時間：2022-03-05 07:51:22
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企業(yè)并購作為資本運營的一種方式，是我國當前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、深化企業(yè)改革和經(jīng)濟發(fā)展的重要手段，同時也是一項高風險的經(jīng)濟活動。審計貫穿并購活動的整個過程，一般將其分為三個階段:簽訂并購協(xié)議前進行的審計(并購前的審計)、并購實施中進行的審計(并購中審計)、對并購完成后有關(guān)事項進行的審計(并購后審計)。并購審計對各利益單位有著重大影響，這也決定了企業(yè)并購審計的高風險性和審計責任的重要性，如何認識企業(yè)并購交易中各個環(huán)節(jié)的審計風險并進行有效的防范和管理，是審計人員和審計部門必須關(guān)注的問題。
一、并購前審計風險
企業(yè)并購前主要是并購意向的形成，尋找目標企業(yè)，進行初步調(diào)查，商討并購決策等。在這一階段，企業(yè)并購參與者能否收集到充分的信息，能否采取有效的驗證措施保證信息的可靠性，能否采用適當?shù)姆椒ㄔu價和分析這些信息，是企業(yè)并購決策成功與否的關(guān)鍵，也是企業(yè)并購準備階段審計的關(guān)注點，此階段主要存在以下審計風險。
(一)與并購環(huán)境相關(guān)的審計風險
與并購環(huán)境相關(guān)的審計風險主要指外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境引發(fā)的審計風險。外部環(huán)境主要是指企業(yè)進行生產(chǎn)經(jīng)營所處的宏觀環(huán)境，包括經(jīng)濟環(huán)境、政治環(huán)境、法律環(huán)境、政策環(huán)境、行業(yè)環(huán)境等;內(nèi)部環(huán)境主要是指企業(yè)擁有和控制的有形與無形資源的存在狀態(tài)和運作情況，包括企業(yè)組織結(jié)構(gòu)、企業(yè)管理水平、企業(yè)文化、企業(yè)控制監(jiān)督系統(tǒng)等。
(二)與價值評估相關(guān)的審計風險
與價值評估相關(guān)的審計風險主要指對目標企業(yè)、主并企業(yè)的經(jīng)濟實力、發(fā)展戰(zhàn)略的評估、企業(yè)并購的收益與成本評估及其相關(guān)的審計風險。對經(jīng)濟實力的評估審查包括企業(yè)資產(chǎn)負債狀況、主營業(yè)務的盈利能力、業(yè)務水平及未決訴訟等。由于企業(yè)披露信息可能存在質(zhì)量不高而產(chǎn)生企業(yè)價值評估結(jié)果的不準確。發(fā)展戰(zhàn)略審查的主要內(nèi)容有主并方未來發(fā)展戰(zhàn)略，確定并購對象，選擇并購類型的基礎，若目標企業(yè)與主并企業(yè)的戰(zhàn)略方向吻合程度不高，甚至相反，則并購風險加大，相應的審計風險加大;并購過程必然帶來相應的并購收益和并購成本，這是并購決策最基本的財務依據(jù)。并購收益是對未來收益預測的貼現(xiàn)，確定貼現(xiàn)率時不僅要考慮并購之前企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、資本成本和風險水平，而且還要考慮并購融資對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，并購行為本身所引起的風險變化以及企業(yè)期望得到的風險回報等因素。
二、并購中審計風險
審計人員的職責是協(xié)助企業(yè)管理人員認識和評估并購風險，并且運用會計、審計、稅務等方面的專業(yè)知識來判斷并購過程為審計人員帶來哪些審計風險，以努力消除和化解這些風險，努力將并購的審計風險控制在可以承受的范圍之內(nèi)，確保企業(yè)并購活動的順利進行和企業(yè)并購目標的圓滿實現(xiàn)。在這一階段，并購審計的風險主要存在于換股比例的確定。為了節(jié)省現(xiàn)金，很多企業(yè)采用換股方式進行合并。在企業(yè)采用換股合并的情況下，正確確定換股比例是決定企業(yè)合并能否成功的關(guān)鍵一環(huán)。確定換股比例有多種方法:每股市價之比、每股收益之比、每股凈資產(chǎn)之比等。這些方法各有優(yōu)劣，適用范圍也各不相同。正確確定換股比例應合理選擇目標企業(yè)，綜合考慮合并雙方的賬面價值、市場價值、發(fā)展機會、未來成長性、可能存在的風險以及合并雙方的互補性、協(xié)同性等因素，全面評估雙方企業(yè)的實際價值。
三、并購后審計風險
企業(yè)并購實施后，進行有效的整合對于實現(xiàn)并購目的是至關(guān)重要的。因此，企業(yè)并購后的審計應該圍繞企業(yè)內(nèi)部新舊業(yè)務串聯(lián)運行的組織情況、與原有客戶關(guān)系的處理情況、企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)的設置情況、各職能部門和分支機構(gòu)職權(quán)的限定情況、各部門人員的分配情況及各部門間關(guān)系的協(xié)調(diào)情況等方面進行。并購整合階段就是要讓協(xié)同效應發(fā)揮出來，包括生產(chǎn)協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同、財務協(xié)同、人才協(xié)同、技術(shù)協(xié)同及管理協(xié)同等各個方面。
(一)與人事有關(guān)的審計風險與管理
主并企業(yè)在完成企業(yè)并購后，首先要解決被并購企業(yè)人員的問題。如果企業(yè)并購實施后，被并購企業(yè)關(guān)鍵管理人員和技術(shù)人員紛紛離去，則會使原有客戶和資金、原材料供應商等重要資源與被并購企業(yè)斷絕業(yè)務關(guān)系，致使并購失敗。因此，審計人員在此階段應協(xié)助主并企業(yè)做好人員選派、人員溝通、人事調(diào)整等工作，以達到穩(wěn)定人心、降低審計風險的目的。
(二)與經(jīng)營有關(guān)的審計風險與管理
生產(chǎn)經(jīng)營的整合不僅包括產(chǎn)品生產(chǎn)線的整合，還包括生產(chǎn)設備在重復設置上的整合、生產(chǎn)技術(shù)和研究開發(fā)費用投入的整合、銷售渠道和銷售網(wǎng)絡的整合等。因此在整合的初期，應當適當保留被并購企業(yè)某些特定業(yè)務活動的相對獨立性，逐步實施整合，降低和化解整合阻力，保證整合效益。降低與整合經(jīng)營相關(guān)的審計風險的關(guān)鍵在于根據(jù)并購的目的，確定需要整合的內(nèi)容、程度和方式并密切關(guān)注其具體實施過程和協(xié)同效應的實現(xiàn)程度。
(三)與財務有關(guān)的審計風險與管理
一、財務可持續(xù)增長相關(guān)理論
美國經(jīng)濟學家RobertC．Higgims教授將公司可持續(xù)增長率定義為”在不需要耗盡財務資源情況下公司銷售可能增長的最大比率”。根據(jù)前述可持續(xù)增長的含義，我們不妨作如下具體假設：
(1)公司資產(chǎn)隨銷售成正比例增
(2)凈利潤與銷售額之比是一個常數(shù)
(3)公司股利政策既定
(4)資本結(jié)構(gòu)既定
(5)公司發(fā)行在外的股票股數(shù)不變
那么，可持續(xù)增長率(SGR)=(不發(fā)行新股條件下)股東權(quán)益增長率=留存收益瑚初股東權(quán)益=留存收益期末股東權(quán)益一留存收益)z(留存收益瑚末股東權(quán)益)l一留存收益／期末股東權(quán)益)=[(凈利／期末股東權(quán)益)×留存收益率H1一(凈利／期末股東權(quán)益)×留存收益率]：
[(P×A×T)XRJ-q1一(pxAxT)×R]=ROExI(1一ROExR)
其中：P銷售凈利率；A資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；T期末權(quán)益乘數(shù)；R留存收益率；ROE=PxAxT權(quán)益凈利率上式清晰反映出可持續(xù)增長率與公司經(jīng)營效率(銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)和財務政策(留存收益、權(quán)益乘數(shù))之間的依存關(guān)系可持續(xù)增長是一種特殊的動態(tài)平衡增長。企業(yè)自身積聚資金的能力成為支持可持續(xù)增長的”原動力”。從可持續(xù)增長模型和理論可知，影響企業(yè)可持續(xù)增長能力的關(guān)鍵是經(jīng)營效率，其動力來自于經(jīng)營活動創(chuàng)造的利潤和現(xiàn)金流量，財務政策的選擇對可持續(xù)增長率的影響取決于經(jīng)營效率
二、基于財務增長理論的并購風險分析
一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風險。從企業(yè)財務可持續(xù)增長的角度來看，并購過程中的風險主要有以下幾個方面：
(一)資本投資效應風險
資本投資效應的風險概括起來主要包括兩個方面，一是資本投資成本風險，主要指并購成本，其中并購企業(yè)最關(guān)心的問題莫過于對目標企業(yè)的估價問題；二是并購后并購企業(yè)的經(jīng)營效率問題。
1．并購估價風險
目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現(xiàn)金流量和時間的預測。對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當而不夠準確，這就產(chǎn)生了并購公司的估價風險，風險的大小取決于并購企業(yè)所用信息的質(zhì)量，而信息的質(zhì)量又從根本上取決于信息不對稱程度的大小。由于我國會計師事務所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不夠充分。嚴重的信息不對稱使得并購企業(yè)對目標企業(yè)資產(chǎn)價值和贏利能力的判斷難于做到非常準確。并購估價過高，勢必造成并購企業(yè)經(jīng)營收益降低，使企業(yè)增長缺乏權(quán)益基礎，將影響到企業(yè)未來可持續(xù)增長的能力。對策為改善信息不對稱狀況，并購企業(yè)應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，在此基礎之上的估價較接近目標企業(yè)的真實價值。
2．經(jīng)營效率的風險
并購對企業(yè)經(jīng)營效率的影響是并購要考慮的第一要素，它要求對并購項目的未來現(xiàn)金流量進行測算，確定企業(yè)的資本成本和潛在的內(nèi)含報酬率，運用各種資本預算標準對并購項目進行評價以確定最優(yōu)投資方案，直接影響企業(yè)的未來的成長能力，是可持續(xù)增長的最重要的也是最根本的驅(qū)動因素。
而并購對經(jīng)營效率的影響可以分為有協(xié)同效應和沒有協(xié)同效應兩種情況：(1)不存在協(xié)同效應。如果并購公司的增長速度大于目標公司的增長速度，則并購除了滿足規(guī)模的擴張以外，刺激目標公司潛在的增長能力成為并購的主要動因，如果并購公司的增長速度小于目標公司的增長速度，則并購的主要動因可解釋為并購公司的規(guī)模擴張和效率擴張并舉的意圖。(2)存在并購協(xié)同效應。此時，并購除了能立即引發(fā)規(guī)模的增長以外，還因為協(xié)同效應帶來資本的有效流動和資源合理配置，從根本上支持企業(yè)可持續(xù)增長能力，由于節(jié)約成本、資產(chǎn)重組和減少交易費用、提高規(guī)模效應等，企業(yè)額外產(chǎn)生一塊收益，只要市場環(huán)境穩(wěn)定，這塊收益將按照可持續(xù)增長的原理以復利增值的規(guī)律支持企業(yè)的增長，亦即提高企業(yè)的財務可持續(xù)增長水平。
(二)流動性風險
流動性風險是指企業(yè)并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現(xiàn)支付困難的可能性。如果采用混合收購(換股加現(xiàn)金)的企業(yè)還要支付現(xiàn)金，他們首先應考慮的是資產(chǎn)的流動性，流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力就越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金。這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風險。
如果自有資金投入不多，企業(yè)必然采用舉債的方式，通常目標企業(yè)的資產(chǎn)負債率過高，使得并購后的企業(yè)負債比率和長期負債都有大幅上升，資本的安全性降低。若并購方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當，則流動比率也會大幅下降，影響其短期償債能力，給并購方帶來資產(chǎn)流動性風險。由于資產(chǎn)流動性的影響可能引起資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，同時影響到盈利能力，從前述可持續(xù)增長模型不難看出這些不利影響將會從根本上影響企業(yè)財務可持續(xù)增長能力的提高。對策為創(chuàng)建流動性資產(chǎn)組合，加強營運資金管理，降低流動性風險。
(三)現(xiàn)金流量的風險
并購的現(xiàn)金流量風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行是關(guān)系到并購活動能否成功的關(guān)鍵，同時現(xiàn)金流量的充裕與否也是企業(yè)實現(xiàn)財務可持續(xù)增長的現(xiàn)實保證。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)若屆時安排不當，就會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據(jù)目標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的資金需用，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應針對目標企業(yè)負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。盡管資本結(jié)構(gòu)作為一種財務政策是影響財務可持續(xù)增長的次要因素，但是，在并購提高經(jīng)營效率的基礎上，合理的資本結(jié)構(gòu)將有利于利用財務杠桿提高企業(yè)財務可持續(xù)增長的能力。
三、本文結(jié)論
企業(yè)可以通過并購行為進行快速的擴張，從而促進自身的發(fā)展。市場經(jīng)濟的深入和全球一體化的影響下，我國的企業(yè)也紛紛采取并購的策略實現(xiàn)企業(yè)的快速發(fā)展。首先，企業(yè)并購是為了投資收益，同時它還有融資的作用，并購后的結(jié)果是由投資決策與融資決策共同決定的；其次，企業(yè)并購作為投資行為具有其特殊性，從策劃到最后完成短期財務狀況并不能充分反映所有價值因素，必須通過一段時間的整合與運行，這些價值因素才能通過財務指標體現(xiàn)出來；再次，企業(yè)并購的最終目標不是沒有負債風險，而是要取得價值的增值。所以，如果將并購風險的衡量標準單純認定為融資風險，則錯誤估計了企業(yè)進行并購行為最初的價值動機。企業(yè)并購行為包括更為豐富廣泛的內(nèi)容，比如并購行為導致的財務問題或損失。具體說來就是，企業(yè)并購行為涉及的目標企業(yè)定價、企業(yè)融資和支付等環(huán)節(jié)造成了財務的損失，所以說企業(yè)并購行為造成的財務風險具有價值屬性，風險不是由并購行為中單純哪個因素造成的，是各種風險價值形態(tài)的體現(xiàn)，是會影響企業(yè)價值的伴隨在并購行為中的所有因素的總和。
（二）企業(yè)并購行為財務方面風險的特點
1、企業(yè)并購行為財務風險的不確定性。
不確定性是并購行為財務風險的本質(zhì)特點，環(huán)境瞬息萬變，人們無法了解未來發(fā)展情況，所以不能掌握實情發(fā)展的結(jié)果，所以就有風險存在。并購行為財務風險是伴隨一些不定性因素出現(xiàn)的，所以風險的存在是預估性的，風險從可能到成為現(xiàn)實還有一段過程，需要一些必要條件促成。
2、企業(yè)并購行為財務風險的概率可測性。
風險是所有不定性因素作用的結(jié)果，企業(yè)并非對風險所在一無所知，通過歸納經(jīng)驗、總結(jié)教訓，人們可以對風險發(fā)生的概率做大致的預估。因為概率的可測性，企業(yè)并購行為的財務風險具有一定的可控制性。
3、企業(yè)并購行為財務風險的可控制性。
在企業(yè)并購過程中風險具有不確定性，這并不說明在風險防范方面我們只能消極應付，通過提高并購活動過程中的信息分析以及處理的質(zhì)量和水平、通過企業(yè)管理層科學的決策以及防范措施，可以對財務風險實施有效管理和控制，從而實現(xiàn)企業(yè)并購的價值目標。
4、企業(yè)并購行為財務風險具有決策相關(guān)性。
風險出現(xiàn)的概率和企業(yè)行為和決策有巨大關(guān)聯(lián)性。在實際操作中，并購企業(yè)和被并購企業(yè)之間常出現(xiàn)信息上的不對稱，這樣就會給并購企業(yè)估價的過程造成誤導，導致價值預期和實際情況不符。其中，容易造成這種預期與結(jié)果偏離的環(huán)節(jié)有三個：定價、融資與支付決策。所以說，并購行為伴隨的財務風險有價值性、同性特點以及動態(tài)特點。
5、企業(yè)并購行為財務風險的特殊屬性。
價值屬性：并購行為伴隨的財務風險具有價值性特征，利用價值方式來衡量評價風險的效果，比如利用金錢、價值進行直接反映。同性特點：并購行為財務風險最后是通過價值反映出來的，但是企業(yè)并購行為全過程中的每個環(huán)節(jié)都有可能帶來風險，財務風險本質(zhì)是價值的偏離，而且是由很多因素造成的，是以價值量體現(xiàn)的所有并購行為風險。動態(tài)特點：財務風險是一系列的因素組成的整體系統(tǒng)，所以有系統(tǒng)性，系統(tǒng)性特征決定了其動態(tài)性特征，企業(yè)并購進行到任何一步都有伴生的風險。
二、控制企業(yè)并購行為財務風險的措施
（一）充分利用財務報表的作用，提高信息質(zhì)量。
目標企業(yè)財務報表是其信息的核心，是評估目標企業(yè)價值的重要依據(jù)，只有對切合實際的財務報表進行詳細的分析研究，才能得出真實的信息與結(jié)論，所以獲得目標企業(yè)的詳細財務報表可以對未來收益做出比較符合實際的預期，同時也是并購行為信息必須履行的信息收集環(huán)節(jié)。在并購行為信息分析與實際操作中，要仔細分辨被并購企業(yè)提供的財務報表中的問題。因為會計手段的可選擇性，導致財務報表具有人為操縱的可能性。如果并購開始企業(yè)得到的是不完整、不真實的報表，里面沒有如實反映被并購企業(yè)所有的財務事項，那么這種信息的不真實性和偏差會誤導企業(yè)的價值預期，干擾企業(yè)的定價行為。
（二）確定合理的評估指標，準確估計企業(yè)價值。
信息的偏差讓企業(yè)并購行為伴隨巨大風險和隱患，所以在并購活動前對目標企業(yè)進行嚴格審查和評估顯得尤為重要。在并購前，企業(yè)可以委托專業(yè)單位對并購行為進行專業(yè)策劃，詳細調(diào)查分析被并購單位經(jīng)營情況、財力情況等方面，通過這種方式可以確保對并購行為價值預期更接近實際情況，從而降低了價值評估過程中的風險。
（三）企業(yè)支付風險的控制策略。
首先，可以通過股權(quán)支付的形式進行防范，股權(quán)支付可以避免現(xiàn)金流出的巨大壓力，同時可以消除并購整合活動中對企業(yè)運營的影響；其次，可以通過可轉(zhuǎn)換債券進行支付，可轉(zhuǎn)換債券既有增值性又具備債券的安全性，公司并購的時候可以參考市場預期和財務指標利用可轉(zhuǎn)換債券支付，以減少并購過程中的財務風險；再次，通過權(quán)證發(fā)行降低風險，發(fā)行被并購公司的備兌權(quán)證可以獲得部分資金。權(quán)證規(guī)定其持有者可以在一定時間以相應的價格買售證劵，所以這樣做不會改變被并購公司股本股東結(jié)構(gòu)。并購公司可以結(jié)合并購進度以及收益預測選擇權(quán)證支付的方式；最后，對于降低財務風險，通過混合支付是很有效的手段?；旌现Ц妒抢脙煞N或多種支付方式得到其他公司的經(jīng)營權(quán)和控制權(quán)的方式。并購的時候多選擇幾種支付方式組合使用，可以將每種支付方式優(yōu)勢發(fā)揮到最大，同時有效克服其缺點?；旌现Ц兜木薮髢?yōu)勢將使其在未來并購市場發(fā)揮巨大作用。
（四）并購行為融資過程的風險控制
1、制定合理的融資策略。
首先，可以采用債務融資的方式。債務融資會加大企業(yè)負債，增加企業(yè)權(quán)益資本的風險，可能導致股票價格下跌，所以企業(yè)要通過債務融資的方式實現(xiàn)并購行為，最重要的是找到利益和負債比例的平衡點；其次，權(quán)益融資的模式。權(quán)益融資導致股權(quán)數(shù)量增加，有稀釋股權(quán)價值的可能，這種結(jié)果是否出現(xiàn)取決于支付的股票數(shù)量和并購后盈利增加的價值對比。另外，進行權(quán)益融資的時候除了要重視EPS和市場率的影響，同時要考慮到企業(yè)控制權(quán)被分散的程度，對放棄的股權(quán)數(shù)額要做出合理限制，避免丟失企業(yè)的控制權(quán)。
2、拓展豐富的融資渠道，合理組合融資方式。
首先，企業(yè)在并購活動中進行融資策劃時要開闊視野，豐富融資的渠道和方式，利用多元化的融資方式，內(nèi)外兼顧保證目標企業(yè)在評估后可以立即進行并購，從而實現(xiàn)資源的重組與整合。政府要營造良好的經(jīng)濟環(huán)境，幫助企業(yè)找到多種融資渠道，比如建立投資銀行并完善資本市場等；其次，合理安排企業(yè)融資的結(jié)構(gòu)。所謂融資結(jié)構(gòu)，就是指企業(yè)資本、權(quán)益以及債務間的比例，同時包括企業(yè)短期債務以及長期債務二者間的比例，確保融資結(jié)構(gòu)合理性以全面考慮融資風險和成本為基礎，選擇適合企業(yè)并購行為的融資渠道和形式。
（五）并購行為完成后企業(yè)整合運營中的風險控制。
并購完成后運營過程中的風險主要來自兩方面：一是并購前期財務存在問題導致的風險；二是并購完成后資產(chǎn)進行重組過程中導致的風險。首先，針對并購行為前期財務遺留問題方面的風險要做好控制防范。如果為了并購企業(yè)支付得過多，多在后期運營的時候并購企業(yè)會因為過多的負債帶來的巨大壓力導致財務結(jié)構(gòu)惡化，股票支付的企業(yè)會承擔因為股權(quán)稀釋導致股價損失的后果；另外，所有并購活動都涉及到大量資金運動，所有資金來源的方式都具有一定的風險，企業(yè)通過不同的融資方式實現(xiàn)了并購過程，將承擔自己并購活動帶來的問題。如果對此企業(yè)沒有采取有效措施進行控制，會造成并購后企業(yè)財務整合重組的失敗，從而造成企業(yè)并購行為的全面失敗。其次，很多時候并購行為中沒有出現(xiàn)大的問題，但是在事后經(jīng)營過程中進行資產(chǎn)重組的時候出現(xiàn)了風險，如果要有效避免資產(chǎn)整合和重組的風險需要企業(yè)及時處置好被并購企業(yè)的運營和負債，如果被并購企業(yè)在并購前期經(jīng)營狀況就不是很好的話，如果企業(yè)沒有采取有效措施改善其運營效果的話，沒有及時的將其不良資產(chǎn)處置好，被并購企業(yè)很可能繼續(xù)虧損，然后給并購企業(yè)造成巨大的經(jīng)濟壓力，帶來巨大的負債問題，最終造成并購項目的失敗。
一、并購的含義
企業(yè)并購（M＆A），即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并（Merger）是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司。我國《公司法》規(guī)定：公司合并可采取吸收合并和新設合并兩種形式。一個公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，稱為吸收合并。兩個以上公司合并設立一個新的公司，合并各方解散，稱為新設合并。收購（Acquisition）是企業(yè)通過現(xiàn)金或股權(quán)方式收購其他企業(yè)產(chǎn)權(quán)的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產(chǎn)權(quán)交易行為的方式（現(xiàn)金或股權(quán)收購）取得對目標公司的控制權(quán)力為特征。由于在運作中它們的聯(lián)系遠遠超過其區(qū)別，所以兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用，統(tǒng)稱為“購并”或“并購”，泛指在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易活動。企業(yè)并購的直接目的是并購方為了獲取被并購企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)，或全部產(chǎn)權(quán)和完全控制權(quán)。企業(yè)并購是市場競爭的結(jié)果，是企業(yè)資本運營的重用方式，是實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、升級的重要途徑。
二、并購對公司財務框架的影響及其帶來的財務風險
（一）資本結(jié)構(gòu)偏離風險
企業(yè)并購的融資決策對企業(yè)的資金規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。企業(yè)并購所需大量資金的融資渠道有：銀行借款、發(fā)行債券和股票以及認股權(quán)證等。由于并購的動機不同以及目標企業(yè)收購前資本結(jié)構(gòu)的不同，使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、自有資本和債務資金的投入比例存在差異。企業(yè)并購所借入的大量債務和新發(fā)行的債券、股票往往造成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)失衡，形成資本結(jié)構(gòu)偏離，給企業(yè)帶來巨大的財務風險。資本成本最低和企業(yè)價值最大的暫時背離是以巨大的財務風險為代價的。債務資金的規(guī)模龐大和新發(fā)行債券、股票的沉重壓力使并購方不得不考慮融資決策所帶來的財務風險。
（二）杠桿效應
債務的存在是財務杠桿發(fā)生作用的根本原因，也是產(chǎn)生財務杠桿效益的源泉。同時，正因為財務杠桿效益存在，使得債務的存在合理。隨著債務增加，杠桿效益亦是水漲船高，高財務風險的背后是投資高回報的預期。研究表明，企業(yè)并購導致杠桿率增加，特別是在杠桿收購案例中。杠桿收購指并購企業(yè)通過舉債獲得目標企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)，并用目標企業(yè)的流量償還負債的并購方式。杠桿收購旨在通過舉債解決收購中的資金問題，并期望在并購后獲得財務杠桿利益。并購企業(yè)的自有資金只占所需資金的10%，投資銀行的貸款占資金總額的50%～70%，向投資者發(fā)行垃圾債券占收購金額的20%～40%.所謂的垃圾債券是指企業(yè)在并購過程中發(fā)行的利息很高，但評級很低，存在較大違約風險的債券。高息垃圾債券的發(fā)行及大量投資銀行的貸款使企業(yè)資本財務效益的同時也帶來了高風險。并購企業(yè)必須合理安排資本結(jié)構(gòu)，使并購中產(chǎn)生的財務杠桿利益抵消財務風險增大所帶來的不利影響。
（三）股利和債息政策的影響及償債風險
三、并購過程中的財務風險
一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風險。并購過程中的財務風險主要有以下幾個方面：
（一）企業(yè)價值評估風險
在確定目標企業(yè)后，并購雙方最關(guān)心的問題莫過于以持續(xù)經(jīng)營的觀點合理地估算目標企業(yè)的價值并作為成交的底價，這是并購成功的基礎。
目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現(xiàn)金流量和時間的預測。對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當而不夠準確，這就產(chǎn)生了并購公司的估價風險，風險的大小取決于并購企業(yè)所用信息的質(zhì)量，而信息的質(zhì)量又取決于下列因素：目標企業(yè)是上市公司還是非上市公司；并購企業(yè)是善意收購還是惡意收購；準備并購的時間；目標企業(yè)審計距離并購時間的長短等。也就是說，目標企業(yè)價值的評估風險根本上取決于信息不對稱程度的大小。由于我國會計師事務所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不夠充分。嚴重的信息不對稱使得并購企業(yè)對目標企業(yè)資產(chǎn)價值和贏利能力的判斷難于做到非常準確，在定價中可能接受高于目標企業(yè)價值的收購價格，導致并購企業(yè)支付更多的資金或更多的股權(quán)進行交易。并購企業(yè)可能由此造成資產(chǎn)負債率過高以及目標企業(yè)不能帶來預期贏利而陷入財務困境。
（二）流動性風險
流動性風險是指企業(yè)并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現(xiàn)支付困難的可能性。流動性風險在采用現(xiàn)金支付方式的并購企業(yè)中表現(xiàn)得尤為突出。由于采用現(xiàn)金收購的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動性，流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力就越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金。這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風險。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然采用舉債的方式，通常目標企業(yè)的資產(chǎn)負債率過高，使得并購后的企業(yè)負債比率和長期負債都有大幅上升，資本的安全性降低。若并購方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當，則流動比率也會大幅下降，影響其短期償債能力，給并購方帶來資產(chǎn)流動性風險。
（三）融資風險
并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購活動能否成功的關(guān)鍵。
并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。如果企業(yè)進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數(shù)量的短期資金才能達到目的。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)若屆時安排不當，就會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據(jù)目標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的資金需用，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企
業(yè)應針對目標企業(yè)負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。比如用短期融資來維持目標公司正常營運的流動性資金需用，用長期負債和股東權(quán)益來籌集購買該企業(yè)所需要的其他資金投入，在并購企業(yè)不會出現(xiàn)融資危機的前提下，盡量降低資本成本，力求資本結(jié)構(gòu)的合理性。
四、企業(yè)并購財務風險的防范對策
在并購過程中應有針對性地控制風險的影響因素，降低財務風險。如何規(guī)避和減少財務風險，可以采取下列具體措施：
（一）改善信息不對稱狀況，采用恰當?shù)氖召徆纼r模型，合理確定目標企業(yè)的價值，以降低目標企業(yè)的估價風險
由于并購雙方信息不對稱狀況是產(chǎn)生目標企業(yè)價值評估風險的根本原因，因此并購企業(yè)應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，審定目標企業(yè)并且對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量做出合理預測，在此基礎之上的估價較接近目標企業(yè)的真實價值。
另外，采用不同的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估，可能會得到不同的并購價格。企業(yè)價值的估價方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、賬面價值法、市盈率法、同業(yè)市值比較法、市場價格法和清算價值法，并購公司可根據(jù)并購動機、并購后目標公司是否繼續(xù)存在以及掌握的資料信息充分與否等因素來決定目標公司的合理評估方法，合理評估企業(yè)價值。
（二）從資金支付方式、時間和數(shù)量上合理安排，降低融資風險
并購企業(yè)在確定了并購資金需要量以后，就應著手籌措資金。資金的籌措方式及數(shù)量大小與并購方采用的支付方式相關(guān)，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中現(xiàn)金支付方式資金籌措壓力最大。
并購企業(yè)可以結(jié)合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動、目標企業(yè)的稅收籌措情況，對并購支付方式進行結(jié)構(gòu)設計，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務與股權(quán)方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要來取長補短。比如公開收購中兩層出價模式，第一層出價時，向股東允諾以現(xiàn)金支付，第二層出價則標明以等價的混合證券為支付方式。采用這種支付方式，一方面是出于交易規(guī)模大、買方支付現(xiàn)金能力有限的考慮，維護較合理的資本結(jié)構(gòu)，減輕收購后的巨大還貸壓力；另一方面是誘使目標企業(yè)股東盡快承諾出售，從而使并購方在第一層出價時，就達到獲取目標企業(yè)控制權(quán)的目的。
（三）創(chuàng)建流動性資產(chǎn)組合，加強營運資金管理，降低流動性風險
由于流動性風險是一種資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)性的風險，必須通過調(diào)整資產(chǎn)負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險，則流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產(chǎn)組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業(yè)流動性資金需要的同時也降低流動性風險。
（四）增強杠桿收購中目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性，在財務杠桿收益增加的同時，降低財務風險
杠桿收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合目標企業(yè)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量。在杠桿效應下，高風險、高收益的資本結(jié)構(gòu)能否真正給企業(yè)帶來高額利潤取決于此。高額債務的存在需要穩(wěn)定的未來自由現(xiàn)金流量來償付，而增強未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性必須：（1）選擇好理想的目標公司，才能保證有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。（2）審慎評估目標企業(yè)價值。（3）在整合目標企業(yè)過程中，創(chuàng)造最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，增加企業(yè)價值。只有未來存在穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量，才能保證杠桿收購的成功，避免出現(xiàn)不能按時償債而帶來的技術(shù)性破產(chǎn)。
參考文獻
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[2]田進等。兼并與收購。北京：中國金融出版社，2000
一、問題的提出：
去年12月11日過后，將被稱為WTO后過渡期。我國部分敏感的服務業(yè)如商業(yè)、通訊、建筑、分銷、教育、環(huán)境、金融、旅游和運輸?shù)乳_始進入深度開放?？鐕緫?zhàn)略將會做出重大轉(zhuǎn)變，對我國民族品牌的擠壓將愈演愈烈。品牌是企業(yè)核心競爭力的重要體現(xiàn)方式,也是提高產(chǎn)品附加值，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級的重要標志。中國企業(yè)品牌如何在激烈國際競爭中求生存與發(fā)展？企業(yè)的品牌并購不失為中國企業(yè)擴大規(guī)模，增強實力，直面競爭的應對之策；也是中國企業(yè)整合并進行產(chǎn)業(yè)高度化，為“走出去”戰(zhàn)略奠定基礎的有效舉措。
二、研究背景：
中國入世之后，開放程度提高，F(xiàn)DI（外國直接投資）數(shù)額迅速放大。當GDP不斷增長時，在部分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，民族品牌已經(jīng)不復存在。如中國感光材料，日用洗滌等行業(yè)。在嚴峻的現(xiàn)實面前，為迎接國際挑戰(zhàn)，國內(nèi)企業(yè)又掀起了一輪企業(yè)品牌并購重組的。2003年，TCL借助與世界第四大彩電集團湯姆遜的合資，迅速從國內(nèi)數(shù)量眾多的家電企業(yè)中脫穎而出，一躍而成為全球最大彩電企業(yè)。2004年12月，聯(lián)想集團以12.5億美元的現(xiàn)金和股票收購IBM的PC和筆記本業(yè)務，被稱為“蛇吞象”式的中國當前最大海外收購項目；國內(nèi)零售業(yè)和汽車行業(yè)同樣也涌動著并購熱潮。
三、企業(yè)品牌并購形式：
企業(yè)并購包括兼并和收購兩種形式。企業(yè)兼并是指一企業(yè)收購另一企業(yè)資產(chǎn)的所有權(quán)，并將被兼并企業(yè)的法人資格取消的一種經(jīng)濟行為。企業(yè)收購指一家企業(yè)通過購買另一企業(yè)的全部或部分股份，從而取得這家企業(yè)控制權(quán)的產(chǎn)權(quán)行為。有效的并購行為可以通過低成本和高效率的擴張，實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴大和資源的優(yōu)化配置。企業(yè)品牌并購是市場經(jīng)濟“優(yōu)勝劣汰”規(guī)律作用的結(jié)果和體現(xiàn)。
在品牌經(jīng)營時代，并購往往帶有品牌擴張的目的。品牌化經(jīng)營的企業(yè)，其擴張應以品牌擴張為核心動機，如被并購企業(yè)有較好的資源，有利于擴大原有品牌所涵蓋產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模；或為繞道貿(mào)易壁壘進入其他國家和地區(qū)；也可能為了加快進入市場的速度，實現(xiàn)品牌的快速區(qū)域擴張(特別是海外擴張)的需要；還可能為品牌的延伸，即收購被并購企業(yè)的產(chǎn)品作為本企業(yè)品牌的延伸產(chǎn)品，實現(xiàn)產(chǎn)品多元化的需要。收購被并購的品牌，企業(yè)可利用其品牌資源進行經(jīng)營。目的是為了獲取更大的市場力量，重構(gòu)企業(yè)的競爭力范圍。
四、企業(yè)品牌并購風險：
近年來我國企業(yè)界兼并風日盛。一批有實力的大企業(yè)通過企業(yè)的兼并，資產(chǎn)重組，脫穎而出，迅速崛起，對國有企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了巨大而深遠的影響。不少企業(yè)都將企業(yè)并購、資產(chǎn)重組作為企業(yè)快速擴張的重要途徑，卻忽視了企業(yè)兼并本身所存在的風險。企業(yè)兼并是一種高風險。
在企業(yè)品牌兼并過程中至少存在以下幾大風險：
（一）品牌價值被浪費，甚至被埋沒的風險。在跨國公司對我國企業(yè)的并購中，這種例子屢見不鮮。許多被收購企業(yè)的原有品牌被跨國公司的品牌所替代，從此銷聲匿跡。例如，l995年，日本索尼公司與上海幾家彩電廠合資，成立上海索尼公司，打索尼品牌。在談判過程中，上海飛躍、凱歌、金星幾家公司愿放棄自己的品牌，結(jié)果造成自己品牌的夭折。同樣情況的發(fā)生，使中國有l(wèi)l家彩電廠被外國企業(yè)兼并，其品牌也從此消失。
（二）企業(yè)品牌文化整合風險。包括不同企業(yè)文化的融合，不同財務控制系統(tǒng)的連接，有效工作關(guān)系的建立等等。60年代美國企業(yè)由于整合不利，因原品牌企業(yè)之間的管理思想、企業(yè)文化不合以及企業(yè)管理人員在多元化經(jīng)營中受知識和能力限制，形成經(jīng)營管理上的分歧，矛盾無法融合而在70年代后又出現(xiàn)了企業(yè)分化的浪潮。
（三）品牌并購形成品牌延伸的風險。品牌延伸要慎重，否則過分多元化會造成不良后果。如損害原品牌的高品質(zhì)形象，品牌的個性顯得模糊甚至給消費者造成心理上的沖突。美國Scott公司生產(chǎn)的“舒潔”衛(wèi)生紙本是美國衛(wèi)生紙市場上的頭號品牌，可是當“舒潔”將其擴展到餐巾紙上卻使得消費者大惑不解。正因如此，Scott公司栽了大跟頭，連“舒潔”衛(wèi)生紙的頭牌地位也被寶潔公司的Charmin牌衛(wèi)生紙所取代。而且品牌并購容易形成過于龐大的公司，巨額管理成本會超過規(guī)模經(jīng)濟所帶來的收益，影響企業(yè)的經(jīng)營表現(xiàn)。（四）企業(yè)虧損風險。據(jù)統(tǒng)計，企業(yè)兼并的最大受益者是被兼并方。在協(xié)商兼并中，被兼并方從中可以得到平均20％的回報；兼并方卻只能得到平均2％-3％的回報。相當多的企業(yè)在兼并中不僅沒有得到資本成本的補償、甚至連投資也收不回來。巨額或非正常水平的債務導致公司信用等級下降，也使公司在研發(fā)、人力資源培訓和市場推廣等方面的投資減少，不利企業(yè)長期發(fā)展。
（五）企業(yè)破產(chǎn)風險。在當今的企業(yè)兼并中，非常流行“小魚吃大魚”的兼并模式。然而這種兼并模式卻增加了企業(yè)的財務風險，導致企業(yè)的資產(chǎn)負債率居高不下，公司債務拖欠大幅度增加。破壞了資本流轉(zhuǎn)的正常秩序。美國在80年代末90年代初就出現(xiàn)了企業(yè)破產(chǎn)的．可見，企業(yè)兼并并非一本萬利的買賣，一味地將其作為低成本擴張的重要途徑大加推祟是十分危險的。
五、品牌并購風險規(guī)避：
為盡量防止上述并購風險的產(chǎn)生，企業(yè)在進行并購過程中，就必須考察能否達到并購預期的目的。
（一）企業(yè)為實施多元化經(jīng)營而進行的并購風險最應引起重視，涉足本企業(yè)并不熟悉的行業(yè)或領(lǐng)域，對本不熟悉的企業(yè)進行經(jīng)營管理難度是很大的。這不僅包括企業(yè)文化的融合問題，還包括缺乏有效的管理經(jīng)驗的積累，管理人員，技術(shù)人才的培養(yǎng)到位，銷售網(wǎng)絡的整合等。這直接影響到企業(yè)對被并購企業(yè)的領(lǐng)導和企業(yè)的正常運營，所以應對收購對象進行充分評估，即預勤。有效的預勤過程涉及并購的財務問題，收購方與被收購方的企
業(yè)文化差異，并購帶來的稅務問題以及如何整合各自原來的員工隊伍等。
（二）在企業(yè)進行品牌并購時，兼并企業(yè)要正確估計兼并成本。有些兼并企業(yè)過于樂觀地估計并購所能帶來的協(xié)同效應和自己改進管理的能力。實施兼并后，卻發(fā)現(xiàn)事情原來并非如此，結(jié)果騎虎難下，進退兩難。筆者認為作為發(fā)展中國家的企業(yè)，聯(lián)想對IBM公司的收購致使聯(lián)想支付數(shù)以億計的巨額美元費用，大大增加企業(yè)成本。對于競爭日益激烈的國際PC和筆記本市場，聯(lián)想此番國際化的一招棋子是雙贏還是雙輸；聯(lián)想能否消化IBM公司全線PC和筆記本業(yè)務以及全球一萬多名員工和100多個分支機構(gòu)，其前景還未可知。
1企業(yè)并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務狀況；
2企業(yè)并購是一種特殊的投資行為，從策劃設計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期，才能實現(xiàn)價值目標；
3企業(yè)并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務范疇的價值預期目標，實現(xiàn)價值增值。
因此，如果僅用融資風險作為衡量財務風險的標準，在一定意義上降低了并購的價值動機。從公司理財?shù)慕嵌瓤矗?企業(yè)并購的財務風險還應該包括“由于并購而涉及的各項財務活動引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性”。即企業(yè)并購的財務風險應該是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務困境和財務危機。
二、引起企業(yè)并購財務風險的主要因素
企業(yè)并購面臨著多種多樣的風險，如財務風險、經(jīng)營風險、整合風險、償債風險等。無論是哪種風險都會通過并購成本影響到并購的財務風險。之所以會有風險，傳統(tǒng)理論認為是由于未來結(jié)果的不確定性，實際上風險不僅來自于未來結(jié)果的不確定性，也與過程的不確定性因素密切相關(guān)。本文認為風險的產(chǎn)生是由于并購中因素的不確定性和過程的信息不對稱性造成的。所以，影響企業(yè)并購財務風險的因素可以歸結(jié)為兩個方面：不確定性和信息不對稱性。
1不確定
性企業(yè)并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經(jīng)濟政策的變化、經(jīng)濟周期性的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；從微觀上看，有并購方的經(jīng)營環(huán)境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。這些變化都會影響企業(yè)并購的各種預期與結(jié)果發(fā)生偏離。同時，企業(yè)并購所涉及的領(lǐng)域比較寬：法律、財務、專有技術(shù)、環(huán)境等。這些領(lǐng)域都可能形成導致并購財務風險的不確定性原因。
不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應和由成本決定的約束效應機制而導致企業(yè)并購的預期與結(jié)果發(fā)生偏離。一方面，不確定性因素具有價值增值的特點，這就給決策人員帶來了價值誘惑力，強化了控制負偏離追求正偏離的目標和動機；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內(nèi)部因素綜合作用的結(jié)果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應-約束效應機制。當誘惑效應大于約束效應時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生正偏離，取得并購成功；當誘惑效應小于約束效應時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生負偏離，造成財務風險。
2信息不對稱性
在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導致價值風險。即使目標企業(yè)是上市公司，也會因?qū)ζ滟Y產(chǎn)可利用價值、富余人員、產(chǎn)品市場占有率等情況了解不夠，導致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業(yè)的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業(yè)潛虧、巨額或有負債、技術(shù)專利等無形資產(chǎn)的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導致并購失敗。
信息的不對稱性主要表現(xiàn)為兩個方面：一是不對稱發(fā)生的時間；二是不對稱信息的內(nèi)容。從不對稱發(fā)生的時間上看有事前不對稱和事后不對稱，事前不對稱導致逆向選擇行為，事后不對稱導致道德風險；從不對稱發(fā)生的內(nèi)容上看有行動不對稱和知識不對稱，行動不對稱導致隱藏行動，知識不對稱導致隱藏知識。在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性對財務風險的影響主要來自事前知識的不對稱性，即收購方對目標公司的知識或真實情況永遠少于被收購方對自身企業(yè)的知識或真實情況的了解。收購方在不完全掌握信息的情況下采取冒然行動，往往會過高估計合并后的協(xié)調(diào)效應或規(guī)模效益，而對目標公司隱含的虧損所知甚少，一旦收購實施后各種問題馬上暴露出來，造成價值損失。信息不對稱性對財務風險的影響是一種決策影響，是通過并購雙方處于信息不對稱地位而導致錯誤的決策。
[摘要]企業(yè)并購是高風險經(jīng)營活動，風險貫穿于整個并購活動的始終，其中財務風險是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。文章分析了企業(yè)并購過程中財務風險的影響因素：不確定性和信息不對稱性，并對財務風險的幾種類型進行了分析，使企業(yè)在并購中加以注意，提高企業(yè)并購活動的成功率。
[關(guān)鍵詞]并購；財務風險
20世紀90年代以來，西方形成的第五次并購浪潮不可避免的影響到我國企業(yè)。但由于我國企業(yè)并購的歷史尚短，在我國企業(yè)并購中普遍存在一個問題，即對并購風險認識不足。本文擬就并購中的財務風險進行分析，給企業(yè)以提示。
企業(yè)并購風險是指企業(yè)在并購活動中不能達到預先設定目標的可能性以及因此對企業(yè)的正當經(jīng)營、管理所帶來的影響程度。我國企業(yè)目前并購交易中可能出現(xiàn)的風險主要有：合同與訴訟風險、財務風險、資產(chǎn)風險、勞動力風險和市場資源風險等。我們這里主要討論財務風險。
一、企業(yè)并購的財務風險
企業(yè)并購的財務風險，是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業(yè)發(fā)生財務危機的可能性。從風險結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購財務風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務風險的惟一原因，因為，在企業(yè)并購活動中，與財務結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。
1企業(yè)并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務狀況；
2企業(yè)并購是一種特殊的投資行為，從策劃設計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期，才能實現(xiàn)價值目標；
3企業(yè)并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務范疇的價值預期目標，實現(xiàn)價值增值。
因此，如果僅用融資風險作為衡量財務風險的標準，在一定意義上降低了并購的價值動機。從公司理財?shù)慕嵌瓤矗?企業(yè)并購的財務風險還應該包括“由于并購而涉及的各項財務活動引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性”。即企業(yè)并購的財務風險應該是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務困境和財務危機。
二、引起企業(yè)并購財務風險的主要因素
企業(yè)并購面臨著多種多樣的風險，如財務風險、經(jīng)營風險、整合風險、償債風險等。無論是哪種風險都會通過并購成本影響到并購的財務風險。之所以會有風險，傳統(tǒng)理論認為是由于未來結(jié)果的不確定性，實際上風險不僅來自于未來結(jié)果的不確定性，也與過程的不確定性因素密切相關(guān)。本文認為風險的產(chǎn)生是由于并購中因素的不確定性和過程的信息不對稱性造成的。所以，影響企業(yè)并購財務風險的因素可以歸結(jié)為兩個方面：不確定性和信息不對稱性。
1不確定
性企業(yè)并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經(jīng)濟政策的變化、經(jīng)濟周期性的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；從微觀上看，有并購方的經(jīng)營環(huán)境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。這些變化都會影響企業(yè)并購的各種預期與結(jié)果發(fā)生偏離。同時，企業(yè)并購所涉及的領(lǐng)域比較寬：法律、財務、專有技術(shù)、環(huán)境等。這些領(lǐng)域都可能形成導致并購財務風險的不確定性原因。
不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應和由成本決定的約束效應機制而導致企業(yè)并購的預期與結(jié)果發(fā)生偏離。一方面，不確定性因素具有價值增值的特點，這就給決策人員帶來了價值誘惑力，強化了控制負偏離追求正偏離的目標和動機；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內(nèi)部因素綜合作用的結(jié)果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應-約束效應機制。當誘惑效應大于約束效應時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生正偏離，取得并購成功；當誘惑效應小于約束效應時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生負偏離，造成財務風險。
2信息不對稱性
在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導致價值風險。即使目標企業(yè)是上市公司，也會因?qū)ζ滟Y產(chǎn)可利用價值、富余人員、產(chǎn)品市場占有率等情況了解不夠，導致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業(yè)的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業(yè)潛虧、巨額或有負債、技術(shù)專利等無形資產(chǎn)的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導致并購失敗。
信息的不對稱性主要表現(xiàn)為兩個方面：一是不對稱發(fā)生的時間；二是不對稱信息的內(nèi)容。從不對稱發(fā)生的時間上看有事前不對稱和事后不對稱，事前不對稱導致逆向選擇行為，事后不對稱導致道德風險；從不對稱發(fā)生的內(nèi)容上看有行動不對稱和知識不對稱，行動不對稱導致隱藏行動，知識不對稱導致隱藏知識。在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性對財務風險的影響主要來自事前知識的不對稱性，即收購方對目標公司的知識或真實情況永遠少于被收購方對自身企業(yè)的知識或真實情況的了解。收購方在不完全掌握信息的情況下采取冒然行動，往往會過高估計合并后的協(xié)調(diào)效應或規(guī)模效益，而對目標公司隱含的虧損所知甚少，一旦收購實施后各種問題馬上暴露出來，造成價值損失。信息不對稱性對財務風險的影響是一種決策影響，是通過并購雙方處于信息不對稱地位而導致錯誤的決策。
三、企業(yè)并購財務風險的類型
通過對企業(yè)并購財務風險的形成因素進行分析可以看出，引起財務風險的原因主要有融資決策和支付決策，而融資決策和支付決策建立在定價決策基礎上并影響著稅收決策。因此，我們可以將財務風險分為三類：定價風險、融資風險和支付風險。
1定價風險
定價風險主要是指目標企業(yè)的價值風險。即由于收購方對目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和獲利能力估計過高，以至出價過高而超過了自身的承受能力，盡管目標企業(yè)運作很好，過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。定價風險主要來自兩個方面：
一是目標企業(yè)的財務報表風險。在并購過程中，并購雙方首先要確定目標企業(yè)的并購價格，主要依據(jù)便是目標企業(yè)的年度報告、財務報表等。但目標企業(yè)可能故意隱瞞損失信息，夸大收益信息，對很多影響價格的信息不作充分、準確的披露，這會直接影響到并購價格的合理性，從而使并購后的企業(yè)面臨著潛在的風險。
二是目標企業(yè)的價值評估風險。并購時需要對目標企業(yè)的資產(chǎn)、負債進行評估，對標的物進行評估。但是評估實踐中存在評估結(jié)果的準確性問題，以及外部因素的干擾問題。
2融資風險融資風險
主要是指與并購資金保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風險，具體包括資金是否在數(shù)量上和時間上保證需要、融資方式是否適合并購動機、債務負擔是否會影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營等。融資風險最主要的表現(xiàn)是債務風險。它來源于兩個方面：收購方的債務風險和目標企業(yè)的債務風險。雖然債務融資相對于完全股權(quán)交易更能提高EPS（每股收益）的增長，但債務融資由于債務放大了收益的波動，它比完全股權(quán)交易風險更大。這是因為，如果收購方在收購中所付代價過高，舉債過于沉重，就會導致其收購成功后付不出本息而破產(chǎn)倒閉。這由坎波公司收購失敗的案例就可以看出。
3支付風險支付風險
主要是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風險，它與融資風險、債務風險有密切聯(lián)系。支付風險主要表現(xiàn)在三個方面：
一是現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務風險?，F(xiàn)金支付工具自身的缺陷，會給并購帶來一定的風險。首先，現(xiàn)金支付工具的使用，是一項巨大的即時現(xiàn)金負擔，公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次，使用現(xiàn)金支付工具，交易規(guī)模常會受到獲現(xiàn)能力的限制；再者，從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認和轉(zhuǎn)移實現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，這會影響并購的成功機會，帶來相關(guān)的風險。
二是股權(quán)支付的股權(quán)稀釋風險。如香港玉郎國際漫畫制作出版公司并購案，其領(lǐng)導層通過多次售股、配股集資，進行證券投資和兼并收購，這一方面稀釋原有股權(quán)，另一方面也為其資本運營帶來風險，最終導致玉郎國際被收購。
三是杠桿支付的債務風險。20世紀80年代末，美國垃圾債券泛濫一時，其間114%的并購屬于杠桿收購行為。進入20世紀90年代后，美國的經(jīng)濟陷入了衰退，銀行呆賬堆積，各類金融機構(gòu)大舉緊縮信貸，金融監(jiān)督當局也嚴辭苛責杠桿交易，并責令銀行將杠桿交易類的貸款分揀出來，以供監(jiān)督。各方面的壓力和證券市場的持續(xù)低迷使垃圾債券無處推銷，垃圾債券市場幾近崩潰，杠桿交易也頻頻告吹。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。
總之，企業(yè)并購所具有的風險相當復雜和廣泛，各種風險最終都會影響到財務方面，無論是作為并購活動中的中介機構(gòu)，還是作為企業(yè)本身，以及參與并購活動的政府各主管部門，都應謹慎對待，多謀善選，盡量避免風險，尤其是財務風險，從而最終實現(xiàn)并購的成功。
[參考文獻]
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[2]王敏。企業(yè)并購風險及其避讓.
2企業(yè)并購的財務風險分析
企業(yè)的并購活動既是一項管理活動，也是一個繁雜的工程。因為在進行企業(yè)重組并購的過程中，需要進行許多具體的流程工作，比如目標企業(yè)的選擇、對企業(yè)價值的評估、籌措資金和并購整合等環(huán)節(jié)，上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風險，而這些風險又會一直存在于企業(yè)并購的過程當中。所以，在企業(yè)并購活動的過程當中，應該仔細剖析各個環(huán)節(jié)的風險進而才能更加有效的防范財務風險。本文對企業(yè)并購的財務風險分析有如下方面：
2．1企業(yè)價值評估風險
在企業(yè)并購過程當中，因為企業(yè)之間的信息可能不夠公開透明，導致無法準確的獲取對方信息，無法做到確切的評估目標企業(yè)的價值，進而可能導致并購方的估價風險，風險的程度取決于并購企業(yè)所收集到信息的正確性，而信息的質(zhì)量好壞又由以下因素所決定：目標企業(yè)是否是上市公司；被并購企業(yè)的財務報表是否透明；企業(yè)的并購活動是善意的還是惡意的；目標企業(yè)自由現(xiàn)金流量的未來預測等。
2．2融資風險
為了保證企業(yè)并購的順利進行，企業(yè)需要籌集足夠的資金作為保障。在企業(yè)籌資、融資的過程中可能會借助內(nèi)部或外部的資金渠道進行籌集資金，在這個融資的過程中由于采用多種融資方式就會引起融資結(jié)構(gòu)的風險。一旦融資結(jié)構(gòu)出現(xiàn)失衡必然會導致后續(xù)的財務風險發(fā)生，因此對于企業(yè)而言，為了保證并購活動的成功，必須在較短的時期內(nèi)籌措到充足的資金并且讓企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)保持平衡。3．3流動性風險企業(yè)在并購的活動中必然會占用到企業(yè)的流動資產(chǎn)，比如現(xiàn)金之類的資產(chǎn)流出企業(yè)，所以企業(yè)資產(chǎn)的流動比率也會隨之降低。流動比率是關(guān)于企業(yè)流動資產(chǎn)和流動負債的之間比率，是用來權(quán)衡企業(yè)短時間內(nèi)償還債務能力的一種指標。如果在企業(yè)并購的過程中使用大批量的自有現(xiàn)金作為支付方式勢必會引起自身資產(chǎn)流動性的降低；如果采用舉借外債進行并購，而目標企業(yè)的負債率又很高，再加之并購方自身的長期負債比率過高，導致的結(jié)果必然會減弱企業(yè)資產(chǎn)的流動性，增加企業(yè)的流動性風險。3．4財務整合風險企業(yè)并購活動結(jié)束后，并購方為了取得企業(yè)的協(xié)同效應和規(guī)模經(jīng)濟效應，必然會對被并購企業(yè)進行各個環(huán)節(jié)的整合，以使得融為一體。財務部門是企業(yè)的重要組成部分，也是企業(yè)并購后進行整合的重要環(huán)節(jié)之一，因此財務方面能否得到有效整合對于提升企業(yè)的競爭力具有非常重要的作用。但是在并購雙方的整合期間可能由于不同的金融機構(gòu)，金融機構(gòu)設置的矛盾，導致并購業(yè)務的損失；在企業(yè)并購中，并購企業(yè)如果發(fā)生財務錯誤或?qū)ω攧招袨檫M行不當監(jiān)控都會導致財務風險的發(fā)生。
3企業(yè)并購財務問題的相關(guān)對策
3．1改善信息不對稱狀況，合理確定目標企業(yè)的價值
在并購的過程中存在雙方信息不對稱的狀況，無法互相了解的情況，這也是對目標企業(yè)價值評估產(chǎn)生風險的根本原因。所以，在并購前應當對目標企業(yè)的財務報表的真實性和企業(yè)狀況進行詳細的審查和評估，繼而才能有效的合理預測目標企業(yè)的未來現(xiàn)金流量，并在此基礎上對目標企業(yè)的價值進行合理估價。此外，為了應對目標企業(yè)為掩蔽危機而故意人為的信息不對稱，并購方應采用市場調(diào)查分析的方法或是聘請專業(yè)人員對被并購方的戰(zhàn)略、人力資源和財務進行全面的詳盡審查，從而合理的確定和選擇評估參數(shù)。
3．2并購融資風險的防范，合理安排資金支付
企業(yè)在并購的過程中可以有多種融資的方式途徑，在方式的選擇上一定要注意對融資風險的控制和防范，遵從融資成本最小化的原則。并購企業(yè)在確定選擇目標企業(yè)進行并購活動前，一定要合理的預算并購資金的需求量，制定籌集資金的計劃，然后確定采用何種籌資方式，最后合理安排資金的支付方式。因為不同的支付方式對財務風險或融資風險的作用也各不一樣，每一種資金支付的方式都會帶來一定的風險，只不過這種風險是眼前可見的還是未來潛在的。所以，并購企業(yè)可以把自身的流動性資源和股權(quán)結(jié)構(gòu)的情況與目標企業(yè)的財務狀況結(jié)合起來，將股票支付和現(xiàn)金支付等方式設計為不同的組合，并對支付形式的組合進行優(yōu)化完善，分散和消除支付形式存在的現(xiàn)在或潛在的風險，降低并購融資成本。這種綜合形式的并購出資，可以根據(jù)各種融資工具的結(jié)構(gòu)、期限和價格避免單一方式的缺點，防止并購方原有股東的股權(quán)稀釋，從而達到并購后效益最大化。因此，在并購融資風險的防范方面，一定要合理的安排資金支付方式，提高企業(yè)的并購效益。
3．3創(chuàng)建流動性資產(chǎn)組合，降低流動性風險
在企業(yè)并購過程當中，無論是采用單一的支付方式還是混合的支付方式，其中必定會有大批的現(xiàn)金支出，庫存現(xiàn)金屬于資產(chǎn)負債表中的流動資產(chǎn)，而流動資產(chǎn)的減少必然會降低企業(yè)的資產(chǎn)流動性，因此對企業(yè)營運資金的加強管理則顯的非常重要。為了減少并購的風險，企業(yè)應該對流動性資產(chǎn)進行有效的組合，合理衡量評估企業(yè)的短期負債和長期負債的比例，從而做到并購企業(yè)流動性資金需求得到滿足的同時也對企業(yè)資產(chǎn)流動性的下降程度有一定的控制。
3．4財務整合風險的防范，優(yōu)化財務協(xié)同效應
對于通過并購形成的新企業(yè)，由于企業(yè)間之前環(huán)境、人員和制度的不同，會導致財務工作上的脫節(jié)困境，只有通過有效的財務整合適應新的環(huán)境變化，使并購雙方的財務整合風險得到有效控制和防范，使得并購戰(zhàn)略得以實現(xiàn)和并購的實際效果得以準確反映。在財務整合的具體方面，其基本內(nèi)容主要有：財務目標的整合，將企業(yè)的目標定位在企業(yè)價值最大化并購后，為企業(yè)的長期發(fā)展奠定基礎；財務組織機構(gòu)和職能的整合，實現(xiàn)一體化管理；會計人員的整合，使兩邊員工增強協(xié)作以保持高度的工作熱情；財務制度的整合，通過統(tǒng)一的制度規(guī)范員工的工作，使企業(yè)向著制度目標合理的發(fā)展。此外，在企業(yè)并購后，也應對企業(yè)文化和財務信息等進行有效整合，使員工在共同的企業(yè)文化環(huán)境下共享財務信息，最終實現(xiàn)并購企業(yè)雙方獲得財務協(xié)同效應以及雙贏發(fā)展。
受金融危機影響，一些企業(yè)的資產(chǎn)大幅縮水，價格低谷帶來了并購良機。2008年，我國的海外并購升至205億美元，占當年對外總投資的50％。但世界著名咨詢機構(gòu)麥肯錫咨詢公司的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，在過去20年全球大型企業(yè)兼并案中，真正取得預期效果的不到50％，而我國67％的海外收購不成功。并購不成功的主要原因在于存在并購風險。它是指由于各種不確定因素的存在導致并購失敗并使企業(yè)受到損失的可能性。并購交易常常涉及產(chǎn)權(quán)、體制問題，且政策性和動態(tài)性很強，加之我國的部分國有企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理、社保制度不完善，給企業(yè)并購帶來了相當大的風險。出于并購運營的安全性考慮，有必要正確分析并購中的主要風險并加以規(guī)避。
一、我國企業(yè)并購的主要風險分析
我國企業(yè)并購風險按并購進行的時間順序可分為并購準備階段的風險、并購執(zhí)行階段的風險和并購整合階段的風險三大類。
(一)準備階段的風險分析
1．安全壁壘風險。雖然大多數(shù)國家都歡迎外來投資，但他們都設定相關(guān)法律來限制外來資金進入關(guān)系國家命脈的關(guān)鍵領(lǐng)域。發(fā)達國家用于限制外國投資的常見理由一般是“國家安全”、“文化與民族傳統(tǒng)”。企業(yè)若對并購的此類風險估計不足，就有可能達不到預期目標。2009年，中國鋁業(yè)公司與澳大利亞力拓集團交易失敗。安全等非市場因素是一個重要原因。
2．并購戰(zhàn)略制定風險。一是企業(yè)沒有制定明確的并購戰(zhàn)略。從我國的情況看，目標企業(yè)價值被高估，或者盲目實行多元化，但由于對并購目標的技術(shù)、設備、管理、市場和銷售等情況把握不準，導致決策失誤，引發(fā)風險。二是并購戰(zhàn)略失誤，不切合公司的實際。一個適用于所有公司的最好戰(zhàn)略是不存在的，每個公司都必須根據(jù)自己在市場上的地位及其目標、機會和資源，確定一個適合自己的戰(zhàn)略，否則將會產(chǎn)生風險。麥肯錫公司2008年對我國企業(yè)海外并購的抽樣調(diào)查顯示，僅50％的企業(yè)真正樹立了成為跨國公司的目標。
(二)執(zhí)行階段的風險分析
1．定價風險與支付風險。定價風險，即由于收購方對目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力估計過高，以至出價過高而超過了自身的承受能力，盡管目標企業(yè)運作很好，過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。支付風險主要表現(xiàn)在三個方面：一是現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務風險；二是股權(quán)支付的股權(quán)稀釋風險；三是杠桿支付的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多，從而使整合運營期間的資金壓力過大。
2．融資風險。融資風險主要是指與并購資金保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風險。具體包括資金是否在數(shù)量上和時間上保證需要，融資方式是否適合并購動機，債務負擔是否會影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營等。與并購相關(guān)的融資風險一方面是融資方式風險。融資方式是企業(yè)并購計劃中非常重要的一個環(huán)節(jié)，如果方式不當就有可能產(chǎn)生財務風險，主要有自有資金、發(fā)行股票、發(fā)行債券等。另一方面是融資結(jié)構(gòu)風險。并購融資方式如果為多渠道的情況下，就面臨融資結(jié)構(gòu)的問題，主要包括企業(yè)資本中股權(quán)資本與債務資本結(jié)構(gòu)，債務資本中長期債務與短期債務的結(jié)構(gòu)。合理確定融資結(jié)構(gòu)須保持股權(quán)資本與債務資本的適當比例，長期債務資本與短期債務資本合理搭配，力爭資本成本最小化。
3．反并購風險。通常情況下，被并購企業(yè)處于劣勢。這會導致被并購的公司對并購行為持不合作態(tài)度，因為若并購成功，被并購企業(yè)員工的既得利益有可能受到威脅，因此他們?yōu)榱藸帄Z企業(yè)的控制權(quán)會想盡一切辦法阻止并購的進行，使并購方的風險大大增加。2009年7月，通化鋼鐵集團的股權(quán)調(diào)整終因職工持有異議而終止。
4．專業(yè)法規(guī)風險。這一風險是指受有關(guān)專業(yè)法規(guī)的約束，使并購風險增大，并購成本上升。如我國規(guī)定：收購方持有一家上市公司5％的股票后即必須公告并暫停交易，以后每遞增2％就要重復該過程，持有30％的股份后即要求發(fā)出全面收購要約。這種規(guī)定使并購的成本大大上升，風險隨之加大，足以使收購者的并購計劃流產(chǎn)。
(三)整合階段的風險分析
麥肯錫公司的研究表明：至少6l％的公司在并購后的3年內(nèi)無法收回其投資成本，而主要的原因是并購后的整合效果不理想。這種由于并購方在并購完成后整合不利，無法使企業(yè)整體產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應、財務協(xié)同效應、市場份額效應，放大了經(jīng)營風險而導致企業(yè)不能實現(xiàn)預期耳標的風險，我們稱之為企業(yè)整合風險，其包括營運風險、人員整合風險和文化整合風險三個方面。
1．營運風險。營運風險主要表現(xiàn)在：并購后并沒有產(chǎn)生預期的財務協(xié)同效應，企業(yè)財務能力沒有提高，資本沒有實現(xiàn)在并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間低成本有效的再配置；并購后，由于市場的變化，目標企業(yè)原來的供銷渠道范圍發(fā)生變化，市場份額減少；并購后的新公司因規(guī)模過大而產(chǎn)生規(guī)模不經(jīng)濟的問題等。
2．人員整合風險。企業(yè)并購完成后，若企業(yè)不能制定出合理的人事政策，合理使用目標企業(yè)的人才，充分發(fā)揮他們的才能，目標企業(yè)的人才就會流失，甚至為競爭對手所用。同時對被并購企業(yè)的冗員安置不當，則會引起一系列的社會矛盾，影響并購企業(yè)的正常運營。
3．文化整合風險。兩個企業(yè)間廣泛而深入的資源、結(jié)構(gòu)整合，必然觸動企業(yè)文化理念的碰撞，由于信息不完備或者地域的不同，而可能無法對并購后企業(yè)的組織文化形成正確的共識。據(jù)統(tǒng)計，在全球范圍內(nèi)，并購重組的成功率只有43％左右，在那些失敗的并購案例中，80％以上直接或間接起因于新企業(yè)文化整合的失敗。2O09年8月，上汽集團并購的韓國雙龍公司申請破產(chǎn)清算，這一結(jié)果在很大程度上是由于對于韓國工會等當?shù)匚幕紤]有所欠缺。
二、我國企業(yè)并購主要風險的規(guī)避途徑
(一)準備階段的風險防范
1．對并購進行可行性研究。在明確并購目的和方向的基礎上，對被并購企業(yè)的規(guī)模，并購的方式，并購后的市場需求和經(jīng)濟效益進行可行性研究。并購方可根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，并對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，重點考察企業(yè)盈利能力及其穩(wěn)定性、償債能力及其可靠性、資本結(jié)構(gòu)及其穩(wěn)定性、資金分布及其合理性、成長能力及其持續(xù)性。:
2．制定正確的并購戰(zhàn)略。企業(yè)應制定目標企業(yè)的合理價格范圍；確定企業(yè)有能力控制并經(jīng)營的行業(yè)或公司；確定目標企業(yè)必須具有的資源優(yōu)勢；確定一個廣泛的能夠產(chǎn)生經(jīng)營、技術(shù)上協(xié)同作用的基礎。
(二)執(zhí)行階段的風險防范
1．建立完整的風險管理機制。在并購中要建立風險預警、風險監(jiān)測、風險評價、風險控制、風險預防的完整體系。確立財務分析指標體系，建立財務預警模型，進行并購后資產(chǎn)質(zhì)量的分析和管理，保證現(xiàn)金的流動性，加強資金管理控制。
2．有效化解反并購。要認真分析目標公司的股本結(jié)構(gòu)及重要股東。與其股東進行有效的溝通，并推測目標企業(yè)有沒有能力進行反并購，可能會采取什么樣的反并購措施，并購方應早早準備應對方案，使并購實現(xiàn)。
3．強化內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制制度是單位內(nèi)部一種特殊形式的管理制度，從防范風險的角度講，只有建立健全和有效實施內(nèi)部控制制度，才能確保并購成功。
隨著我國資本市場的逐漸完善和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的內(nèi)在需求，以企業(yè)并購為手段的資源優(yōu)化配置行為在我國發(fā)展迅速。這一方面，使主并購企業(yè)的資本效率、資源控制力及管理水平快速提升；另～方面，由于涉及大量的資本籌措和投放，使企業(yè)面臨較大的財務風險，甚至引發(fā)財務危機，導致企業(yè)破產(chǎn)。根據(jù)國泰安并購重組數(shù)據(jù)顯示，1998年我國企業(yè)并購交易記錄為278起，到2007年則上升為4169起。雖然，眾多企業(yè)管理者熱衷于并購活動。但是，實證研究結(jié)果表明，大多數(shù)并購活動并沒有達到預期價值創(chuàng)造目標，多數(shù)企業(yè)并購后陷于各種困境，其中以財務困境居多。因此，對企業(yè)并購過程中的財務風險問題進行分析和探討具有較強的理論和現(xiàn)實意義。
一、企業(yè)并購財務風險的內(nèi)涵
國內(nèi)外關(guān)于企業(yè)并購財務風險的內(nèi)涵存在多種界定。杜攀(2000)提出，企業(yè)并購財務風險是并購對資金需求而造成的籌資和資本結(jié)構(gòu)風險。jeffrey c．hook(2oooj進一步指出，并購財務風險不僅包括企業(yè)償債能力的下降，還包含對其經(jīng)營融資能力的制約，風險程度的衡量要考慮為并購融資的負債數(shù)額和將要由購買方承擔的目標企業(yè)的債務數(shù)額等因素。趙憲武(2002)認為，企業(yè)并購財務風險是指并購融資以及資本結(jié)構(gòu)改變所弓}起的財務危機。其表現(xiàn)形式為企業(yè)償債能力下降和股東收益的波動性增加。屠巧平(2002)指出，企業(yè)并購財務風險主要是由舉債籌資方式引發(fā)的。王慶彤、關(guān)紅字(2007)對這一問題進行了更為全面的闡述，指出企業(yè)并購財務風險是舉債獲得目標企業(yè)股權(quán)或資產(chǎn)致使企業(yè)自身出現(xiàn)的支付困難和資本結(jié)構(gòu)失衡。可見，企業(yè)并購財務風險的核心在于償債風險和股東收益的不確定性，而風險的來源歸因于并購活動中與財務結(jié)果有關(guān)的決策行為。
二、企業(yè)并購風險來源的剖析
根據(jù)財務決策的類型可將并購財務風險分為三類：定價風險、融資風險和支付風險，這三種風險相互聯(lián)系、相互影響和相互制約。共同決定著并購財務風險的程度。
(一)并購定價風險的來源
企業(yè)并購過程中的定價包含兩個基本步驟：一是目標企業(yè)的價值評估。為了提供相對客觀的價值判斷，通常情況下聘請中介機構(gòu)進行。二是在評估價值基礎上的價格談判。正常情況下，價格談判的主要依據(jù)為評估價值，其空間是以評估價值為下限的區(qū)域。因此，目標企業(yè)的價值評估是定價風險的核心和關(guān)鍵。
目標企業(yè)價值評估風險包括目標企業(yè)財務信息風險和評估技術(shù)方法風險。財務信息風險在于目標企業(yè)可能利用會計政策及會計方法上的差異，粉飾財務報表，進行財務欺詐。以達到高估企業(yè)價值的目的。評估技術(shù)和方法風險來源于兩個方面：一是企業(yè)價值評估存在現(xiàn)金流折現(xiàn)、市盈率、賬面價值、及清算價值等多種可選方法，中介機構(gòu)可能在個人利益驅(qū)動下選擇不恰當?shù)脑u估方法和技術(shù)路徑導致評估結(jié)果失真；二是資本市場的完善程度會直接影響價值評估過程中關(guān)鍵技術(shù)參數(shù)的選取(如貝塔系數(shù)和風險貼現(xiàn)率等)，進而使評估價值與企業(yè)真實價值產(chǎn)生偏離。一旦兩者偏離過大，其后的談判將建立在不公平的價格基礎上，為并購融資、并購后的運營整合及并購后財富效應的實現(xiàn)埋下隱患。價格談判風險主要來源于收購方與被收購方之間的信息不對稱，同時還受談判技巧、并購雙方經(jīng)濟實力、買賣動機強度及外部市場環(huán)境等因素的影響。一般來說，處于信息優(yōu)勢的被收購方會盡量使評估價值高于企業(yè)的真實價值，而處于信息劣勢的收購方會根據(jù)被收購方發(fā)出的報價信號不斷調(diào)整自己的還價策略，從而使談判價格盡量與真實價格逼近。
(二)并購融資風險的來源
并購融資風險主要是指并購資金需求的保證和并購融資引起的資本結(jié)構(gòu)變化。企業(yè)并購通常需要巨額的資金支持，所需資金不僅包括并購定價決定的購買價格，還包括資本成本、稅收成本、宣傳費用、中介費用和后期運營整合成本等。通常情況下，企業(yè)很難完全依靠白有資金來完成并購交易，而需要借助外部融資渠道對并購交易進行資金支持。
實踐中，收購方外部融資風險主要有三方面的考慮：一是現(xiàn)有的融資環(huán)境和融資工具能否為企業(yè)提供及時的、足額的并購資金保證，這與資本市場的完善程度、金融工具的種類及其流動性相關(guān)。資本市場越完善，可供選擇的金融工具越多，融資渠道越通暢，企業(yè)并購資金保證就越充分和靈活；二是收購方債權(quán)融資方式引發(fā)的債務風險，表現(xiàn)為以債務杠桿為尺度的資金來源數(shù)量結(jié)構(gòu)和期現(xiàn)結(jié)構(gòu)之間的匹配關(guān)系，這是融資風險的最主要表現(xiàn)形式，并對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策產(chǎn)生直接影響；三是收購方的融資成本，包括市場機制約束下的顯性成本(如利息成本)和破產(chǎn)成本、節(jié)稅價值等隱性成本。
(三)并購支付風險的來源
并購支付存在現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付和金融衍生工具支付等常用方式。從收購方的角度看，以上支付方式各有利弊：現(xiàn)金支付能快速取得目標企業(yè)的經(jīng)營控制權(quán)，但會增加收購企業(yè)的資金壓力和債務負擔，容易引起資金流動性困難及破產(chǎn)風險；股票支付在較大程度上減輕了收購企業(yè)的資金壓力，并可獲得一定程度的稅收價值．但會導致股權(quán)稀釋從而降低對目標企業(yè)的控制力度；杠桿支付能以較少的資本取得較大資產(chǎn)的控制權(quán)，但卻將并購后的目標企業(yè)置于高杠桿、高負債的風險境地，增加了并購后運營整合的難度；金融衍生工具支付從時間上將資金壓力向后延遲。并給并購雙方保留了一定的選擇余地，但未定權(quán)益的不確定性在一定程度上增加了收購方資金管理的難度。因此，每種支付方式都存在一定的風險，而風險的表現(xiàn)形式有所不同，收購方支付方式的選擇實質(zhì)上是一個規(guī)避風險的過程，應根據(jù)企業(yè)自身的支付能力、風險承受能力和外部資本市場環(huán)境等因素加以判斷。
我國企業(yè)并購過程中還存在一些特殊的支付方式。如承擔債務式支付、無償劃轉(zhuǎn)式支付、分期付款式支付和債轉(zhuǎn)股式支付等。這些支付方式具有較為濃厚的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟特色，其特點為實際支付成本量化難度大、成本多元化、成本延遲和成本膨脹等。具體表現(xiàn)在：改制重組及運營整合需注入大量資金、運營成本及管理費用過高、目標企業(yè)員工的安置成本、資產(chǎn)剝離費用、或有負債及文化融合成本等。由于這些支付方式的成本難以量化，容易增加成本控制的難度，加大并購后運營整合的風險。
三、企業(yè)并購風險管控的措施
(一)健全法律法規(guī)，減少政府干預
政府在我國現(xiàn)階段的企業(yè)并購中具有雙重身份，既是政策和法律的制定者，又是許多并購案例的具體操作者。政府一方面希望通過法律法規(guī)來規(guī)范企業(yè)的并購行為；另一方面又以直接干預的方式要求效益好的企業(yè)對效益差的企業(yè)實施兼并，以減輕部分國有企業(yè)和社會的負擔。這種雙重角色定位使得一些政府官員能夠利用手中的權(quán)利進行“尋租”，從而使企業(yè)的并購決策偏離市場軌跡，產(chǎn)生“尋租成本”。
解決這一問題的根本途徑在于政企職責分開，減少政府對企業(yè)并購活動的干預。同時健全和完善與并購相關(guān)的法律法規(guī)，如并購企業(yè)雙方權(quán)利和義務的規(guī)范界定；并購過程中關(guān)聯(lián)交易的管控；內(nèi)資并購和外資并購的銜接以及反壟斷法、跨國并購的審查等，用法律法規(guī)的硬約束代替政府行政審批的軟約束。從而削弱并購“尋租成本”產(chǎn)生的基礎，使并購交易成為市場和企業(yè)的自覺行為。
(二)完善資本市場，規(guī)范中介機構(gòu)
發(fā)達的資本市場是企業(yè)并購活動得以實現(xiàn)的基礎和保證，直接影響著目標企業(yè)的合理定價、并購資金的融通以及并購支付的合理安排。通常需要從以下三個方面對資本市場進行完善：一是組建功能完善的、專業(yè)化的和規(guī)范化的中介組織，包括投資銀行、會計師事務所、律師事務所和資產(chǎn)評估事務所等；二是建立完善的市場交易體系，包括功能健全市場交易場所、明確的交易主體和規(guī)范的交易行為；三是建立完善的市場機制，包括市場價格機制、信息傳導機制、風險規(guī)避機制和交易保障機制等。
中介機構(gòu)是企業(yè)并購交易的中問聯(lián)絡人。一方面，在不同階段推動和促進企業(yè)的并購活動；另～方面，對并購交易的專業(yè)化和規(guī)范化起到監(jiān)督作用。目前我國中介機構(gòu)的整體業(yè)務能力尚弱，有些中介機構(gòu)的職業(yè)道德和信譽受到質(zhì)疑，部分評估和審計只是一種形式。中介機構(gòu)的不規(guī)范必將導致并購交易的不公正，從而增加并購交易過程中的風險程度。因此，政府需要加強對中介機構(gòu)的監(jiān)管力度，嚴格審查中介機構(gòu)的資格，并對其資信進行評價；建立中介機構(gòu)資信信息服務平臺，公開中介機構(gòu)業(yè)務資信能力評價，接受社會監(jiān)督；加強信息披露和管理。制約中介機構(gòu)的作假行為，預防造假給并購交易帶來的潛在風險。
(三)建立風險監(jiān)控機制，提高決策質(zhì)量
1.1 企業(yè)并購的概念
企業(yè)并購是企業(yè)兼并或收購的統(tǒng)稱，是并購企業(yè)實現(xiàn)自身擴張和增長的一種方式，一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對象，并以取得被并購企業(yè)的控制權(quán)作為目的。以現(xiàn)金、有價證券或者其他形式購買被并購企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實現(xiàn)方式。
1.2 企業(yè)并購的財務風險的概念
企業(yè)并購的財務風險是指在并購活動的過程中所存在的各種不確定因素，導致企業(yè)發(fā)生財務狀況惡化或財務成果損失的可能性，是并購價值預期與價值實際嚴重負偏離而導致企業(yè)財務困境和財務危機。
在某種意義上，企業(yè)并購財務風險是一種價值風險，是各種并購風險在價值量上的綜合反映，是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定因素對預期價值產(chǎn)生的負面作用和影響。
2 企業(yè)并購財務風險的分類
2.1 目標企業(yè)價值評估風險
所謂目標企業(yè)價值評估風險是指在并購過程中，由于對目標企業(yè)價值的評估而導致并購企業(yè)財務狀況出現(xiàn)損失的可能性。目標企業(yè)的價值評估是并購交易的精髓，目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對目標企業(yè)未來收益的大小和時間預期。
導致目標企業(yè)價值評估風險的因素主要包括：
第一，財務報表風險。財務報表是企業(yè)價值評估的重要依據(jù)，如果目標企業(yè)的財務報表本身不夠真實或者經(jīng)過粉飾美化，那么計算出來的目標企業(yè)的價值就沒有太大的參考價值。
第二企業(yè)管理論文，利潤預測風險。目標企業(yè)以前年度的財務數(shù)據(jù)對了解該企業(yè)的經(jīng)營狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業(yè)真正關(guān)注的是目標企業(yè)的未來收益能力，并以此為主來對目標企業(yè)進行價值評估。
第三，貼現(xiàn)系數(shù)風險。通過預測企業(yè)未來價值增值的方法來評估企業(yè)價值，貼現(xiàn)率的估計就是一個關(guān)鍵問題，而這種估計由于存在很強的主觀性，往往會造成結(jié)果的不正確。
2.2 流動性風險
并購占用并購企業(yè)大量的流動性資源，將導致并購企業(yè)資產(chǎn)的流動性降低。并購后，并購企業(yè)可能由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現(xiàn)支付困難。當并購企業(yè)采取現(xiàn)金收購時，首先考慮的是資產(chǎn)的流動性。流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強，并購企業(yè)越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報告范例。這同時也說明，并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了并購企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風險。
2.3 融資風險
并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購活動能否成功的關(guān)鍵。并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。
如果企業(yè)進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數(shù)量的短期資金才能達到此目的。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，可能會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據(jù)目標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應針對目標企業(yè)負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。
2.4 整合風險
在整合期間，財務風險的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果。根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為：
第一，企業(yè)財務組織機制風險。是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財務機構(gòu)設置、財務職能、財務管理制度、財務組織更新、財務協(xié)力效應等因素的影響，使并購企業(yè)實現(xiàn)的財務收益與預期財務收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的可能性。
第二，資本運營風險。并購完成后企業(yè)在進行資產(chǎn)經(jīng)營過程中，要對企業(yè)的資產(chǎn)、成本、財務運作、負債、盈利等財務職能按照協(xié)同效益最大化的原則實施財務整合和科學監(jiān)控，以實現(xiàn)企業(yè)的并購目的。但由于宏觀環(huán)境和具體環(huán)境的不可確定性，以及企業(yè)內(nèi)部財務行為的管理失誤企業(yè)管理論文，而使企業(yè)并購后未能實現(xiàn)預期的并購目的，會導致財務風險和財務危機。
第三，盈利能力風險。實施并購后企業(yè)資本是否能實現(xiàn)保值增值、能否帶來預期的投資回報是并購企業(yè)最為關(guān)心的問題。企業(yè)并購后的盈利能力風險，不僅關(guān)系到企業(yè)的持續(xù)生存問題，同時也關(guān)系到管理者和其他股東的未來收益與債權(quán)人長期債權(quán)的風險程度。
3 企業(yè)并購中財務風險的控制與防范
3.1 盡量獲取目標企業(yè)全面準確的信息，降低企業(yè)估價風險
中小企業(yè)對并購前財務風險的防范，應采取以下對策：
3.1.1 對目標企業(yè)的財務報表進行審查。
目標企業(yè)的財務報表是并購過程中首要信息來源與重要價值評估依據(jù)。其數(shù)據(jù)的真實性對評估結(jié)果有著重要作用。因此，為了防范價值評估風險，首先就要對目標企業(yè)的財務報表審查。對目標企業(yè)的各項資產(chǎn)、負債進行清理。評價目標企業(yè)的會計計量和確認及會計處理方法是否符合相關(guān)準則和規(guī)定，財務狀況、財務比率是否恰當，是否有人為操縱利潤的情況。
3.1.2 采用恰當?shù)墓纼r方法合理確定目標企業(yè)的價值。
目標企業(yè)的估值定價是非常復雜的．一般需要各種估價方法進行綜合運用，采用不同的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估，可能會得到不同的并購價格。并購企業(yè)可根據(jù)并購動機、并購后目標企業(yè)掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。常用的方法有清算價值法、市場價值法、現(xiàn)金流量法。總之，對目標企業(yè)的價值評估應當根據(jù)并購的特點，選擇較為恰當?shù)牟①徆纼r模型。
3.2 合理確定融資結(jié)構(gòu)
在企業(yè)并購中，合理確定融資結(jié)構(gòu)，應當將風險控制放在首位，然后考慮成本最小化。因為一旦融資失敗，將會導致企業(yè)并購的財務危機，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結(jié)構(gòu)中的自有資本、債務資本和權(quán)益資本要保持適當?shù)谋壤?，但在選擇融資方式時要考慮擇優(yōu)順序。
具體而言：(1)測算企業(yè)可利用自有資金的數(shù)量和時間。準確預測企業(yè)可以利用的自有資金的數(shù)量和時間，對于合理使用自有資金，優(yōu)化企業(yè)并購融資結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。(2)推算企業(yè)償債的能力和負債融資的風險臨界規(guī)模。準確測算企業(yè)的償債能力，并根據(jù)償債能力確定融資的風險臨界規(guī)模，對于合理確定負債融資規(guī)模和避免財務風險具有重要作用。(3)確定并購的股權(quán)融資規(guī)模。
3.3 增強杠桿收購中目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性杠桿
收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合后目標企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。首先，目標企業(yè)必須是經(jīng)營風險小，產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場，發(fā)展前景較好，才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。其次，收購前并購企業(yè)與目標企業(yè)的長期債務都不宜過多，這樣才能保證預期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出論文開題報告范例。最后，并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應付債務高峰的現(xiàn)金需要，避免出現(xiàn)技術(shù)性破產(chǎn)而導致杠桿收購的失敗。
3.4．整合期財務風險的防范
企業(yè)實施并購后，財務必須實施一體化管理。目標企業(yè)必須按并購企業(yè)的財務管理模式進行整合。中小企業(yè)并購后財務整合的必要性體現(xiàn)在以下方面：
首先，財務整合的必要性來自于財務管理在公司運營中的重要作用。任何企業(yè)如果沒有一套健全高效的財務管理體系，就不可能健康成長。許多中小企業(yè)之所以被并購，正是由于財務管理不善企業(yè)管理論文，成本費用居高不下，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，反映到產(chǎn)品成本上便是無競爭優(yōu)勢。
其次，財務整合是發(fā)揮企業(yè)并購所具有的財務協(xié)同效應保證。財務協(xié)同效應主要是指并購給企業(yè)財務方面帶來的各種效益。一般表現(xiàn)在：通過并購實現(xiàn)合理避稅，預期效應對并購的巨大刺激作用。這些都需要在財務整合的基礎上得以實現(xiàn)。
【論文摘要】并購審計風險貫穿于并購活動的整個過程，審計部門應從并購前、并購中、并購后各環(huán)節(jié)進行有效的防范和管理。
企業(yè)并購作為資本運營的一種方式，是我國當前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、深化企業(yè)改革和經(jīng)濟發(fā)展的重要手段，同時也是一項高風險的經(jīng)濟活動。審計貫穿并購活動的整個過程，一般將其分為三個階段:簽訂并購協(xié)議前進行的審計(并購前的審計)、并購實施中進行的審計(并購中審計)、對并購完成后有關(guān)事項進行的審計(并購后審計)。并購審計對各利益單位有著重大影響，這也決定了企業(yè)并購審計的高風險性和審計責任的重要性，如何認識企業(yè)并購交易中各個環(huán)節(jié)的審計風險并進行有效的防范和管理，是審計人員和審計部門必須關(guān)注的問題。
一、并購前審計風險
企業(yè)并購前主要是并購意向的形成，尋找目標企業(yè)，進行初步調(diào)查，商討并購決策等。在這一階段，企業(yè)并購參與者能否收集到充分的信息，能否采取有效的驗證措施保證信息的可靠性，能否采用適當?shù)姆椒ㄔu價和分析這些信息，是企業(yè)并購決策成功與否的關(guān)鍵，也是企業(yè)并購準備階段審計的關(guān)注點，此階段主要存在以下審計風險。
(一)與并購環(huán)境相關(guān)的審計風險
與并購環(huán)境相關(guān)的審計風險主要指外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境引發(fā)的審計風險。外部環(huán)境主要是指企業(yè)進行生產(chǎn)經(jīng)營所處的宏觀環(huán)境，包括經(jīng)濟環(huán)境、政治環(huán)境、法律環(huán)境、政策環(huán)境、行業(yè)環(huán)境等;內(nèi)部環(huán)境主要是指企業(yè)擁有和控制的有形與無形資源的存在狀態(tài)和運作情況，包括企業(yè)組織結(jié)構(gòu)、企業(yè)管理水平、企業(yè)文化、企業(yè)控制監(jiān)督系統(tǒng)等。
(二)與價值評估相關(guān)的審計風險
與價值評估相關(guān)的審計風險主要指對目標企業(yè)、主并企業(yè)的經(jīng)濟實力、發(fā)展戰(zhàn)略的評估、企業(yè)并購的收益與成本評估及其相關(guān)的審計風險。對經(jīng)濟實力的評估審查包括企業(yè)資產(chǎn)負債狀況、主營業(yè)務的盈利能力、業(yè)務水平及未決訴訟等。由于企業(yè)披露信息可能存在質(zhì)量不高而產(chǎn)生企業(yè)價值評估結(jié)果的不準確。發(fā)展戰(zhàn)略審查的主要內(nèi)容有主并方未來發(fā)展戰(zhàn)略，確定并購對象，選擇并購類型的基礎，若目標企業(yè)與主并企業(yè)的戰(zhàn)略方向吻合程度不高，甚至相反，則并購風險加大，相應的審計風險加大;并購過程必然帶來相應的并購收益和并購成本，這是并購決策最基本的財務依據(jù)。并購收益是對未來收益預測的貼現(xiàn)，確定貼現(xiàn)率時不僅要考慮并購之前企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、資本成本和風險水平，而且還要考慮并購融資對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，并購行為本身所引起的風險變化以及企業(yè)期望得到的風險回報等因素。
二、井助中審計風險
審計人員的職責是協(xié)助企業(yè)管理人員認識和評估并購風險，并且運用會計、審計、稅務等方面的專業(yè)知識來判斷并購過程為審計人員帶來哪些審計風險，以努力消除和化解這些風險，努力將并購的審計風險控制在可以承受的范圍之內(nèi)，確保企業(yè)并購活動的順利進行和企業(yè)并購目標的圓滿實現(xiàn)。在這一階段，并購審計的風險主要存在于換股比例的確定。
為了節(jié)省現(xiàn)金，很多企業(yè)采用換股方式進行合并。在企業(yè)采用換股合并的情況下，正確確定換股比例是決定企業(yè)合并能否成功的關(guān)鍵一環(huán)。確定換股比例有多種方法:每股市價之比、每股收益之比、每股凈資產(chǎn)之比等。這些方法各有優(yōu)劣，適用范圍也各不相同。正確確定換股比例應合理選擇目標企業(yè)，綜合考慮合并雙方的賬面價值、市場價值、發(fā)展機會、未來成長性、可能存在的風險以及合并雙方的互補性、協(xié)同性等因素，全面評估雙方企業(yè)的實際價值。
三、井助后審計風險
企業(yè)并購實施后，進行有效的整合對于實現(xiàn)并購目的是至關(guān)重要的。因此，企業(yè)并購后的審計應該圍繞企業(yè)內(nèi)部新舊業(yè)務串聯(lián)運行的組織情況、與原有客戶關(guān)系的處理情況、企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)的設置情況、各職能部門和分支機構(gòu)職權(quán)的限定情況、各部門人員的分配情況及各部門間關(guān)系的協(xié)調(diào)情況等方面進行。并購整合階段就是要讓協(xié)同效應發(fā)揮出來，包括生產(chǎn)協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同、財務協(xié)同、人才協(xié)同、技術(shù)協(xié)同及管理協(xié)同等各個方面。
(一)與人事有關(guān)的審計風險與管理
主并企業(yè)在完成企業(yè)并購后，首先要解決被并購企業(yè)人員的問題。如果企業(yè)并購實施后，被并購企業(yè)關(guān)鍵管理人員和技術(shù)人員紛紛離去，則會使原有客戶和資金、原材料供應商等重要資源與被并購企業(yè)斷絕業(yè)務關(guān)系，致使并購失敗。因此，審計人員在此階段應協(xié)助主并企業(yè)做好人員選派、人員溝通、人事調(diào)整等工作，以達到穩(wěn)定人心、降低審計風險的目的。
(二)與經(jīng)營有關(guān)的審計風險與管理
生產(chǎn)經(jīng)營的整合不僅包括產(chǎn)品生產(chǎn)線的整合，還包括生產(chǎn)設備在重復設置上的整合、生產(chǎn)技術(shù)和研究開發(fā)費用投入的整合、銷售渠道和銷售網(wǎng)絡的整合等。因此在整合的初期，應當適當保留被并購企業(yè)某些特定業(yè)務活動的相對獨立性，逐步實施整合，降低和化解整合阻力，保證整合效益。降低與整合經(jīng)營相關(guān)的審計風險的關(guān)鍵在于根據(jù)并購的目的，確定需要整合的內(nèi)容、程度和方式并密切關(guān)注其具體實施過程和協(xié)同效應的實現(xiàn)程度。
(三)與財務有關(guān)的審計風險與管理
