhǔn)石化廠等大型項(xiàng)目的建設(shè)，刺激計(jì)劃最終可能會(huì)造成產(chǎn)能增加。

中國(guó)和白俄羅斯將互換

價(jià)值200億人民幣的貨幣

中國(guó)中央銀行和白俄羅斯中央銀行簽署了貨幣互換協(xié)議，協(xié)議規(guī)定雙方在三年內(nèi)互相交換價(jià)值200億人民幣(折合8萬(wàn)億白俄羅斯盧布)的貨幣，這將使中自?xún)蓢?guó)貿(mào)易結(jié)算結(jié)束使用美元或歐元，而采用本國(guó)貨幣。

白俄羅斯國(guó)家中央銀行行長(zhǎng)德拉日多夫在接受路透社記者采訪時(shí)表示：該協(xié)議簽署的最終目的是兩國(guó)結(jié)束使用第三方貨幣來(lái)進(jìn)行兩國(guó)商業(yè)往來(lái)的結(jié)算，為此我們將和中國(guó)交換貨幣，此舉將大大刺激兩國(guó)間的貿(mào)易和投資。德拉日多夫行長(zhǎng)還表示稱(chēng)，中自?xún)蓢?guó)將繼續(xù)簽署相關(guān)協(xié)議，使得白俄羅斯方獲得的人民幣能夠納入白俄央行的銀根儲(chǔ)備系統(tǒng)。

目前白俄羅斯國(guó)內(nèi)外匯儲(chǔ)備僅為38億美元，中自?xún)蓢?guó)貨幣交換總額達(dá)到白俄外匯儲(chǔ)備的近80％。去年12月中國(guó)與韓國(guó)簽署規(guī)模為1800億元人民幣的雙邊貨幣互換協(xié)議，而這也是央行自此次金融危機(jī)以來(lái)首次與其他央行簽署的本幣互換協(xié)議。而后，央行于今年1月20日與2月9日，又分別與香港地區(qū)和馬來(lái)西亞國(guó)民銀行簽署了額度為2000億元、800億元人民幣的雙邊貨幣互換協(xié)議。

中國(guó)納米技術(shù)大步邁進(jìn)

從食品、服裝到藥品和軍事領(lǐng)域，納米技術(shù)擁有改變中國(guó)外向型經(jīng)濟(jì)和各個(gè)生活層面的潛力。作為一項(xiàng)以原子標(biāo)度發(fā)展新型材料的科技，中國(guó)注定將占據(jù)納米技術(shù)最大的市場(chǎng)份額。

中國(guó)在該技術(shù)領(lǐng)域的投入已經(jīng)超過(guò)除美國(guó)之外的任何國(guó)家。從1999年起，中國(guó)每年投入到納米研發(fā)的資金都以每年超過(guò)20％的增幅遞增。而政府宣布的400億英鎊經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃將進(jìn)一步提升中國(guó)的研發(fā)費(fèi)用，其中120億英鎊將投入到該領(lǐng)域?！罢w的趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)，”英國(guó)皇家學(xué)會(huì)科學(xué)政策中心主任詹姆斯?威爾斯頓說(shuō)，“無(wú)論是在研發(fā)和投資，還是在表現(xiàn)活躍的科學(xué)家方面，或者是論文和專(zhuān)利方面，中國(guó)都緊跟著最發(fā)達(dá)的國(guó)家?！?/p>

如今中國(guó)發(fā)表的納米技術(shù)論文比世界上其他任何國(guó)家都多。無(wú)論在北京，還是在南部的深圳，納米技術(shù)工廠蓬勃興起，生產(chǎn)的產(chǎn)品包括吸收廢氣的路面材料和可監(jiān)控健康狀況的納米制衣?！凹{米技術(shù)的應(yīng)用領(lǐng)域無(wú)限廣闊，”威爾斯頓說(shuō)，“中國(guó)之所以致力于該領(lǐng)域的研究發(fā)展是因?yàn)樗咏袌?chǎng)?！?/p>

中國(guó)延遲實(shí)行IT強(qiáng)制公開(kāi)制度，日美歐仍表示強(qiáng)烈擔(dān)心

篇11

一、研究背景與研究方法

所謂匯率（又稱(chēng)外匯利率，外匯匯率或外匯行市），是指兩種貨幣之間的對(duì)換的比率，同時(shí)也可視為一個(gè)國(guó)家的貨幣對(duì)另一種貨幣的價(jià)值。匯率與一國(guó)進(jìn)出口、物價(jià)、資本流出入都有著密不可分的關(guān)系，會(huì)因?yàn)槔?、通貨膨脹、?guó)家的政治和每個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)等原因而變動(dòng)。根據(jù)國(guó)際貨幣制度的演變，匯率可以劃分為固定利率和浮動(dòng)利率。在Bretton Woods system崩潰后，世界上匯率制度漸漸變成以浮動(dòng)匯率制度為主，匯率變動(dòng)更是顯現(xiàn)出動(dòng)態(tài)化和復(fù)雜化的特征。特別是在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，各國(guó)之間的聯(lián)系日益密切，相互之間的依賴(lài)性也越來(lái)越強(qiáng)，匯率，自然地成為各國(guó)之間經(jīng)濟(jì)往來(lái)的橋梁。然而，各國(guó)的外匯管理和貨幣政策的實(shí)施效果受到了匯率的變化的嚴(yán)重干擾。在此背景下，探尋人民幣兌美元匯率的變化特征以及其內(nèi)在的運(yùn)行規(guī)律，對(duì)匯率進(jìn)行準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)就有了諸多現(xiàn)實(shí)意義。

對(duì)匯率預(yù)測(cè)方法的研究主要有技術(shù)分析和基本分析。以基本分析方法為基礎(chǔ)的匯率預(yù)測(cè)應(yīng)用非常之廣，其中包括很多很經(jīng)典的方法理論，比如，以購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論、利率平價(jià)理論、資產(chǎn)市場(chǎng)組合模型為代表的傳統(tǒng)的匯率理論及模型，以基于新開(kāi)放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的匯率理論、混沌分析理論、基于檢驗(yàn)外匯市場(chǎng)有效性的匯率理論等為代表的新近發(fā)展起來(lái)的匯率理論。技術(shù)分析經(jīng)歷了參數(shù)到非參數(shù)，線性到非線性的發(fā)展過(guò)程，其中，參數(shù)方法主要包括隨機(jī)游走模型、自回歸移動(dòng)平均模型、自回歸條件異方差模型、自我激勵(lì)閥值自回歸模型、指數(shù)平滑過(guò)渡自回歸模型等。非參數(shù)方法主要包括小波分析、遺傳算法、人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)等。

近年來(lái)，非參數(shù)方法中的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的出現(xiàn)，極大地提高了匯率預(yù)測(cè)中的樣本擬合度。其中，按誤差逆?zhèn)鞑ニ惴ㄓ?xùn)練的多層前饋網(wǎng)絡(luò)――BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，更加能夠直接生動(dòng)地反映系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)特性，因此它更適合對(duì)具有非線性的、動(dòng)態(tài)的特征的匯率系統(tǒng)進(jìn)行預(yù)測(cè)。

二、實(shí)證研究

理論上，一個(gè)三層的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)就能夠以任意的精度逼近連續(xù)函數(shù)，也就能滿(mǎn)足實(shí)證建模的需要。盡管歐元等其他主要貨幣的比重也在逐漸上升，但是中國(guó)的儲(chǔ)備貨幣目前仍然是以美元為主，因此，若是能夠?qū)θ嗣駧艃睹涝獏R率進(jìn)行準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)，貨幣當(dāng)局就能更好的把握人民幣和主要儲(chǔ)備貨幣之間復(fù)雜的變動(dòng)關(guān)系，進(jìn)而靈活地、有針對(duì)性地對(duì)儲(chǔ)備貨幣的結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，從而做好外匯風(fēng)險(xiǎn)的防范工作。在本文中，將采用單步預(yù)測(cè)法對(duì)人民幣兌美元中間價(jià)進(jìn)行預(yù)測(cè)，這不僅有助于我國(guó)匯率政策、利率政策等的制定和調(diào)整，也有助于企業(yè)進(jìn)行科學(xué)的國(guó)際貿(mào)易決策。

（一）數(shù)據(jù)選擇

本文實(shí)證研究將選擇2010年01月04日起至2012年10月25日為止央行公布的每日人民幣兌美元匯率中間價(jià)，一共680個(gè)數(shù)據(jù)為樣本，進(jìn)行實(shí)證研究 （所有數(shù)據(jù)均來(lái)源于中國(guó)人民銀行網(wǎng)站：http：///）。 之所以取2010年至2012年近700個(gè)數(shù)據(jù)，原因如下：

一方面，人民幣兌美元匯率是一組時(shí)間序列數(shù)據(jù)，對(duì)于它的預(yù)測(cè)工作，當(dāng)然是時(shí)間上越近的數(shù)據(jù)越有代表性，預(yù)測(cè)結(jié)果更有說(shuō)服力；

另一方面，Kang在利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行預(yù)測(cè)的研究中就指出了，要想模型有較好的預(yù)測(cè)能力并不一定必須要具備很大的數(shù)據(jù)樣本。再后來(lái)，Walczak以不同規(guī)模的數(shù)據(jù)樣本，利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型對(duì)匯率序列進(jìn)行預(yù)測(cè)后，通過(guò)比較結(jié)果，得出在多數(shù)情況下兩年的數(shù)據(jù)樣本就足以使神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型產(chǎn)生合適的預(yù)測(cè)精度這一結(jié)論。

（二）構(gòu)造訓(xùn)練樣本

把前679天的數(shù)據(jù)按順序輸入，作為網(wǎng)絡(luò)的一個(gè)輸入數(shù)據(jù)（即把樣本數(shù)據(jù)從第1個(gè)取到第679個(gè)，作為p），然后將后面的679個(gè)數(shù)據(jù)輸入，作為網(wǎng)絡(luò)輸出即目標(biāo)數(shù)據(jù)（即從第2個(gè)取到第680個(gè)，作為t），按這個(gè)方式進(jìn)行滾動(dòng)式的排列，就形成了神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的訓(xùn)練樣本。

（三）選用三層結(jié)構(gòu)的BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)建立預(yù)測(cè)模型

理論上，一個(gè)三層的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)就能夠以任意的精度逼近連續(xù)函數(shù)。由于其具有操作性強(qiáng)、計(jì)算量小等優(yōu)點(diǎn)，目前仍是多層式網(wǎng)絡(luò)訓(xùn)練的首選網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)之一，并且已經(jīng)被人們推廣應(yīng)用于各種各樣實(shí)際問(wèn)題的解決中。因此，我將在本論文中采用三層網(wǎng)絡(luò)建立模型進(jìn)行匯率預(yù)測(cè)。

輸入層和輸出層的節(jié)點(diǎn)數(shù)主要由輸入變量決定，這些將直接影響網(wǎng)絡(luò)的學(xué)習(xí)效果和泛化能力。對(duì)時(shí)間序列預(yù)測(cè)問(wèn)題，輸入層節(jié)點(diǎn)數(shù)等于所開(kāi)窗口大小，在本例中輸入層節(jié)點(diǎn)數(shù)即為679，加之本文只限于一維時(shí)間序列，所以預(yù)測(cè)值只需要用一個(gè)輸出層節(jié)點(diǎn)來(lái)表示，本例中輸出層節(jié)點(diǎn)數(shù)為1。隱藏神經(jīng)元主要應(yīng)用于學(xué)習(xí)數(shù)據(jù)的內(nèi)部規(guī)律，試湊法是確定最佳隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)的一個(gè)常用方法，即先用較少的隱層節(jié)點(diǎn)數(shù)進(jìn)行訓(xùn)練，然后逐漸增加隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)，用同一樣本集進(jìn)行訓(xùn)練，從上述訓(xùn)練結(jié)果中選出網(wǎng)絡(luò)誤差最小的一組確定為隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)。在用試湊法的時(shí)候，也可以用一些經(jīng)驗(yàn)公式來(lái)確定隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)。用這些公式計(jì)算出來(lái)的隱層節(jié)點(diǎn)數(shù)的粗略估計(jì)值，可以作為確定隱層神經(jīng)元數(shù)目初始值的大致參考。

在本次實(shí)證研究中我將用經(jīng)驗(yàn)公式來(lái)確定隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)，其中為隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)，為輸入層節(jié)點(diǎn)數(shù)，為輸出層節(jié)點(diǎn)數(shù)，為1一10之間的常數(shù)。

即隱藏層節(jié)點(diǎn)數(shù)為28―37中的一個(gè)整數(shù)。

在MATLAB中進(jìn)行訓(xùn)練，得到訓(xùn)練結(jié)果如下，見(jiàn)表1：

網(wǎng)絡(luò)誤差最小所對(duì)應(yīng)的隱層神經(jīng)元個(gè)數(shù)為28，因此，本例中即為28。

（四）預(yù)測(cè)過(guò)程的具體實(shí)現(xiàn)

建立一個(gè)新的前向神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，%設(shè)置網(wǎng)絡(luò)隱單元的神經(jīng)元數(shù)、輸出層節(jié)點(diǎn)數(shù)及訓(xùn)練函數(shù)net=newff（minmax（p），[28，1]，{‘tansig’，’purelin’}，’traingdm’）；%當(dāng)前輸入層權(quán)值和閾值inputWeights=net.IW{1，1}，inputbias=net.b{1}；%當(dāng)前網(wǎng)絡(luò)層權(quán)值和閾值layerWeights=net.LW{2，1}，layerbias=net.b{2}；%設(shè)置訓(xùn)練參數(shù)net.trainParam.show=50，%每50步顯示一次誤差，net.trainParam.lr=0.05，%訓(xùn)練步長(zhǎng)，net.trainParam.mc=0.9，%Sigmoid參數(shù)0.9，net.trainParam.epochs=10000，%最大訓(xùn)練次數(shù)，net.trainParam.goal=1e-3，%設(shè)定的期望誤差，一般為0.001；%調(diào)用TRAINSCG算法訓(xùn)練BP網(wǎng)絡(luò)[net，tr]=train（net，p，t）； %對(duì)BP網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行仿真p_TEST=6.3047，A=sim（net，p_TEST）；%計(jì)算仿真誤差E=t -A，MSE=mse（E）。

按上述過(guò)程在MATLAB中進(jìn)行操作后，得到誤差趨勢(shì)圖如圖1所示：

當(dāng)前輸入層權(quán)值和閾值、當(dāng)前網(wǎng)絡(luò)層權(quán)值和閾值部分結(jié)果（因版面問(wèn)題未能全部列示）如表2所示：

2012年10月26日人民幣兌美元匯率中間價(jià)為6.3010，與預(yù)測(cè)值相差0.0241，誤差率為0.38%，明顯地，預(yù)測(cè)值與實(shí)際值相差并不是很大，說(shuō)明用MATLAB進(jìn)行BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)預(yù)測(cè)模型進(jìn)行匯率預(yù)測(cè)效果不錯(cuò)，具有可行性。

經(jīng)過(guò)上述的探索操作，我們根據(jù)2010年01月04日起至2012年10月25日為止中國(guó)人民銀行公布的每日人民幣兌美元匯率中間價(jià)，共680個(gè)數(shù)據(jù)樣本預(yù)測(cè)出了下一日的匯率中間價(jià)，預(yù)測(cè)過(guò)程合理規(guī)范，并最終達(dá)到了實(shí)證目的。進(jìn)一步地，還可以通過(guò)滾動(dòng)預(yù)測(cè)法預(yù)測(cè)以后更多的匯率，操作思想同上，不再贅述。

盡管BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)對(duì)匯率預(yù)測(cè)效果不錯(cuò)，但還是存在一些不足之處。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型只利用了匯率的歷史數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)，并沒(méi)有考慮影響匯率變動(dòng)的經(jīng)濟(jì)、政治等因素，也沒(méi)有將其量化入模型中，故只能在外部環(huán)境較為穩(wěn)定的前提下進(jìn)行短期預(yù)測(cè)。此外，BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)本身也在算法上存在一些缺陷，比如它的收斂速度較慢慢、容易導(dǎo)致局部最小、訓(xùn)練結(jié)果不穩(wěn)定等。

參考文獻(xiàn)

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