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篇1

我國加入WTO以后，國內(nèi)市場(chǎng)日益開放，經(jīng)濟(jì)全球化對(duì)我國企業(yè)的影響越來越深入，越來越多的企業(yè)涉足國際業(yè)務(wù)，客觀上需要包括套期保值、風(fēng)險(xiǎn)控制、外匯理財(cái)、外匯投機(jī)等在內(nèi)的一系列金融服務(wù)。2005年7月21日人民幣匯率形成機(jī)制改革后，人民幣匯率波動(dòng)的幅度擴(kuò)大，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體要求外匯市場(chǎng)提供更多、更好的匯率避險(xiǎn)工具。商業(yè)銀行以改善公司治理結(jié)構(gòu)為主要內(nèi)容的改革進(jìn)程不斷加快，其風(fēng)險(xiǎn)敞口管理的目標(biāo)也需要外匯衍生品來實(shí)現(xiàn)。由此可見，大力發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)顯得非常有必要。

2.發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)的可行性

第一，相應(yīng)的法律法規(guī)開始建立和完善。1997年1月18日，中國人民銀行《中國人民銀行遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)暫行管理辦法》后，遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)便開始操辦；2003年11月，銀監(jiān)會(huì)制訂了《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》,該《辦法》已于2004年2月4日實(shí)施；2004年10月13日國家外匯管理局《國家外匯管理局關(guān)于擴(kuò)大遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)試點(diǎn)的通知》，進(jìn)一步擴(kuò)大了遠(yuǎn)期結(jié)售匯試點(diǎn)銀行的范圍；2005年8月2日，中國人民銀行了《中國人民銀行關(guān)于擴(kuò)大外匯指定銀行對(duì)客戶遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)和開辦人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》(銀發(fā)（2005）201號(hào))；2005年8月8日，中國人民銀行了《中國人民銀行關(guān)于加快發(fā)展外匯市場(chǎng)有關(guān)問題通知》(銀發(fā)（2005）202號(hào)),正式提出要擴(kuò)大外匯市場(chǎng)交易主體、增加外匯市場(chǎng)詢價(jià)交易方式和開辦銀行間遠(yuǎn)期交易。相關(guān)的法律法規(guī)的建立和完善有利于我國外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的規(guī)范和健康發(fā)展；第二，具有一定外匯衍生產(chǎn)品交易能力的機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)出現(xiàn)，市場(chǎng)參與者分析風(fēng)險(xiǎn)、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力明顯增強(qiáng)。我國部分銀行通過開展國際外匯衍生產(chǎn)品交易和推出多樣化的外匯理財(cái)服務(wù)，無論在衍生產(chǎn)品的定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管理，還是內(nèi)控制度等方面都積累了一定的經(jīng)驗(yàn)，已具備了開辦衍生品業(yè)務(wù)的能力；第三，我國利率、匯率市場(chǎng)化的程度不斷提高。雖然目前我國利率、匯率還未完全實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，但經(jīng)過多年的改革，它們的市場(chǎng)化程度在不斷提高，特別是近幾年利率、匯率市場(chǎng)化的步伐逐步加快，相信它們不會(huì)阻礙外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。

二、我國外匯衍生品市場(chǎng)存在的問題

與國際上成熟發(fā)達(dá)的外匯市場(chǎng)相比，中國外匯市場(chǎng)發(fā)展尚不充分，突出表現(xiàn)在外匯市場(chǎng)深度和廣度有限，市場(chǎng)功能未能充分發(fā)揮,其實(shí)這在很大程度上應(yīng)歸結(jié)為外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展的不成熟和不完善。

1.交易品種不斷增加，但還不夠完善

目前，我國外匯衍生品種主要包括：人民幣與外匯間的衍生品即遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易、外匯間衍生品交易、離岸人民幣無本金交割遠(yuǎn)期匯率交易（NDF）、銀行間遠(yuǎn)期交易和掉期交易。遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易主要表現(xiàn)為銀行與企業(yè)之間的交易，是最先開展的一項(xiàng)外匯衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)，于1997年4月由中國銀行首先進(jìn)行，之后其他三家國有銀行加入進(jìn)來，2004年又吸收了交通銀行、招商銀行和中信銀行，發(fā)展到現(xiàn)在已具有一定的規(guī)模，但該項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品基本上還是寡頭壟斷，供給不足在一定程度上限制了該項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時(shí)，由于國內(nèi)銀行報(bào)價(jià)的不合理，其買賣點(diǎn)差大大超過境外NDF的買賣點(diǎn)差，從而讓企業(yè)覺得利用遠(yuǎn)期結(jié)售匯套期保值的成本太高，導(dǎo)致需求也不足?？傊h(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的市場(chǎng)化化程度不高，交易量較小；外匯間衍生品交易主要表現(xiàn)為銀行對(duì)個(gè)人和企業(yè)的零售、交易，銀行提供外匯衍生品交易的服務(wù)主要是通過在國際金融市場(chǎng)上的運(yùn)作來完成的；NDF是從1996年開始出現(xiàn)于新加坡，目前新加坡和我國香港是人民幣NDF交易的主要市場(chǎng)，主要的交易者是那些在中國有大量人民幣收入的跨國公司，他們通過NDF來規(guī)避人民幣收入和利潤(rùn)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)一般的企業(yè)和機(jī)構(gòu)是不可能進(jìn)行NDF交易的；銀行間遠(yuǎn)期交易和掉期交易于2005年8月開始，交易還不活躍。國際外匯市場(chǎng)上普遍存在的外匯期貨及外匯期權(quán)等交易品種缺乏，不能為我國匯率市場(chǎng)化改革提供有效的市場(chǎng)保障。

2.交易量還不夠大

由于我國外匯衍生品市場(chǎng)還處于發(fā)展的初期階段，各品種的交易量都不夠大。如遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易，歷經(jīng)幾年發(fā)展已具有一定規(guī)模，但我國境內(nèi)人民幣遠(yuǎn)期的成交金額在2003年時(shí)仍不足90億美元，僅為貿(mào)易總額的1.06%，2004、2005年不足貿(mào)易總額的1.3%，而國際上相應(yīng)的比例則高達(dá)150%。以最早開展遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易且交易量最大的中國銀行為例，2000年、2001年和2002年遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易額分別為115億美元、86億美元和43億美元，而對(duì)應(yīng)年份的即期結(jié)售匯交易額分別為1315億美元、1521億美元和1918億美元，遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易量不足即期結(jié)售匯交易量的十分之一。再如2005年8月15日中國外匯交易中心正式推出銀行間遠(yuǎn)期外匯交易品種，當(dāng)天工商銀行和建設(shè)銀行只成交了2筆美元/人民幣遠(yuǎn)期交易，期限分別為1個(gè)月和1年，當(dāng)天再無其他銀行達(dá)成交易；發(fā)展近一年后，也仍然沒有大的起色，2006年前兩季度成交金額分別相當(dāng)于4.3億美元和9億美元，而境外NDF2005年交易金額已高達(dá)2500億美元。

3.市場(chǎng)參與主體較少

目前能進(jìn)入外匯衍生品市場(chǎng)進(jìn)行交易的主要是國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機(jī)構(gòu)，很多非銀行金融機(jī)構(gòu)、大型機(jī)構(gòu)投資者和大型企業(yè)都未能進(jìn)入外匯衍生品市場(chǎng)。比如遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)在2005年前只有四大國有商業(yè)銀行和三家股份制商業(yè)銀行能做，從而導(dǎo)致該項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品處于寡頭壟斷的狀態(tài)，供給不足在一定程度上限制了此項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。市場(chǎng)主體種類的缺乏和數(shù)量的微小，導(dǎo)致了市場(chǎng)交易的不活躍。

4.未形成有一定代表性和權(quán)威性的地區(qū)定價(jià)中心

在我國外匯間衍生品交易中，銀行是客戶在國際金融市場(chǎng)進(jìn)行交易，對(duì)于銀行自身的外匯資產(chǎn)，也是通過國際金融市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，我國銀行在世界主要國際金融中心只是扮演參與者的角色，中國未形成有一定代表性和權(quán)威性的地區(qū)定價(jià)中心，這與中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模和影響力是不相符合的。

三、發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)的對(duì)策

為充分發(fā)揮外匯市場(chǎng)在匯率發(fā)現(xiàn)、資源配置和風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用，我們應(yīng)采取一系列措施發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)，以加大市場(chǎng)深度，擴(kuò)展市場(chǎng)廣度，增加透明度，提高流動(dòng)性。

1.建立健全法律法規(guī)

要發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)，法律法規(guī)是不可缺少的。目前，相關(guān)部門已出臺(tái)一些，但還不夠完善，需要不斷健全和完善；另外，要及時(shí)調(diào)整外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展中需要的配套政策，逐步健全對(duì)外匯衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管法律框架體系，避免出現(xiàn)市場(chǎng)缺乏效率，或者市場(chǎng)缺乏穩(wěn)定性的結(jié)果。銀行同業(yè)協(xié)會(huì)或主要的交易商應(yīng)發(fā)起制定適合中國法律環(huán)境的類似國際互換及衍生工具協(xié)會(huì)（ISDA）所制定的標(biāo)準(zhǔn)化法律文本協(xié)議，避免衍生交易的法律風(fēng)險(xiǎn)。

2.在交易品種方面，要不斷完善即期外匯市場(chǎng),重點(diǎn)發(fā)展人民幣與外匯間的遠(yuǎn)期交易，適時(shí)推出人民幣與外匯期貨、期權(quán)交易

第一，不斷完善即期外匯市場(chǎng)，為衍生品市場(chǎng)的發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。即期外匯市場(chǎng)是外匯衍生品市場(chǎng)的基礎(chǔ)，即期外匯市場(chǎng)發(fā)展是否完善，直接影響到外匯衍生品市場(chǎng)的運(yùn)行狀況。要進(jìn)一步完善即期外匯市場(chǎng)，應(yīng)在以下方面進(jìn)行改進(jìn):首先，逐步放松對(duì)銀行即期外匯交易的頭寸限額等各種限制，使其能夠根據(jù)自身需要決定持有外匯頭寸的規(guī)模，以及進(jìn)行保值或投資的行為；其次，逐步放松對(duì)市場(chǎng)主體參與即期外匯交易的限制，從“真實(shí)需求”原則過度到“自由”原則，逐步允許投資目的參與即期外匯交易，從而擴(kuò)大市場(chǎng)交易規(guī)模，提高市場(chǎng)流動(dòng)性。

第二，重點(diǎn)發(fā)展人民幣與外匯間的遠(yuǎn)期交易，特別要積極發(fā)展掉期交易。在人民幣與外匯間的遠(yuǎn)期交易中，在不斷完善遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易的基礎(chǔ)上，要重視銀行與銀行間及銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)之間的遠(yuǎn)期交易，以增加市場(chǎng)的交易規(guī)模和市場(chǎng)化程度。在遠(yuǎn)期外匯交易中，掉期交易占有非常重要的地位。掉期交易可以看作一筆即期（或近期）與一筆遠(yuǎn)期交易的組合，其交易成本低，是銀行常用的對(duì)敞口頭寸進(jìn)行套期保值的一種方式，并且也可使用掉期交易進(jìn)行拋補(bǔ)套利活動(dòng)(即期買入收益率較高的貨幣賣出收益率較低的貨幣，同時(shí)賣出收益率較高貨幣的遠(yuǎn)期買入收益率較低貨幣的遠(yuǎn)期)，這對(duì)于促使利率與匯率保持利率平價(jià)關(guān)系具有積極作用，對(duì)遠(yuǎn)期外匯的定價(jià)具有指導(dǎo)作用。要積極發(fā)展掉期交易，可首先允許銀行利用掉期交易進(jìn)行拋補(bǔ)套利活動(dòng)，在增加銀行利用外匯市場(chǎng)獲利機(jī)會(huì)的同時(shí)能夠促進(jìn)即期匯率、遠(yuǎn)期匯率和國內(nèi)外利率間的合理性；另外要盡快引入掉期交易的做市商制度，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。因?yàn)榈羝诮灰壮袚?dān)風(fēng)險(xiǎn)較低，做市商可以持有比即期市場(chǎng)做市商更高的頭寸水平，因而掉期交易的做市商不必頻繁的入市交易沖抵頭寸來回避所持頭寸的匯率風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)地交易成本就比較低，做市商的報(bào)價(jià)相對(duì)于即期市場(chǎng)做市商來說對(duì)客戶更具有吸引力。

第三，適時(shí)推出人民幣外匯期貨、期權(quán)交易。在匯率體制改革進(jìn)一步深化，匯率形成機(jī)制更加趨于市場(chǎng)化的情況下，適時(shí)推出人民幣外匯期貨、期權(quán)，具有特殊的戰(zhàn)略意義。芝加哥商業(yè)交易所（CME）已于2006年8月28日正式推出了人民幣/美元、人民幣/歐元、人民幣/日元的期貨和期權(quán)交易，現(xiàn)在已到了推出人民幣外匯期貨交易的時(shí)機(jī)，從而較好地掌握人民幣的定價(jià)權(quán)。

3.探索增加新的交易主體和擴(kuò)大交易主體數(shù)量

應(yīng)不斷吸收更多的非銀行金融機(jī)構(gòu)如信托投資公司、金融租賃公司、財(cái)務(wù)公司和汽車金融公司和大型非金融企業(yè)進(jìn)入外匯市場(chǎng)，同時(shí)研究允許境外合格機(jī)構(gòu)投資者（QFII）參與，從而為市場(chǎng)注入新鮮的血液，活躍外匯市場(chǎng)上的交易。

4.加快利率市場(chǎng)化改革的步伐，進(jìn)一步增強(qiáng)匯率彈性，為外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)造有利的環(huán)境

加快利率市場(chǎng)化步伐，進(jìn)一步增強(qiáng)匯率彈性，放松資本管制，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國際化，加快商業(yè)銀行改革，進(jìn)一步深化企業(yè)改革，為外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)造有利的環(huán)境。我們一定要利用外匯衍生品市場(chǎng)與利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)目開放之間的互動(dòng)關(guān)系，通過加快利率市場(chǎng)化改革的步伐和進(jìn)一步增強(qiáng)匯率的彈性來促進(jìn)外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展和資本項(xiàng)目的開放。

外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展要受各種因素的影響，既需要國家各種宏觀政策、法律法規(guī)的支持，也需要微觀環(huán)境的配合，比如微觀經(jīng)濟(jì)主體應(yīng)從忽視和被動(dòng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)為主動(dòng)防范風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和防范意識(shí)，增加對(duì)避險(xiǎn)工具的需求等。因此，需要各方面緊密配合，共同來促進(jìn)外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。

篇2

中圖分類號(hào)：F713.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）05-0-01

一、新疆外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

自1997年1月中國人民銀行《遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)暫行管理辦法》后，中國銀行率先于同年4月1日試點(diǎn)人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)，至2003年該業(yè)務(wù)在四大國有商業(yè)銀行均已推行。其后招商、民生、中信等股份制商業(yè)銀行也陸續(xù)取得該業(yè)務(wù)牌照。由于新疆與東亞五國及俄羅斯等過邊貿(mào)往來歷史悠久且是我國外貿(mào)重要組成之一，新疆外匯衍生品市場(chǎng)與全國經(jīng)歷了與上述相同的發(fā)展過程。2005年7月21日實(shí)行匯改成為新疆直至全國外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展的重要節(jié)點(diǎn)。之前，新疆外匯衍生品主要包括：遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易、離岸人民幣無本金交割遠(yuǎn)期匯率交易（NDF）；之后，央行推出允許符合條件的主體開展遠(yuǎn)期外匯交易，并允許具有一定資格的主體開展掉期交易，新疆外匯衍生品市場(chǎng)的交易品種隨之豐富。

新疆人民幣外匯衍生品市場(chǎng)目前有以下特點(diǎn)：銀行間市場(chǎng)起步晚；無場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)；場(chǎng)外交易市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單（缺乏以貨幣期權(quán)為代表的復(fù)雜外匯衍生產(chǎn)品）。

二、新疆外匯衍生品市場(chǎng)存在的問題

由于我國衍生品市場(chǎng)發(fā)展較晚，新疆外匯衍生品市場(chǎng)亦處于此大環(huán)境下，因此，該市場(chǎng)目前還存在諸多問題。

1.品種少，交易量小。2005年7月21日匯改以來，人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度增強(qiáng)，匯率波動(dòng)幅度加大，風(fēng)險(xiǎn)增大。央行先后推出遠(yuǎn)期結(jié)售匯、掉期等，但從目前來看，遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易雖已具備一定的規(guī)模，但該交易參與者多為機(jī)構(gòu)投資者，寡頭壟斷局面限制了該項(xiàng)衍生品業(yè)務(wù)的發(fā)展；NDF交易的參與者同樣限于有巨額人民幣進(jìn)項(xiàng)的大型跨國公司，而該類公司在新疆為數(shù)甚少；銀行間遠(yuǎn)期交易與掉期交易始于2005年8月，目前交易尚不活躍。

2.市場(chǎng)參與主體少。目前外匯衍生品市場(chǎng)的參與主體主要為國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機(jī)構(gòu)，眾多非銀行金融機(jī)構(gòu)、大型機(jī)構(gòu)投資者和大型企業(yè)對(duì)外匯衍生品市場(chǎng)缺乏關(guān)注度與投資的積極性。這與央行控制該領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)政策有一定關(guān)系，但在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也導(dǎo)致市場(chǎng)主體種類缺乏與數(shù)量微小進(jìn)而交易缺乏活躍度的弊端。

3.定價(jià)能力弱。在外匯間衍生品交易中，銀行既客戶在國際金融市場(chǎng)進(jìn)行交易，又通過國際金融市場(chǎng)對(duì)自有資產(chǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，但目前我國除香港外內(nèi)陸尚未出現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)力的區(qū)域定價(jià)中心，這使得全國包括新疆的外匯衍生品投資者的投資收益面臨更多不確定性。

三、如何發(fā)展新疆外匯衍生品市場(chǎng)

為使外匯市場(chǎng)在匯率發(fā)現(xiàn)、資源配置與風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用得以更好地發(fā)揮，應(yīng)采取一系列措施促使新疆外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展，拓展市場(chǎng)深度，擴(kuò)大市場(chǎng)廣度，提高透明度與流動(dòng)性。

1.發(fā)展人民幣遠(yuǎn)期交易、期貨交易，適時(shí)推出期權(quán)交易。首先，通過不斷完善即期交易市場(chǎng)，為外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。即期外匯市場(chǎng)作為外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)，其發(fā)展程度直接影響外匯衍生品市場(chǎng)運(yùn)行狀況。完善即期外匯市場(chǎng)可從以下方面入手：一是逐步放松頭寸限額，以便商業(yè)銀行自主決定其持有的外匯頭寸進(jìn)行保值與投資；二是逐步放松對(duì)參與主體的限制，允許更多貨幣市場(chǎng)投資者參與即期外匯交易。其次，結(jié)合新疆實(shí)際與國際主流趨勢(shì)，著重培育遠(yuǎn)期、掉期兩大交易品種。通過允許和鼓勵(lì)更多的非銀行金融機(jī)構(gòu)參與上述兩類外匯衍生品交易可有效擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，提高市場(chǎng)化程度。此外，掉期交易之所以應(yīng)予以大力發(fā)展是因?yàn)樗杀豢醋饕还P即期（或近期）同一筆遠(yuǎn)期交易的組合，這種組合降低了交易成本，常被用于對(duì)敞口頭寸進(jìn)行套期保值，此外還可通過掉期交易拋補(bǔ)利率平價(jià)達(dá)到套利的目的。套利機(jī)會(huì)的出現(xiàn)表明某種貨幣的定價(jià)出現(xiàn)問題，套利會(huì)在一定程度上促使該貨幣的利率與匯率回至合理水平，從這一角度來講，掉期交易應(yīng)大力發(fā)展。發(fā)展掉期交易還要盡快引入針對(duì)該交易的做市商制度以增加市場(chǎng)流動(dòng)性。第三，適時(shí)推出人民幣外匯期權(quán)交易。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，進(jìn)一步深化匯率體制改革，提高匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度是大勢(shì)所趨，適時(shí)地推出人民幣外匯期權(quán)交易有著特殊的戰(zhàn)略意義。積極完善外匯衍生品交易品種，以組建地區(qū)性外匯衍生品交易中心為目標(biāo)，發(fā)揮經(jīng)濟(jì)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)人民幣在國際金融市場(chǎng)上的話語權(quán)的同時(shí)增強(qiáng)新疆區(qū)域金融的活力。

2.擴(kuò)大交易主體的種類與數(shù)量。逐步放松外匯管制是人民幣匯率市場(chǎng)改革的重要目標(biāo)，只有將潛在的外匯供求轉(zhuǎn)化為實(shí)際的外匯供求，增強(qiáng)市場(chǎng)中供求雙方力量對(duì)比的程度，才能促進(jìn)匯率形成機(jī)制的完善。因此，探索擴(kuò)大交易主體的種類與數(shù)量，在允許非銀行金融機(jī)構(gòu)與大型非金融企業(yè)入場(chǎng)的基礎(chǔ)上，適度鼓勵(lì)合格境外機(jī)構(gòu)投資者參與人民幣外匯衍生品市場(chǎng)。

3.建立適宜的金融生態(tài)環(huán)境。健全法律法規(guī)，及時(shí)調(diào)整外匯衍生產(chǎn)品發(fā)展中需要的配套政策，逐步健全對(duì)衍生市場(chǎng)的監(jiān)管法律框架體系，避免市場(chǎng)效率低下或穩(wěn)定性缺乏的結(jié)果。銀行間同業(yè)協(xié)會(huì)或主要的交易商應(yīng)發(fā)起制定適合我國法律環(huán)境的標(biāo)準(zhǔn)化法律文本協(xié)議范本，盡可能避免衍生品交易的法律風(fēng)險(xiǎn)。

建立與完善外匯市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)組織，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)制度，成立多家信用評(píng)級(jí)公司，使商業(yè)銀行之間形成相互授信關(guān)系，為更多交易模式和國內(nèi)銀行逐步進(jìn)入國際市場(chǎng)創(chuàng)造有利條件。順應(yīng)國際金融市場(chǎng)上清算業(yè)務(wù)集中化、專業(yè)化的趨勢(shì)，設(shè)立專業(yè)的清算公司，從機(jī)制上化解信用風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)揮貨幣經(jīng)紀(jì)公司在非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品交易及創(chuàng)新以及市場(chǎng)推介中的作用。合理利用外匯衍生品市場(chǎng)同利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化及資本項(xiàng)目開放之間的相互作用關(guān)系，以加快利率市場(chǎng)化改革的步伐、進(jìn)一步增強(qiáng)人民幣匯率的彈性來促進(jìn)資本項(xiàng)目的開放，以此帶動(dòng)新疆外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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[2]張勝菊，武玉法，.我國外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展淺析[J].中國物價(jià)，2010（03）.

篇3

一、我國外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

1997年1月，中國人民銀行了《遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)暫行管理辦法》，同年4月1日，人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)首先在中國銀行試點(diǎn)。2003 年在四大銀行的另外三家推行。2004年以來，招商銀行、民生銀行和中信銀行也先后獲得牌照。2005年7月21日實(shí)行人民幣匯率形成機(jī)制改革后，因匯率波動(dòng)加大，企業(yè)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具的需求加大，人民幣匯率衍生品的推出開始加快。在2005 年8月10 日之前，中國外匯衍生品主要包括：遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易、外匯衍生品交易和離岸人民幣無本金交割遠(yuǎn)期匯率交易（NDF）。之后，央行推出允許符合條件的主體開展遠(yuǎn)期外匯交易，并允許具有一定資格的主體開展掉期交易。

縱觀我國人民幣外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)，其特點(diǎn)主要有：（1）銀行間市場(chǎng)起步較晚；（2）沒有場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)；（3）場(chǎng)外交易市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，沒有以貨幣期權(quán)為代表的復(fù)雜外匯衍生產(chǎn)品。

1.遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)

遠(yuǎn)期結(jié)售匯指外匯指定銀行與境內(nèi)機(jī)構(gòu)簽訂遠(yuǎn)期合同,約定將來辦理結(jié)匯或售匯的外匯幣種、金額、匯率和日期,到期時(shí)按照合同約定辦理結(jié)匯或售匯業(yè)務(wù)。遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)已經(jīng)擴(kuò)大到所有具有即期結(jié)售匯資格的銀行。交易期限從7 天至12 個(gè)月共分14 個(gè)檔次，并允許擇期交易和展期交易。交易幣種包括美元、歐元、日元等9 個(gè)品種。遠(yuǎn)期結(jié)售匯的范圍擴(kuò)展至經(jīng)常項(xiàng)目和部分資本項(xiàng)目，其中包括用于償還自身的境外匯貸款和經(jīng)國家外匯管理局登記的境外借款。遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的發(fā)展，對(duì)于拓寬國內(nèi)經(jīng)濟(jì)單位的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理手段、培育國內(nèi)人民幣對(duì)外幣衍生產(chǎn)品市場(chǎng)、完善人民幣匯率形成機(jī)制發(fā)揮了重要作用。

2.人民幣無本金交割遠(yuǎn)期(NDF)

所謂無“本金”交割指的是以人民幣為標(biāo)的,以美元為結(jié)算貨幣的產(chǎn)品, 由于其交割并不涉及人民幣, 故此稱為“無本金”交割。人民幣無本金交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)(NDF)是人民幣的離岸遠(yuǎn)期市場(chǎng)，由于離岸市場(chǎng)不在本土管轄之內(nèi)，是一種基于回避人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)需要而自發(fā)產(chǎn)生的一種遠(yuǎn)期外匯交易，因而其市場(chǎng)化程度高，在一定程度上能夠反映匯率預(yù)期變動(dòng)，交易量大，市場(chǎng)流動(dòng)性強(qiáng)，從有效性角度看，要高于在岸市場(chǎng)的遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易。可以說，離岸市場(chǎng)在一定程度上承擔(dān)了回避人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)的職能。不過從參與離岸交易的主體來看，從事套期保值交易的主要是那些在中國有大量人民幣收入的跨國公司。境內(nèi)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)利用NDF交易還未被許可。

人民幣的NDF是從1996年開始出現(xiàn)于新加坡, 1997年亞洲金融危機(jī)后交易日趨活躍。目前,新加坡、中國香港是人民幣NDF交易的主要市場(chǎng)。市場(chǎng)的主要參與者是大銀行和投資機(jī)構(gòu), 他們的客戶主要是那些在中國有大量人民幣收入的跨國公司, 這些跨國公司通過參與人民幣的NDF交易規(guī)避人民幣收入和利潤(rùn)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

3.外匯間的衍生品交易

外匯間衍生品交易發(fā)展速度較快，品種多樣。這類衍生品均為銀行對(duì)個(gè)人和企業(yè)的零售、交易、銀行提供外匯衍生品交易的服務(wù)主要是通過在國際金融市場(chǎng)上的運(yùn)作來完成的。

2002年年底中國銀行上海分行推出“兩得寶”外匯期權(quán)交易后，國內(nèi)各大商業(yè)銀行隨之相繼推出了期權(quán)寶業(yè)務(wù)。對(duì)企業(yè)推出的相關(guān)業(yè)務(wù)包括代客外匯買賣、代客理財(cái)業(yè)務(wù)和外匯風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)。2004年2月，銀監(jiān)會(huì)頒布《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》后，推動(dòng)了金融衍生市場(chǎng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，眾多金融衍生品相繼涌現(xiàn)。不過隨著美國次貸危機(jī)爆發(fā)，外匯衍生品的高風(fēng)險(xiǎn)也顯現(xiàn)出來，市場(chǎng)熱度急劇降溫。2008年6月，銀監(jiān)會(huì)叫停了外匯保證金交易。

4.掉期業(yè)務(wù)

外匯掉期交易是指在買進(jìn)或賣出即期( 遠(yuǎn)期)外匯的同時(shí), 賣出或買進(jìn)同一種貨幣遠(yuǎn)期外匯買賣的貨幣數(shù)額相等, 交割期不同。掉期交易并沒有改變交易者的外匯數(shù)額, 只是改變貨幣期限。它最主要的作用是規(guī)避外匯匯率和利率變化帶來的風(fēng)險(xiǎn), 達(dá)到保值的目的; 銀行可以利用掉期交易調(diào)整銀行外匯頭寸、改變資金結(jié)構(gòu)。

外匯掉期交易最主要的作用是規(guī)避外匯匯率和利率變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到保值的目的；同時(shí)銀行可以利用掉期交易調(diào)整銀行外匯頭寸，改變資金結(jié)構(gòu)。由于掉期交易涉及即期、遠(yuǎn)期兩個(gè)市場(chǎng)，其報(bào)價(jià)依據(jù)兩個(gè)市場(chǎng)之間的套利關(guān)系，并且使用掉期交易進(jìn)行拋補(bǔ)利率平價(jià)套利成本低，因此對(duì)于保證遠(yuǎn)期匯率的合理性也有非常重要的意義。截止2008 年底，銀行間人民幣外匯掉期市場(chǎng)共有75 家會(huì)員。

二、我國外匯衍生品市場(chǎng)存在的問題

由于中國衍生品市場(chǎng)發(fā)展較晚，因此，對(duì)匯率衍生品市場(chǎng)來說，還是存在諸多問題：

1.外匯衍生產(chǎn)品品種較少，交易量不大

我國自從2005 年7月21 日匯改以來，人民幣匯率形成機(jī)制更加市場(chǎng)化，匯率變動(dòng)更具靈活性和彈性。因此，匯率波動(dòng)的幅度加大，匯率風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)也增大。雖然央行先后推出了遠(yuǎn)期結(jié)售匯，掉期等品種，但是從目前的現(xiàn)狀來看，遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易發(fā)展到現(xiàn)在已具有一定的規(guī)模，但該項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品基本上還是寡頭壟斷，供給不足在一定程度上限制了該項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的市場(chǎng)化化程度不高，交易量較??；外匯間衍生品交易主要表現(xiàn)為銀行對(duì)個(gè)人和企業(yè)的零售、交易，銀行提供外匯衍生品交易的服務(wù)主要是通過在國際金融市場(chǎng)上的運(yùn)作來完成的； NDF是從1996年開始出現(xiàn)于新加坡，目前新加坡和我國香港是人民幣NDF交易的主要市場(chǎng)，主要的交易者是那些在中國有大量人民幣收入的跨國公司，他們通過NDF來規(guī)避人民幣收入和利潤(rùn)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)一般的企業(yè)和機(jī)構(gòu)是不可能進(jìn)行NDF交易的；銀行間遠(yuǎn)期交易和掉期交易于2005年8月開始，交易還不活躍。國際外匯市場(chǎng)上普遍存在的外匯期貨及外匯期權(quán)等交易品種缺乏，現(xiàn)有的交易品種、交易方式以及市場(chǎng)規(guī)模來看還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有滿足未來避險(xiǎn)的需求。

2.市場(chǎng)參與主體較少

目前能進(jìn)入外匯衍生品市場(chǎng)進(jìn)行交易的主要是國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、政策性銀行及外資銀行在中國的分行等銀行類金融機(jī)構(gòu)，很多非銀行金融機(jī)構(gòu)、大型機(jī)構(gòu)投資者和大型企業(yè)都未能進(jìn)入外匯衍生品市場(chǎng)。比如遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)在2005年前只有四大國有商業(yè)銀行和三家股份制商業(yè)銀行能做，從而導(dǎo)致該項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品處于寡頭壟斷的狀態(tài)，供給不足在一定程度上限制了此項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。市場(chǎng)主體種類的缺乏和數(shù)量的微小，導(dǎo)致了市場(chǎng)交易的不活躍。

3.未形成有一定代表性和權(quán)威性的地區(qū)定價(jià)中心

在我國外匯間衍生品交易中，銀行是客戶在國際金融市場(chǎng)進(jìn)行交易，對(duì)于銀行自身的外匯資產(chǎn)，也是通過國際金融市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，我國銀行國際主要的的金融中心僅僅是參與者，我國未形成有一定代表性和權(quán)威性的地區(qū)定價(jià)中心，這與我國經(jīng)濟(jì)規(guī)模和影響力是不相符合的。

三、發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)的對(duì)策

為充分發(fā)揮外匯市場(chǎng)在匯率發(fā)現(xiàn)、資源配置和風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用，我們應(yīng)采取一系列措施發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)，以加大市場(chǎng)深度，擴(kuò)展市場(chǎng)廣度，增加透明度，提高流動(dòng)性。

1.不斷完善即期外匯市場(chǎng), 重點(diǎn)發(fā)展人民幣與外匯間的遠(yuǎn)期交易，適時(shí)推出人民幣與外匯期貨、期權(quán)交易

第一，不斷完善即期外匯市場(chǎng)，為衍生品市場(chǎng)的發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。即期外匯市場(chǎng)是外匯衍生品市場(chǎng)的基礎(chǔ)，即期外匯市場(chǎng)發(fā)展是否完善，直接影響到外匯衍生品市場(chǎng)的運(yùn)行狀況。要進(jìn)一步完善即期外匯市場(chǎng),還應(yīng)在以下方面進(jìn)行改進(jìn):(1)逐步放松對(duì)銀行即期外匯交易的頭寸限額等各種限制,使其能夠根據(jù)自身需要決定持有外匯頭寸的規(guī)模以及進(jìn)行保值或投資的行為;(2)逐步放松對(duì)市場(chǎng)主體參與即期外匯交易的限制,從“真實(shí)需求”原則過渡到“自由”原則,逐步允許出于投資目的參與即期外匯交易,從而擴(kuò)大市場(chǎng)交易規(guī)模,提高市場(chǎng)流動(dòng)性。

第二，重點(diǎn)發(fā)展人民幣與外匯間遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng),尤其是積極發(fā)展掉期交易。

從國際外匯市場(chǎng)的發(fā)展特點(diǎn)和規(guī)律來看,重點(diǎn)發(fā)展遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)這一衍生品市場(chǎng)更符合國際慣例。在人民幣與外匯間的遠(yuǎn)期交易中，在不斷完善遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易的基礎(chǔ)上，要重視銀行與銀行間及銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)之間的遠(yuǎn)期交易，以增加市場(chǎng)的交易規(guī)模和市場(chǎng)化程度。

在遠(yuǎn)期外匯交易中，掉期交易占有非常重要的地位。掉期交易可以看作一筆即期(或近期)與一筆遠(yuǎn)期交易的組合,其交易成本低,是一種常用的對(duì)敞口頭寸進(jìn)行套期保值的方式,并且也可使用掉期交易進(jìn)行拋補(bǔ)利率平價(jià)套利活動(dòng)(即期買入收益率較高的貨幣同時(shí)賣出遠(yuǎn)期該貨幣),這對(duì)于促使利率與匯率保持利率平價(jià)關(guān)系具有積極作用。

要積極發(fā)展掉期交易，可首先允許銀行利用掉期交易進(jìn)行拋補(bǔ)利率平價(jià)套利活動(dòng),在增加銀行利用外匯市場(chǎng)獲利機(jī)會(huì)的同時(shí)能夠促進(jìn)即遠(yuǎn)期匯率、國內(nèi)外利率間的合理性。另外要盡快引入掉期交易的做市商制度,增加市場(chǎng)流動(dòng)性。因?yàn)榈羝诮灰壮袚?dān)風(fēng)險(xiǎn)較低,做市商可以持有比即期市場(chǎng)做市商更高的頭寸水平,所以掉期交易的做市商不必頻繁地入市交易沖抵頭寸來回避所持頭寸的匯率風(fēng)險(xiǎn),相應(yīng)地交易成本就比較低,做市商的報(bào)價(jià)相對(duì)于即期市場(chǎng)做市商來說對(duì)客戶更具有吸引力。

第三，適時(shí)推出人民幣外匯期貨、期權(quán)交易。在匯率體制改革進(jìn)一步深化，匯率形成機(jī)制更加趨于市場(chǎng)化的情況下，適時(shí)推出人民幣外匯期貨、期權(quán)，具有特殊的戰(zhàn)略意義。組建地區(qū)性的外匯衍生品交易中心,發(fā)揮我國經(jīng)濟(jì)的規(guī)模優(yōu)勢(shì),可以為我國在國際金融市場(chǎng)上的定價(jià)權(quán)構(gòu)建一個(gè)平臺(tái)?？梢赃M(jìn)一步發(fā)展我國國際金融業(yè)務(wù),確立在國際金融市場(chǎng)中的地位。

2．探索增加新的交易主體和擴(kuò)大交易主體數(shù)量

外匯市場(chǎng)改革的重要目標(biāo)就是要進(jìn)一步放松管制，將潛在外匯供求轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的外匯供求，增加市場(chǎng)流動(dòng)性，增強(qiáng)市場(chǎng)供求力量及市場(chǎng)在生成匯率中的作用。應(yīng)探索增加新的交易主體的種類和擴(kuò)大交易主體數(shù)量。在吸收非銀行金融機(jī)構(gòu)、大型非金融企業(yè)入場(chǎng)的基礎(chǔ)上，研究允許境外合格機(jī)構(gòu)投資者（QFII）參與市場(chǎng)。

3．逐步建立有利于外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展的金融生態(tài)環(huán)境

健全法律法規(guī)。及時(shí)調(diào)整外匯衍生產(chǎn)品發(fā)展中需要的配套政策，逐步健全對(duì)衍生市場(chǎng)的監(jiān)管法律框架體系，避免出現(xiàn)市場(chǎng)缺乏效率，或者市場(chǎng)缺乏穩(wěn)定性的結(jié)果。銀行同業(yè)協(xié)會(huì)或主要的交易商應(yīng)發(fā)起制定適合中國法律環(huán)境的類似國際互換及衍生工具協(xié)會(huì)（ISDA）所制定的標(biāo)準(zhǔn)化法律文本協(xié)議，避免衍生交易的法律風(fēng)險(xiǎn)。

建立和發(fā)展外匯市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)。建立金融機(jī)構(gòu)信用評(píng)級(jí)制度，設(shè)立信用評(píng)級(jí)公司。這將有利于商業(yè)銀行之間建立相互授信關(guān)系，為多種類的交易模式和國內(nèi)銀行逐步進(jìn)入國際市場(chǎng)創(chuàng)造條件。順應(yīng)國際上清算業(yè)務(wù)集中化、專業(yè)化發(fā)展的潮流，設(shè)立專業(yè)化的清算公司，從機(jī)制上化解信用風(fēng)險(xiǎn)。設(shè)立貨幣經(jīng)紀(jì)公司。發(fā)揮其在非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的交易和產(chǎn)品創(chuàng)新及市場(chǎng)推介方面的作用。我國外匯交易中心應(yīng)盡快改制為提供競(jìng)價(jià)交易和結(jié)算平臺(tái)的公司制經(jīng)紀(jì)商，進(jìn)一步改進(jìn)服務(wù)，降低交易成本，提高交易效率。

加快利率市場(chǎng)化步伐，進(jìn)一步增強(qiáng)匯率彈性，放松資本管制，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國際化，加快商業(yè)銀行改革，進(jìn)一步深化企業(yè)改革，為外匯衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展創(chuàng)造有利的環(huán)境。利用外匯衍生品市場(chǎng)與利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)目開放之間的互動(dòng)關(guān)系，通過加快利率市場(chǎng)化改革的步伐和進(jìn)一步增強(qiáng)匯率的彈性來促進(jìn)外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展和資本項(xiàng)目的開放。

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篇4

中圖分類號(hào)：F830文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B文章編號(hào)：1007-4392（2011）07-0055-03

為配合人民幣匯率改革，2005年中國人民銀行下發(fā)了《中國人民銀行關(guān)于擴(kuò)大外匯指定銀行對(duì)客戶遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)和開辦人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》（銀發(fā)〔2005〕201號(hào)），正式推動(dòng)遠(yuǎn)期結(jié)售匯及人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)在全國范圍內(nèi)的開展。2011年國家外匯管理局又陸續(xù)引入了人民幣與外幣貨幣掉期及期權(quán)等衍生產(chǎn)品，至此除人民幣與外幣期貨外，匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品品種已基本齊全。隨著人民幣匯率改革的不斷深入及其波動(dòng)彈性的加大，出于規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)等目的，人民幣與外幣衍生品交易日漸活躍，進(jìn)入了快速發(fā)展的新階段。

一、 天津市遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)發(fā)展概況

本文以2009年1月至2011年4月為研究時(shí)段，剖析天津遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)概況。

（一）天津市遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)與主體

1. 市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

（1）交易幣種。調(diào)查期間，天津市遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易總體上以美元為主，約占交易總額的85%以上，同時(shí)也涉及歐元、日元、英鎊、瑞士法郎等其他幣種，但規(guī)模和所占比重均不大。這與跨境資金流動(dòng)中各幣種所占比例基本一致。

（2）交易期限。目前遠(yuǎn)期結(jié)售匯的期限選擇比較靈活，既可以是標(biāo)準(zhǔn)期限，也可以選擇確定的交割日，還可以是擇期交易。簽約期限從1周到一年不等。調(diào)查顯示天津市遠(yuǎn)期結(jié)售匯的期限結(jié)構(gòu)沒有出現(xiàn)明顯分化，分布較為均勻。部分銀行以短期交易為主，部分銀行以中長(zhǎng)期交易為主，這主要取決于企業(yè)資金的流轉(zhuǎn)周期（銷售賬期或結(jié)算周期）。

（3）交易性質(zhì)。調(diào)查顯示，天津遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易絕大部分發(fā)生在貨物貿(mào)易項(xiàng)下，但近期與銀行推出的匯率避險(xiǎn)產(chǎn)品相配合的資本與金融項(xiàng)下償還國內(nèi)外匯貸款遠(yuǎn)期售匯有所增長(zhǎng)。此外，收益和其他轉(zhuǎn)移項(xiàng)下的貿(mào)易融資業(yè)務(wù)利息支出以及服務(wù)貿(mào)易項(xiàng)下的手續(xù)費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用支出也偶有發(fā)生，但所占比重不大。

2. 市場(chǎng)主體。

（1）外匯指定銀行，即遠(yuǎn)期產(chǎn)品的供給方。目前在天津共有36家外匯指定銀行具備開展遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)資格，其中17家具備人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)資格，1家具備人民幣與外幣期權(quán)業(yè)務(wù)資格。部分未獲資格銀行也積極與具備資格銀行協(xié)商合作開展遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)。但截至目前天津市地方性商業(yè)銀行未獲準(zhǔn)開辦遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)（包括合作辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)）。

（2）涉外企業(yè)，即遠(yuǎn)期產(chǎn)品的主要需求方。調(diào)查顯示，各類具有涉外業(yè)務(wù)的企業(yè)均有參與遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易。這既包括大型企業(yè)，也包括中小型企業(yè)，既包括國有企業(yè)，也包括外資企業(yè)和民營企業(yè)，從企業(yè)規(guī)模和所有制結(jié)構(gòu)上看分布較為均勻。但從企業(yè)類型上看，遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)以貿(mào)易型企業(yè)為主要參與者，部分制造業(yè)企業(yè)、能源企業(yè)也有較大份額。

（3）個(gè)人對(duì)外貿(mào)易經(jīng)營者、個(gè)體工商戶，即遠(yuǎn)期產(chǎn)品的潛在需求方。由于個(gè)體工商戶辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯僅限于按規(guī)定開立的外匯結(jié)算賬戶內(nèi)個(gè)人貿(mào)易項(xiàng)下的收付匯資金，個(gè)人外匯儲(chǔ)蓄賬戶向外匯結(jié)算賬戶劃入資金不得辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)，因此個(gè)體工商戶辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)不多，所占比重不大。但隨著個(gè)體經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展及個(gè)人經(jīng)營者外匯避險(xiǎn)意識(shí)的提高，已成為遠(yuǎn)期產(chǎn)品的潛在需求者。

（二）遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)品的需求與供給

1. 企業(yè)敘做遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的主要?jiǎng)右颉?/p>

（1）鎖定資金成本，規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)可以事先約定將來某一日向銀行辦理結(jié)匯或售匯業(yè)務(wù)的匯率，所以對(duì)于有未來一段時(shí)間收、付外匯業(yè)務(wù)的企業(yè)來說可以起到防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行貨幣保值的作用，如可對(duì)未來到期的負(fù)債鎖定財(cái)務(wù)成本，對(duì)未來的貿(mào)易項(xiàng)下收匯，鎖定收益。在人民幣匯率改革不斷深化，匯率變動(dòng)彈性加大的條件下，規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)是企業(yè)開展遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的主要推動(dòng)力。

（2）節(jié)省開支，搏取收益。金融危機(jī)后，企業(yè)對(duì)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有了更深的認(rèn)識(shí)，對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)品的需求也由單一避險(xiǎn)到多種產(chǎn)品組合轉(zhuǎn)變。與海外代付、貿(mào)易融資等產(chǎn)品匹配，同時(shí)與人民幣對(duì)外幣掉期、外匯買賣組合的遠(yuǎn)期結(jié)售匯一攬子業(yè)務(wù)可以幫助企業(yè)節(jié)省財(cái)務(wù)成本，搏取收益。

2. 遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)品的市場(chǎng)供給。

（1）提供單獨(dú)的遠(yuǎn)期結(jié)售匯合約。

企業(yè)與銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯協(xié)議，約定未來結(jié)匯或售匯的外匯幣種、金額、期限及匯率，到期時(shí)按照該協(xié)議訂明的幣種、金額、匯率辦理的結(jié)售匯業(yè)務(wù)。調(diào)查顯示，在當(dāng)前人民幣升值預(yù)期背景下，轄內(nèi)主要銀行均推出了該類產(chǎn)品，并被企業(yè)普遍運(yùn)用。

（2）提供一籃子產(chǎn)品組合。

配合其它利率、匯率產(chǎn)品，利用外幣與人民幣的利率差，達(dá)到節(jié)省本幣資金的目的。例如以本幣質(zhì)押貸外匯貸款，同時(shí)進(jìn)行遠(yuǎn)期購匯，到期償還外匯貸款本息。

二、外在因素對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的影響

遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易設(shè)立初衷是為涉外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，那么跨境資金流動(dòng)規(guī)模、匯率波動(dòng)預(yù)期從邏輯上講是影響遠(yuǎn)期結(jié)售業(yè)務(wù)開展的最主要的外部因素。此外，企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知程度、風(fēng)險(xiǎn)偏好都對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)產(chǎn)生重要影響。

（一）跨境資金流動(dòng)規(guī)模

在成熟的市場(chǎng)條件下，匯率跨境資金流動(dòng)規(guī)模與遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易的活躍程度應(yīng)成正相關(guān)的關(guān)系?？缇迟Y金流動(dòng)規(guī)模越大，資金規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求就越強(qiáng)烈，遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易就越活躍。反之，則交易低迷。下文用計(jì)量的方法，檢驗(yàn)天津市跨境資金流動(dòng)規(guī)模是否對(duì)遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易產(chǎn)生影響（即是否存在Granger因果關(guān)系）。數(shù)據(jù)選取2009年1月-2011年4月天津市跨境收支數(shù)據(jù)、貨物貿(mào)易項(xiàng)下跨境收支數(shù)據(jù)、銀行遠(yuǎn)期結(jié)售匯簽約數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)使用連續(xù)變化率，檢驗(yàn)結(jié)果如下。

企業(yè)在取得跨境收入時(shí)不是利用遠(yuǎn)期結(jié)售匯等風(fēng)險(xiǎn)管理工具主動(dòng)屏蔽匯率風(fēng)險(xiǎn)，而是愿意承擔(dān)一定的匯率風(fēng)險(xiǎn)來回避由辦理遠(yuǎn)期結(jié)匯所產(chǎn)生的即、遠(yuǎn)期價(jià)差而帶來的損失（對(duì)企業(yè)而言，在人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈的時(shí)期內(nèi)，銀行遠(yuǎn)期結(jié)匯價(jià)格往往要差于即期價(jià)格）?？缇迟Y金支出的變動(dòng)率雖然是遠(yuǎn)期售匯變動(dòng)的原因，但調(diào)查表明多數(shù)企業(yè)并不是主動(dòng)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，而是更為看重遠(yuǎn)期售匯價(jià)格優(yōu)于即期價(jià)格所帶來的好處（對(duì)企業(yè)而言，在人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈的時(shí)期內(nèi)，銀行遠(yuǎn)期售匯價(jià)格往往要優(yōu)于即期價(jià)格）。

（二）匯率波動(dòng)預(yù)期

匯率波動(dòng)預(yù)期與遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易活躍度亦成正相關(guān)關(guān)系，匯率波動(dòng)彈性越大，匯率風(fēng)險(xiǎn)管理需要越強(qiáng)烈，遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易越活躍。調(diào)查顯示，與其它指標(biāo)相比，企業(yè)更關(guān)注人民幣兌美元即期中間價(jià)的變動(dòng)，將其作為判別未來匯率波動(dòng)的主要依據(jù)。一般來說，人民幣對(duì)美元出現(xiàn)快速升值的勢(shì)頭時(shí)，出口企業(yè)客戶通常有著更加急迫的結(jié)匯需求。

2010年6月啟動(dòng)第二輪匯率改革以來，人民幣兌美元匯率的波動(dòng)彈性明顯加大。如圖1所示，變化率為負(fù)數(shù)的時(shí)點(diǎn)表示人民幣兌美元升值。2010年9月下旬至10月人民幣兌美元即期中間價(jià)連續(xù)幾個(gè)交易日大幅升值，市場(chǎng)對(duì)人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈，認(rèn)為新的一輪升值周期即將到來。收匯企業(yè)為規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)紛紛與銀行簽署遠(yuǎn)期結(jié)匯協(xié)議。

（三）企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知程度及風(fēng)險(xiǎn)偏好

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知程度及風(fēng)險(xiǎn)偏好是交易主體影響遠(yuǎn)期結(jié)售匯的主觀原因。

1. 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知度。在匯率劇烈波動(dòng)的情況下，提前鎖定成本或收益是企業(yè)必須面對(duì)的問題。例如在人民幣升值的情況下，企業(yè)選擇遠(yuǎn)期結(jié)匯來規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而一部分對(duì)匯率不敏銳的客戶就不能看到這一點(diǎn)而選擇即期結(jié)售匯?？蛻魧?duì)匯率的敏銳性直接影響銀行遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的開展。

2. 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好。調(diào)查顯示，企業(yè)總是過于關(guān)注保值交易之后的盈虧，而忽略了外匯市場(chǎng)“不確定性”這一最大風(fēng)險(xiǎn)。表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好型，過于依賴對(duì)市場(chǎng)的判斷，不主動(dòng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。在人民幣升值通道中，更應(yīng)選擇結(jié)匯遠(yuǎn)期規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而市場(chǎng)卻以遠(yuǎn)期售匯為主。公司高管不愿承擔(dān)避險(xiǎn)成本，不愿通過遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，懷有僥幸心理，更傾向于敘做即期結(jié)售匯業(yè)務(wù)。

三、天津遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)的發(fā)展策略

以遠(yuǎn)期結(jié)售匯為代表的外匯衍生產(chǎn)品已經(jīng)成為企業(yè)開拓海外業(yè)務(wù)的重要風(fēng)險(xiǎn)管理工具和銀行增加中間業(yè)務(wù)收入的重要營銷方向。遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的發(fā)展需要從供給和需求上兩方面引導(dǎo)，引導(dǎo)企業(yè)善于利用外匯衍生品規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，并獲得收益；也要使更多的銀行參與到遠(yuǎn)期市場(chǎng)上來，提供更好的金融產(chǎn)品。

（一）培育企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，樹立穩(wěn)健經(jīng)營的財(cái)務(wù)觀念

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人民幣匯率形成機(jī)制改革的重新啟動(dòng)使得發(fā)展人民幣外匯衍生品市場(chǎng)再次受到了決策部門和理論界的關(guān)注。然而,從目前我國外匯衍生品市場(chǎng)現(xiàn)狀來看,其運(yùn)行效果并不理想。一方面,在政府的主導(dǎo)下,商業(yè)銀行外匯衍生產(chǎn)品種類不斷完善。2010年4月,在已有的遠(yuǎn)期結(jié)售匯和外匯掉期交易的基礎(chǔ)上,中國外匯交易中心推出了外匯期權(quán)交易,標(biāo)志著我國外匯衍生品市場(chǎng)已經(jīng)形成較為完整的基礎(chǔ)衍生產(chǎn)品結(jié)構(gòu)體系。另一方面,市場(chǎng)對(duì)外匯衍生品的有效需求不足,大部分外匯衍生品種成交量很低。即使對(duì)于國內(nèi)外匯衍生產(chǎn)品中成交量最高的遠(yuǎn)期結(jié)售匯品種而言,其交易規(guī)模與即期外匯交易相比仍然過小。外匯衍生品市場(chǎng)這種運(yùn)行現(xiàn)狀顯然與廣大外貿(mào)企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的潛在需求相矛盾,并且也違背我國建立外匯衍生品市場(chǎng)的初衷。那么,究竟是什么原因?qū)е峦鈪R衍生品市場(chǎng)目前令人尷尬的運(yùn)行現(xiàn)狀呢?

已有研究大都從全國視角研究外匯衍生品市場(chǎng)的運(yùn)行情況,但是我國地區(qū)發(fā)展不平衡的特征可能會(huì)影響研究結(jié)論的適用性?；诖?本文以大連市外匯衍生品市場(chǎng)為研究對(duì)象,從外匯衍生品市場(chǎng)供需匹配的角度對(duì)外匯衍生品市場(chǎng)運(yùn)行現(xiàn)狀中存在的問題進(jìn)行解釋。在研究過程中,并沒有采用傳統(tǒng)的供需比較的研究方法,而是從市場(chǎng)運(yùn)行現(xiàn)狀入手,并結(jié)合大連市的外貿(mào)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)分布特征對(duì)該市外匯衍生品市場(chǎng)供需匹配情況進(jìn)行判斷,并在此基礎(chǔ)上得出研究結(jié)論和相關(guān)政策建議。

二、外匯衍生品市場(chǎng)的歷史沿革及大連市的現(xiàn)狀

1.外匯衍生品市場(chǎng)的歷史沿革

我國外匯衍生品市場(chǎng)是在中央政府主導(dǎo)下成立并逐漸得以發(fā)展的。在全國一盤棋的統(tǒng)一安排下,外匯衍生品市場(chǎng)在各省市同時(shí)推進(jìn)。因此,對(duì)大連市外匯衍生品市場(chǎng)歷史沿革的回顧實(shí)際上就等同于對(duì)整個(gè)中國外匯衍生品市場(chǎng)建立和發(fā)展路徑的回顧。實(shí)際上,中國最早的外匯衍生品交易開始于改革開放初期。1982年,中國銀行正式獲得監(jiān)管部門批準(zhǔn)從事客戶進(jìn)行基于真實(shí)交易背景的遠(yuǎn)期外匯交易。1992年,中國開始在沿海地區(qū)實(shí)行外匯期貨交易試點(diǎn),但因投機(jī)盛行以及大量的逃匯和套利行為,外匯期貨交易被叫停。1997年4月,中國銀行率先獲得了遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的許可,從而拉開了建立我國外匯衍生品交易市場(chǎng)的序幕。2005年8月,在人民幣匯率形成機(jī)制改革的背景下,中國人民銀行允許具備一定資質(zhì)的銀行從事外匯掉期交易。2011年4月,中國外匯交易中心又推出人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易,標(biāo)志著我國外匯衍生品市場(chǎng)已初步形成完整的基礎(chǔ)匯率衍生品體系。截至目前,我國已初步形成了以遠(yuǎn)期結(jié)售匯、外匯掉期和外匯期權(quán)等外匯衍生工具為基礎(chǔ),以銀行對(duì)客戶市場(chǎng)和銀行間外匯市場(chǎng)為依托,以銀行類金融機(jī)構(gòu)和大中型企業(yè)為市場(chǎng)參與主體的外匯衍生品市場(chǎng)體系。

2.大連市外匯衍生品市場(chǎng)現(xiàn)狀分析

目前,大連市共有35家外匯指定銀行,24家銀行的126家分支機(jī)構(gòu)具備開辦遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)資格,14家銀行的50家分支機(jī)構(gòu)具備開辦掉期業(yè)務(wù)資格,1家銀行正在進(jìn)行期權(quán)業(yè)務(wù)資格申請(qǐng)。從實(shí)際運(yùn)行情況來看,大連市外匯衍生品交易呈現(xiàn)下列特征:

(1)外匯衍生品交易規(guī)模小,品種單一。目前,大連市外匯衍生品以遠(yuǎn)期結(jié)售匯為主,自2006年以來,遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易量年均增長(zhǎng)1.1倍,占全部外匯衍生品交易量的98.7%。但與即期結(jié)售匯相比,規(guī)模仍然較小,年均遠(yuǎn)期結(jié)售匯簽約額為32.3億美元,僅為即期結(jié)售匯交易量的11%(見圖1)。2006年至2010年共發(fā)生5筆人民幣與外幣掉期交易,履約額合計(jì)1.47億美元。據(jù)了解,目前尚無企業(yè)咨詢期權(quán)業(yè)務(wù)。

(2)交易主體以中資銀行和大型生產(chǎn)型企業(yè)為主。自2006年以來,大連市國有商業(yè)銀行的外匯衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展較好,業(yè)務(wù)量排前三位的分別是建行、工行和中行,建設(shè)銀行和工商銀行外匯衍生產(chǎn)品的履約額占全轄的53%,股份制銀行占比為22%,外資銀行占比為16%。使用外匯衍生產(chǎn)品的企業(yè)大多為大型制造業(yè)企業(yè),STX(大連)造船有限公司、中遠(yuǎn)船務(wù)工程集團(tuán)有限公司和大連船舶重工集團(tuán)遠(yuǎn)期和掉期履約額占全轄的比重為35%。

(3)美元仍是主要交易幣種。在外匯衍生產(chǎn)品的交易幣種選擇中,美元仍占有主要地位。數(shù)據(jù)顯示,美元交易份額約占外匯衍生產(chǎn)品交易總量的90%左右。此外,按部分客戶結(jié)算要求,歐元、日元的衍生交易也偶有發(fā)生。

(4)簽約期限多集中于1年以上。2006年以來外匯衍生產(chǎn)品的簽約期限結(jié)構(gòu)為:期限為7天~1個(gè)月、1~3個(gè)月、3~6個(gè)月、6~9個(gè)月、9~12個(gè)月和1年以上的外匯衍生品成交量占比分別為6%、14%、8%、15%、18%和39%。1年以上的外匯衍生產(chǎn)品最受歡迎的主要原因是收付款周期長(zhǎng)的造船類企業(yè)外匯衍生產(chǎn)品的交易量占比較高。

三、大連市外匯衍生品市場(chǎng)供需匹配程度分析

衡量外匯衍生品市場(chǎng)的供需匹配程度的常規(guī)方法是獲得外匯衍生品供給和需求兩方面的數(shù)據(jù),將這兩方面的數(shù)據(jù)放在一起進(jìn)行對(duì)比,從而判斷兩者最終的匹配程度。其中,外匯衍生品市場(chǎng)供給方面的數(shù)據(jù)比較容易獲得,可以通過查詢所有具有從業(yè)資質(zhì)金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品目錄、交易成本以及成交數(shù)據(jù)的辦法得到較為翔實(shí)的數(shù)據(jù)。但是,外匯衍生品的需求難以準(zhǔn)確衡量,已有的成交數(shù)據(jù)只能反映最終得到滿足的那部分企業(yè)的需求情況,而無法衡量所有企業(yè)對(duì)外匯衍生品的潛在需求。基于此,本文摒棄常規(guī)的供需匹配程度研究方法,從外匯衍生品市場(chǎng)交易現(xiàn)狀出發(fā),將交易現(xiàn)狀與地區(qū)用匯企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特征結(jié)合起來,對(duì)大連市外匯衍生品市場(chǎng)的供需匹配情況進(jìn)行判斷。

1.交易品種不匹配

2007年國際清算銀行公布的第五次調(diào)查結(jié)果顯示,全部外匯衍生品交易中,場(chǎng)外衍生品交易占全部衍生品交易的98%左右,遠(yuǎn)高于交易所外匯衍生品的交易量。外匯遠(yuǎn)期和外匯掉期交易量占場(chǎng)外外匯衍生品交易量的比重很大,貨幣期權(quán)占比最小。其中,外匯遠(yuǎn)期占比14%左右,外匯掉期占比73%左右,貨幣期權(quán)占比8%左右。而大連市中心支行對(duì)轄內(nèi)企業(yè)和銀行使用外匯衍生產(chǎn)品的調(diào)查顯示,大連市企業(yè)多傾向于遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易,掉期交易成交量很少,期權(quán)業(yè)務(wù)尚無人問津。其中,遠(yuǎn)期結(jié)售匯作為最早開展的外匯衍生交易品種,受到大連市外匯衍生品市場(chǎng)參與主體的青睞。外匯期權(quán)業(yè)務(wù)由于剛剛推出,期權(quán)交易制度尚不完善,加之市場(chǎng)參與者對(duì)其認(rèn)知需要一個(gè)過程,因此暫時(shí)的無人問津也在意料之中。而外匯掉期交易作為外匯市場(chǎng)交易量最大的交易品種,其在大連的成交量卻少得可憐。這主要是由于與國內(nèi)其他沿海開放城市類似,大連也以出口貿(mào)易為主。從外匯衍生品交易實(shí)行的實(shí)需原則來看,辦理人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)的條件之一是必須有兩筆符合實(shí)需原則的資金流,但是大連地區(qū)的外貿(mào)出口以一般貿(mào)易為主,企業(yè)出口收入量遠(yuǎn)高于進(jìn)口付匯量,上述規(guī)定使純出口收匯型的企業(yè)不具備使用人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)的條件。從收益情況來看,掉期業(yè)務(wù)在鎖定匯率風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也鎖定了匯率變動(dòng)可能帶來的預(yù)期收益,不具備放大收益的能力,因此吸引力不如具備杠桿效應(yīng)的期貨和期權(quán)業(yè)務(wù)。

2.交易主體不匹配

目前大連市使用外匯衍生產(chǎn)品的企業(yè)大多為大型制造業(yè)企業(yè),如STX(大連)造船有限公司、中遠(yuǎn)船務(wù)工程集團(tuán)有限公司和大連船舶重工集團(tuán)等。這些企業(yè)規(guī)模較大,具備較高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和議價(jià)能力,即使不參與外匯衍生品交易,也能通過銷售價(jià)格的適當(dāng)提高以及合同附加條款等方式彌補(bǔ)匯率波動(dòng)帶來的損失。另外,大型企業(yè)還可以通過設(shè)離岸分支機(jī)構(gòu)的方式通過離岸NDF交易對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。但是,對(duì)于大連市廣大的中小型外貿(mào)企業(yè)來說,它們多依賴于訂單貿(mào)易,議價(jià)能力低,只能被動(dòng)接受國外買方的報(bào)價(jià)。貨幣結(jié)算期間的匯率變動(dòng)會(huì)嚴(yán)重侵蝕這類企業(yè)的經(jīng)營利潤(rùn),致使企業(yè)面臨破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。因此,這類企業(yè)往往對(duì)使用外匯衍生品對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)具有更為強(qiáng)烈的潛在需求。但是從目前來看,中小型外貿(mào)企業(yè)顯然被排除在外匯衍生品市場(chǎng)之外。

3.交易幣種不匹配

從交易幣種來看,美元交易份額在外匯衍生產(chǎn)品交易總量中占有絕對(duì)比重,這主要是目前我國進(jìn)出口貿(mào)易多使用美元報(bào)價(jià)所致。當(dāng)美元匯率穩(wěn)定時(shí),采用美元報(bào)價(jià)有助于降低匯率風(fēng)險(xiǎn)。然而,在當(dāng)前美元匯率持續(xù)下跌的情況下,美元報(bào)價(jià)將降低進(jìn)口商的換匯成本而增加出口商的換匯成本。在這種情況下,國外進(jìn)口商更傾向于美元報(bào)價(jià),而國內(nèi)出口商則傾向于人民幣報(bào)價(jià),一個(gè)折中的方法是直接使用出口目的地的本幣為結(jié)算貨幣。從大連貿(mào)易伙伴的區(qū)域分布來看,日本、東盟、歐盟、美國、中國香港地區(qū)、韓國是六大主要出口市場(chǎng),美國僅排在第四位。但從目前外匯衍生品的幣種構(gòu)成來看,僅包括美元、歐元和日元三個(gè)幣種,相對(duì)單一的外匯衍生品幣種結(jié)構(gòu)限制了商業(yè)銀行根據(jù)客戶需求提供匯率對(duì)沖的靈活性。

4.交易期限不匹配

2007年國際清算銀行公布的第五次調(diào)查結(jié)果顯示,期限在1周至1年以內(nèi)的外匯遠(yuǎn)期和外匯掉期交易分別占其全部期限交易量的54%和77%左右,而期限在1周之內(nèi)的外匯遠(yuǎn)期和外匯掉期交易分別占其全部期限交易量的43%和22%。由此可見,外匯衍生品交易的短期化特征較為顯著。從我國外匯衍生品期限分布來看,1年之內(nèi)的中短期產(chǎn)品較為豐富,但是其交易量卻并不高。而1年期以上以及更長(zhǎng)期的交易品種供給有限,但是其成交量卻占有最大的比重。這主要是因?yàn)槟壳笆袌?chǎng)上對(duì)人民幣匯率走勢(shì)的預(yù)期可概括為兩種:一是短期穩(wěn)定,二是長(zhǎng)期升值。反映在外匯衍生產(chǎn)品的供求關(guān)系上,就是短期衍生產(chǎn)品供給多,需求相對(duì)不足,長(zhǎng)期產(chǎn)品供給缺乏,難以滿足長(zhǎng)期需求。一方面,大多數(shù)市場(chǎng)參與者認(rèn)為,我國匯率改革堅(jiān)持的是主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性原則,短期內(nèi)央行不會(huì)讓人民幣大幅升值。因此,企業(yè)等經(jīng)濟(jì)主體對(duì)短期(1年期以下)匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避產(chǎn)品的積極性不高。加上利用衍生金融工具避險(xiǎn)要付出成本,更是制約了企業(yè)衍生交易的實(shí)際發(fā)生。另一方面,大多數(shù)企業(yè)認(rèn)為,人民幣長(zhǎng)期將呈升值趨勢(shì)。但由于其中含有更多的不確定性,因此對(duì)長(zhǎng)期外匯衍生產(chǎn)品的需求也多是潛在的需求。即使部分企業(yè)有需求,也因?yàn)榇蟛糠滞鈪R衍生產(chǎn)品都以1年期以內(nèi)為主,也不能很好滿足它們對(duì)外匯衍生產(chǎn)品1年期以上的需求?；谝陨戏治?筆者認(rèn)為大連外匯衍生品市場(chǎng)在交易品種、交易主體、交易幣種和交易期限方面存在較為嚴(yán)重的供需不匹配現(xiàn)象,這種不匹配造成了大連市外匯衍生品市場(chǎng)供需失衡的經(jīng)濟(jì)后果。

四、大連市外匯衍生品市場(chǎng)供需失衡的成因分析

1.實(shí)需原則抑制了潛在參與者對(duì)外匯衍生品的需求

目前,在我國從事外匯衍生品交易的企業(yè)都要滿足實(shí)需原則。實(shí)需原則對(duì)外匯衍生品市場(chǎng)的影響體現(xiàn)在以下三個(gè)方面:一是實(shí)需原則只允許那些有貿(mào)易背景的企業(yè)進(jìn)入外匯衍生品市場(chǎng),相當(dāng)于人為地提高了市場(chǎng)的準(zhǔn)入門檻,而實(shí)際上不只是貿(mào)易企業(yè)有避險(xiǎn)需求,個(gè)人和民間金融機(jī)構(gòu)同樣有規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的訴求。二是在貿(mào)易過程中,出口企業(yè)(或進(jìn)口企業(yè))往往就同一幣種面臨同一方向的匯率風(fēng)險(xiǎn),因此可能形成同樣的匯率預(yù)期。在我國出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體中,如果大量的出口企業(yè)都對(duì)人民幣匯率升值進(jìn)行對(duì)沖,而沒有足夠的進(jìn)口企業(yè)接盤,就可能導(dǎo)致外匯衍生品市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性不足的情況。三是對(duì)外匯掉期交易這一具體交易品種而言,實(shí)需原則要求貿(mào)易企業(yè)有兩筆幣種相同、金額相等、時(shí)間錯(cuò)配的外匯收入和外匯支出,這對(duì)企業(yè)外匯收支配比的要求程度較高。一般來說,一個(gè)貿(mào)易企業(yè)或者是以進(jìn)口為主,或者是以出口為主,進(jìn)出口平衡的情況較少。因此,實(shí)需原則是導(dǎo)致外匯掉期交易清淡的主要原因。

2.人民幣匯率單邊升值制約了外匯衍生品交易進(jìn)一步擴(kuò)大

自從2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革以來,人民幣一直處于單邊升值的態(tài)勢(shì)。盡管從2010年6月“匯改”重啟到2010年年底的半年時(shí)間內(nèi),人民幣呈現(xiàn)雙邊波動(dòng)特征,但進(jìn)入2011年以來,人民幣匯率又回到了漸進(jìn)單邊升值的老路上。在人民幣單邊升值壓力下,外貿(mào)企業(yè)通過外匯衍生品交易將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給作為外匯衍生品提供方的商業(yè)銀行。由于商業(yè)銀行缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段,只能通過兩種方式彌補(bǔ)匯率變動(dòng)可能造成的損失:一是提高交易成本,通過交易成本的提高彌補(bǔ)匯率損失;二是通過結(jié)匯的方式將匯率風(fēng)險(xiǎn)再轉(zhuǎn)移給中央銀行。這就造成兩方面的后果:一是外匯衍生品交易成本居高不下,使得中小型外貿(mào)企業(yè)在考慮成本收益后不愿意使用外匯衍生品對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。另外,人民幣匯率單向波動(dòng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)積累也降低了商業(yè)銀行提供外匯衍生品的積極性。二是在強(qiáng)烈的本幣升值預(yù)期下,商業(yè)銀行通過向中央銀行結(jié)匯的方式將匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步向上轉(zhuǎn)移,而中央銀行以外匯儲(chǔ)備增加的方式被動(dòng)地承擔(dān)了匯率風(fēng)險(xiǎn),并為此付出巨大的成本,宏觀經(jīng)濟(jì)政策因此也受到極大制約。2011年4月,中國外匯交易中心推出外匯期權(quán)交易,進(jìn)一步完善了外匯衍生品市場(chǎng)的交易品種。與之前推出的遠(yuǎn)期、掉期等匯率避險(xiǎn)工具相比,期權(quán)的買方需提前支付一定數(shù)額的期權(quán)費(fèi),期權(quán)費(fèi)是企業(yè)為消除匯率變動(dòng)損失而付出的成本,在匯率波動(dòng)幅度較大的情況下,企業(yè)的期權(quán)費(fèi)可以從匯兌收益中得到彌補(bǔ)。由于目前人民幣對(duì)美元匯率呈現(xiàn)單邊升值趨勢(shì),且市場(chǎng)普遍預(yù)期未來一段時(shí)間將持續(xù)這一趨勢(shì),這種情況下,到期的即期匯率很有可能低于執(zhí)行價(jià)格與期權(quán)費(fèi)率之和,看漲期權(quán)買方將白白損失期權(quán)費(fèi)。因此,企業(yè)不愿意使用期權(quán)交易對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致期權(quán)交易一直處于較為冷清的狀態(tài)。

3.金融機(jī)構(gòu)外匯衍生品服務(wù)能力欠缺阻礙了外匯衍生品市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展

具體表現(xiàn)在以下三個(gè)方面:一是外衍生品定價(jià)能力不足。目前外匯衍生品種只有遠(yuǎn)期和掉期是自主定價(jià),其他類型的外匯衍生產(chǎn)品的報(bào)價(jià)大都來自國際銀行,國內(nèi)銀行只發(fā)揮分銷商的功能。盡管這種方式有助于國內(nèi)銀行規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn),但是也將提供衍生品服務(wù)的高額利潤(rùn)讓給了國際銀行。即使對(duì)于自主定價(jià)的交易產(chǎn)品來說,中國利率市場(chǎng)化程度較低導(dǎo)致的無風(fēng)險(xiǎn)利率指標(biāo)缺失,也會(huì)降低這些交易品種的定價(jià)效率。二是銀行風(fēng)險(xiǎn)管理手段缺失。以遠(yuǎn)期結(jié)售匯為例,其風(fēng)險(xiǎn)管理手段包括直接在遠(yuǎn)期市場(chǎng)平盤和在即期市場(chǎng)反向操作兩種方式。一方面,在人民幣單邊波動(dòng)預(yù)期下,遠(yuǎn)期結(jié)售匯市場(chǎng)流動(dòng)性不足,“單邊市”特征明顯。在這種情況下,銀行業(yè)積累的大量同方向的風(fēng)險(xiǎn)敞口難以找到交易對(duì)手。另一方面,按照利率平價(jià)理論,銀行在進(jìn)行一筆外匯遠(yuǎn)期交易的同時(shí)需要拆借一筆本幣或外幣并在即期市場(chǎng)結(jié)售匯。但是在當(dāng)前資本項(xiàng)目尚未完全開放的條件下,各商業(yè)銀行外幣拆借受到外債指標(biāo)限制,并且拆借的外幣也不能隨意在外匯市場(chǎng)結(jié)售匯。三是組織架構(gòu)和經(jīng)營模式嚴(yán)重滯后。一方面,目前國際銀行在組織架構(gòu)上早已實(shí)現(xiàn)從以分行為運(yùn)作中心的橫向管理模式向以產(chǎn)品條線為中心的縱向管理模式轉(zhuǎn)型,而國內(nèi)至今仍實(shí)行客戶經(jīng)理的一站式服務(wù)。一站式服務(wù)下,單一的客戶經(jīng)理對(duì)所有銀行業(yè)務(wù)的把握很難做到面面俱到。而外資銀行實(shí)行的專業(yè)團(tuán)隊(duì)式服務(wù),能迅速地對(duì)市場(chǎng)狀況作出反應(yīng),從而為客戶提供更為周到的服務(wù)。另一方面,目前各商業(yè)銀行分支行只能在總行授權(quán)范圍內(nèi)辦理外匯衍生品交易,在外匯衍生品營銷方面也僅局限于總行開發(fā)的產(chǎn)品種類,無法視不同客戶情況分別定價(jià)和設(shè)計(jì)產(chǎn)品。

五、促進(jìn)外匯衍生品市場(chǎng)完善的政策建議

基于上述分析,本文提出如下完善外匯衍生品市場(chǎng)的政策建議。

(1)加強(qiáng)市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè),增加人民幣匯率彈性。一是繼續(xù)推進(jìn)人民幣利率市場(chǎng)化,實(shí)現(xiàn)各種利率產(chǎn)品定價(jià)的市場(chǎng)化,促進(jìn)貨幣市場(chǎng)形成市場(chǎng)化的各期限結(jié)構(gòu)的基準(zhǔn)利率體系,為外匯衍生品的合理定價(jià)創(chuàng)造條件。二是進(jìn)一步優(yōu)化人民幣匯率形成機(jī)制,增強(qiáng)人民幣匯率彈性,增加市場(chǎng)雙邊交易的活躍性。

篇6

一、我國商業(yè)銀行的金融衍生品業(yè)務(wù)還在起步階段，產(chǎn)品缺陷不可避免，主要反映在以下幾個(gè)方面：

1、產(chǎn)品品種單一、領(lǐng)域狹窄

我國商業(yè)銀行金融衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)局限在外匯和利率上，基于黃金的衍生品也還只是剛剛萌芽。而對(duì)國際上運(yùn)用廣泛的以重要商品價(jià)格（如石油）、股票價(jià)格指數(shù)、有價(jià)證券、信用等為基礎(chǔ)的衍生產(chǎn)品，在我方銀行尚屬空白。其次，我國商業(yè)銀行金融衍生品主要運(yùn)用在外匯領(lǐng)域，人民幣衍生品僅有單一的人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯且交易量甚微，信貸市場(chǎng)更是鮮見涉足。

2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、缺乏自主創(chuàng)新

產(chǎn)品品種單一、運(yùn)用領(lǐng)域狹窄必然導(dǎo)致各銀行之間產(chǎn)品的高度同質(zhì)性。就各大銀行推出的結(jié)構(gòu)性金融衍生產(chǎn)品而言，大多數(shù)僅是簡(jiǎn)單地將利率和匯率期權(quán)與掉期相結(jié)合。各銀行產(chǎn)品相互雷同，容易模仿，缺乏自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)和創(chuàng)新，難以為客戶提供個(gè)性化的量身定制的金融產(chǎn)品。

3、產(chǎn)品定價(jià)缺位

我國商業(yè)銀行在金融衍生品業(yè)務(wù)中常采用“背對(duì)背”的交易方式，以中間商的身份出現(xiàn)，無需獨(dú)立報(bào)價(jià)，也無需獨(dú)立操作，在國際金融衍生品交易中處于弱勢(shì)，充當(dāng)價(jià)格接受者的角色。這一情況又反過來導(dǎo)致了我方銀行產(chǎn)品定價(jià)意愿微弱、定價(jià)能力低下，形成了一個(gè)惡性循環(huán)。

4、產(chǎn)品交易不透明、信息披露不規(guī)范

   現(xiàn)有的銀行衍生產(chǎn)品往往采取基金式的管理方式——集合資金、專人管理。但由于我方銀行缺乏專業(yè)的操作以及國內(nèi)投資人往往對(duì)金融衍生品認(rèn)識(shí)不深，又不存在對(duì)銀行金融衍生品業(yè)務(wù)的專門監(jiān)管，銀行衍生品業(yè)務(wù)的交易透明度非常低，投資人在購買了理財(cái)產(chǎn)品之后，是不清楚資金的具體交易和操作的。而銀行方面對(duì)于金融衍生產(chǎn)品的交易情況基本不披露，投資者無法從銀行報(bào)表中獲取相關(guān)數(shù)據(jù)信息，更談不上對(duì)衍生產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格作出正確的預(yù)期判斷。

5、產(chǎn)品缺乏司法保護(hù)和監(jiān)管

     銀監(jiān)會(huì)于2004年頒布實(shí)施了《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》 ，這是我國第一部專門針對(duì)金融衍生產(chǎn)品的監(jiān)管法規(guī)，但僅僅依靠一部《辦法》來監(jiān)管交易品種千差萬別、操作程序復(fù)雜、市場(chǎng)瞬息萬變的金融衍生產(chǎn)品是很不現(xiàn)實(shí)的。目前，我國四家國有商業(yè)銀行均為ISDA成員。ISDA協(xié)議的有關(guān)條款規(guī)定，如果交易雙方發(fā)生交易糾紛需要司法解決，原則上應(yīng)由英國法院或者紐約州法院管轄。但這種管轄并不具有排他性，在交易雙方同意的前提下，接受交易一方法院的司法管轄也是可行的。也就是說，當(dāng)我國商業(yè)銀行與外資銀行合作時(shí)，如果雙方同意，那么我國法律也可適用。但由于我國目前有關(guān)金融衍生產(chǎn)品交易方面的法律法規(guī)并不完善，這在一定程度上使我國商業(yè)銀行開展金融衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)得不到司法保護(hù)。

二、在我國商業(yè)銀行而言，銀行內(nèi)部對(duì)于發(fā)展金融衍生品業(yè)務(wù)的制約因素主要存在于三方面——專業(yè)人才稀少，風(fēng)險(xiǎn)控制薄弱，創(chuàng)新動(dòng)力不足。

1、專業(yè)人才資源匱乏

   金融衍生產(chǎn)品交易具有較高的技術(shù)性和復(fù)雜性，它要求從業(yè)人員必須深刻了解我國傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，還要對(duì)國際金融市場(chǎng)具有敏銳的觀察力和準(zhǔn)確的判斷力。我國目前有實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的高水平的專業(yè)金融衍生產(chǎn)品交易人員、研究人員和產(chǎn)品設(shè)計(jì)人員都很匱乏，制約了金融衍生品業(yè)務(wù)的發(fā)展。

2、風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制不完善

巴林銀行宣布倒閉、04年中航油折戟沉沙、05年的國儲(chǔ)銅等一系列事件告訴我們：一個(gè)切實(shí)有效的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)關(guān)系著一個(gè)企業(yè)的興衰存亡。對(duì)于我國商業(yè)銀行而言，在傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)方面風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控系統(tǒng)已經(jīng)比較成熟，而在金融衍生品業(yè)務(wù)方面還存在一些問題。比如交易員越權(quán)操作就和內(nèi)部管理制度不健全相關(guān)；其次，金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)缺乏有效的評(píng)估機(jī)制。在代客交易中，要求客戶根據(jù)重估結(jié)果及時(shí)追加保證金, 但對(duì)于敞口如何重估、重估頻率、重估時(shí)點(diǎn)、配套系統(tǒng)及人員支持均缺乏明確規(guī)定，這使得及時(shí)估值缺乏實(shí)際效應(yīng)。完善的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制是銀行開展金融衍生品業(yè)務(wù)的前提和保障，如果做不到這一點(diǎn)，想要通過發(fā)展金融衍生品業(yè)務(wù)提高利潤(rùn)，無異于飲鳩止渴。

3、金融創(chuàng)新動(dòng)力不足

盡管我國商業(yè)銀行正在經(jīng)歷產(chǎn)權(quán)改革，但長(zhǎng)期的壟斷經(jīng)營以及無倒閉風(fēng)險(xiǎn)使得我國商業(yè)銀行普遍缺乏利益刺激和競(jìng)爭(zhēng)壓力。當(dāng)國外銀行建立起了現(xiàn)代治理經(jīng)營機(jī)制，實(shí)現(xiàn)了從金融中介到服務(wù)中介的轉(zhuǎn)變時(shí)，我方銀行依然滿足于傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，金融創(chuàng)新意識(shí)薄弱、動(dòng)力不強(qiáng)。

3.1市場(chǎng)制約因素

3.1.1缺乏期權(quán)期貨等衍生品交易市場(chǎng)

我國商業(yè)銀行現(xiàn)有的結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品多以匯率、利率作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，然而由于國內(nèi)尚未建立相關(guān)標(biāo)的物的期權(quán)市場(chǎng)，作為結(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行者，銀行無法通過國內(nèi)市場(chǎng)對(duì)沖理財(cái)產(chǎn)品中期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，形成了巨大的風(fēng)險(xiǎn)暴露。同時(shí)，衍生品交易市場(chǎng)能夠有助于銀行對(duì)衍生產(chǎn)品進(jìn)行正確的市場(chǎng)定價(jià)。

3.1.2缺乏可靠的人民幣國債收益率曲線

     國債收益率曲線是所有金融業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，所有債券、證券化資產(chǎn)等傳統(tǒng)產(chǎn)品的定價(jià)皆離不開國債收益率曲線；各類債券、外匯遠(yuǎn)期、互換、期權(quán)等基本的衍生產(chǎn)品也難以定價(jià)。經(jīng)常情況下，很多債券一天都沒有交易，從而沒有市場(chǎng)價(jià)格，因此大部分的銀行連每一天的盈虧數(shù)字都沒有。沒有日盈虧數(shù)據(jù)就很難建立有效的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理模型。所以，加強(qiáng)國債收益率曲線的建構(gòu)是整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展的重要的基礎(chǔ)之一。

3.2監(jiān)管制約因素

3.2.1監(jiān)管滯后

在英美等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家, 在金融監(jiān)管方面都體現(xiàn)了法律現(xiàn)行的原則。即先制訂一套比較完善的制度,然后再開展業(yè)務(wù)；而目前我國銀行業(yè)金融衍生品方面的立法相對(duì)滯后，且政出多門，與日益發(fā)展的市場(chǎng)不適應(yīng)。

3.2.2監(jiān)管效率低

從目前看來,我國金融衍生品市場(chǎng)上是多頭管理,央行、銀監(jiān)會(huì)都在各自領(lǐng)域負(fù)責(zé)相應(yīng)機(jī)構(gòu)金融衍生業(yè)務(wù)的監(jiān)管。由于部門分割,導(dǎo)致既存在重復(fù)監(jiān)管，又存在監(jiān)管真空。

現(xiàn)以中國銀行為例，對(duì)其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析。根據(jù)中國銀行最新的2008年A股半年報(bào)以及2007年半年報(bào)資料進(jìn)行整理，得到以下關(guān)于中國銀行集團(tuán)以交易、資產(chǎn)負(fù)債管理及代客為目的敘做匯率、利率、 權(quán)益及商品相關(guān)的衍生金融工具分布情況。

在外匯衍生金融產(chǎn)品方面，由于中國銀行在這一領(lǐng)域的專業(yè)優(yōu)勢(shì)，比平均值60%高出了17.3個(gè)百分點(diǎn)。在外匯衍生金融產(chǎn)品中，外匯遠(yuǎn)期、外匯掉期及交叉貨幣利率互換合同占總外匯衍生金融產(chǎn)品97.32%，與2007年6月相比增加了42.75%。導(dǎo)致這一巨大比例的原因是在中國銀行的外匯遠(yuǎn)期、外匯掉期及交叉貨幣利率互換合同中，包括了與客戶敘做的外匯衍生交易、用以管理與客戶交易產(chǎn)生的外匯風(fēng)險(xiǎn)而敘做的遠(yuǎn)期外匯交易，以及為資產(chǎn)負(fù)債管理及融資需要而敘做的外匯衍生交易。前兩部分的代客交易主要是為購買結(jié)構(gòu)性外匯理財(cái)產(chǎn)品的客戶服務(wù)，第三部分交易則是出于銀行的自身需求。中國銀行是我國商業(yè)銀行中匯率風(fēng)險(xiǎn)最為集中、風(fēng)險(xiǎn)敞口最大的銀行之一，08年又是國際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩變化近五年來最大的一年，國際金融危機(jī)導(dǎo)致了各重要匯率走勢(shì)的巨大波動(dòng)。在這樣的金融環(huán)境之下，通過外匯衍生工具將匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)沖是持有大量外匯的中國銀行的必然舉措。

在利率衍生品方面，由于08年國際金融危機(jī)，中行作為交易基準(zhǔn)的利率如LIBOR和HIBOR都出現(xiàn)了下降，特別是在08年1月到6月，三個(gè)月LIBOR從4.6一直跌到2.5。而人民幣匯率較主要外幣品種如美元、英鎊、歐元匯率穩(wěn)定下行。這一現(xiàn)象導(dǎo)致了外匯衍生品活躍、利率衍生品交易量低迷。從各種利率衍生品結(jié)構(gòu)上來說，08年上半年與07年相比未出現(xiàn)大的變化——利率互換占85%左右，利率期權(quán)10%，利率期貨交易浮動(dòng)在5%上下。

三、盡管我國商業(yè)銀行的金融衍生品業(yè)務(wù)在近幾年中發(fā)展迅速，但和外資銀行成熟的金融衍生品業(yè)務(wù)體系相比還存在很大差距，層次較低，產(chǎn)品還未標(biāo)準(zhǔn)化和系統(tǒng)化。結(jié)合前文所述的我國商業(yè)銀行金融衍生品業(yè)務(wù)現(xiàn)狀，在此提出幾條建議：

(1)加快發(fā)展利率衍生品

利率衍生品在國際市場(chǎng)交易量接近所有金融衍生品總和的90%，是全球交易量最大的衍生品種。利率衍生品幫助其他衍生品進(jìn)行正確的市場(chǎng)定價(jià)，在金融衍生品市場(chǎng)中具有基石意義。另外一方面，我國商業(yè)銀行手中持有大量國債，作為債市的最主要投資者，在人民幣利率市場(chǎng)化的背景下將面臨巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，急需利用遠(yuǎn)期和期權(quán)等利率衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。雖然利率非市場(chǎng)化和各種政策限制了我國商業(yè)銀行在利率衍生品方面的作為，但銀行依然應(yīng)該擴(kuò)大利率衍生品品種，在國際金融市場(chǎng)上接觸更多的主流利率衍生品，提高自身業(yè)務(wù)水平。

(2)引進(jìn)衍生品業(yè)務(wù)專業(yè)人才，建立激勵(lì)機(jī)制

現(xiàn)代銀行的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上是核心人才的競(jìng)爭(zhēng)。值此金融危機(jī)之時(shí)，國內(nèi)許多商業(yè)銀行組團(tuán)去海外招聘專業(yè)金融人才充分說明了我方銀行在這方面的強(qiáng)烈意識(shí)以及國內(nèi)金融專業(yè)人才的匱乏。吸納優(yōu)秀金融人才、培養(yǎng)高素質(zhì)金融工程設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)、建立長(zhǎng)效的激勵(lì)機(jī)制和培訓(xùn)機(jī)制，我國商業(yè)銀行才有能力、有資本與外資銀行進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。

(3)規(guī)范金融衍生品的會(huì)計(jì)核算

雖然財(cái)政部在05年推出了四項(xiàng)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，但對(duì)商業(yè)銀行金融衍生品業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)核算目前并沒有一個(gè)統(tǒng)一的系統(tǒng)規(guī)范。各銀行的衍生品交易數(shù)據(jù)難以查找，對(duì)投資者而言就沒有投資依據(jù)。規(guī)范金融衍生品的會(huì)計(jì)核算系統(tǒng)是我國商業(yè)銀行在發(fā)展衍生品業(yè)務(wù)中無法避免的問題。

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中圖分類號(hào)：F830.31　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1D06-1428(2011103-0094-03

在國內(nèi)外匯市場(chǎng)，尚無真正的人民幣外匯期權(quán)。整個(gè)全球外匯市場(chǎng)，人民幣外匯期權(quán)產(chǎn)品僅包括芝加哥商業(yè)交易所CME的人民幣期貨期權(quán)和無本金交割的美元對(duì)人民幣外匯期權(quán)(NDO)。隨著我國人民幣國際化進(jìn)程的加速，人民幣衍生品市場(chǎng)的運(yùn)作勢(shì)在必行，我國在具備經(jīng)濟(jì)及金融各方面的基礎(chǔ)之上，可以在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)推出場(chǎng)內(nèi)人民幣外匯期權(quán)。

一、全球現(xiàn)有的人民幣外匯期權(quán)產(chǎn)品

與NDF類似，NDO也是在一國存在外匯管制情況下在該國境外交易的人民幣期權(quán)產(chǎn)品，不進(jìn)行本金收付，只需要在到期目的市場(chǎng)匯率與合約約定價(jià)格的差價(jià)清算。在境內(nèi)多元化、多層次的衍生產(chǎn)品欠缺的情況下，人民幣NDO的存在是市場(chǎng)規(guī)避人民幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)能力的有益補(bǔ)充。匯率改革以后，人民幣在國際上引起越來越廣泛的關(guān)注，國際上對(duì)人民幣的交易需求也急劇膨脹，NDO的交易量也逐步上升，從2003年的每日4億美元交易額到2008年每日10億美元交易額。6個(gè)月買賣價(jià)差交易從2003年0.5下調(diào)到0.3個(gè)百分點(diǎn)。

芝加哥商業(yè)交易所2007年8月28日推出人民幣期貨、期權(quán)產(chǎn)品。人民幣期貨包括對(duì)美元、日元、歐元三種。合約規(guī)模：100萬元人民幣，屬于金額較大的合約。與CME的其他貨幣期貨一樣，人民幣期貨采取一單位人民幣折合多少美元的報(bào)價(jià)方式。在人民幣匯率市場(chǎng)化程度偏低、匯率制度尚未明朗化的情況下，CME設(shè)置6000份合約的頭寸警戒線和現(xiàn)貨交割月2000份合約的頭寸限制，旨在防止市場(chǎng)操縱行為的出現(xiàn)。人民幣期權(quán)是以人民幣期貨為標(biāo)的資產(chǎn)的美式期權(quán)。每份期權(quán)合約的規(guī)模即一份人民幣期貨合約，期權(quán)費(fèi)采取一單位人民幣折合多少美元的報(bào)價(jià)方式，例如，0.00055的報(bào)價(jià)代表一份期權(quán)合約的期權(quán)費(fèi)為550美元(100萬RMB×$0.00055／RMB)。

二、推出人民幣外匯期權(quán)產(chǎn)品的基本條件

1、健全人民幣外匯衍生品市場(chǎng)法律法規(guī)和監(jiān)管機(jī)制。

建立健全的人民幣衍生品市場(chǎng)的法律法規(guī)。監(jiān)管法律法規(guī)遵循安全性原則、穩(wěn)定性原則、共同監(jiān)管原則、開放性原則等基本監(jiān)管原則。嚴(yán)格遵循國際巴塞爾委員會(huì)等組織制定的國際性標(biāo)準(zhǔn)和準(zhǔn)則，針對(duì)人民幣外匯期權(quán)制定專門的法律法規(guī)和業(yè)務(wù)管理辦法，具體包括市場(chǎng)準(zhǔn)入和退出制度，交易、清算和風(fēng)險(xiǎn)控制的規(guī)則辦法。監(jiān)管體系能夠隨著市場(chǎng)發(fā)展情況的演變，及時(shí)補(bǔ)充、更正和完善相應(yīng)的法律法規(guī)及業(yè)務(wù)管理辦法。

發(fā)展人民幣外匯期權(quán)之初，首先必須建立健全人民幣外匯衍生品市場(chǎng)監(jiān)管體系，使監(jiān)管機(jī)構(gòu)能有效地發(fā)揮監(jiān)管作用。同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還可以起到宏觀、全局及基礎(chǔ)性的調(diào)控作用，嚴(yán)格依法行使對(duì)衍生品市場(chǎng)的管轄權(quán)，規(guī)范、監(jiān)督各金融市場(chǎng)的良好運(yùn)作，對(duì)預(yù)防市場(chǎng)的各種風(fēng)險(xiǎn)、防范金融危機(jī)的發(fā)生具有重要作用；其次，必須建立人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)預(yù)警和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估系統(tǒng)，這樣，能及時(shí)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)信息，防范風(fēng)險(xiǎn)于未然，同時(shí)可以及時(shí)掌握本國企業(yè)在境外的衍生品交易情況并實(shí)施監(jiān)管，防范國際金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國內(nèi)的沖擊。

2、利率市場(chǎng)化和匯率市場(chǎng)化。

金融衍生品是從基礎(chǔ)性的金融產(chǎn)品上派生而來，其產(chǎn)生和發(fā)展取決于基礎(chǔ)性金融產(chǎn)品的發(fā)展程度。外匯衍生品建立是基于外匯市場(chǎng)之上的，所以，外匯市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)之間及其衍生品市場(chǎng)之間存在著較強(qiáng)大的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。人民幣外匯期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)人民幣匯率應(yīng)加快市場(chǎng)化步伐。讓市場(chǎng)力量決定價(jià)格。保持本國貨幣政策的獨(dú)立性，增強(qiáng)匯率杠桿對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用。債券市場(chǎng)中基準(zhǔn)利率曲線是外匯期權(quán)的重要參數(shù)，如果沒有完善的市場(chǎng)利率曲線作為市場(chǎng)定價(jià)的基準(zhǔn)，金融衍生品的報(bào)價(jià)和定價(jià)是難以實(shí)現(xiàn)的。目前國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)定價(jià)能力差，很大程度上是因?yàn)槿嗣駧爬是€不夠完善，市場(chǎng)參與者缺少進(jìn)行準(zhǔn)確定價(jià)和設(shè)計(jì)產(chǎn)品的依據(jù)。要完善基準(zhǔn)利率曲線和國債收益率曲線，為培育貨幣市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率做準(zhǔn)備，健全國債收益率曲線，完善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)定價(jià)基準(zhǔn)，為金融衍生產(chǎn)品的報(bào)價(jià)和定價(jià)打下基礎(chǔ)。同時(shí)穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，逐步擴(kuò)大人民幣貸款利率浮動(dòng)幅度，建立以貨幣市場(chǎng)利率為基準(zhǔn)，使市場(chǎng)供求真正發(fā)揮基礎(chǔ)性的作用。

3、遵循人民幣外匯衍生品發(fā)展總體規(guī)劃。

人民幣外匯期權(quán)的發(fā)展應(yīng)置身于人民幣外匯衍生品的發(fā)展總體規(guī)劃和路徑。人民幣衍生品市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)符合結(jié)構(gòu)由簡(jiǎn)到繁，風(fēng)險(xiǎn)由低到高的原則。目前我國人民幣外匯衍生品市場(chǎng)分離岸和在岸市場(chǎng)，離岸市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率的定價(jià)權(quán)具有一定的威脅，國內(nèi)在岸市場(chǎng)則已經(jīng)推出人民幣外匯遠(yuǎn)期和掉期產(chǎn)品。人民幣外匯期權(quán)和期貨產(chǎn)品推出將是人民幣外匯衍生品下一步的發(fā)展方向?！跋韧瞥?，金融期貨后推出金融期權(quán)”是國際金融衍生品市場(chǎng)習(xí)慣采用的做法。例如新加坡衍生品市場(chǎng)就是先發(fā)展金融期貨后發(fā)展金融期權(quán)的道路。因此人民幣外匯期權(quán)應(yīng)后于人民幣外匯期貨的推出。而且期權(quán)的合約較為復(fù)雜，需要投資者具有較高的專業(yè)知識(shí)水平，人民幣外匯期貨交易是為培育這類投資者提供相應(yīng)的條件。

三、人民幣外匯期權(quán)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管理

市場(chǎng)對(duì)外匯期權(quán)的強(qiáng)烈需求，導(dǎo)致外匯衍生品市場(chǎng)規(guī)模迅猛增加。然而，外匯衍生品在宏觀經(jīng)濟(jì)、風(fēng)險(xiǎn)管理和價(jià)格發(fā)現(xiàn)等方面發(fā)揮著巨大功能作用的同時(shí)，也引發(fā)了諸多重大的風(fēng)險(xiǎn)事件，很多原本擁有雄厚資本的金融機(jī)構(gòu)因?yàn)橥鈪R期權(quán)及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的不當(dāng)使用而接連招致巨大損失、甚至破產(chǎn)。頻頻發(fā)生的危機(jī)事件提示我國。在推出人民幣外匯期權(quán)的前后，需要對(duì)人民幣外匯期權(quán)的市場(chǎng)參與者加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理。

1、提高風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)。

影響人民幣匯率波動(dòng)的因素錯(cuò)綜復(fù)雜，人民幣外匯衍生品價(jià)格很可能倏忽巨變。稍有不慎，就會(huì)給企業(yè)和社會(huì)帶來巨大風(fēng)險(xiǎn)。因此，人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)的參與者必須樹立高度的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。樹立風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，是有效控制衍生品市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)的前提條件。對(duì)人民幣外匯衍生品的監(jiān)管機(jī)構(gòu)而言，只有具備了風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，才會(huì)嚴(yán)格執(zhí)行相關(guān)的人民幣外匯期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)控制制度，有效地實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)的控制與監(jiān)督。對(duì)從事交易的投資者而言，風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)該放到機(jī)構(gòu)的戰(zhàn)略高度上來考慮。東航、中信泰富在衍生品交易上的風(fēng)險(xiǎn)事件過程中，企業(yè)管理層風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄，風(fēng)險(xiǎn)控制能力薄弱，僥幸和賭博的心態(tài)催化事件爆發(fā)的進(jìn)程。所以，投資者應(yīng)認(rèn)識(shí)并重視機(jī)構(gòu)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，將風(fēng)險(xiǎn)管理的

思想滲透到企業(yè)運(yùn)行的各個(gè)環(huán)節(jié)。

2、健全市場(chǎng)監(jiān)控制度。

過于嚴(yán)格的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度難以滿足廣大投資者的需求，容易導(dǎo)致市場(chǎng)交易規(guī)模不大及流動(dòng)性問題。過于寬松的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，不利于人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理。因此市場(chǎng)準(zhǔn)入制度需要協(xié)調(diào)交易量與風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡。分別建立場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外人民幣外匯期權(quán)交易的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度。場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外交易的主要區(qū)別在于合約的標(biāo)準(zhǔn)化。場(chǎng)內(nèi)交易的市場(chǎng)行情和交易規(guī)模公開，信息透明度高，交易實(shí)時(shí)監(jiān)控，監(jiān)管嚴(yán)格，相對(duì)于場(chǎng)外市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)低。場(chǎng)外市場(chǎng)方便快捷，能夠定制更符合客戶需求的合約，合約形式多樣化。因此場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外市場(chǎng)的交易主體準(zhǔn)放入條件有所不同。市場(chǎng)準(zhǔn)入制度包括制定人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)參與者市場(chǎng)準(zhǔn)入條件的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)交易主體進(jìn)行資格審查的具體程序，對(duì)交易主體建立完整的信用評(píng)估體系等，降低人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)的易變性，防止信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

對(duì)于場(chǎng)內(nèi)外匯期權(quán)，交易所建立大額訂單報(bào)告制度和信息披露制度。大額訂單報(bào)告寫明交易品種、數(shù)量、到期日。載明是買權(quán)或賣權(quán)、保證金、手續(xù)費(fèi)的漲降幅度等，增加市場(chǎng)參與者理性認(rèn)識(shí)，防止過度投機(jī)。有利于交易所掌握大戶持倉情況，實(shí)施有效監(jiān)督。避免少數(shù)人壟斷操縱市場(chǎng)而帶來風(fēng)險(xiǎn)。信息披露制度的建立在于增加人民幣外匯期權(quán)市場(chǎng)的透明度，以使所有市場(chǎng)參與者清楚了解有關(guān)市場(chǎng)變化。有效防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。交易所及時(shí)準(zhǔn)確地向社會(huì)公眾公布人民幣外匯期權(quán)的交易情況，包括人民幣外匯期權(quán)的流動(dòng)性，連續(xù)價(jià)格的變化幅度、交易量、市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)、動(dòng)向及發(fā)展變化趨勢(shì)等，類似于芝加哥商品交易所對(duì)人民幣期貨期權(quán)的各項(xiàng)信息披露。

3、完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和人民幣外匯期權(quán)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制流程。

無論是國外巴林銀行的倒閉還是國內(nèi)中信泰富等風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，都與企業(yè)的法人治理結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)管理缺陷有關(guān)。人民幣外匯期權(quán)推出后，董事會(huì)應(yīng)對(duì)人民幣外匯期權(quán)業(yè)務(wù)進(jìn)行專項(xiàng)審議。對(duì)下屬企業(yè)開展人民幣外匯期權(quán)業(yè)務(wù)情況實(shí)施實(shí)時(shí)監(jiān)控和定期審計(jì)。建立有效的預(yù)警機(jī)制。每日人民幣外匯期權(quán)交易收市之后，交易機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理部對(duì)市場(chǎng)及機(jī)構(gòu)交易進(jìn)行分析，預(yù)測(cè)隨著相關(guān)影響因素的變化，可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)。在預(yù)測(cè)和匯總信息基礎(chǔ)上，及時(shí)發(fā)出預(yù)警。及時(shí)將各種情況可能性進(jìn)行上下溝通，形成快速、一致的處理對(duì)策，提前采取相應(yīng)防范措施，確保在第一時(shí)間化解風(fēng)險(xiǎn)。

每日對(duì)交易的人民幣外匯期權(quán)敞口頭寸進(jìn)行市值重估，并建立相應(yīng)的準(zhǔn)備金，將企業(yè)隨時(shí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)控制在企業(yè)能掌控的能力范圍之內(nèi)。建立起風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量分析系統(tǒng)，采用人民幣外匯期權(quán)交易相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。機(jī)構(gòu)在進(jìn)行套期保值時(shí)，可以將核心保值與策略保值相結(jié)合，目的是平衡保值的成本和投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，從而把人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)控制在承受范圍之內(nèi)。

4、培養(yǎng)引入人民幣外匯衍生品交易和風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人才。

外匯期權(quán)及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品投資專業(yè)性極強(qiáng)，需要較高深的數(shù)量知識(shí)，投資與風(fēng)險(xiǎn)管理過程中，不僅要了解產(chǎn)品的收益結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)特征，還要能夠了解和判斷利率、匯率、政策、宏觀經(jīng)濟(jì)面及各種不可抗因素的變化對(duì)人民幣外匯期權(quán)交易的影響，涉及經(jīng)濟(jì)金融、法律、財(cái)務(wù)和投資知識(shí)，因此從監(jiān)管部門到投資機(jī)構(gòu)，都需要專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理人才。政府與企業(yè)需要注重這方面的人才培養(yǎng)和引進(jìn)，企業(yè)管理者也要相應(yīng)不斷提高自身的專業(yè)水平。

參考文獻(xiàn)：

[1]祁東.完善我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)監(jiān)管的對(duì)策研究，金融發(fā)展研究，2009(11)

篇8

金融衍生品是由股票、債券等金融基礎(chǔ)工具衍生出來的各種金融合約及其各種組合形式的總稱。自20世紀(jì)70年代以來，金融衍生產(chǎn)品在國際市場(chǎng)得到了迅猛的發(fā)展，并在近年來國際金融市場(chǎng)的熱點(diǎn)。現(xiàn)階段，我國金融衍生品市場(chǎng)主要可以分為期貨市場(chǎng)和場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)。期貨市場(chǎng)是由中國證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管的場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)，由上海期貨交易所、鄭州商品交易所和大連商品交易所三家商品期貨交易所和中國金融期貨交易所這一家金融期貨交易所組成。而場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)主要包括銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)和銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，由中國人民銀行負(fù)責(zé)監(jiān)管。

一、期貨市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

1990年10月12日鄭州糧食批發(fā)市場(chǎng)的開業(yè)為標(biāo)志，經(jīng)過20多年的發(fā)展，經(jīng)歷了初期發(fā)展階段、清理整頓階段和逐步規(guī)范階段三個(gè)階段，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)功能日益完善，尤其是，2008年金融危機(jī)之后國內(nèi)期貨市場(chǎng)融入世界期貨市場(chǎng)的步伐不斷加快，新業(yè)務(wù)新品種不斷推出，我國期貨市場(chǎng)進(jìn)入了創(chuàng)新發(fā)展的新階段。

從2010年以來，中國期貨市場(chǎng)開始進(jìn)入從量的擴(kuò)張向質(zhì)的提升轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵時(shí)期。2010年4月16日，中國推出國內(nèi)第一個(gè)股指期貨合約――滬深300股指期貨合約。2011年8月19日，期貨公司投資咨詢業(yè)務(wù)正式獲得批準(zhǔn)。2012年11月21日，期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)正式獲批。2013年，中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)審查通過20家期貨公司成立風(fēng)險(xiǎn)管理子公司的備案申請(qǐng)。2013年9月6日，國債期貨重新上市。

目前，我國商品期貨成交量已躍居世界第一位。在金屬方面，中國市場(chǎng)對(duì)鋅期貨的定價(jià)有主導(dǎo)權(quán)，對(duì)銅和鋁期貨有重要的影響力，在銅的定價(jià)話語權(quán)上能與倫敦金屬交易所LME相提并論。在農(nóng)產(chǎn)品方面，中國在白糖、大豆、豆粕和強(qiáng)麥上有定價(jià)的主導(dǎo)權(quán)，在玉米期貨上有重要的影響力。另外，股指期貨和國債期貨的上市，填補(bǔ)了我國金融期貨市場(chǎng)的空白，為金融市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理提供了良好的工具。

二、場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

我國衍生品場(chǎng)外市場(chǎng)，隨著我國金融市場(chǎng)市場(chǎng)化的推進(jìn)，近年來取得了較快的發(fā)展?，F(xiàn)階段，我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)主要包括銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)和銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)。

1、銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)指的是在銀行間市場(chǎng)進(jìn)行的場(chǎng)外衍生品交易，交易發(fā)生在銀行間市場(chǎng)成員之間。是當(dāng)前我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)最重要的組成部分。各類機(jī)構(gòu)參與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)程度不一。其中，商業(yè)銀行是參與銀行間市場(chǎng)場(chǎng)外衍生品交易的主體，交易量占全市場(chǎng)交易量90%以上。

我國的銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)2005年才推出利率衍生品，而我國證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)直到2012年12月才剛剛起步。從成交量看，2011年銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易量達(dá)到15.3萬億元。其中，匯率衍生品交易量為2.0萬億美元，折合人民幣12.5萬億元，占總交易量的82%；利率衍生品交易量為2.8萬億元，占總交易量的18%。人民幣外匯掉期、利率互換交易量分別為1.8萬億美元、2.7萬億元人民幣，占總交易量的比例分別為73%、17%，是銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的主要交易品種。

但從國內(nèi)外場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的交易情況比較看，我們與成熟市場(chǎng)國家存在巨大的差距。根據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計(jì)，2012年底全球場(chǎng)外衍生品名義總額達(dá)到了633萬億美元，是全球主要國家國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的八倍。而2012年我國銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易量只有19萬億元，銀行間柜臺(tái)市場(chǎng)遠(yuǎn)期結(jié)售匯交易量只有約2.3萬億元，而證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)衍生品交易量還不到100億元。我國的場(chǎng)外衍生品交易量只有全球場(chǎng)外衍生品名義總額的0.5%。我國的場(chǎng)外衍生品交易量只占到GDP的比重的37.54%。

2、銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)是商業(yè)銀行與企業(yè)、個(gè)人進(jìn)行交易的零售柜臺(tái)市場(chǎng)。由于監(jiān)管的原因，商業(yè)銀行是我國場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)的主要參與者，證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)只能部分參與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，尚未對(duì)個(gè)人辦理場(chǎng)外金融衍生品業(yè)務(wù)。與銀行間場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)相比，銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)交易場(chǎng)所分散，交易量較小。截至2011年底，共有29家商業(yè)銀行獲得經(jīng)營柜臺(tái)衍生品業(yè)務(wù)資格，其中真正開展業(yè)務(wù)的有20家?？蛻糁兄饕源笮蛯?shí)體企業(yè)為主，航運(yùn)、電力、機(jī)械設(shè)備制造、煤炭等行業(yè)相關(guān)企業(yè)參與銀行柜臺(tái)衍生品交易較多。當(dāng)前我國銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)共有利率互換、人民幣外匯遠(yuǎn)期、人民幣外匯掉期、人民幣外匯貨幣掉期、外匯期權(quán)等產(chǎn)品，主要用于管理利率、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。隨著實(shí)體企業(yè)及個(gè)人面臨的利率匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)加大，銀行柜臺(tái)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)規(guī)模也不斷擴(kuò)大。2011年銀行柜臺(tái)外匯衍生品交易量為4022億美元，為同期銀行間市場(chǎng)外匯衍生品交易量的1/5。銀行柜臺(tái)利率衍生品交易量尚沒有公開的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

三、金融衍生品市場(chǎng)存在的問題

1、金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展水平滯后，品種缺乏。目前我國商品期貨品種缺乏細(xì)分，沒有推出關(guān)鍵期貨品種的上下游產(chǎn)品相應(yīng)的期貨品種，期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能難以覆蓋到所有商品市場(chǎng)領(lǐng)域，企業(yè)對(duì)更多重要商品的預(yù)測(cè)價(jià)格和分散市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要在期貨市場(chǎng)上難以得到滿足。而金融期貨市場(chǎng)僅有股指期貨和國債期貨。中金所的數(shù)據(jù)顯示，2013年，中國股票市值占全球的6.15%，金融期貨交易量?jī)H占全球金融期貨期權(quán)交易量的1.6%，股指期貨持倉規(guī)模僅占全球交易所權(quán)益衍生品持倉額的2%，我國股指期貨持倉規(guī)模僅占我國股票總市值的3.5%，股指期貨的現(xiàn)貨覆蓋率只是國際平均水平的1/32。其他系列還是空白。據(jù)統(tǒng)計(jì)，境外市場(chǎng)品種豐富的如巴西、南非、印度、俄羅斯等金磚國家金融期貨品種可比口徑分別達(dá)到70、62、49和45個(gè)，中國香港、中國臺(tái)灣和韓國的產(chǎn)品數(shù)量也分別為26、20和18個(gè)，既有期貨還有期權(quán)，完整覆蓋了股權(quán)、利率、外匯等主要資產(chǎn)系列。

另外，我國場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)發(fā)展處于初期階段，參與者僅限于商業(yè)銀行以及證券公司、保險(xiǎn)公司等部分金融機(jī)構(gòu)，尚未對(duì)實(shí)體企業(yè)以及個(gè)人開放。場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)上的交易品種主要包括債券遠(yuǎn)期、人民幣外匯遠(yuǎn)期、貨幣掉期、利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議及少量資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，集中在銀行間市場(chǎng)，并主要通過中國外匯交易中心進(jìn)行，交易量少，市場(chǎng)流動(dòng)性較低。

因此，逐步推出更多的衍生品品種，不僅是發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的需要，更是我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。

2、金融衍生品的創(chuàng)新不足制約市場(chǎng)發(fā)展。在品種上市和業(yè)務(wù)創(chuàng)新上，目前我國場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)仍然采用的是嚴(yán)格的審批制，降低了期貨市場(chǎng)的運(yùn)行效率，遏制了期貨市場(chǎng)的交易需求，也削弱和挫傷了交易所的自主創(chuàng)新意識(shí)。目前的產(chǎn)品創(chuàng)新機(jī)制也不利于場(chǎng)外衍生品的自由化發(fā)展，違反了場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)成長(zhǎng)需追求多樣化和自由化的基本邏輯。

另外一點(diǎn)，中國的金融衍生品設(shè)計(jì)經(jīng)常是監(jiān)管先行，而監(jiān)管者經(jīng)常是從方便監(jiān)管的角度出發(fā)來設(shè)計(jì)產(chǎn)品。由于忽視了市場(chǎng)參與者的真實(shí)需求，產(chǎn)品往往缺乏生命力，推出后無人問津。2010年推出的中國版CDS――信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋（CRM）產(chǎn)品就是一個(gè)典型的案例。國際標(biāo)準(zhǔn)CDS產(chǎn)品采用一籃子同權(quán)債務(wù)，而中國的CRM產(chǎn)品則采用指定債務(wù)。CRM產(chǎn)品的設(shè)計(jì)論證把這項(xiàng)改造稱為一項(xiàng)創(chuàng)新，并認(rèn)為這在信用事件處理上會(huì)更加簡(jiǎn)單，也更容易判斷市場(chǎng)參與者的真實(shí)交易意圖，有利于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范。但結(jié)果證明這是一個(gè)缺陷，扼殺了CRM產(chǎn)品的應(yīng)用價(jià)值。

3、金融衍生品市場(chǎng)交易規(guī)則不完善，國際影響力低。我國金融衍生品市場(chǎng)缺少真正的市場(chǎng)均衡價(jià)格、信息披露缺乏透明度和公開性以及金融衍生品市場(chǎng)的參與者素質(zhì)有待提高。另外，我國的場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)只允許本國投資者參與，場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)只允許部分本國金融機(jī)構(gòu)參與，大部分金融衍生品的交易價(jià)格對(duì)國際金融衍生品的定價(jià)影響力較弱，對(duì)其他國家和地區(qū)衍生品市場(chǎng)的影響力較小，嚴(yán)重影響了我國金融衍生品市場(chǎng)的國際化程度和我國在國際貿(mào)易中的定價(jià)權(quán)，難以取得與經(jīng)濟(jì)實(shí)力相匹配的話語權(quán)。

四、結(jié)束語

金融衍生工具及衍生交易市場(chǎng)的產(chǎn)生和不斷發(fā)展，加大了金融風(fēng)險(xiǎn)的不確定性和復(fù)雜程度，使預(yù)防和化解金融風(fēng)險(xiǎn)更加困難。正確認(rèn)識(shí)金融衍生工具的特點(diǎn)和正負(fù)效應(yīng)，加強(qiáng)衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管與防范，是世界各國共同面臨的一個(gè)重大而緊迫的課題。我國目前正處于深化金融體制改革，建立現(xiàn)代金融體系的關(guān)鍵時(shí)期，深入研究和認(rèn)識(shí)金融衍生工具，對(duì)中央銀行強(qiáng)化金融監(jiān)管和業(yè)務(wù)創(chuàng)新具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。（作者單位：上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

篇9

我國資本市場(chǎng)已列居世界第二，金融業(yè)的發(fā)展無疑有力地推動(dòng)了世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，由于金融衍生品最大的特點(diǎn)是依托一種投資機(jī)制來規(guī)避資本運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)，具有炒作交易、吸引投資的作用。因此我國金融業(yè)改革開放的方向?qū)τ诮?jīng)濟(jì)能否保持高速、穩(wěn)定增長(zhǎng)起著重要的作用。

一、當(dāng)前我國金融業(yè)及金融衍生品發(fā)展現(xiàn)狀

(一)我國金融業(yè)改革開放對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)

近幾年來，我國金融業(yè)務(wù)與金融創(chuàng)新都得到了飛速發(fā)展，尤其是金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融產(chǎn)品及其衍生產(chǎn)品有力地推動(dòng)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，并發(fā)揮著越來越重要的作用。同時(shí)，金融衍生品經(jīng)過衍生再衍生，組合再組合的形式，成為種類繁多的金融組合產(chǎn)品。經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，國外先進(jìn)的思想不斷涌入，使金融行業(yè)的經(jīng)營理念得到了較大的改變，金融創(chuàng)新意識(shí)明顯增強(qiáng)，金融業(yè)務(wù)收益已由傳統(tǒng)的輔業(yè)務(wù)創(chuàng)造間接效益轉(zhuǎn)變?yōu)橹鳡I業(yè)務(wù)創(chuàng)造直接效益，并有力地推動(dòng)著我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展。

(二)我國現(xiàn)有金融衍生品發(fā)展現(xiàn)狀

隨著我國對(duì)外貿(mào)易的加速，外國金融衍生品進(jìn)入中國，在吸取國外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，結(jié)合我國發(fā)展現(xiàn)狀，金融衍生品行業(yè)也得到快速的發(fā)展。金融衍生品是上世紀(jì)七十年代初期，以貨幣經(jīng)濟(jì)為主要形式的金融工具，如匯率、股票、債券等風(fēng)險(xiǎn)較大，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)盈利而開發(fā)出來的一種新型金融工具，如股票、匯率、債券、外匯、指數(shù)等衍生出來的金融合約。目前我國常見的金融衍生品有遠(yuǎn)期合約、期貨、期權(quán)等，國際上金融衍生品種類繁多，而我國以期貨的形式較為多見。

二、我國金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)分析

從衍生品形態(tài)發(fā)展過程分析。在我國金融行業(yè)發(fā)展、期貨交易以來的近二十年的時(shí)間，尤其是社會(huì)轉(zhuǎn)型期的這幾年來，期貨市場(chǎng)已經(jīng)歷了蓬勃發(fā)展、清理整頓和恢復(fù)發(fā)展三個(gè)階段，其衍生品種類已涵蓋了農(nóng)產(chǎn)品、金屬、化工產(chǎn)品等眾多領(lǐng)域，交易量逐年增長(zhǎng)。其中遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和掉期四大類在我國的發(fā)展態(tài)勢(shì)較為良好。但不得不承認(rèn)，我國金融衍生品市場(chǎng)仍處于探索與發(fā)展階段，尤其是2008年由次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)，也使我國金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展面臨著了巨大的挑戰(zhàn)與發(fā)展機(jī)遇。

從外匯和本幣衍生品的發(fā)展過程分析。人民幣改匯以來，人民幣外匯貨幣掉期交易已覆蓋美元、歐元、英磅、日本、港幣等五種外幣幣別。金融交易期間，投資者較為理性，初步實(shí)現(xiàn)了股指期貨的高標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步。

我國金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)是基于BIBS于1994年的《衍生品風(fēng)險(xiǎn)管理指南》而分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)等五大類。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)又稱為價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，是指衍生品交易中出現(xiàn)的價(jià)格波動(dòng)而造成的交易損失。由于衍生品價(jià)格受利率、貨幣、股權(quán)等波動(dòng)影響形成風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)生利率風(fēng)險(xiǎn)主要為利率期貨、利率期權(quán)、利率掉期、利率遠(yuǎn)期等；貨幣市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則受匯率市場(chǎng)變動(dòng)，一般為外匯遠(yuǎn)期、外匯掉期、外匯期貨等；股權(quán)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指股權(quán)類衍生品因價(jià)格變動(dòng)而發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指因缺乏交易對(duì)手和流動(dòng)資金不足，無法變現(xiàn)的衍生品風(fēng)險(xiǎn)，合約標(biāo)準(zhǔn)化程度越高、市場(chǎng)規(guī)模越大、流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)就越小。信用風(fēng)險(xiǎn)是指衍生交易一方由于違約等帶來的風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)分為交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)和銀行風(fēng)險(xiǎn)兩大類。操作風(fēng)險(xiǎn)是指由于交易中內(nèi)部控制等因素影響而導(dǎo)致的程序失靈或不完善而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)則是指由于交易合約的相關(guān)條款或標(biāo)的資產(chǎn)不符合交易所在國或地區(qū)法律規(guī)定而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

三、我國金融衍生品市場(chǎng)展望與應(yīng)對(duì)策略

2009年受次貸危機(jī)的影響，我國銀行間交易協(xié)會(huì)在對(duì)金融衍生品主協(xié)議制度設(shè)計(jì)及操作的可行性進(jìn)行充分分析的基礎(chǔ)上，對(duì)金融行業(yè)兩大協(xié)議進(jìn)行了統(tǒng)一，對(duì)凈額結(jié)算制度、履約保障制度等做出了基礎(chǔ)性改進(jìn)，降低了衍生品系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)對(duì)金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的策略如下：

首先，我國銀行的內(nèi)部控制體系還有待加強(qiáng)。衍生品市場(chǎng)的參與主體是銀行，轉(zhuǎn)型階段，銀行面臨多項(xiàng)體制變革，作為衍生品風(fēng)險(xiǎn)控制的第一次關(guān)卡，加強(qiáng)銀行本身風(fēng)險(xiǎn)控制至關(guān)重要。衍生品是在交易所進(jìn)行的，且受交易所的組織與管理。一般交易所會(huì)設(shè)置5%-10%的保證金，以避免風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。交易所內(nèi)部建立合理而嚴(yán)格的清算制度，加強(qiáng)衍生品的流動(dòng)性與收益曲線監(jiān)控，并對(duì)交易者持倉數(shù)量進(jìn)行控制，以防止市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)過度集中。

其次，央行要加強(qiáng)對(duì)衍生品市場(chǎng)的宏觀調(diào)控，形成有效的管理機(jī)制。衍生品常常會(huì)涉及跨國交易，加強(qiáng)國際間風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管與合作，減少跨國交易風(fēng)險(xiǎn)也是刻不容緩的。央行要對(duì)衍生品市場(chǎng)動(dòng)向予以及時(shí)管理，尤其是跨國交易情況下，結(jié)合《巴塞爾協(xié)議》，增強(qiáng)銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。

第三，由于衍生品本身就是一個(gè)不斷發(fā)展創(chuàng)新的產(chǎn)品，其本身具有復(fù)雜的因素及快速發(fā)展性。加強(qiáng)銀行本身的內(nèi)部監(jiān)控管理的同時(shí)，可開放企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)參與國際衍生市場(chǎng)的限制，允許外國資本在規(guī)定條件下參與中國衍生品交易市場(chǎng)。當(dāng)然在與國外衍生產(chǎn)品交易時(shí)，要充分考慮我國國情需要，因此建議結(jié)合我國自身情況，衍生組合金融性產(chǎn)品而非一味地引進(jìn)他國產(chǎn)品。

總之，隨著我國金融行業(yè)市場(chǎng)的不斷深入與發(fā)展，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展已得到世界矚目，并開始影響與推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。尤其是金融衍生品市場(chǎng)在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高速發(fā)展的同時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)我國衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管與控制，以防范金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

[1]成思危.中國金融衍生品問題研究[J].中國流通經(jīng)濟(jì).2007;12

篇10

自世界金融危機(jī)爆發(fā)以來，金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)在國際金融市場(chǎng)中成為各國政府和學(xué)界討論的熱點(diǎn)。從美國金融市場(chǎng)混亂波及全球金融市場(chǎng)，再形成對(duì)世界實(shí)體經(jīng)濟(jì)沖擊，迅速在全球蔓延開來，這場(chǎng)金融危機(jī)被冠以“衍生品泛濫”的惡名。而在我國經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展過程中對(duì)衍生品投資理財(cái)?shù)木薮笮枨?，初步形成了以商品期貨、外匯掉期與人民幣利率互換為主的金融衍生品市場(chǎng)。世界金融危機(jī)爆發(fā)引起了我國對(duì)發(fā)展金融衍生品政策制度一系列問題紛爭(zhēng)，探討發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的模式選擇關(guān)系到國家金融安全和國民經(jīng)濟(jì)利益的核心問題。因此，充分借鑒世界金融危機(jī)爆發(fā)根源，分析探討發(fā)展我國金融衍生品可能遇到和出現(xiàn)的問題，對(duì)于建立健全我國金融衍生品市場(chǎng)具有現(xiàn)實(shí)意義。

一、金融衍生品相關(guān)概述

（一）金融衍生品涵義

金融衍生品（Derivatives）又稱為金融衍生商品、金融衍生工具或派生金融工具衍生工具，是指以貨幣、債券、股票等傳統(tǒng)金融產(chǎn)品為基礎(chǔ)，以杠桿性的信用交易為特征的金融產(chǎn)品。因此，它是相對(duì)于其原生產(chǎn)品而言從傳統(tǒng)金融品中衍生出來的一種新型金融工具。

金融衍生品市場(chǎng)可以分為兩種交易所市場(chǎng)，即場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)（ETD市場(chǎng)）和場(chǎng)外交易市場(chǎng)（OTC市場(chǎng)）。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)有固定的交易場(chǎng)所，交易的是標(biāo)準(zhǔn)化合約，有集中的結(jié)算制度和嚴(yán)格的保證金制度，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。而場(chǎng)外市場(chǎng)是無形而分散的，交易的是非標(biāo)準(zhǔn)化合約，清算與結(jié)算非集中進(jìn)行，無固定的保證金制度，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)大 得多。

（二）金融衍生品的雙重性分析

第一，金融衍生品的優(yōu)勢(shì)特點(diǎn)。這次世界金融危機(jī)的發(fā)生，金融衍生品成了眾矢之的，但是，在20世紀(jì)70年代作為美國華爾街創(chuàng)造的世界金融創(chuàng)新性工具——金融衍生品，與其他金融形式相比具有不可否認(rèn)的優(yōu)勢(shì)。首先，金融衍生品有利于規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。在金融衍生品市場(chǎng)中為投資者提供了資產(chǎn)配置手段，為金融機(jī)構(gòu)持有的金融衍生品進(jìn)行保值增值，提供多元投資的渠道。其次，金融衍生品市場(chǎng)增強(qiáng)了國家宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)的手段。金融衍生品交易有利于信息傳遞，從而起到更好的宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)效果，增加我國金融體系的彈性，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行。最后，金融衍生品的發(fā)展有利于掌握金融資源配置的主動(dòng)權(quán)。金融衍生品是金融資產(chǎn)、金融資源配置的高效率工具。誰擁有健全而發(fā)達(dá)的金融衍生品市場(chǎng)，誰就掌握了金融資源配置的主動(dòng)權(quán)。

第二，金融衍生品的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。金融衍生品自創(chuàng)造以來，不管是規(guī)模還是數(shù)量上，發(fā)展迅速，給國家創(chuàng)造了財(cái)富，同時(shí)也帶來了風(fēng)險(xiǎn)。首先，從微觀層面上，金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因主要是內(nèi)部控制薄弱。對(duì)交易員缺乏有效的監(jiān)督，是造成金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要原因。其次，金融監(jiān)管不力也是造成金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的主要原因。以美國為例，美國金融監(jiān)管模式具有“傘型”結(jié)構(gòu)特點(diǎn)（如圖1），聯(lián)邦和州構(gòu)成金融監(jiān)管雙重權(quán)力地位，同時(shí)證監(jiān)會(huì)、美聯(lián)儲(chǔ)、存款保險(xiǎn)公司、貨幣監(jiān)理署、保險(xiǎn)監(jiān)管局、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)監(jiān)理局、期貨監(jiān)管委員會(huì)等多個(gè)部門具有監(jiān)管職責(zé)。在這種多頭監(jiān)管模式下，比如一個(gè)大型國際金融控股公司中其子公司可能由于業(yè)務(wù)的不同而接受不同行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，處于”傘尖”的聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)負(fù)責(zé)評(píng)估和監(jiān)控金融控股公司整體資本充足性、風(fēng)險(xiǎn)管理的內(nèi)控措施等。這種介于分業(yè)監(jiān)管與統(tǒng)一監(jiān)管之間的監(jiān)管模式不但無法進(jìn)行有效監(jiān)管，而且使得金融衍生品缺乏透明，容易導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)。

二、發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的緊迫性

當(dāng)前，我國金融市場(chǎng)不斷深化，以商品期貨、外匯掉期與人民幣利率互換為主的金融衍生品市場(chǎng)日益呈現(xiàn)，因此發(fā)展和培育我國金融衍生品市場(chǎng)是必然選擇。

（一）我國金融衍生品發(fā)展情況

1992年，我國金融衍生品首次在滬深股市以認(rèn)股權(quán)證交易，但在1996年6月被迫關(guān)閉；1993年又推出的國債期貨交易，也由于各種原因在1995年5月被迫暫停交易。雖然都以失敗告終，我國金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展停滯近十年，但隨著我國加入世界貿(mào)易組織，金融市場(chǎng)改革逐漸加大，金融衍生品市場(chǎng)的建設(shè)也逐漸走入正常軌道，涌現(xiàn)了大量以商品期貨、外匯掉期與人民幣利率互換為主的金融衍生品交易（見表1、表2）。

由表1、表2可知，近年來我國金融衍生品市場(chǎng)經(jīng)過快速調(diào)整和發(fā)展，取得了很大進(jìn)步。從人民幣金融衍生產(chǎn)品的種類來看，不管是利率類衍生產(chǎn)品還是外匯類衍生產(chǎn)品，還包括2005年重啟的股權(quán)類衍生品等種類還比較單一，處于初期發(fā)展階段，但還是涌現(xiàn)了一些掛鉤于利率、股票、匯率和商品指數(shù)的結(jié)構(gòu)性衍生理財(cái)產(chǎn)品。從交易規(guī)模來看，一些衍生產(chǎn)品的交易量和增長(zhǎng)幅度給市場(chǎng)注入了新生力量，超出了市場(chǎng)發(fā)展預(yù)期。

（二）發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的緊迫性

第一，分散金融風(fēng)險(xiǎn)的需要。我國金融市場(chǎng)改革發(fā)展過程中，自由化程度越來越高，金融商品價(jià)格波動(dòng)頻繁，而金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展可以在一定程度上化解金融市場(chǎng)運(yùn)行中累積的風(fēng)險(xiǎn)。比如在期貨交易市場(chǎng)中，當(dāng)投資者持有的債券利率預(yù)期發(fā)生不利方向變動(dòng)時(shí)，可以在金融衍生品市場(chǎng)上選購相關(guān)的人民幣利率衍生產(chǎn)品作相反方向的業(yè)務(wù)來化解和減少投資風(fēng)險(xiǎn)。

第二，健全金融市場(chǎng)多功能的需要。我國目前的金融體系由貨幣市場(chǎng)、證券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、基金市場(chǎng)、黃金和外匯市場(chǎng)構(gòu)成，但這些市場(chǎng)間割裂程度較高。在我國金融基礎(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)復(fù)雜的情況下，投資者在市場(chǎng)中面臨著巨大風(fēng)險(xiǎn)。因此針對(duì)性推出相應(yīng)金融衍生產(chǎn)品，才能為投資者提供對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的工具，保證我國金融市場(chǎng)平穩(wěn)健康的發(fā)展。

第三，具有促進(jìn)企業(yè)籌資和分散風(fēng)險(xiǎn)的功能。在我國金融衍生品不斷豐富的情況下，通過有關(guān)的金融衍生產(chǎn)品的交易，可以降低國內(nèi)企業(yè)在資本市場(chǎng)的資金籌措成本。企業(yè)是市場(chǎng)中的交易主體，當(dāng)企業(yè)需要資金時(shí)可以通過貨幣互換等衍生工具來降低籌資的利率成本損失；當(dāng)企業(yè)要優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)時(shí)可以運(yùn)用資產(chǎn)互換交易來實(shí)現(xiàn)；當(dāng)企業(yè)減小在資本市場(chǎng)上的借貸風(fēng)險(xiǎn)時(shí)可以簽訂遠(yuǎn)期利息協(xié)議來控制借貸風(fēng)險(xiǎn)。所以，開發(fā)金融衍生產(chǎn)品有利于降低企業(yè)的經(jīng)營成本和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

三、新時(shí)期發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)的對(duì)策與建議

我國金融衍生品正在進(jìn)行有益探索，比如在2006年，上海金融衍生品期貨交易所獲準(zhǔn)籌建；2010年融資融券和股指期貨正式推出，標(biāo)志著我國證券市場(chǎng)的做空機(jī)制正式成形。利率和貨幣類衍生品在實(shí)現(xiàn)利率和匯率市場(chǎng)化的基礎(chǔ)上，可以用國債期貨和外匯期貨來完善我國金融衍生品市場(chǎng)。

我國金融衍生品發(fā)展起步較晚，對(duì)金融衍生品監(jiān)管實(shí)行的是多頭分業(yè)監(jiān)管模式，要從世界各國的改革措施中，充分借鑒國外成熟經(jīng)驗(yàn)來規(guī)范發(fā)展我國金融衍生品市場(chǎng)。我國金融衍生品的發(fā)展路徑應(yīng)該遵循“市場(chǎng)制度安排決定發(fā)展路徑”的一般思路，應(yīng)以股指期貨、股權(quán)類這些具有良好基礎(chǔ)市場(chǎng)的衍生品作為發(fā)展的突破口。要做好這些工作，必須加強(qiáng)基礎(chǔ)性的制度工作。

（一）加強(qiáng)對(duì)我國金融衍生品的宏觀審慎監(jiān)管

首先，要加強(qiáng)系統(tǒng)性監(jiān)管。我國應(yīng)該吸取美國監(jiān)管中存在的制度缺陷，加強(qiáng)對(duì)投機(jī)者限制過高的杠桿率是監(jiān)管當(dāng)局的責(zé)任，整個(gè)監(jiān)管體系改革要改變過度強(qiáng)調(diào)對(duì)機(jī)構(gòu)監(jiān)管的模式，向功能監(jiān)管模式過渡，即對(duì)同種類型的金融業(yè)務(wù)制定統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管機(jī)制，以減少監(jiān)管的盲區(qū)，而不是限制發(fā)展金融衍生品。必須更多強(qiáng)化功能監(jiān)管和事前監(jiān)管，堅(jiān)持法制化的決策程序，不斷加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的職能和協(xié)調(diào)。在金融市場(chǎng)全球化、金融創(chuàng)新和衍生產(chǎn)品日益復(fù)雜的今天，跨部門的監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制和聯(lián)合監(jiān)管合作顯得日趨重要。

其次，規(guī)范發(fā)展國內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)。在這次金融危機(jī)中，我國場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)制是經(jīng)得住考驗(yàn)的。但是，我國場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)現(xiàn)有的產(chǎn)品種類較少，像股指期權(quán)、國債期貨與期權(quán)、外匯期貨與期權(quán)還要加強(qiáng)進(jìn)一步發(fā)展，特別是要擴(kuò)大交易品種的范圍，而且發(fā)展受限較多與我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)總量不匹配。因此，在對(duì)場(chǎng)內(nèi)金融衍生品實(shí)行宏觀審慎監(jiān)管的同時(shí)，還應(yīng)繼續(xù)鼓勵(lì)我國市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展。

（二）加強(qiáng)對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管，推進(jìn)場(chǎng)外金融衍生品的標(biāo)準(zhǔn)化

在這次世界危機(jī)中，缺乏對(duì)場(chǎng)外金融衍生品的監(jiān)管是導(dǎo)致危機(jī)爆發(fā)的根源。場(chǎng)外衍生品和場(chǎng)內(nèi)衍生品一個(gè)很重要的區(qū)別就是場(chǎng)外衍生品的非標(biāo)準(zhǔn)化，使得場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)內(nèi)衍生品合約。因此，加強(qiáng)對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管已基本成為國際廣泛共識(shí)。制定標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外衍生品交易是當(dāng)局監(jiān)管改革的方向。目前，我國的場(chǎng)外衍生品交易以銀行間市場(chǎng)的利率和匯率產(chǎn)品為主，2007年利率衍生品交易累計(jì)名義本金總額為4 665億元人民幣，外匯衍生品交易累計(jì)名義本金總額為3 379億美元。次債危機(jī)爆發(fā)后，我國管理當(dāng)局加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管謹(jǐn)慎心理，由中國人民銀行牽頭的《銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易管理辦法》正在制定，給投資者帶來更寬松的創(chuàng)新環(huán)境，在一定程度上增加鼓勵(lì)創(chuàng)新性條款，有利于改變我國落后的場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r。

（三）完善我國金融衍生品相關(guān)法律法規(guī)

目前，我國沒有一部完善的金融衍生品規(guī)范性法律法規(guī)。在現(xiàn)行的財(cái)經(jīng)法律法規(guī)中，也沒有明確提出金融衍生品的監(jiān)管問題，都是以相關(guān)交易條例和一些管理?xiàng)l例的形式出現(xiàn)，沒有形成一個(gè)制度性的法律法規(guī)體系。需要建立一個(gè)統(tǒng)一的金融衍生品監(jiān)管法律體系，指引金融衍生品交易和風(fēng)險(xiǎn)管理制度建設(shè)，從法制角度滿足金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的需要。這就要求制定統(tǒng)一的金融衍生品市場(chǎng)交易監(jiān)管法規(guī)作為市場(chǎng)監(jiān)管的總體框架，并在這個(gè)市場(chǎng)交易法規(guī)框架下，針對(duì)不同種類金融衍生品制定詳細(xì)的管理?xiàng)l例。

（四）規(guī)范金融衍生品市場(chǎng)信息披露制度

完善的金融衍生品市場(chǎng)信息披露制度，有利于投資者及時(shí)了解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，一方面可以讓投資者作出更好的投資分析和決策，另一方面也便于監(jiān)管當(dāng)局控制市場(chǎng)的運(yùn)行情況，對(duì)規(guī)范管理市場(chǎng)行為和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)起到補(bǔ)充作用。危機(jī)后巴塞爾委員會(huì)等國際監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)調(diào)將進(jìn)一步加強(qiáng)金融衍生品的市場(chǎng)信息披露制度作為改革重點(diǎn)。而我國對(duì)金融衍生品市場(chǎng)監(jiān)管，應(yīng)該深入研究會(huì)計(jì)處理方法和規(guī)范財(cái)務(wù)報(bào)告信息，規(guī)定金融衍生品的信息披露內(nèi)容，引進(jìn)獨(dú)立審計(jì)金融衍生品披露的財(cái)務(wù)報(bào)表機(jī)制，使投資者和監(jiān)管者都能充分了解金融衍生品的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)水平，建立相對(duì)透明的金融衍生品市場(chǎng)。

（五）建立以政府為主導(dǎo)的協(xié)同監(jiān)管體系，加強(qiáng)部門間的監(jiān)管合作

金融危機(jī)給我國金融衍生品監(jiān)管的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)是要防范監(jiān)管重疊與監(jiān)管真空的潛在危害。對(duì)金融衍生品市場(chǎng)的管理不僅僅是政府部門的責(zé)任，還需要相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同參與協(xié)同管理。考慮到目前我國金融分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)狀，必須在人民銀行、外匯局、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)間建立有效的監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，并建立制度性的信息共享機(jī)制。同時(shí)，我國政府還應(yīng)加強(qiáng)金融衍生品市場(chǎng)的國際監(jiān)管與合作，防范來自國外金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。

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篇11

中圖分類號(hào)：D996.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2012）02-089-03

一、研究背景及意義

1972年布雷頓森林體系瓦解，“美元、黃金雙掛鉤”固定匯率制被顛覆，世界金融領(lǐng)域進(jìn)入新的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)代。此前，匯率風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等處于可以被忽略的地位，此后，卻成了影響各國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)甚至全球金融的不可忽視的風(fēng)險(xiǎn)因素。作為現(xiàn)代金融風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具，衍生品市場(chǎng)有了突破性的變革。外匯保證金交易（Foreign Exchange Margin）也被稱作虛盤交易，是指外匯經(jīng)紀(jì)商向投資者提供的一種具有杠桿性質(zhì)的外匯交易業(yè)務(wù)。其主要特征是：投資者以獲取外匯交易匯差為目的，實(shí)際投資一定數(shù)量資金，作為交易保證金后，便可按一定的杠桿倍數(shù)將保證金金額進(jìn)行放大，從而使外匯交易的合同金額超出投資者實(shí)際投資的交易保證金金額。

金融衍生品市場(chǎng)可以區(qū)分為交易所市場(chǎng)（Exchange Traded Derivatives,ETD，又稱場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)）和場(chǎng)外交易市場(chǎng)（Over-the-Counter Market，OTC，又稱柜臺(tái)交易市場(chǎng)），外匯保證金交易屬于后者。通過歷年來交易所市場(chǎng)與OTC市場(chǎng)的比較，可以發(fā)現(xiàn)OTC市場(chǎng)的成交金額比交易所市場(chǎng)龐大的多。其原因主要有：其一，場(chǎng)外市場(chǎng)主體資格限制較少，風(fēng)險(xiǎn)管理完全分散，市場(chǎng)參與積極性高。其二，監(jiān)管與制度環(huán)境寬松。在場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，交易工具和交易行為基本上是不受管制的。只是間接地受國家法律、規(guī)章、銀行業(yè)監(jiān)管以及市場(chǎng)監(jiān)督的影響。同時(shí)，場(chǎng)外市場(chǎng)的主要做市機(jī)構(gòu)在全球市場(chǎng)上靈活運(yùn)轉(zhuǎn)，但卻只接受本國國內(nèi)的審查和監(jiān)督，這無疑也促進(jìn)了該市場(chǎng)的發(fā)展。其三，參與者類型。商業(yè)銀行是金融衍生品市場(chǎng)的主要參與者，它們天然地會(huì)選擇與銀行同業(yè)市場(chǎng)有著極大的相似性的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)；同時(shí)，非透明和公開化的場(chǎng)外市場(chǎng)更能提供可能的高額回報(bào)。因此，商業(yè)銀行的積極參與，促使市場(chǎng)成交金額呈幾何倍數(shù)放大。{1}然而，OTC交易的空前活躍和在2008年金融危機(jī)中交易主體的巨大虧損，表明金融政策不應(yīng)當(dāng)建立在完全依賴市場(chǎng)自己管理自己的基礎(chǔ)上。在金融政策方面完全依靠一只“看不見的手”從下到上進(jìn)行微觀經(jīng)濟(jì)的管理顯然是不夠的，還需要一只“看得見的手”從上到下進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)的管理、風(fēng)險(xiǎn)控制和監(jiān)管。

在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，曾經(jīng)由有限責(zé)任與破產(chǎn)保護(hù)兩項(xiàng)制度將部分風(fēng)險(xiǎn)從借款人轉(zhuǎn)移向貸款人，為19世紀(jì)工業(yè)革命獲得廣泛資金來源奠定了基礎(chǔ)，對(duì)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)作出了巨大的貢獻(xiàn)。如今種類日益繁多的金融衍生品多為分散風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)立，投資者對(duì)利益的追逐卻極大地放大了風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)的控制離不開制度的設(shè)置和監(jiān)管體系的完善。外匯保證金交易沒有結(jié)算機(jī)構(gòu)的擔(dān)保，客戶用于買賣外匯的入金不受任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)保護(hù)。一些主要國家和地區(qū)破產(chǎn)法的規(guī)定，儲(chǔ)蓄客戶、股票客戶或商品客戶擁有清算理賠的優(yōu)先權(quán)，因而承擔(dān)了較低的風(fēng)險(xiǎn)。然而在保證金交易中，外匯現(xiàn)貨客戶既不是儲(chǔ)蓄客戶，也不是股票客戶或商品客戶，在破產(chǎn)時(shí)不被優(yōu)先考慮，只能以無擔(dān)保債權(quán)人的資格進(jìn)入破產(chǎn)清算程序，從而承擔(dān)了極高的風(fēng)險(xiǎn)。

在我國，外匯保證金交易經(jīng)歷了一個(gè)從1992年到1993年的“一哄而上”，到1994年國家外匯管理局和中國證監(jiān)會(huì)等4部委聯(lián)合發(fā)出“一紙禁令”；從2006年對(duì)銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)“重新開閘”，到2008年不到兩年時(shí)間“二度叫停”的發(fā)展。2008年，美國次貸危機(jī)終于演變成一場(chǎng)全球金融危機(jī)，全球資本市場(chǎng)普遍深幅下挫，商品市場(chǎng)超速回調(diào)，信用風(fēng)險(xiǎn)急劇提升。在劇烈變動(dòng)的外部環(huán)境的影響下，當(dāng)時(shí)中國蒸蒸日上的銀行理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)不斷爆發(fā)出零收益、負(fù)收益和展期等負(fù)面消息。外匯保證金交易合同的對(duì)手方主要是海外交易商，國內(nèi)投資者大都缺乏專業(yè)能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，在較大的社會(huì)影響下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了劇烈反應(yīng)。2008年6月國內(nèi)外匯保證金交易的緊急叫停，引起社會(huì)各界廣泛關(guān)注。在暫停銀行經(jīng)辦該項(xiàng)業(yè)務(wù)的同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)表示將繼續(xù)根據(jù)審慎監(jiān)管的原則，會(huì)同外匯管理等部門，進(jìn)一步研究對(duì)此業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，在各方面條件成熟時(shí)，研究推出新的統(tǒng)一規(guī)范管理的辦法。

2009年中國外匯儲(chǔ)備已達(dá)近2.4萬億美元，外匯儲(chǔ)備連續(xù)數(shù)年位居世界第一。為消化龐大外匯儲(chǔ)備的不利影響，央行在外匯管制政策上作出了寬松調(diào)整。政府近年推行了“藏匯于民”、淡化取消強(qiáng)制結(jié)匯等政策，使國內(nèi)居民的外匯存款也日益龐大。作為一種重要的投資渠道，外匯保證金交易的市場(chǎng)不可或缺。國家對(duì)于外匯保證金交易的限制，實(shí)際上只是約束了國內(nèi)商業(yè)銀行主體，境外交易經(jīng)紀(jì)商在我國境內(nèi)設(shè)立的千余家代表處等分支機(jī)構(gòu)仍然從事著外匯保證金“經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)”。銀監(jiān)會(huì)指出，參與境外機(jī)構(gòu)的保證金交易屬于地下金融的范疇，被視為違法，投資行為得不到法律保護(hù)，致使投資者面臨更大的資金風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)入2009年以來，在豐厚的服務(wù)利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下，國內(nèi)銀行在銀監(jiān)會(huì)尚未開閘的情況下又在試探監(jiān)管紅線，不斷開展實(shí)盤外匯交易業(yè)務(wù)。一個(gè)不存在外匯保證金交易市場(chǎng)的金融市場(chǎng)體系是不夠完善的，否認(rèn)外匯保證金交易的合法性只是權(quán)宜之計(jì)，合理引導(dǎo)、加強(qiáng)監(jiān)管勢(shì)在必行。

二、幾個(gè)主要國家外匯保證金市場(chǎng)監(jiān)管制度分析

（一）美國

美國采取了以風(fēng)險(xiǎn)管理金融為主要特征的金融模式，該模式以其強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力推動(dòng)了全球金融模式的改變，并帶動(dòng)了衍生品在全球范圍內(nèi)的加速發(fā)展。美國將所有的金融衍生工具分為兩類――“證券”和“商品”，根據(jù)衍生工具本身的屬性來劃分監(jiān)管管轄權(quán)，分別歸屬于商品期貨交易委員會(huì)（Commodity Futures Trading Commission，以下簡(jiǎn)稱CFTC）和證券交易委員會(huì)（US Securities and Exchange Commission，簡(jiǎn)稱SEC）管轄。但是，由于外匯現(xiàn)貨既不屬于股票或期貨也不屬于商品，則出現(xiàn)了監(jiān)管上的真空。1999年美國總統(tǒng)金融工作小組（PWC）的《場(chǎng)外金融衍生品與商品交易法報(bào)告》認(rèn)為參與場(chǎng)外衍生品交易的大多是金融機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)都有足夠的能力保護(hù)自身的利益和控制對(duì)手方的違約風(fēng)險(xiǎn)，因此不必再進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管。并且，該報(bào)告還認(rèn)為放松監(jiān)管可以促進(jìn)金融創(chuàng)新，有利于確保美國在衍生品領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。美國國會(huì)采納了該報(bào)告的意見，在2000年《商品期貨現(xiàn)代化法案》（CFMA）中進(jìn)一步將更多場(chǎng)外衍生品交易排除在CFTC的監(jiān)管范圍之外，確認(rèn)所有合格的參與者在場(chǎng)外進(jìn)行的衍生品交易都可以免受CFTC的監(jiān)管。{2}2008年次貸危機(jī)發(fā)生后，美國對(duì)金融市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的監(jiān)管受到諸多質(zhì)疑，美國國會(huì)參議院農(nóng)業(yè)委員會(huì)主席宣稱，CFMA豁免對(duì)場(chǎng)外衍生品的監(jiān)管是一個(gè)災(zāi)難性的錯(cuò)誤決定，次貸危機(jī)應(yīng)促使政府加強(qiáng)對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管力度，提高該市場(chǎng)的透明度。

2008年《再授權(quán)法案》首次賦予了美國商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）權(quán)力，可以針對(duì)外匯交易商制定清晰的監(jiān)管規(guī)則。從此美國在監(jiān)管設(shè)計(jì)上，零售外匯行業(yè)被納入到美國商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）的監(jiān)管之下。根據(jù)《商品期貨現(xiàn)代化法案》，外匯交易商必須在CFTC注冊(cè)，成為期貨傭金商(Futures Commission Merchant，以下簡(jiǎn)稱FCM)類別下的外匯交易商成員。然后，CFTC通過國家期貨協(xié)會(huì)（US National Futures Association，期貨行業(yè)自律組織，以下簡(jiǎn)稱NFA）和實(shí)施監(jiān)管，在期限內(nèi)不符合資格或沒有被核準(zhǔn)的外匯業(yè)者將被勒令停止?fàn)I業(yè)。

2008年美國《再授權(quán)法案》通過后，CFTC和NFA即將資金風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)紀(jì)商破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)防范作為外匯保證金政策研究重點(diǎn)。2009年以來，這兩大機(jī)構(gòu)不斷調(diào)整政策，比如要求外匯經(jīng)紀(jì)商必須具有2000萬美元的調(diào)整凈資本，如果提供的保證金杠桿超過100∶1，提供此項(xiàng)服務(wù)的外匯經(jīng)紀(jì)商的凈資本必須達(dá)到4000萬美元。要求外匯經(jīng)紀(jì)商擁有自己的交易平臺(tái)，經(jīng)常與國際外匯市場(chǎng)清算頭寸的大型經(jīng)紀(jì)商的凈資本，必須超出7000萬美元。2009年年底，CFTC提議了關(guān)于限制外匯保證金比例到10倍的新條例，通過降低杠桿比例降低投資者風(fēng)險(xiǎn)。

（二）英國

在1997年金融監(jiān)管體制改革之前，英國的金融監(jiān)管體系是多元的、復(fù)雜的，多家監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)法律和慣例，對(duì)金融業(yè)實(shí)施分業(yè)監(jiān)管。隨著金融業(yè)的發(fā)展和經(jīng)營方式的改變，特別是1986年金融“大爆炸”后，金融業(yè)務(wù)融合趨勢(shì)日益突出，分業(yè)監(jiān)管的弊病日益顯現(xiàn)。1997年始，英國以《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》作為唯一的主管法律，建立了單一的金融市場(chǎng)法律體系，并成立了全國統(tǒng)一的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)――金融服務(wù)局（Financial Service Authority，以下簡(jiǎn)稱FSA），同時(shí)承擔(dān)了對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)的規(guī)范和監(jiān)管。區(qū)別于美國，英國沒有針對(duì)產(chǎn)品的監(jiān)管制度，而是根據(jù)市場(chǎng)參與者的經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)，進(jìn)行不同的風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)和監(jiān)管。2005年，為使英格蘭銀行與FSA之間建立真正意義上的有效合作機(jī)制，在英國中央銀行前任行長(zhǎng)默文?金的建議下，建立了“聯(lián)合危機(jī)委員會(huì)”，進(jìn)一步限縮了央行的職能，為最高效地處理市場(chǎng)危機(jī)提供了制度上的保證。由于英國在世界金融業(yè)中的地位，其監(jiān)管體制的改革對(duì)世界各國影響深遠(yuǎn)。

（三）德國

德國實(shí)行的全能銀行制度是世界金融業(yè)務(wù)融合模式的主要代表，德國的綜合銀行在原則上可以提供所有的金融服務(wù)，但長(zhǎng)期以來金融業(yè)的監(jiān)管卻是分業(yè)監(jiān)管體制。2001年初，德國推出了金融體制改革草案，內(nèi)容之一為“改革德國金融監(jiān)管體制”，將原先的銀行業(yè)監(jiān)管局、保險(xiǎn)監(jiān)管局、證券監(jiān)管局合而為一，成立聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）。2002年BaFin的成立使德國的金融產(chǎn)品從現(xiàn)貨、期貨到衍生品都得到統(tǒng)一的市場(chǎng)監(jiān)管。同時(shí)，在監(jiān)管措施上，BaFin還體現(xiàn)了高度中央集權(quán)制的特點(diǎn)，交易所、券商、銀行和經(jīng)紀(jì)公司必須將每日的全部報(bào)單和交易資料(包括交易所內(nèi)成交的和OTC場(chǎng)外交易的)報(bào)告給BaFin。BaFin可以在第一時(shí)間內(nèi)對(duì)所有產(chǎn)品的數(shù)據(jù)進(jìn)行全面分析。德國的金融衍生品市場(chǎng)監(jiān)管模式體現(xiàn)了歐盟國家在新的金融市場(chǎng)一體化下政府監(jiān)管加強(qiáng)的趨勢(shì)。{3}因風(fēng)險(xiǎn)控制需要，德國限制保險(xiǎn)公司和抵押貸款運(yùn)用于OTC市場(chǎng)。

（四）日本

日本經(jīng)歷了從統(tǒng)一監(jiān)管到分業(yè)監(jiān)管再到統(tǒng)一監(jiān)管的變革。1996年前，日本的財(cái)政和金融權(quán)集于大藏?。ㄘ?cái)政部）；1996年日本金融監(jiān)管體制開始改革，日本設(shè)置了三類期貨交易所，即期貨公司的交易所、證券公司的交易所、銀行的交易所。在2006年6月之前，分別受《商品交易法》、《證券法》、《金融期貨法》的規(guī)范，按不同產(chǎn)品由金融廳、經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省、農(nóng)林水產(chǎn)省等部門分頭監(jiān)管。2006年6月7日，日本參議院審議通過了《金融商品交易法》，該法整合了各種金融商品，終結(jié)了日本金融衍生品市場(chǎng)監(jiān)管混亂的根本制度。此外，大多數(shù)國家沒有對(duì)場(chǎng)外衍生品設(shè)定特殊的許可要求，日本則是一個(gè)例外，在日本，證券公司需要參與場(chǎng)外衍生品交易的，需要得到有關(guān)部門的特別許可。

歷史上，大多數(shù)國家或地區(qū)對(duì)包括外匯保證金產(chǎn)品在內(nèi)的OTC市場(chǎng)主要采取分業(yè)監(jiān)管模式。然而，金融業(yè)的混業(yè)經(jīng)營及場(chǎng)外衍生品的迅速發(fā)展和相對(duì)不定型的特點(diǎn)，使得分業(yè)監(jiān)管漸顯弊端，各監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間難以形成合力，往往成為監(jiān)管缺失的根源。目前，統(tǒng)一監(jiān)管和混業(yè)監(jiān)管漸成趨勢(shì)。

三、我國外匯保證金市場(chǎng)監(jiān)管現(xiàn)狀與政策建議

美國次貸引發(fā)全球金融動(dòng)蕩余波未平，目前世界各國致力于加強(qiáng)金融監(jiān)管。我國外匯保證金交易尤其是外國經(jīng)紀(jì)商滲入的領(lǐng)域，卻出現(xiàn)了監(jiān)管盲區(qū)。究其原因，除該產(chǎn)品法律屬性未定之外（外匯保證金產(chǎn)品與我國現(xiàn)有法律規(guī)范所明確的證券、期貨、外匯沒有交集，因而無法適用《證券法》、《期貨交易管理?xiàng)l例》及《最高人民法院關(guān)于審理期貨糾紛案件若干問題的規(guī)定》等期貨法律法規(guī)及司法解釋，亦難以適用外匯法律法規(guī)），監(jiān)管體系不夠健全和有效是我國外匯保證金交易市場(chǎng)夭折的重要因素之一。目前我國對(duì)金融業(yè)仍然采取“一行三會(huì)一局”，即指中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)、中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)、中國保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)和國家外匯管理局的分業(yè)多元監(jiān)管模式，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、存在監(jiān)管空白和重疊，導(dǎo)致規(guī)避監(jiān)管、監(jiān)管套利等問題時(shí)有出現(xiàn)。盡管設(shè)有聯(lián)席會(huì)議制度，但僅限于進(jìn)行交流和溝通信息，并沒有實(shí)際上的聯(lián)合監(jiān)管，在外匯保證金交易制度缺失的情況下，權(quán)責(zé)不明、監(jiān)管缺位難以避免。{4}

（一）宏觀政策方面的建議

1.循序漸進(jìn)構(gòu)建我國綜合化監(jiān)管模式或基于分業(yè)監(jiān)管體制的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制。近年來，金融跨業(yè)經(jīng)營管制逐漸松動(dòng)，三大金融業(yè)法的修訂也為金融業(yè)綜合經(jīng)營預(yù)留了空間，我國各金融業(yè)之間的業(yè)務(wù)滲透已經(jīng)非常普遍。2000年8月，中國平安保險(xiǎn)公司推出的“千禧紅”產(chǎn)品標(biāo)志著銀行保險(xiǎn)的全面啟動(dòng)，此后，眾多保險(xiǎn)公司紛紛入股、參股銀行。再如就銀行業(yè)而言，許多銀行參股或設(shè)立了基金管理公司、保險(xiǎn)公司、信托投資公司、金融租賃公司等機(jī)構(gòu)等，可見各金融業(yè)綜合經(jīng)營的范圍逐步擴(kuò)大。2008年，《國務(wù)院辦公廳關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》明確指出：“完善金融監(jiān)管體系，進(jìn)一步加強(qiáng)中央銀行與金融監(jiān)管部門的溝通協(xié)調(diào)?！睒?gòu)建監(jiān)管的制度與法律體系，不但要考慮當(dāng)前金融業(yè)綜合經(jīng)營的運(yùn)營管理和風(fēng)險(xiǎn)控制問題，也要考慮未來綜合經(jīng)營業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展的監(jiān)管體制問題，按照推動(dòng)行業(yè)發(fā)展、有效防范風(fēng)險(xiǎn)和審慎監(jiān)管的原則，循序漸進(jìn)地構(gòu)建適合我國國情的監(jiān)管模式和監(jiān)管體制。{5}世界主要國家或地區(qū)統(tǒng)一監(jiān)管或混業(yè)監(jiān)管模式值得借鑒，通過完善統(tǒng)一的監(jiān)管體系、明確監(jiān)管責(zé)任，改變目前我國外匯保證金交易因法律缺失及責(zé)任不明所致的各監(jiān)管部門互相推諉無人監(jiān)管的現(xiàn)狀。

2.從機(jī)構(gòu)監(jiān)管向功能監(jiān)管轉(zhuǎn)變。在統(tǒng)一監(jiān)管模式下，可設(shè)立功能監(jiān)管部門。功能監(jiān)管是指依據(jù)金融業(yè)務(wù)的功能設(shè)置專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，監(jiān)管各自不同的業(yè)務(wù)，而不是按金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)劃分監(jiān)管權(quán)限。在此框架下，金融監(jiān)管當(dāng)局關(guān)注的是金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)活動(dòng)及其所發(fā)揮的基本功能，而非金融機(jī)構(gòu)名稱。{6}比如新加坡以金融監(jiān)管局為統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，下設(shè)銀行監(jiān)管部、復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管部、特殊風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管部和審慎政策部，各自擔(dān)當(dāng)不同的功能，共同實(shí)施對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。

隨著金融衍生品的多元化、金融活動(dòng)參與者的復(fù)雜化，監(jiān)管不可能細(xì)化到所有的業(yè)務(wù)流程，功能性監(jiān)管的內(nèi)涵應(yīng)不斷深化。由此，需要提高交易機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力，加強(qiáng)交易機(jī)構(gòu)的制度設(shè)計(jì)和自律性，完善微觀制度和政策。

（二）微觀政策方面的建議

1.凈化和規(guī)范現(xiàn)有市場(chǎng)。在當(dāng)前缺少制度規(guī)范，市場(chǎng)環(huán)境不適宜全面推出外匯保證金交易的階段，應(yīng)嚴(yán)厲打擊地下交易，查處非法炒匯機(jī)構(gòu)。同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)廣大投資者的宣傳教育，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，拒絕非法炒匯活動(dòng)。{7}境外外匯交易機(jī)構(gòu)在我國的分支機(jī)構(gòu)在經(jīng)營范圍上，僅限于外匯交易信息咨詢，無權(quán)進(jìn)行具體交易。工商管理部門對(duì)其經(jīng)營活動(dòng)應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)督檢查，對(duì)某些代表處聘用“經(jīng)紀(jì)人”進(jìn)行開戶和交易的行為進(jìn)行處罰，必要時(shí)，公安司法機(jī)關(guān)對(duì)涉及非法經(jīng)營罪的主體予以立案?jìng)刹椤?/p>

2.明確限定交易機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入門檻。在構(gòu)建統(tǒng)一的金融監(jiān)管體系的基礎(chǔ)上，在法律制度中授權(quán)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)OTC交易機(jī)構(gòu)的資本金要求、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、實(shí)施程序等方面制定細(xì)則。并對(duì)經(jīng)紀(jì)商進(jìn)行嚴(yán)格評(píng)級(jí)，制定科學(xué)的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和評(píng)級(jí)模型。在信息全面的基礎(chǔ)上，對(duì)評(píng)級(jí)的過程和結(jié)果進(jìn)行監(jiān)控。限定不同級(jí)別的交易商提供交易的杠桿倍數(shù)。

3.提高機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管控能力和服務(wù)能力。首先，在外匯保證金交易過程中，機(jī)構(gòu)應(yīng)提供詳細(xì)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)、24小時(shí)匯市走勢(shì)和完善的技術(shù)指標(biāo)，提高分析預(yù)測(cè)市場(chǎng)走勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和能力；其次，機(jī)構(gòu)應(yīng)該準(zhǔn)確地識(shí)別和細(xì)分從事外匯保證金業(yè)務(wù)的投資者，對(duì)投資者的投資經(jīng)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行評(píng)估，并在投資者正式交易之間為其提高模擬交易培訓(xùn)，提高投資者對(duì)交易風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)；再次，禁止外匯交易員從事此項(xiàng)業(yè)務(wù)，避免道德風(fēng)險(xiǎn)；最后，建立和完善投資者檔案體系和投訴處理機(jī)制等。

4.嚴(yán)格規(guī)范信息披露，執(zhí)行定期報(bào)告和審計(jì)制度。很多金融衍生品相當(dāng)專業(yè)和復(fù)雜，而且透明度不夠，普通大眾難以理解，場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的透明度缺乏使得系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不易察覺，除非進(jìn)行特殊的信息披露，否則很難獲取有關(guān)信息。外匯保證金交易機(jī)構(gòu)的信息披露制度應(yīng)嚴(yán)于一般上市企業(yè)，不僅要求披露自身（包括母公司和子公司）的業(yè)務(wù)經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況，而且對(duì)集團(tuán)內(nèi)其他關(guān)聯(lián)公司的重要信息業(yè)應(yīng)該一并披露，為市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品和交易評(píng)價(jià)提供充分的依據(jù)，以強(qiáng)化其內(nèi)部約束和提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力。同時(shí)也有利于監(jiān)管部門實(shí)施有效監(jiān)督，維護(hù)投資人的利益和正常的交易秩序。

5.加強(qiáng)國際協(xié)調(diào)與合作。雷曼兄弟的倒閉引起的連鎖反應(yīng)對(duì)整個(gè)世界金融體系造成了沖擊，資本的國際化使得各國在金融領(lǐng)域緊密相關(guān)、互為依存。各國或地區(qū)為保護(hù)本國、本地區(qū)消費(fèi)者利益，維護(hù)金融業(yè)的穩(wěn)健運(yùn)行，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展，根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和金融業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，對(duì)跨國金融集團(tuán)實(shí)施了程度不同的監(jiān)管。這種監(jiān)管分為兩部分：一是東道國對(duì)外國金融機(jī)構(gòu)設(shè)立在其境內(nèi)的分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管；二是母國對(duì)其金融機(jī)構(gòu)海外分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。這實(shí)際上都是基于各自國家進(jìn)行的國家單獨(dú)監(jiān)管。{8}對(duì)于境外交易經(jīng)紀(jì)商在我國境內(nèi)設(shè)立的千余家代表處等分支機(jī)構(gòu)，我國應(yīng)在行使屬地管轄權(quán)的基礎(chǔ)上加大監(jiān)管力度。

前美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)主席格林斯潘公開承認(rèn)，認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)自己更有動(dòng)力和能力控制風(fēng)險(xiǎn)，因此之前他自己有關(guān)監(jiān)管當(dāng)局可以適當(dāng)放松的觀點(diǎn)是不正確的。同樣，在資本全球化的時(shí)代，中國金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，離不開規(guī)范有效的監(jiān)管。

[本文系上海市教委2010年創(chuàng)新課題《我國外匯保證金交易法律制度構(gòu)建研究》（編號(hào)：10YZ232）階段性成果。]

注釋：

{1}陳晗.金融衍生品：演進(jìn)路徑與監(jiān)管措施[M].中國金融出版社，2008：97-98

{2}李揚(yáng)等.中國金融發(fā)展報(bào)告（2008―2009）[M].社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2009：392

{3}姜立文,劉長(zhǎng)才.美國金融衍生品的異化與監(jiān)管[J].河南金融管理干部學(xué)院學(xué)報(bào)，2009（1）

{4}徐磊.我國外匯保證金交易法律制度構(gòu)建初探[J].法學(xué)雜志,2012（1）

{5}葛兆強(qiáng),龐東.國內(nèi)商業(yè)銀行開展綜合化經(jīng)營面臨的問題與應(yīng)對(duì)策略[J].金融與保險(xiǎn)，2008(10)

{6}同{1}，第421頁．